摘要首先介紹了傳統(tǒng)對沖投資策略基本原理及其特征，然后分析當前對沖基金投資策略演化趨勢，指出隨著對沖基金投資策略演化與發(fā)展，對沖投資策略呈現(xiàn)數(shù)量化與非對沖化趨勢。鑒于國企在國際金融市場投資屢屢失利，建議國家組建專業(yè)化投資隊伍，指導國企投資國外市場。

關(guān)鍵詞對沖基金；策略；演變

一、傳統(tǒng)對沖策略

1瓊斯對沖投資策略

對沖投資策略是從傳統(tǒng)價值投資策略基礎(chǔ)上演化而來，傳統(tǒng)投資理論認為投資策略分為價值型投資策略與成長型投資策略，價值型投資策略是指投資于價格相對被低估證券，市場最終會發(fā)現(xiàn)被低估股票，價值型投資策略要求投資者正確評價公司價值，善于挖掘未被其他投資者所重視信息。成長型策略則是指選擇價值呈現(xiàn)增長趨勢股票并進行投資。

瓊斯對沖投資策略則不然，他的投資策略是在做多業(yè)績優(yōu)良股票，同時還做空基本面不好股票。采用這種策略使得無論市場是漲是跌，投資組合總是有盈利的。當市場處于牛市時，業(yè)績優(yōu)良公司股價上漲更快，可以彌補做空股票損失。當市場處于熊市時，做空基本面較差股票可以帶來收益，這部分收益可以彌補做多股票帶來的損失。瓊斯投資策略不能保證投資者獲得很高的收益率，但是這種組合可以獲得持續(xù)的正收益，投資組合收益率波動很小，這時可以通過杠桿放大了收益率，同時把方差控制在一定范圍內(nèi)，資產(chǎn)波動率落在可以接受區(qū)間。

瓊斯創(chuàng)建對沖投資策略使得投資者把注意力集中在研究公司基本面上，發(fā)現(xiàn)真正有價值公司與即將衰退公司，而不用關(guān)心市場系統(tǒng)性風險。

2傳統(tǒng)對沖策略特點

傳統(tǒng)對沖基金一般投資于股票、債券市場，但是也有部分對沖基金投資于大宗商品市場和金融衍生品市場。從風險角度看，傳統(tǒng)對沖基金規(guī)模較小，對金融市場影響力有限，由于資訊不發(fā)達，各個對沖基金之間聯(lián)系不多，對沖基金協(xié)同能力較差。

傳統(tǒng)對沖基金中對金融市場威脅最大的屬于宏觀對沖基金，宏觀對沖基金有時以一國金融市場為對象，當發(fā)現(xiàn)某個國家的經(jīng)濟出現(xiàn)較大失衡是時，就會對該國的股票市場與外匯市場進行大規(guī)模投機。但也僅有索羅斯量子基金、羅伯遜老虎基金等極少數(shù)基金有能力對發(fā)展中國金融市場展開攻擊，絕大多數(shù)基金并沒有實力進行大規(guī)模干預市場。即使宏觀對沖基金也不能保證投機一定成功，例如1997年索羅斯投機泰國等東南亞國家金融市場取得了成功，但是在香港市場上遭遇了滑鐵盧，要不是當時負責交割部門網(wǎng)開一面，這些對沖基金損失更加慘重。

二、對沖投資策略發(fā)展趨勢

1數(shù)量化投資

理論上金融市場價格應該反映基本面，但有時市場會也會出現(xiàn)無效性，定價并未充分反映企業(yè)基本面，這時就會出現(xiàn)套利機會。對沖基金通過構(gòu)建一些參數(shù)模型，就可以發(fā)現(xiàn)市場上價格和價值偏離情況，通過低買高賣操作，抓住這些短期獲利機會就能獲得回報。定量投資通過高效、準確、快速處理海量歷史數(shù)據(jù)分析，進而由電腦來挑選符合標準的股票，是一種對定性投資理性運用，通過計算機實現(xiàn)交易，這樣可以有效排除人為因素干擾。

數(shù)量化投資策略近年來取得了巨大成功，比較成功的是美國西蒙斯教授的復興科技基金?，F(xiàn)年71歲的西蒙斯是著名數(shù)學家陳省身的弟子，與陳省身一道發(fā)明Chern-Simons幾何定律，1976年，西蒙斯獲得了每五年一次的全美數(shù)學維布倫(Ve-blen)獎金，這是美國數(shù)學界的最高榮耀。1982年下海經(jīng)商，創(chuàng)立文藝復興科技公司，管理大獎?wù)禄?Medallion Fund)。

文藝復興科技公司用超過15年的時間研發(fā)計算機模型，大量篩選數(shù)十億計數(shù)據(jù)資料，從中挑選出合適的證券買賣。西蒙斯開始研究如何通過基本面分析獲得超額收益，但這并不是西蒙斯擅長的領(lǐng)域，研究并沒有獲得成功，后來才轉(zhuǎn)向數(shù)量化的短線交易。由于是數(shù)量化短線交易通過模型決策，所以極少雇傭華爾街分析師，西蒙斯與華爾街的聯(lián)系并不緊密，而且行事低調(diào)，如果不是其基金的高收益率，外人無法得知。

西蒙斯教授的對沖基金不僅高收益率，而且穩(wěn)定性好，在1989年到2006年17年間，平均年收益率達到了驚人的38，5％，西蒙斯連續(xù)多年在對沖基金收益中排名靠前，即使在次貸危機肆虐的，2008年仍然獲得高達80％回報。

美國阿爾法雜志(Institutional Investors Alphamagazine)是一份專門研究對沖基金的雜志。根據(jù)Alpha的排名，西蒙斯教授收入連續(xù)多年名列前茅。

2非對沖化策略

對沖基金非對沖化的現(xiàn)象非常明顯，例如在MAR的分類中，宏觀基金、全球基金類型很難看出與對沖策略有必然的聯(lián)系。多頭基金與空頭基金都是市場趨勢追蹤者，也與對沖沒有什么太大的關(guān)系。只有市場中性、行業(yè)對沖、重大事件驅(qū)動對沖基金與“對沖投資策略”存在很強的相關(guān)性。VHFA的分類中可轉(zhuǎn)換套利基金、固定收益基金的分類側(cè)重于對沖基金投資的品種，與是否采用“對沖投資策略”也沒有很強相關(guān)性?？疹^基金、市場時機基金都是關(guān)注于市場趨勢，與對沖并無關(guān)系。對于市場中性對沖基金而言，其目的是盡可能承擔較小風險，“對沖投資策略”只是其手段之一，不是唯一手段，還有其他數(shù)量化手段可以使用。不對沖權(quán)益基金更是直截了當?shù)芈暶髌渑c“對沖投資策略”毫無關(guān)系。

非對沖化投資策略模糊了對沖基金之間投資差別，使得對沖基金和其他基金之間界限變得越來越模糊。

3對沖投資策略精細化

隨著新型交易理念發(fā)展，特別是量化投資策略運用后，對沖基金投資策略越來越精細化，在瓊斯對沖策略基礎(chǔ)上又演化出了更多投資策略，VHFA將對沖基金分為15類，具體如下。宏觀基金；可轉(zhuǎn)換套利基金；不幸事件證券基金：新興市場基金；權(quán)益對沖基金；權(quán)益市場中性基金；不對沖權(quán)益基金：重大事件驅(qū)動型基金；固定收益基金；市場時機基金；兼并套利基金；相對價值套利基金；行業(yè)基金；空頭基金：基金的基金。

隨著對沖基金向房地產(chǎn)、高科技實體領(lǐng)域賣進，投資品種更加多元化，交易策略更加復雜精細。

三、對沖基金投資策略演變啟示

1更新監(jiān)管理念

對沖基金監(jiān)管是世界性難題，各個國家態(tài)度不一，美英主張不對對沖基金進行嚴格監(jiān)管，這樣可以增加市場的活力，提高金融資源的高效配置。在西方國家中，只有德國一直主張對對沖基金實施由政府主導的強制性監(jiān)管，并為對沖基金的運作制訂行為準則。

德國認為，如果不加強監(jiān)管，全球范圍內(nèi)運作資金規(guī)模已達2萬億美元的對沖基金可能會對各國乃至全球金融市場的穩(wěn)定構(gòu)成威脅，在德國堅持下，2007年6月7日八國集團首腦會議發(fā)表聲明，重申要對對沖基金的發(fā)展保持警惕，但沒有采納德國提出的對對沖基金嚴加監(jiān)管的建議。當時德國的建議遭到了美國和英國的強烈反對。美國和英國認為，對銀行和經(jīng)紀商等對沖基金的投資人和合作伙伴進行間接監(jiān)管更合適，對沖基金的行為準則應由相關(guān)行業(yè)自行制訂，不應由政府強制推

行。

對沖基金監(jiān)管面臨監(jiān)管成本的約束，由于對沖基金不通過公開發(fā)行，投資策略靈活多變，有的對沖基金注冊地為百慕大等金融監(jiān)管松懈國家和地區(qū)，這給監(jiān)管帶來了很大難度。

另一方面隨著對沖基金投資策略越來越精細化，對沖基金使用的數(shù)學模型越來越復雜，而且涉及對沖基金的機密，一般不會向監(jiān)管機構(gòu)披露，例如西蒙斯教授從不向外界說明其模型的原理，這些都給監(jiān)管工作帶來了很大難度。

2防止國有企業(yè)與對沖基金對賭

近年來國企陸續(xù)走出國門，也發(fā)現(xiàn)國企投資從對套期保值向?qū)€發(fā)展的傾向，有些國企出現(xiàn)了巨額虧損。今年4月9日中信泰富董事長榮智健宣布辭職，主要源于2007年、2008年中信泰富投資澳元失敗。2008年10月20日公司對外公告稱外匯合約投資虧損147港元。今年4月3日香港警方搜查了中信泰富高層的辦公室，直接導致榮智健的辭職事件。

2004年中航油新加坡公司總經(jīng)理陳久霖投機原油期權(quán)損失5.5億美元，并且對外掩蓋投資損失，涉嫌欺詐，被新加坡法院判處4年3個月有期徒刑。同期還有國儲局劉其兵投資倫敦銅與遭遇國際炒家狙擊，損失上億美金，不同的是劉其兵逃過了懲罰。

今年來大型國企在國外投資屢吃敗仗。給國家和人民財產(chǎn)帶來了巨大風險。錯就在于選擇了與國外對沖基金進行對賭，陳久霖委托國外機構(gòu)買賣原油期貨，接受這些機構(gòu)的咨詢，結(jié)果手中的巨額籌碼被對手看的清清楚楚，跳入了被人算計的圈套還渾然不知，到處高調(diào)炫耀自己管理能力與風險控制能力，其后來成為階下囚不足為怪。

3建立專業(yè)化投資國家隊伍

目前國內(nèi)金融市場正在走向開放和創(chuàng)新。銀行市場利率掉期、遠期正在開展，股票市場融資融券制度、賣空制度、金融期貨和期權(quán)正在逐步推出市場。市場中金融產(chǎn)品和金融工具的逐步增多給國內(nèi)對沖基金投資策略的實施提供了空間。為了幫助國內(nèi)企業(yè)更好地投資決策，降低投資風險，建議成立專業(yè)化國家投資團隊，專門研究國外對沖基金投資特點，研究其投資過程中使用的模型，找出應對之策，為我國企業(yè)服務(wù)。

建立國家級投資專業(yè)化隊伍條件已經(jīng)成熟，一是很多華人在華爾街工作，這些華人既懂美國等發(fā)達國家的金融市場，同時又關(guān)注我國的金融市場，利用他們的經(jīng)驗與智慧，為國內(nèi)機構(gòu)投資國外市場提供咨詢。

另一方面，國內(nèi)的投資隊伍也逐漸成熟，例如QFII和QDII機構(gòu)目前正在進行國內(nèi)與國際市場投資活動，積累了一定國際市場經(jīng)驗，培養(yǎng)了一批具有國際視角投資精英。

國外私募基金也積極在我國境內(nèi)進行投資活動，他們將先進估值技術(shù)帶到國內(nèi)，同時培養(yǎng)一批新型企業(yè)，例如如家、分眾、阿里巴巴等，獲得了豐厚的回報，其投資手法與眼光都值得國內(nèi)投資機構(gòu)學習借鑒。

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