淺談知識產(chǎn)權的資產(chǎn)證券化

張雪紅

資產(chǎn)證券化是金融制度創(chuàng)新的產(chǎn)物,指將缺乏流動性的資產(chǎn),轉換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為,使其具有流動性,從而將某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價值形態(tài)的資產(chǎn)運營方式。

隨著知識經(jīng)濟的到來,無形資產(chǎn)所受到的關注度開始高于有形資產(chǎn),并越來越占據(jù)上風。根據(jù)美國標準一普爾的統(tǒng)計,無形資產(chǎn)對公司價值的貢獻度在1975年僅為17%;而1995年提升為68%,到2005年則已經(jīng)高達80%。這其中,以專利、版權、商標等形式存在的知識產(chǎn)權又是重中之重。因此,如何適應這一發(fā)展的需要,充分發(fā)揮知識產(chǎn)權的價值促進自主創(chuàng)新,并建立相關的法律制度和社會環(huán)境,顯然具有重要的意義。

傳統(tǒng)上,運用知識產(chǎn)權創(chuàng)造價值的途徑主要包括:自身實施知識產(chǎn)權使之產(chǎn)業(yè)化;通過許可獲取許可收益;通過訴訟獲取損害賠償金;通過合作合資等形式將知識產(chǎn)權作價投資;以所有權為轉讓標的的知識產(chǎn)權交易等等;近年來,知識產(chǎn)權權利人開始直接接觸銀行、金融機構,進行知識產(chǎn)權的債權融資和股權融資。知識產(chǎn)權的債權融資主要體現(xiàn)為知識產(chǎn)權的質押貸款;而知識產(chǎn)權的股權融資則主要指以知識產(chǎn)權為出資方式獲取投資收益,或將知識產(chǎn)權作為公司價值的重要組成部分進行融資。

盡管在價值評估等方面還需要有許多完善之處,知識產(chǎn)權的質押貸款和股權融資在我國的高科技行業(yè)實踐中已是屢見不鮮。而直接將知識產(chǎn)權進行證券化并在證券市場上融資,在美國和日本已經(jīng)有不少案例,但在我國,還處于基本問題研究的起步階段,實踐上尚未有任何先例。本文對其中的一些問題進行初步的探索。

一、知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的概念及其存在的價值

知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化,實質上是金融資本與知識資本的一種有效結合,是以金融技術為依托,以知識產(chǎn)權的信用為擔保,以證券為載體的融資方式。在知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的過程中,流動性極差的知識產(chǎn)權資產(chǎn)按照一定的標準進行組合,以該組合資產(chǎn)為基礎在金融市場發(fā)行流動性和信用等級較高的證券。這樣,利用知識產(chǎn)權募集資金的方式就由間接融資轉換為直接融資,即以知識產(chǎn)權作為基礎資產(chǎn)來發(fā)行證券募集資金。

與其它融資方式相比,美國學者普遍認為知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化具有六大優(yōu)勢。筆者認為最主要的價值體現(xiàn)為下列三

個方面。

(一)迅速獲得融資

在知識產(chǎn)權許可等方法中,現(xiàn)金獲取的方法通常是入門費+提成費的方式。而提成費以被許可方的銷售為基礎,從銷售收入中進行提成,在漫長的產(chǎn)品銷售周期逐步收回。而知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的動機在于,雖然將債權利益直接銷售所得的利潤比原本預期應收的價款低,但是知識產(chǎn)權權利人能迅速地獲得大筆資金,借變現(xiàn)債權來迅速改善現(xiàn)金流狀況,優(yōu)化自己的資產(chǎn)負債結構,提高資金周轉率,還可以利用所得價款進行后續(xù)研發(fā),尋找更好的市場機會。

(二)權利人并不喪失知識產(chǎn)權

知識產(chǎn)權作為一項法律權利,其典型的特點是專有性和非流動性。知識產(chǎn)權本身很難直接成為資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn),實踐中,一般都將知識產(chǎn)權未來的許可收益作為基礎資產(chǎn),從而產(chǎn)生“有良好的歷史記錄和可預見的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流”。很多學者認為資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)在本質上是債權。因此,知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化“真實出售”的只是許可未來的收益權,而不是知識產(chǎn)權本身。權利人可以繼續(xù)擁有其知識產(chǎn)權,也可保留部分許可產(chǎn)生的現(xiàn)金收益。這些優(yōu)勢的存在,就促使一些流動資金匱乏的公司開始考慮以其未來許可收益權擔保來發(fā)行證券。

(三)融資安全與信息安全

對融資人而言,知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化具有顯著的融資安全和信息安全優(yōu)勢。在傳統(tǒng)的許可方式中,許可收益的獲取以知識產(chǎn)權權利穩(wěn)定有效、預期市場規(guī)模存在等多種因素作為前提條件,一旦這些條件喪失,收益則不復存在;在質押貸款方式中,如果權利人發(fā)生了無力償還債務或不能按照約定償還債務的情形,知識產(chǎn)權權利將立即轉移給債權人,權利人則喪失了對知識產(chǎn)權再利用的資格。而知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的設計則更加體現(xiàn)了融資人(知識產(chǎn)權權利人)、投資人、中介機構的風險共擔機制。投資人在享受由該證券帶來的更高收益的情況下,必然承擔著更大的風險,資產(chǎn)證券化使投資人喪失了向發(fā)起人無限追索的權利,而且已購買證券的投資者不可抽回。而融資人則在讓度了部分預期的應收價款利益的基礎上,獲得了更大的融資安全保障。筆者認為,上述風險共擔的機制,是融資人、投資人、中介機構能夠參與資產(chǎn)證券化的一個基礎。

與融資人信息安全相關的是融資主體的財務信息披露可能得以盡量減少。由于知識產(chǎn)權的部分收益權由穩(wěn)定的專門設立的特殊目的公司來享有,知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化交易與融資人之間進行了隔離,投資者只需關注基礎資產(chǎn)的質量和預期收益的風險來決定投資行為,而不必考慮融資人的信用。所以,融資主體就沒有太多必要披露其財務狀況。

由于知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化所帶來的諸多益處,在美國已經(jīng)得到了大量應用。美國的交易量由1997年的3.8億美元發(fā)展到2002年的150億美元。而日本,知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為日本知識產(chǎn)權利用戰(zhàn)略的重要組成部分,2003年以后的每年度《知識產(chǎn)權推進計劃》,都提出了相應的知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的相關措施,并進行了相關法律變革?；谥R產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的迅速發(fā)展,投資銀行界與知識產(chǎn)權界將其作為未來重大的資產(chǎn)證券化項目,就連世界知識產(chǎn)權組織也將其作為未來的一個“新趨勢”。

二、主要案例

作為知識資本與金融資本的結合,美日已經(jīng)開展了大量知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的實踐,其中不乏成功與失敗的嘗試。選取一些典型案例進行回顧,有利于我們對一些基本特點進行分析。

(一)版權領域

1997年英國超級搖滾歌星大衛(wèi)·鮑伊(DavidBowie)在美國以25個已經(jīng)和未來將要發(fā)行的個人專輯許可費為擔保,發(fā)行了10年期、利率為7.9%、總額度為5500萬美元的債券。該筆融資被穆迪公司評為“3A”級,所發(fā)行的票據(jù)全部被一家保險公司購買。這被認為是世界上第一起典型的知識產(chǎn)權證券化案例。開啟了其他藝術家、作家、擁有版權或能帶來版稅收入的作品的所有者進行類似的證券化的興趣。

(二)專利領域

1.Zerit藥品專利許可費收益權并進行了資產(chǎn)證券化

2000年7月,耶魯大學為了進行項目融資,與RoyaltyPharma公司(美國藥業(yè)公司)簽訂了專利許可收費權轉讓協(xié)議。將其基于與BMS公司的獨占性許可合同的Zerit專利許可費的70%,以1億美元不可撤銷地轉讓給RoyaltyPharma公司。為了支付這筆轉讓費,RoyaltyPharma公司進行了證券化處理。新成立BioPharmaRoyalty信托作為特殊目的載體發(fā)行債券,并選擇ZCSpecialty保險公司提供擔保。

在成功實現(xiàn)證券化不久,Zerit專利許可費開始急劇下降,導致2001年連續(xù)三個季度無法按照合同的約定支付利息。2002年11月底,依據(jù)3/4受托人的請求,BioPharmaRoyalty信托提前進入清償程序。美國首例專利資產(chǎn)證券化宣告結束。

2.13種藥品專利的專利許可費收益權的資產(chǎn)證券化

2003年上半年,美國藥業(yè)特許公司將購得的13種藥品專利許可費收益權組成資產(chǎn)池,以優(yōu)化資產(chǎn)池的結構,分散風險,由新成立的特拉華商業(yè)信托作為特殊目的載體發(fā)行了7年期和9年期兩種總值達2.25億美元的可轉期投資債券,瑞士信貸第一波士頓參與了債券的設計和承銷,由MBIA保險公司提供擔保。

2003年7月,美國著名的評級機構標準普爾對此次證券化發(fā)行評為AAA級。此次評級主要依靠了MBLA保險公司的金融擔保方案、專利資產(chǎn)池的優(yōu)化設計以及交易框架和法律框架的完備性。

可見,美國的專利資產(chǎn)證券化目前還主要集中在藥業(yè)領域。而日本則是以多項關于光學技術的專利許可為基礎,進行了日本首例資產(chǎn)證券化(Sarlar公司案)。其所使用的流程以及關鍵的主體設計(以信托公司為SPV、選擇保險公司承保)等與美國的專利資產(chǎn)證券化類似。

三、一般程序以及知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化風險防范

從上述案例中我們不難看出,知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化仍然遵循著資產(chǎn)證券化的一般過程:發(fā)起人將證券化資產(chǎn)出售給一家特殊目的機構(SpecialPurposeVehicle,SPV),或者由SPV主動購買可證券化的資產(chǎn),然后SPV將這些資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池(AssetsPool),再以該資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐在金融市場上發(fā)行有價證券融資,最后用資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流來清償所發(fā)行的有價證券。

知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的風險防范應關注兩個層面,包括資產(chǎn)證券化交易過程安全制度的建立,以及知識產(chǎn)權特殊風險的防范設計。

在資產(chǎn)證券化交易過程中,創(chuàng)設特殊目的機構是“資產(chǎn)分割”階段的重要制度。其本質在于對財產(chǎn)性權利進行獨立性與無因性設計,以達到使該財產(chǎn)性權利成為獨立于原始權力人交易基礎關系的無體財產(chǎn)的目的。只有這樣,這種財產(chǎn)性權利才能安全地成為將來發(fā)行證券的基礎,不因原始權利人的經(jīng)營狀況、或相對義務人的給付抗辯等原因而發(fā)生意外。

由于知識產(chǎn)權本身的特性,知識產(chǎn)權資產(chǎn)的證券化也需要特殊的考慮。其中,資產(chǎn)池的設計便是關鍵環(huán)節(jié)。美國Zerit藥品收益資產(chǎn)證券化失敗,而后來的13中藥品專利許(下轉第135頁)(上接第133頁)可收益證券化成功,最關鍵的影響因素歸結為資產(chǎn)池的設計。首先,應注意增強資產(chǎn)池中知識產(chǎn)權基礎權利的穩(wěn)定性,特別是應防止權利滅失的風險。

知識產(chǎn)權在一定程度上具有類物權的特征(排他性、專有性等),但又有“無形性、地域性、時間性”等特征,且其價值評估難度很大。這些因素必須加以考慮,因為,盡管在資產(chǎn)證券化過程中,通常已經(jīng)將知識產(chǎn)權債權化(許可收益),但是如果基礎權利滅失,則債權滅失、證券化的基礎資產(chǎn)不存在,投資人利益無從保證。

知識產(chǎn)權的有效性遠不如物權穩(wěn)定。國家知識產(chǎn)權局近年來經(jīng)復審無效的專利比例高達70%。因此,在選擇專利資產(chǎn)時,應盡可能選擇較高市場價值的專利資產(chǎn),并擴大池中專利資產(chǎn)的數(shù)量,或選擇組合專利資產(chǎn),或在池中注入著作權、商業(yè)秘密、商標等其它混合資產(chǎn),以提升資產(chǎn)池的穩(wěn)定性。

第二,應結合知識產(chǎn)權的特性考慮證券發(fā)行的期限。例如:專利的時間性和地域性也對證券發(fā)行的期限、范圍等產(chǎn)生一定的影響,設計時,可考慮將同族專利一并納入,并根據(jù)不同專利效力的時間、市場可替代技術的預測等合理選擇證券發(fā)行的時機和期限,以保障投資人的利益。

第三,知識產(chǎn)權許可合同的許可方式也對資產(chǎn)池的穩(wěn)定性產(chǎn)生一定的影響。排他性許可將收益來源鎖定在一家公司(被許可方),一旦這家公司經(jīng)營失敗,則會對整個信托的收益產(chǎn)生影響。Zerit案例中失敗原因的原因很多,其中重要的因素就在于池中專利過少,許可為排他性許可合同,抵御市場風險的能力較差。因此,建議選擇可能應用到多個產(chǎn)品(市場)、多家被許可方的普通許可合同,作為資產(chǎn)池收益的來源,以減少市場風險和經(jīng)營風險帶來的問題。

我國目前尚不具備知識產(chǎn)權資產(chǎn)證券化的法律制度和環(huán)境,但毋庸置疑,關注這一趨勢,從金融資本和知識資產(chǎn)兩方面綜合進行研究,將為發(fā)揮知識產(chǎn)權價值,促進我國自主創(chuàng)新起到非常積極的作用。