迪拜債務(wù)危機(jī)警示——金融支持過度導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫

曾晨明

（中南民族大學(xué)，湖北 武漢 430074）

1 迪拜危機(jī)敲響了中國(guó)“警鐘”

全球金融危機(jī)退潮之際，自稱“日不落”企業(yè)的阿聯(lián)酋主體投資實(shí)體—迪拜世界，出現(xiàn)大規(guī)模債務(wù)違約，令全球金融市場(chǎng)再生波瀾。此次迪拜債務(wù)危機(jī)之所以引起全球范圍內(nèi)的高度恐慌，一方面是因?yàn)槲C(jī)發(fā)生在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚不穩(wěn)定的敏感時(shí)點(diǎn)，而因局部危機(jī)攪亂全局的實(shí)例在歷史上并不鮮見；另一方面則是因?yàn)槲C(jī)起點(diǎn)同樣源于房地產(chǎn)泡沫的破裂。迪拜危機(jī)對(duì)全球金融市場(chǎng)的“溢出”效應(yīng)也許不會(huì)是災(zāi)難性的，但迪拜危機(jī)卻揭開了全球新一輪地產(chǎn)泡沫的紅蓋頭。從更長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來看，迪拜大舉債務(wù)發(fā)展房地產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式、未能及時(shí)抑制房市泡沫的監(jiān)管缺失、不合理的債務(wù)結(jié)構(gòu)都給有著同樣問題的新興經(jīng)濟(jì)體中國(guó)敲響了“警鐘”:經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勿過度倚重房地產(chǎn)，地產(chǎn)與金融具有天然關(guān)聯(lián)性，金融支持過度導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫，泡沫破滅必然導(dǎo)致整體經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊。

2 國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要建立基礎(chǔ)

2.1 國(guó)內(nèi)銀行體系對(duì)房地產(chǎn)的金融支持

目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)業(yè)過熱，但無論是從資產(chǎn)的基本價(jià)值還是資產(chǎn)價(jià)格偏離上來看，目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)的價(jià)格不僅嚴(yán)重高估，而且這種需求主要是依賴于銀行信貸。

(1)國(guó)內(nèi)銀行體系對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)的金融支持。國(guó)內(nèi)銀行體系對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)的金融支持，1998年以來發(fā)生了很大變化。1998年房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為2029億元，2004年11月擴(kuò)大到7800億元，是1998年的3.8倍，而且房地產(chǎn)開發(fā)貸款增長(zhǎng)明顯快于同期全部金融機(jī)構(gòu)貸款增長(zhǎng)速度，房地產(chǎn)開發(fā)貸款在全部金融機(jī)構(gòu)貸款余額中的比重越來越大。以幾大股份制上市銀行2004年數(shù)據(jù)來看，招商銀行、華夏銀行、民生銀行房地產(chǎn)開發(fā)與信貸占該行的比重，分別為20.75%、20.20%、30.75%。1如果從上海的情況來看，上海的一些銀行房地產(chǎn)貸款成幾倍增長(zhǎng)。還有，由于受現(xiàn)行的金融市場(chǎng)的制度約束，目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)金融主要是以銀行信貸為主，其他金融方式如上市融資、信托融資、債券融資以及基金融資等方式所占的比重十分微小。

(2)國(guó)內(nèi)銀行體系對(duì)個(gè)人住房消費(fèi)的金融支持。正如央行報(bào)告所指出的那樣，1998年以來金融對(duì)房地產(chǎn)的支持，由過去單純的企業(yè)開發(fā)貸款支持轉(zhuǎn)變成為對(duì)投資和銷售兩個(gè)方面的支持。而對(duì)個(gè)人的信貸支持成了這次房地產(chǎn)發(fā)展的最大動(dòng)力。2004年底與1998年相比，房地產(chǎn)開發(fā)的銀行信貸余額增長(zhǎng)了3.8倍多，個(gè)人住房消費(fèi)信貸增長(zhǎng)了37倍多（見表1）。

表圖1 資料來源:《2003年中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》

2.2 國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商的資金來源分析

國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商的資金來源主要有銀行貸款、自籌資金、外資和預(yù)售收入及其他（見表2）。

20012002200320042005國(guó)內(nèi)貸款 22.20% 22.50% 23.80% 18.40% 18.10%自籌資金 28.50% 28.50% 28.60% 30.30% 33.20%預(yù)售收入及其他 47.30% 47.20% 46.10% 49.90% 47.40%外資 1.80% 1.80% 1.40% 1.30% 1.20%

有數(shù)據(jù)顯示，2004年、2005年房企資金來源中國(guó)內(nèi)貸款比例陡然下降，可以進(jìn)一步推斷銀行對(duì)開發(fā)貸款限制政策的顯著效應(yīng)。但從整體來看，開發(fā)商資金來源并不是完全按照國(guó)家調(diào)控的方向，由銀行貸款轉(zhuǎn)向擴(kuò)充自有資金，結(jié)果是開發(fā)資金取自房產(chǎn)的預(yù)售收入的比例同步增加。而預(yù)售收入中相當(dāng)部分來源于銀行住房抵押貸款，按首付30%計(jì)算，有大約70%來自銀行貸款，以此計(jì)算在房屋銷售的過程中使用銀行貸款的比重在55%以上，定金和預(yù)收款比重的增加加大了消費(fèi)者的購(gòu)房風(fēng)險(xiǎn)，而銀行作為個(gè)人住房貸款的提供方，仍然承擔(dān)著巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)。

3 金融支持過度導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫

房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型產(chǎn)業(yè)，其供給和需求都離不開金融支持。然而，在金融制度變遷、不確定性和不對(duì)稱性的背景下，由于金融機(jī)構(gòu)的短視行為，導(dǎo)致貸款大量的投向了房地產(chǎn)業(yè)，投資者由此產(chǎn)生嚴(yán)重的投機(jī)行為和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁行為。

3.1 房地產(chǎn)泡沫形成的制度因素分析

(1)銀行信用制度與金融支持過度。銀行貸款的擴(kuò)張實(shí)質(zhì)是貨幣的擴(kuò)張。當(dāng)銀行貸款時(shí)，接收貸款的人因此擁有了銀行存款，這種由貸款而來的活期存款叫派生存款。整個(gè)銀行系統(tǒng)在既定的法定準(zhǔn)備金率下派生存款的不斷增加，就表現(xiàn)為銀行對(duì)貨幣的創(chuàng)造。這個(gè)過程可以產(chǎn)生幾倍的貨幣存量。

從20世紀(jì)70年代西方國(guó)家金融領(lǐng)域內(nèi)的各種要素開始重新組合、創(chuàng)造或引進(jìn)新的工具，使金融創(chuàng)新成為不可阻擋的趨勢(shì)。金融創(chuàng)新中涌現(xiàn)了大量貨幣性極強(qiáng)的新型工具，如期權(quán)、股指期貨等，改變了金融中介的作用，出現(xiàn)金融脫媒現(xiàn)象。在金融創(chuàng)新過程中必然伴隨著金融電子化，它們改變了人們對(duì)貨幣需求的觀念，使經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中對(duì)現(xiàn)金貨幣的使用量減小，降低了現(xiàn)金貨幣在廣義貨幣和金融資產(chǎn)中的比重，即流通現(xiàn)金-存款比率降低，這樣使貨幣乘數(shù)增加，直接導(dǎo)致了信用膨脹。

(2)金融監(jiān)管制度與金融支持過度。金融自由化理論主張放松對(duì)金融機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格監(jiān)管，解除金融結(jié)構(gòu)對(duì)利率水平、業(yè)務(wù)范圍和經(jīng)營(yíng)區(qū)域的限制，恢復(fù)自由競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境，這使得金融機(jī)構(gòu)為爭(zhēng)奪有限的資源展開激烈競(jìng)爭(zhēng)，其結(jié)果是抬高存款利率，進(jìn)而增加儲(chǔ)蓄存款。在傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)監(jiān)管系統(tǒng)中貸款利率受到限制，銀行不能夠?yàn)楂@得風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)而對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)客戶提供貸款。隨著金融自由化對(duì)利率限制的取消，銀行開始為風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目提供貸款以獲取高額收益。這些有風(fēng)險(xiǎn)的貸款項(xiàng)目雖然可以通過多元化資產(chǎn)組合而被規(guī)避，但是，仍然很容易受到整個(gè)經(jīng)濟(jì)劇烈波動(dòng)的影響。20世紀(jì)80年代由于美國(guó)政府放松管制導(dǎo)致的儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)危機(jī)、20世紀(jì)90年代墨西哥金融危機(jī)、東南亞金融危機(jī)、日本銀行的巨額不良債權(quán)等現(xiàn)象都是由于金融監(jiān)管弱化，是信用膨脹脫離了實(shí)際經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)而產(chǎn)生的。

3.2 房地產(chǎn)泡沫形成的市場(chǎng)環(huán)境因素分析

房地產(chǎn)具有開發(fā)周期長(zhǎng)、投資量大、可增值性等特點(diǎn)，使房地產(chǎn)市場(chǎng)同金融市場(chǎng)一樣具有極大不確定性、信息不對(duì)稱性和契約不完全性，而且受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響較大，隨之而來風(fēng)險(xiǎn)性較大，并且在這些因素的作用下常常導(dǎo)致金融支持過度現(xiàn)象發(fā)生，使房地產(chǎn)市場(chǎng)成為導(dǎo)致泡沫形成的基本平臺(tái)。

房地產(chǎn)市場(chǎng)存在著嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問題,主要包括項(xiàng)目融資與開發(fā)的信息不對(duì)稱和產(chǎn)品信息的不對(duì)稱.前者涉及銀行與房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、置業(yè)者三方的行為，由于制度設(shè)計(jì)和操作上的問題，他們彼此之間不能完全掌握對(duì)方的信息，也就很難把握對(duì)方的行為，這正是開發(fā)商過度貸款、過度開發(fā)產(chǎn)生的原因。

3.3 房地產(chǎn)泡沫形成的投機(jī)心理因素分析

房地產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)必然伴隨著從眾行為和群體投機(jī)行為，它給社會(huì)帶來了極強(qiáng)的負(fù)面心理效應(yīng)。在房地產(chǎn)泡沫時(shí)期不論開發(fā)商、置業(yè)者，還是其他投資者都認(rèn)為在此行為繼續(xù)投機(jī)將獲得非常高的回報(bào)，這種認(rèn)識(shí)在從眾行為的驅(qū)使下得到了進(jìn)一步假加強(qiáng)，使投機(jī)行為逐漸成為一種社會(huì)時(shí)尚，整個(gè)社會(huì)出現(xiàn)了好逸惡勞的社會(huì)心理。信念變化和反饋效應(yīng)對(duì)房地產(chǎn)的影響程度與金融支持力度有密切的關(guān)系。在房地產(chǎn)價(jià)格不斷上升時(shí)期，銀行預(yù)期市場(chǎng)處于景氣時(shí)期，將對(duì)開發(fā)商和置業(yè)者的投資行為給予支持；相反在房地產(chǎn)價(jià)格下降時(shí)期，銀行預(yù)期市場(chǎng)處于不景氣時(shí)期，將降低對(duì)他們的金融支持力度。在市場(chǎng)景氣時(shí)期，銀行的行為對(duì)開發(fā)商和置業(yè)者的投機(jī)活動(dòng)起了巨大的推動(dòng)作用。

因此，在信念和反饋效應(yīng)的作用下，銀行、開發(fā)商和置業(yè)者之間的互動(dòng)行為最終將導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格不斷上升和房地產(chǎn)泡沫形成。

4 嚴(yán)防金融支持過度

由于中國(guó)房地產(chǎn)投資的資金大部分來源于銀行，而銀行貸款具有信用擴(kuò)張效應(yīng)，因此銀行往往是金融支持過度的主導(dǎo)。為使房地產(chǎn)金融支持保持在正常的水平，提出以下對(duì)策:

4.1 金融機(jī)構(gòu)按照安全的準(zhǔn)則發(fā)放貸款

金融機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款時(shí)，應(yīng)根據(jù)安的原則評(píng)估抵押標(biāo)的物的抵押價(jià)值，并嚴(yán)格審查,以避免呆賬、壞賬損失與信貸膨脹。先去確定抵押房地產(chǎn)的正常價(jià)格，即在合理公開市場(chǎng)上所能形成的市場(chǎng)價(jià)值的貨幣表示額，這是將來如要清償債權(quán)而處置抵押物時(shí)所預(yù)料的最高價(jià)格。還要確定融資比率或貸款比率，即以折扣價(jià)格的一定百分比為貸款的最高限額，一般為70%～80%。

4.2 建立個(gè)人信用制度

建立起一種個(gè)人信用制度，使個(gè)人信用資料有連續(xù)記錄，其信用狀況能得到全面反映，銀行通過一定法律程序可以查閱到個(gè)人信用檔案中的資料，就可以對(duì)申請(qǐng)人的資信狀況進(jìn)行準(zhǔn)確判斷。

4.3 擴(kuò)展企業(yè)融資渠道，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力

我國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)綜合競(jìng)爭(zhēng)力還不是很強(qiáng)，企業(yè)規(guī)模小、自有資金少、融資渠道單一，企業(yè)往往采取過度貸款行為。為擺脫這種局面，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，可以鼓勵(lì)有實(shí)力的房地產(chǎn)企業(yè)上市，加速房地產(chǎn)上市企業(yè)從產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)向資本運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)變，提高其多元化融資能力。

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