李高雅

(貴州財(cái)經(jīng)學(xué)院，貴州貴陽(yáng)550004)

上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)自愿性信息披露的影響分析

李高雅

(貴州財(cái)經(jīng)學(xué)院，貴州貴陽(yáng)550004)

通過(guò)建立多元線(xiàn)性回歸模型研究了資本結(jié)構(gòu)對(duì)上市公司自愿性信息披露的影響，并以2008年我國(guó)滬市上市公司為樣本進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn):短期財(cái)務(wù)杠桿、總財(cái)務(wù)杠桿與上市公司的自愿性信息披露指數(shù)沒(méi)有顯著的正相關(guān)關(guān)系;短期財(cái)務(wù)杠桿對(duì)自愿性信息披露的影響幅度高于總財(cái)務(wù)杠桿，但兩者的參數(shù)估計(jì)都比較小。這種實(shí)證分析的結(jié)果與我國(guó)目前的現(xiàn)狀相符，與我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好和證券市場(chǎng)發(fā)育尚不完善有關(guān)。

自愿性信息披露;資本結(jié)構(gòu);短期財(cái)務(wù)杠桿;總財(cái)務(wù)杠桿

2003年11月，深交所發(fā)布《上市公司投資者關(guān)系管理指引》以對(duì)上市公司自愿性信息披露的原則和應(yīng)注意的問(wèn)題進(jìn)行規(guī)范。但從上市公司披露的現(xiàn)狀來(lái)看，我國(guó)上市公司的自愿性信息披露與歐美國(guó)家相比整體水平較低，披露的項(xiàng)目較少，尤其是對(duì)于前瞻性信息的披露不夠充分，對(duì)問(wèn)題進(jìn)行討論與分析的內(nèi)容偏少。隨著我國(guó)上市公司信息披露制度的不斷完善，信息披露在提高公司治理水平中的作用日益受到重視，與自愿性信息披露相關(guān)問(wèn)題的研究成為國(guó)內(nèi)外學(xué)者討論的熱點(diǎn)。

一、文獻(xiàn)回顧

關(guān)于自愿性信息披露問(wèn)題國(guó)外學(xué)者從披露的動(dòng)機(jī)、影響因素、與公司治理結(jié)構(gòu)關(guān)系等不同角度進(jìn)行了大量的實(shí)證研究。例如在影響因素的研究方面，Chow和Wong以公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿和資產(chǎn)占用比例作為解釋變量，對(duì)自愿性信息披露的影響因素進(jìn)行了實(shí)證分析，其研究結(jié)果顯示自愿性信息披露程度在不同公司之間有明顯的差異，只有公司規(guī)模與披露水平顯著相關(guān)［1］;Simon和Wong(2001)以CEO是否兩職合一、董事會(huì)中獨(dú)立董事所占比例等四項(xiàng)作為公司治理特征的替代指標(biāo)，對(duì)自愿性信息披露與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)［2］;Chau等通過(guò)實(shí)證研究，得到了公司股權(quán)集中度與自愿性信息披露水平呈負(fù)相關(guān)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)［3］。國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于自愿性信息披露的研究起步較晚，實(shí)證研究與國(guó)外相比還不是很多。例如龍微微研究了2004年滬深股市102家上市公司的年報(bào)，分析了自愿性信息披露的影響因素問(wèn)題［4］。指出公司規(guī)模與自愿性信息披露水平顯著正相關(guān);由4大會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)、發(fā)行H股的公司的自愿性信息披露程度要高于其他的上市公司。陳曉紅、林莎利用我國(guó)中小企業(yè)板上市公司作為樣本，對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露的關(guān)系問(wèn)題進(jìn)行實(shí)證研究［5］。

近年來(lái)，西方發(fā)達(dá)國(guó)家在自愿性信息披露方面已進(jìn)行了大量的研究;相反，我國(guó)對(duì)自愿性信息披露的研究卻涉及較少。從短期財(cái)務(wù)杠桿和總財(cái)務(wù)杠桿兩個(gè)角度入手，以上海證券交易所上市的A股公司為研究對(duì)象，選取2008年104家公司為樣本進(jìn)行了實(shí)證分析，試圖揭示我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露之間的關(guān)系，以彌補(bǔ)我國(guó)在相關(guān)問(wèn)題研究的不足。

二、研究設(shè)計(jì)

(一)模型建立與變量選取

從現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)看，影響上市公司自愿性信息披露的因素很多，具體包括公司規(guī)模、聘請(qǐng)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所狀況、CEO兩職分離情況、股權(quán)集中度、國(guó)有股比例等。因此，為了準(zhǔn)確反映出公司資本結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露水平的關(guān)系，必須控制上述因素對(duì)自愿性信息披露的影響。基于此，選取公司財(cái)務(wù)杠桿、股權(quán)集中度、國(guó)有股比例、公司規(guī)模4個(gè)變量以及CEO兩職分離情況、會(huì)計(jì)師事務(wù)所狀況2個(gè)虛擬變量作為模型的解釋變量(見(jiàn)表1)，建立多元線(xiàn)性回歸模型如下:其中:α0，β0為常數(shù)項(xiàng);α1，α2，α3，α4，α5，α6，β1，β2，β3，β4，β5，β6為各自變量系數(shù);ε1，ε2為隨機(jī)項(xiàng)。

表1 研究變量一覽

(二)樣本選擇

2008年在上海證券交易所上市的A股公司共有864家，剔除83家ST類(lèi)公司、86家同時(shí)發(fā)行B股或H股的上市公司、金融保險(xiǎn)業(yè)上市公司以及數(shù)據(jù)不全公司，共搜集到679家符合要求的上市公司。然后根據(jù)上證所的SSE行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)，將各行業(yè)分別按照15%的比例進(jìn)行隨機(jī)抽取(結(jié)果<5個(gè)樣本的按5計(jì)算)，共計(jì)104個(gè)觀(guān)測(cè)值。

(三)數(shù)據(jù)來(lái)源

研究需要對(duì)上市公司的年報(bào)數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及公司治理結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)進(jìn)行大量收集。其中，年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)源于上海證券交易所網(wǎng)站和巨潮資訊網(wǎng)，有關(guān)公司治理結(jié)構(gòu)、公司經(jīng)營(yíng)狀況的指標(biāo)取自RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)。

(四)自愿性信息披露水平的測(cè)度

研究的因變量是自愿性信息披露水平。國(guó)內(nèi)外相關(guān)資料中衡量信息披露水平的方法主要包括內(nèi)容分析法、管理層預(yù)測(cè)公告、金融分析師的公司信息披露評(píng)級(jí)三種。采用劉曉王的自愿性信息披露指數(shù)的

三、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述統(tǒng)計(jì)分析

通過(guò)對(duì)2008年滬市上市公司自愿性信息披露水平進(jìn)行分析(見(jiàn)表2)發(fā)現(xiàn):第一，在三大類(lèi)項(xiàng)目中，上市公司對(duì)戰(zhàn)略信息的自愿性披露水平最高(36.54%)，其次是財(cái)務(wù)信息(25.62%)，對(duì)非財(cái)務(wù)信息的披露比率最低(23.94%);第二，自愿性披露的狀況差距較大，而非財(cái)務(wù)信息披露指數(shù)的跨度為最大［0，0.8］，標(biāo)準(zhǔn)差為0.223 1;第三，從整體的自愿性信息披露情況來(lái)看，我國(guó)滬市上市公司的自愿性信息披露比率為28.79%，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)尚存在一定的差距(不到30%)。此外，對(duì)每條自愿性信息披露項(xiàng)目的實(shí)際公司披露率進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，結(jié)果顯示:披露內(nèi)容大多關(guān)于公司經(jīng)營(yíng)狀況等較為確定的信息，對(duì)預(yù)測(cè)性項(xiàng)目披露較少。超過(guò)半數(shù)以上公司進(jìn)行披露的項(xiàng)目共有8個(gè)，例如有75.96%的公司披露了下一年為實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略而將會(huì)實(shí)施的舉措，而對(duì)盈余預(yù)測(cè)、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)等一些預(yù)測(cè)性項(xiàng)目進(jìn)行披露的公司比例均小于17%。說(shuō)明大多上市公司傾向于較為保守的自愿性信息披露，在追求降低自己承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)又希望通過(guò)自愿性的信息披露與其他競(jìng)爭(zhēng)者區(qū)別開(kāi)來(lái)，獲得投資者的關(guān)注。

表2 上市公司自愿性信息披露指數(shù)統(tǒng)計(jì)表

(二)多元回歸分析

運(yùn)用Eviews5.0軟件，將樣本數(shù)據(jù)帶入模型作多元線(xiàn)性回歸分析。

回歸結(jié)果顯示，回歸模型1、模型2的F值分別評(píng)分模式作為自愿性信息披露水平的衡量方法，該自愿性信息披露衡量表分為三部分:戰(zhàn)略信息、財(cái)務(wù)信息、非財(cái)務(wù)信息，共計(jì)36個(gè)最佳自愿披露項(xiàng)目［6］。以樣本公司2008年報(bào)為基礎(chǔ)，搜集樣本公司自愿性信息披露項(xiàng)目資料。將自愿性信息披露表與上市公司年報(bào)進(jìn)行對(duì)照，若年報(bào)中披露了表中的一項(xiàng)，該項(xiàng)就記為1(否則即為0)，將所有為1的項(xiàng)目相加，進(jìn)而得出該公司年報(bào)中自愿性披露分?jǐn)?shù)(VD)。上市公司自愿性信息披露指數(shù)(VDI)的計(jì)算公式為:VDI=VD/MVD，其中MVD為信息披露表中所有自愿性項(xiàng)目分值之和。為5.555 0和5.540 7，均在0.01的水平上具有顯著性，說(shuō)明模型1、模型2的整體線(xiàn)性擬合比較好;調(diào)整后的R2分別為17.16%和17.09%，回歸效果還可以接受。短期財(cái)務(wù)杠桿、總財(cái)務(wù)杠桿均與自愿性信息披露水平在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，并且系數(shù)符合與預(yù)期相反。這可能是由于我國(guó)債券市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)，政府的過(guò)多參與使債券發(fā)行主體受到很大限制，上市公司偏好于股權(quán)融資→債務(wù)融資→內(nèi)部融資的融資順序，且流動(dòng)負(fù)債在債務(wù)融資中所占比例較大，較高的短期財(cái)務(wù)杠桿會(huì)被視為公司存在較大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的信號(hào)，因此上市公司傾向于較少地進(jìn)行自愿性信息披露。另外可以看到，VDI關(guān)于SLEV，TLEV的參數(shù)估計(jì)都比較小，分別是－0.010 5和－0.009 6，說(shuō)明目前中國(guó)公司的債務(wù)資本對(duì)自愿性信息披露的影響很弱。這可能與我國(guó)目前證券市場(chǎng)發(fā)育尚不完善以及對(duì)上市公司信息披露的要求不規(guī)范有關(guān)，較低的股權(quán)融資成本使上市公司的管理層積極地進(jìn)行股權(quán)融資。這種行為決定了上市公司的債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中所占比例較低，從而使債權(quán)人在監(jiān)督上市公司信息披露方面的作用發(fā)揮受到較大的影響。

四、結(jié)論

利用2008年我國(guó)滬市上市公司的截面數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了資本結(jié)構(gòu)對(duì)自愿性信息披露水平的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn):短期財(cái)務(wù)杠桿、總財(cái)務(wù)杠桿與上市公司的自愿性信息披露指數(shù)沒(méi)有顯著的正相關(guān)關(guān)系;短期財(cái)務(wù)杠桿對(duì)自愿性信息披露的影響幅度高于總財(cái)務(wù)杠桿，但兩者的參數(shù)估計(jì)都比較小。這表明在上市公司的資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本不一定會(huì)促進(jìn)公司的自愿性信息披露，這可能與我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好、證券市場(chǎng)發(fā)育尚不完善以及對(duì)上市公司信息披露的要求不規(guī)范有關(guān)。一方面經(jīng)理層為了降低高財(cái)務(wù)杠桿向投資者傳遞“風(fēng)險(xiǎn)”信號(hào)的可能，從而傾向于較少地進(jìn)行自愿性信息披露;另一方面股權(quán)融資偏好決定了上市公司的債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中所占比例較低，大大影響了債權(quán)人在監(jiān)督上市公司信息披露方面所發(fā)揮的作用。

［1］Chow C W，Wong B.Voluntary financial disclosure by Mexican corporations［J］.The Accounting Review，1987，62，(3).

［2］Simon S M，Wong K S.A study of the relationship between corporate governance structures and the extent of voluntary disclosure［J］.Journal of International Accounting，Auditing＆Taxation，2001，(10).

［3］Chau G K，Gray S J Owner ship structure and corporate voluntary disclosure in Hong Kong and Singapore［J］.The International Journal of Accounting，2002，(37).

［4］龍微微.我國(guó)上市公司自愿性信息披露影響因素的實(shí)證研究［D］.重慶:重慶大學(xué)，2006.

［5］陳曉紅，林莎.企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和自愿性信息披露關(guān)系的實(shí)證研究——基于中小上市公司的經(jīng)驗(yàn)分析［J］.經(jīng)濟(jì)與管理研究，2009，(5).

［6］劉曉王.我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)自愿性信息披露的影響之實(shí)證研究［D］.重慶:西南大學(xué)，2008.

Abstract:An empirical research has been conducted on linkage between capital structure and voluntary information disclosure from short-term financial leverage，total financial leverage by employing multivariate linear regression.The research randomly selects 104 listed companies’2008 annual financial reports in Shanghai Stock Exchange.Empirical study shows that there is no positive and highly significant association between short-term financial leverage，total financial leverage and voluntary information index，and the magnitude of the short-term financial leverage on the impact of the voluntary information disclosure is higher than total-term financial leverage.Such empirical results of the analysis are related to the equity financing preference of listed companies and the imperfect stock market growth in China.

Key words:the voluntary information disclosure;capital structure;short-term financial leverage;total financial leverage

An Analysis on the Effect of Capital Structure of Listed Companies on Voluntary Information Disclosure in China

LI Gao-ya

(Guizhou Institute of Finance and Economics，Guizhou 550004，China)

F27

A

1008—4444(2010)02—0049—03

2009－11－27

李高雅(1983—)，女，河南鄭州人，貴州財(cái)經(jīng)學(xué)院碩士研究生。

(責(zé)任編輯:王晶)