石柱鮮,趙紅強,譚屹然

(吉林大學商學院,長春 130012)

我國房地產(chǎn)業(yè)的泡沫分析

石柱鮮,趙紅強,譚屹然

(吉林大學商學院,長春 130012)

利用面板數(shù)據(jù)檢驗分析了國內(nèi)整體以及北京、天津、上海、江蘇省等 8個省份的房價數(shù)據(jù),計算出房價泡沫指數(shù);并對房價與收入、貨幣總量、房屋銷售面積、居民租房支出的關系進行了分析。分析結果發(fā)現(xiàn):我國房地產(chǎn)業(yè)存在著很大的泡沫成分,特別這最近幾年,房地產(chǎn)業(yè)中的炒作成分比例越來越大;貨幣總量對房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有很大的促進作用;房價越貴,房租就越貴,不過房租的波動幅度遠遠小于房價的波動幅度。

房地產(chǎn)市場;協(xié)整檢驗;房地產(chǎn)泡沫;面板數(shù)據(jù)分析

房地產(chǎn)業(yè)是我國的支柱產(chǎn)業(yè),是國家資金的重要來源,能帶動許多相關產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,一直引領我國經(jīng)濟發(fā)展。但是,由于房地產(chǎn)業(yè)自身獨特的因素,高速發(fā)展的背后也存在著許多問題。剛性需求、固定資產(chǎn)投資、土地的稀缺性及不可再生性、市場不健全、擴張的貨幣政策、政府部門不正之風等因素導致了目前我國房地產(chǎn)市場存在著許多泡沫成分。房地產(chǎn)市場的虛假繁榮,會導致資源浪費,經(jīng)濟虛高,社會不公平等問題,如果任其發(fā)展,一旦資金鏈斷裂,就會導致經(jīng)濟危機。國內(nèi)有很多學者對我國房地產(chǎn)業(yè)的泡沫問題進行了研究,不過大部分都是對我國房地產(chǎn)業(yè)的泡沫問題進行理論分析,研究我國房地產(chǎn)業(yè)泡沫的形成因素,對經(jīng)濟的危害,解決方法等;也有學者通過數(shù)理模型對我國房地產(chǎn)業(yè)的泡沫問題進行了定性分析。

很多學者將房屋價格與人均收入的比 (PIR)作為衡量國民購買房屋能力的一個指標,例如,H sieh(1996)研究了房價、購買能力、房屋使用年限、租房價格之間的聯(lián)系,結果發(fā)現(xiàn)臺灣地區(qū)民眾的房屋購買力從 1960年到 1975年穩(wěn)步上升,而從 1975年以后開始下降。Kau(2000)研究了對于臺灣地區(qū)是否不同收入水平對應一個不同的均衡 PIR,結果發(fā)現(xiàn),臺灣的 PIR高于其他國家,不同收入水平對應不同的均衡 PIR,由于房價一直很高,所以低收入階層對應的 PIR越來越低。Tsai和 Peng(2011)用面板協(xié)整方法分析了臺灣地區(qū) 1980到 2007年 4個城市的數(shù)據(jù),研究房屋價格和收入是否存在長期關系,研究表明二者之間存在長期穩(wěn)定的聯(lián)系,臺灣地區(qū)的房屋購買力是強健穩(wěn)定的。趙昕東(2010)通過對 1999—2009年的居民消費價格指數(shù)、國內(nèi)生產(chǎn)總值、貨幣供給、住宅價格指數(shù)建立結構向量自回歸模型,得到我國房地產(chǎn)價格的供給沖擊、需求沖擊、貨幣政策沖擊。結果顯示,正向房地產(chǎn)價格沖擊能導致通貨膨脹率和生產(chǎn)總值能上升到一個新的水平,貨幣供給量下降到較低水平,而正向的供給沖擊、需求沖擊、貨幣政策沖擊都會導致房地產(chǎn)價格的上升。唐志軍 (2010)等通過協(xié)整和VAR模型分析得到房地產(chǎn)價格的波動對社會消費品總額的波動有負相關關系,房地產(chǎn)投資每增加 1%,GDP增長率增加 0.181%,房地產(chǎn)價格每上升 1%,通貨膨脹率上升0.118%。

目前,國際上一般認為房屋價格一方面是由經(jīng)濟因素決定的,如居民人均可支配收入、國內(nèi)貨幣市場的信貸量、經(jīng)濟整體形勢等決定的,另一方面是由于市場預期決定的。如 Roche(2001)對都柏林的房屋市場價格決定因素進行了分析。M een(2002)對美國和英國的房地產(chǎn)市場進行了研究,結果發(fā)現(xiàn)房屋價格在不同的時間段受到的影響因素不同。Zhou(2006)對美國房地產(chǎn)市場進行了泡沫檢驗,預期 2006年中期是美國地產(chǎn)業(yè)泡沫發(fā)展的一個轉折點。M cCarty(2004)的研究發(fā)現(xiàn)收入的整張是平滑的,遠遠跟不上房價上漲的速度。M ikhed和 Zem cik(2009)認為檢驗房價與收入的均衡關系不應該只在一個國家或地區(qū),應該進行面板數(shù)據(jù)檢驗。Campbell和 Shiller(1987)提出金融資產(chǎn)價格(如房價)與現(xiàn)金流 (如收入)之間應該具有同階單整關系,如果兩個序列滿足一階差分平穩(wěn),那么兩個序列一定存在協(xié)整關系。

本文用M ikhed和 Zem cik(2009)提出的方法,以我國整體,及北京、天津、上海、江蘇省、浙江省、廣東省、福建省和吉林省 8個省份的數(shù)據(jù),計算出了我國整體及 8個省份的房價泡沫指數(shù),定量地分析了我國房地產(chǎn)業(yè)的泡沫大小,并對房屋價格與國內(nèi)貨幣供應量,居民人居住房性支出之間的內(nèi)部聯(lián)系做出了研究。本文第二部分首先介紹房價與經(jīng)濟指標之間的數(shù)理關系、面板數(shù)據(jù)的單位根檢驗、協(xié)整檢驗,然后對文中所用數(shù)據(jù)進行簡單的說明。第三部分是實證分析和結果分析。最后第四部分總結全文。

一、模型和數(shù)據(jù)介紹

依據(jù)M uellbauer(2008)對房價泡沫的定義:房價泡是決定房屋價格的基本經(jīng)濟因素解釋不了的部分。本文依據(jù)M ikhed和 Zem cik(2009)的理論方法,檢驗我國房地產(chǎn)市場中房屋價格是否與基本經(jīng)濟因素偏離,計算反映房地產(chǎn)泡沫的泡沫指數(shù),決定房屋價格的基本經(jīng)濟因素包括居民收入和房屋出租價格。

房屋價格與居民收入比,從經(jīng)濟理論上講,居民的收入決定了房地產(chǎn)市場的有效需求,所以房屋價格與居民收入之間存在著緊密的聯(lián)系。它們之間的長期均衡關系可以表示為:Pe/Ye=k,其中 Pe表示房屋長期均衡價格,Ye表示居民長期均衡收入。其中長期均衡比率 k容易受到很多短期因素的影響,如房屋供給不足,國內(nèi)資本市場對房地產(chǎn)的炒作等。對于長期均衡等式有兩個限制條件:W≥D, D≥λP,其中W表示購房者的資產(chǎn)凈值,D表示居民在房屋價值為 P時的儲蓄,λ為購買者為購買房子的最小儲蓄率。其中第二個限制條件還可以表示為:ρY≥(P-D)im,Y為購房者收入,ρ為可用于住房消費的最大比率,im為住房貸款利率。M uellbauer(2008)指出,衡量房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫最好的經(jīng)濟數(shù)據(jù)就是居民收入,收入的增長是線性的,而房價的增長是跳躍性的,房價收入比 k大,房地產(chǎn)業(yè)的泡沫成分只會降低居民的福利,減少市場需求。

資產(chǎn)價格(如房價)與經(jīng)濟狀況(如收入、房租)之間一定存在著緊密的聯(lián)系,根據(jù)房價與收入 (或房租)之間是否偏離,偏離程度可以構造房地產(chǎn)泡沫指數(shù)(M ikhed和 Zemcik,2009)。如果房地產(chǎn)價格與收入 (房租)都是平穩(wěn)的,那么不存在泡沫,即泡沫指數(shù)為 0;如果房地產(chǎn)價格是平穩(wěn)的,而收入 (房租)是非平穩(wěn)的,那么該模型不適用于檢驗房地產(chǎn)業(yè)的泡沫指數(shù);如果房地產(chǎn)業(yè)是非平穩(wěn)的,而收入(房租)是平穩(wěn)的,那么房地產(chǎn)業(yè)存在泡沫成分,泡沫指數(shù)為 1;如果房地產(chǎn)價格和收入(房租)都不平穩(wěn),那么對房價收入比(房價租金比)作單位根檢驗,用 P-value(概率)值作為泡沫指數(shù)(M ikhed和 Zem cik,2009)。還可以用對房屋價格與收入 (租金)進行面板數(shù)據(jù)單位根檢驗,得到的P-value值也可以作為房地產(chǎn)的泡沫指數(shù)。

如果一個時間序列的均值,方差和自協(xié)方差都不取決于時刻 t,則稱該時間序列是協(xié)方差平穩(wěn)序列,也稱為平穩(wěn)序列?？梢酝ㄟ^ADF檢驗時間序列是否平穩(wěn),對非平穩(wěn)時間序列進行差分運算,得到平穩(wěn)性的時間序列,稱該序列為單整序列,若序列最少需要通過 d次差分才是平穩(wěn)序列,則稱該時間序列為 d階單整序列,本文對面板數(shù)據(jù)進行單位根檢驗采用 Levin(2002)和 Im(2003)的方法,ADF檢驗方程為:yi,t=ρiyi,t-1+∑κφi,jΔyi,t-j+xi,tγ+vi,t,其中 y是房價,x是收入 (租金)。ρ為可變系數(shù),若ρ>1接收原假設,存在單位根,即是非平穩(wěn)序列,若ρ≤1,接受備選假設,即序列是平穩(wěn)的。本文數(shù)據(jù)選取的是 1999—2009年的季度數(shù)據(jù),房地產(chǎn)業(yè)的泡沫指數(shù)計算方法參考的是M ikhed和 Zem cik在 2009提出的方法,本文以 4個季度為一個時間窗,分別對房價與收入,房價與房租作協(xié)整檢驗,選取面板V統(tǒng)計量的概率值作為泡沫指數(shù)。

二、實證及結果分析

在本文中,房屋價格使用商品房銷售價格,居民收入使用城鎮(zhèn)家庭平均每人可支配收入,房屋出租價格使用城鎮(zhèn)家庭平均每人全年住房消費性支出,貨幣信貸量用我國資本市場上的準貨幣量,住房用戶增長數(shù)量用房屋銷售面積代替。選取國內(nèi)整體,以及北京、天津、上海、江蘇省、浙江省、廣東省、福建省和吉林省 1999—2009年共 9組數(shù)據(jù),房價與租金的走勢圖如圖 1～6所示,畫圖時使用的是年度數(shù)據(jù),進行面板數(shù)據(jù)檢驗時使用的是季度數(shù)據(jù),為了計算方便,所有數(shù)據(jù)進行了取自然對數(shù)處理。

圖 4 浙江等 4省房價和房租走勢

由以上走勢圖可以發(fā)現(xiàn),居民收入穩(wěn)步上升,上升速度穩(wěn)定,基本上呈線性上升。房地產(chǎn)價格波動很劇烈,整體上呈上升態(tài)勢,而且越是經(jīng)濟發(fā)達的地方,波動的幅度越劇烈。全國平均水平波動也比收入波動劇烈很多,說明我國一線城市的房地產(chǎn)份額在我國房地產(chǎn)業(yè)中起主導作用。房租價格波動幅度介于收入波動幅度與房價波動幅度之間,房租隨收入波動的部分是正常的波動,是生活水平上升后物質生活水平的提高。房租隨房價波動的部分反映了房地產(chǎn)業(yè)中的資本炒作部分,大量金融資本炒作房地產(chǎn),使得房價泡沫劇增,在房租上也會有所體現(xiàn)。在一線發(fā)達城市,房租的波動更接近于房價的波動;而在二線城市,及全國平均水平顯示,房租的波動狀況近似于收入的波動狀況?？傮w而言,一線城市房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫成分已經(jīng)主導了全國的房地產(chǎn)業(yè)形式,對當?shù)氐姆孔庖伯a(chǎn)生了影響,而全國整體房租還沒有受大的影響。

分別對房價與收入,房價與房租作協(xié)整檢驗,得到房價 -收入泡沫指數(shù)和房價 -房租泡沫指數(shù)如圖 7所示:

圖 7 房價 -收入泡沫指數(shù)和房價 -房租泡沫指數(shù)

由圖 7可以看出,房價 -收入泡沫指數(shù)和房價 -房租泡沫指數(shù)走勢大體上是一致的,整體上處于波動上升態(tài)勢,特別是最近幾年,兩個指數(shù)都越來越高,這與我國近幾年房地產(chǎn)業(yè)越來越熱相對應。在 1999年時,我國房地產(chǎn)業(yè)中商品房比例處于很小的地位,眾所周知,我國自 1999年以后,就取消了住房分配制度,進入住房市場化。所以我國地產(chǎn)業(yè)開始迅速發(fā)展,高速發(fā)展的同時難免會出現(xiàn)投機炒作的行為,2002年我國出臺許多調控房地產(chǎn)的政策,房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫成分得到有效地釋放。不過,隨著我經(jīng)濟的迅速發(fā)展,寬松的金融政策,導致國內(nèi)國際投資資本大量涌現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè),也有地方政府資金和部分國企參與到房地產(chǎn)業(yè)的競爭當中,導致地王頻頻出現(xiàn),加劇了房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫經(jīng)濟,處理不好,有可能導致整個產(chǎn)業(yè)的衰退。

房屋價格與房屋銷售面積,房屋價格與貨幣總量的關系如圖 8～圖 9所示。

圖 8 北京等 8省房屋價格與房屋銷售面積

圖 9 國內(nèi)房屋價格、房屋銷售面積與貨幣總量的關系

由上圖可以看出全國整體情況是房屋價格、房屋銷售面積以及金融市場上貨幣供應量都穩(wěn)步上升,說明我國房地產(chǎn)業(yè)整體上是迅速發(fā)展的,其中泡沫成分很少;在各個不同的地區(qū),房價是持續(xù)上升的,而房屋銷售面積波動很大,但整體上呈上升趨勢,說明房價的過度上升抑制了居民的購買需求,不過房屋的剛性需求和稀缺性使得居民不得不購買。因此,居民為了負擔過度的房價 (房價中的泡沫成分),只能減少其他方面的消費。如果房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫成分繼續(xù)膨脹,那么居民的福利會受到損害,低收入階層會無房可住,從而加劇社會不公,而且還會導致經(jīng)濟非均衡發(fā)展,造成資源巨大浪費,如果處理不當,會導致金融危機。

三、結論

通過定量分析我國房地產(chǎn)業(yè)中的泡沫成分,研究房屋價格與信貸市場中的貨幣總量、房屋銷售面積等經(jīng)濟指標之間的聯(lián)系,發(fā)現(xiàn):國內(nèi)一線城市的房地產(chǎn)份額在我國房地產(chǎn)業(yè)中起主導作用;在一線城市,大量金融資本炒作房地產(chǎn),使得房價泡沫劇增;全國整體情況是房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與其他主要經(jīng)濟指標發(fā)展同步,泡沫成分很少。對于一線城市,國家可以通過限制行業(yè)貸款總量,加大政府提供廉租房力度,對房價實行限價管理,減少地方政府對賣地收入的依賴等政策,使房地產(chǎn)業(yè)健康迅速發(fā)展。

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2011-02-26

吉林大學“985工程”“中國宏觀經(jīng)濟分析與預測”創(chuàng)新基地項目、教育部人文社會科學重點研究基地重大課題“中國經(jīng)濟轉軌時期增長軌跡與特征的實證研究”項目(05JJD 790006)和國家社科基金“中日韓三國經(jīng)濟周期波動及其主要影響因素的比較研究”項目(06BGJ021)的資助。

石柱鮮 (1947—),男,教授,博士生導師,研究方向:數(shù)量經(jīng)濟學;趙紅強 (1983—),男,博士研究生,研究方向:數(shù)量經(jīng)濟學。

F064.1

A

1007-7111(2011)03-0046-05

(責任編輯 張佑法)