• 
    

    
    

      99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看

      ?

      期權(quán)法在遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用

      2012-07-07 07:54:48■楊
      中國資產(chǎn)評(píng)估 2012年6期
      關(guān)鍵詞:運(yùn)輸業(yè)遠(yuǎn)洋期權(quán)

      ■楊 卓

      遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)是典型的強(qiáng)周期、長周期行業(yè),其盈利水平隨周期變化而大幅波動(dòng),同時(shí)該行業(yè)的企業(yè)市值也隨之呈現(xiàn)周期性變化。傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法,如收益法中的企業(yè)自由現(xiàn)金流模型、股權(quán)自由現(xiàn)金流模型,市場法中的市盈率、市凈率法等,對(duì)于遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)這類典型的周期性行業(yè),由于無法準(zhǔn)確把握行業(yè)波動(dòng)性的潛在價(jià)值,不同程度地存在無法準(zhǔn)確估值的弊端。作者提出利用期權(quán)法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估以確定其內(nèi)在價(jià)值,并利用代表性企業(yè)進(jìn)行了實(shí)證分析,以驗(yàn)證期權(quán)法在遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)評(píng)估中的應(yīng)用。

      一、遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)周期性特點(diǎn)分析

      (一)行業(yè)相關(guān)指數(shù)分析

      遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)按照其運(yùn)載貨物不同,可劃分為干散貨運(yùn)輸業(yè)、油品運(yùn)輸業(yè)和集裝箱運(yùn)輸業(yè)三個(gè)子行業(yè)。

      統(tǒng)計(jì)分析2002--2011年10年間波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)、原油運(yùn)輸指數(shù)(BDTI)和成品油運(yùn)輸指數(shù)(BCTI)以及中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)(CCFI),三者波動(dòng)趨勢(shì)均很明顯(圖1-圖3)。波峰波谷呈現(xiàn)反復(fù)出現(xiàn)的趨勢(shì),2004-2005年、2008年、2009-2010年分別出現(xiàn)波峰,雖然在反復(fù)的過程中高低點(diǎn)位不盡相同,且反復(fù)變化的過程也各具特點(diǎn),但基本呈規(guī)律性的周期變化。在相對(duì)較短的時(shí)間段,則呈現(xiàn)小幅度的無序變化,引起這種變化的原因是由于各種隨機(jī)事件的影響。

      2000年以后隨著世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)一派繁榮,原有企業(yè)紛紛擴(kuò)充船隊(duì),新企業(yè)不斷加入,在2004年達(dá)到峰值。其直接結(jié)果是大造大買船舶、全球載重噸位直線上升,最終全球經(jīng)濟(jì)增長速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上海運(yùn)量增長速度,競爭激化,出現(xiàn)了2006年的遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)低谷期。其后,全球經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)刺激了需求增長,又使得遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)供不應(yīng)求,出現(xiàn)了2008年的峰值。如此周而復(fù)始,供求關(guān)系的不斷反復(fù),導(dǎo)致遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)周期性景氣,呈現(xiàn)明顯的波動(dòng)趨勢(shì)。

      數(shù)據(jù)來源:wind資訊

      (二)行業(yè)周期特點(diǎn)分析

      根據(jù)上述指數(shù)分析可見,遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)是典型的強(qiáng)周期、長周期行業(yè),因此,判斷行業(yè)周期位置和走勢(shì)是判斷行業(yè)宏觀形勢(shì)的前提和關(guān)鍵。結(jié)合上述指數(shù)結(jié)果及國際遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)的特點(diǎn),現(xiàn)將其周期歸納如表1:

      表1 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)行業(yè)周期供需關(guān)系表

      隨著信息的傳播越來越充分,船東對(duì)周期的判斷越來越理性,船運(yùn)市場博弈更為充分,這使得周期的走向越來越難以捉摸。但受造船能力的約束,遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)仍是典型的強(qiáng)周期、長周期行業(yè)。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn),遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)可分為大小兩種周期:一是大周期,大約在25-30年間,與船舶的使用壽命相仿;二是小周期,通常持續(xù)5-8年,等同于兩個(gè)造船周期。

      二、遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)企業(yè)價(jià)值影響因素

      (一)運(yùn)價(jià)指數(shù)與企業(yè)市值的相關(guān)性分析

      運(yùn)價(jià)指數(shù)是遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)發(fā)展運(yùn)行狀況的綜合反映,其變化是行業(yè)周期性波動(dòng)的反應(yīng),也是行業(yè)供求關(guān)系變化的最佳反映。同時(shí),通過對(duì)中國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)的代表企業(yè)中國遠(yuǎn)洋、中遠(yuǎn)航運(yùn)、中海集運(yùn)和招商輪船的股價(jià)變化與BDI走勢(shì)同期對(duì)比,股價(jià)的高點(diǎn)與低點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間與運(yùn)價(jià)指數(shù)高點(diǎn)和低點(diǎn)出現(xiàn)的時(shí)間比較吻合(因上市時(shí)間有差異,四家企業(yè)股價(jià)起始點(diǎn)不同)。可以看出,遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)的企業(yè)市值與運(yùn)價(jià)指數(shù)一樣呈周期性波動(dòng),且前者隨后者的波動(dòng)而上下波動(dòng),二者相關(guān)度較高(圖4)。

      圖4 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)市值與同期BDI對(duì)比

      經(jīng)統(tǒng)計(jì),考察上述股價(jià)與運(yùn)價(jià)指數(shù)的相關(guān)系數(shù),相關(guān)系數(shù)越大則二者相關(guān)程度越高。BDI指數(shù)選取每周五指數(shù),四家企業(yè)股價(jià)選取周收盤價(jià),從四家企業(yè)上市日所在周開始追蹤至2011年最后一周,可求出各組股價(jià)曲線與運(yùn)價(jià)曲線的相關(guān)系數(shù)分別如下(表2):

      表2 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)股價(jià)與BDI相關(guān)系數(shù)

      (二)行業(yè)環(huán)境對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

      遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)是實(shí)現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)交流、國際貿(mào)易的主要手段。遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)的需求是源自國際貿(mào)易的派生需求。因此,世界經(jīng)濟(jì)貿(mào)易局勢(shì)、國際政治環(huán)境和國內(nèi)宏觀政策等對(duì)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)影響重大。遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)的企業(yè)價(jià)值取決于影響其創(chuàng)造利潤的能力因素(如收入流、市場占有率、品牌和技術(shù)能力等)、市場競爭(如運(yùn)力、船隊(duì)規(guī)模、滯留時(shí)間等)和未來發(fā)展前景。

      三、期權(quán)法在遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)評(píng)估中的應(yīng)用

      (一)選擇期權(quán)法的理論依據(jù)

      由上文分析可知,遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)是典型的強(qiáng)周期、長周期行業(yè),其盈利水平隨周期變化而大幅波動(dòng),同時(shí)該行業(yè)的企業(yè)市值也隨之呈現(xiàn)周期性變化。

      目前傳統(tǒng)使用的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法,如收益法中的企業(yè)自由現(xiàn)金流模型、股權(quán)自由現(xiàn)金流模型,市場法中的市盈率、市凈率法等,對(duì)于遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)這類典型的周期性行業(yè),由于無法準(zhǔn)確把握行業(yè)波動(dòng)性的潛在價(jià)值,都不同程度的存在無法準(zhǔn)確估值的弊端。在該行業(yè)低迷時(shí),容易低估企業(yè)價(jià)值,從而造成對(duì)該行業(yè)投資不足;反之,在該行業(yè)景氣時(shí),容易高估企業(yè)價(jià)值,從而造成對(duì)該行業(yè)的投資過度。

      本文所言的期權(quán)法,其理論依據(jù)源于以股票為基礎(chǔ)資產(chǎn)的歐式期權(quán)Black-Scholes定價(jià)模型(B-S模型)。其后,對(duì)實(shí)物期權(quán)的理論延伸使得標(biāo)的資產(chǎn)從股票等金融資產(chǎn)延伸至實(shí)物資產(chǎn),如設(shè)備、土地等。實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)具有很大的相似性,但其仍具有非流動(dòng)性等不同之處。理論研究已經(jīng)證明,盡管實(shí)物期權(quán)不存在交易市場,其仍能按照金融期權(quán)定價(jià)的基本思想進(jìn)行定價(jià)(Mason & Melton,1985),因此,B-S模型依然適用。針對(duì)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)這類強(qiáng)周期、長周期的行業(yè),期權(quán)法出于有效投資的角度,在評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí),能夠更為合理地降低周期性因素的影響,更易于發(fā)現(xiàn)企業(yè)的潛在價(jià)值。

      因此,筆者認(rèn)為,用期權(quán)法對(duì)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸企業(yè)進(jìn)行評(píng)估更為適宜。

      (二)期權(quán)法評(píng)估遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)企業(yè)的實(shí)證分析

      1. 選擇定價(jià)模型

      本文采用Black-Scholes定價(jià)模型:

      其中:

      上述式中:

      C=期初期權(quán)合理價(jià)格

      S0=從投資機(jī)會(huì)中能得到回報(bào)的現(xiàn)金流現(xiàn)值

      X=投資機(jī)會(huì)內(nèi)有效期內(nèi)預(yù)期現(xiàn)金流出的現(xiàn)值

      σ=與投資有關(guān)的遠(yuǎn)期現(xiàn)金流入量價(jià)值增長率的標(biāo)準(zhǔn)差

      T=投資機(jī)會(huì)的有效時(shí)間

      r=與期權(quán)有效期相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率

      又:上市公司(評(píng)估企業(yè))的資產(chǎn)=股權(quán)+債權(quán);且面臨破產(chǎn)的極端情況時(shí),債權(quán)具有優(yōu)先索償權(quán)。因此,股東擁有清算還債或持續(xù)經(jīng)營兩種選擇的期權(quán),換言之,擁有股權(quán)即擁有期權(quán)。

      因此用B-S模型可將企業(yè)看作存續(xù)期為T的項(xiàng)目,且此項(xiàng)目到期則立刻清算:

      股東出資成立企業(yè),籌集到資金C,之后債權(quán)融資籌集到資金 (X為到期支付的債券本息,r為債券復(fù)利年收益率,T為債券到期時(shí)間,e為自然對(duì)數(shù)之底)。債券無前期支付,到期本息一并償還。則到期日時(shí),企業(yè)價(jià)值為V。如V>X,則余額股東所有,V<X,企業(yè)全部為債權(quán)人所有。

      由此,股東可看做擁有執(zhí)行價(jià)格為X的公司資產(chǎn)看漲期權(quán)。如V≥X,則行權(quán),盈利(V-X);反之V≤X,則放棄行權(quán),損失投資資本C。

      但是,由于理論上公司壽命T是無限的,且公司可通過投融資、債務(wù)重組等保持一定產(chǎn)權(quán)比,因此其可隨時(shí)行權(quán)的特性,與上文略有假設(shè)出入。但考慮到除非負(fù)債價(jià)值高于企業(yè)整體價(jià)值,股東不會(huì)輕易選擇清算(一旦清算,即企業(yè)壽命終結(jié)),因此上述假設(shè)具有意義。

      2. 選擇評(píng)估對(duì)象與參數(shù)

      承接上文,本文選擇中遠(yuǎn)航運(yùn)、中海集運(yùn)、招商輪船和中國遠(yuǎn)洋四家我國遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)作為評(píng)估企業(yè),以其企業(yè)價(jià)值為評(píng)估對(duì)象。其中:

      C=企業(yè)評(píng)估價(jià)值;

      S0=企業(yè)總資產(chǎn)(實(shí)物資產(chǎn)為股權(quán)價(jià)值的來源,此處采用審計(jì)后的各年年報(bào)數(shù)據(jù));

      X=企業(yè)總負(fù)債(所有者權(quán)益為股東留下的選擇權(quán),因此負(fù)債=總資產(chǎn)-所有者權(quán)益,即執(zhí)行價(jià)格,此處采用審計(jì)后的各年年報(bào)數(shù)據(jù));

      σ=年化收益波動(dòng)率(由于我國股市存在時(shí)間較短,不具備計(jì)算年波動(dòng)率的條件,因此:

      年化收益波動(dòng)率=采用評(píng)估企業(yè)上市以來全部周收益波動(dòng)率×交易周數(shù)的平方根

      周收益波動(dòng)率=周收益率的自然對(duì)數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差

      周收益率=每周收盤價(jià)之比);

      T=30年,考慮世界五百強(qiáng)企業(yè)平均壽命40—42年,且評(píng)估企業(yè)上市前已存在一定時(shí)間,因此剩余壽命定為30年;

      r=4.23%,為2010年12月9日發(fā)行的30年記賬式國債(四十期)利率,時(shí)間與T相同。

      3. 企業(yè)價(jià)值評(píng)估

      根據(jù)上文,計(jì)算過程如表3,最終估值結(jié)果如表4:

      表3 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)期權(quán)法評(píng)估計(jì)算表

      表4 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)期權(quán)法評(píng)估值與市值

      數(shù)據(jù)來源:原始數(shù)據(jù)(收盤價(jià))來自wind資訊,市值=年終收盤日企業(yè)股價(jià)X股數(shù),評(píng)估值為表3計(jì)算而得。

      由此對(duì)比圖5,利用期權(quán)法評(píng)估的企業(yè)價(jià)值變動(dòng)平穩(wěn),而市值帶來的企業(yè)價(jià)值變化則波動(dòng)明顯,說明期權(quán)法評(píng)估的企業(yè)價(jià)值,在周期性強(qiáng)且長的遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)里,更加接近企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值,如利用市場法評(píng)估,其市值會(huì)由于市場過高或過低出價(jià)而偏離其內(nèi)在價(jià)值。

      圖5 遠(yuǎn)洋運(yùn)輸業(yè)代表企業(yè)市值與BDI對(duì)比

      [1]陳元志,夏健明.戰(zhàn)略投資的實(shí)物期權(quán)觀.中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社.

      [2]孫志剛.EXCEL在經(jīng)濟(jì)與數(shù)理統(tǒng)計(jì)中的應(yīng)用.北京:中國電力出版社.

      [3]科普蘭.價(jià)值評(píng)估:公司價(jià)值的衡量與管理.北京:中國大百科全書出版社.

      猜你喜歡
      運(yùn)輸業(yè)遠(yuǎn)洋期權(quán)
      蒸汽機(jī)和運(yùn)輸業(yè)的發(fā)展
      沈陽遠(yuǎn)洋公館
      遠(yuǎn)洋“軍需官”901
      因時(shí)制宜發(fā)展外匯期權(quán)
      中國外匯(2019年15期)2019-10-14 01:00:44
      人民幣外匯期權(quán)擇善而從
      中國外匯(2019年23期)2019-05-25 07:06:32
      全面預(yù)算管理在鐵路運(yùn)輸業(yè)的應(yīng)用
      國內(nèi)新型遠(yuǎn)洋金槍魚圍網(wǎng)漁船首航
      商周刊(2018年19期)2018-12-06 09:49:41
      “兩橫一縱”遠(yuǎn)洋綜合補(bǔ)給
      初探原油二元期權(quán)
      能源(2016年2期)2016-12-01 05:10:43
      如何加強(qiáng)鐵路運(yùn)輸業(yè)對(duì)全面預(yù)算執(zhí)行的監(jiān)督
      仙居县| 东莞市| 北票市| 九龙县| 扶余县| 余庆县| 旺苍县| 禄劝| 五华县| 佛教| 浠水县| 赤水市| 社会| 泾源县| 正阳县| 威信县| 廊坊市| 竹溪县| 内江市| 浮梁县| 江门市| 南溪县| 建平县| 兰考县| 玉山县| 平江县| 三门峡市| 连南| 常德市| 灯塔市| 乌兰浩特市| 蓝山县| 石狮市| 海城市| 陈巴尔虎旗| 新乐市| 鄂温| 芒康县| 林州市| 宁河县| 九寨沟县|