我國創(chuàng)業(yè)板IPO抑價研究

陳亮 李進(jìn)生

為了進(jìn)一步推進(jìn)國內(nèi)資本市場發(fā)展，2009年3月31日，中國證監(jiān)會正式頒布《創(chuàng)業(yè)板管理辦法》，規(guī)定自5月1日起正式實施，并于10月23日正式開版，標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板正式開幕，推動了中國資本市場的進(jìn)一步發(fā)展。但是我國創(chuàng)業(yè)板市場存在著超高IPO抑價的現(xiàn)象。通過對首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司分析可知：創(chuàng)業(yè)板IPO平均抑價率為49.43%，最高時達(dá)到122.74%，也就是說投資者在股票上市首日就已獲取近5成沒有任何風(fēng)險的投資收益，但同時必須看出抑價率也存在比較大的波動，波動標(biāo)準(zhǔn)達(dá)可能達(dá)到30.49%。然而創(chuàng)業(yè)板超高的IPO抑價及其導(dǎo)致的不正常超額收益卻加大了投資者的投資風(fēng)險，不利于投資者的可持續(xù)投資和創(chuàng)業(yè)板資源的有效配置，不利于創(chuàng)業(yè)板市場的又好又快持續(xù)健康發(fā)展，因此對我國創(chuàng)業(yè)板IPO抑價進(jìn)行研究則顯得十分必要。

一、創(chuàng)業(yè)板相關(guān)介紹

（一）創(chuàng)業(yè)板概念

創(chuàng)業(yè)板是僅次于主板市場的第二級股票交易市場，主要以美國NASDAQ市場為代表，而在中國特指深圳創(chuàng)業(yè)板。在深圳創(chuàng)業(yè)板市場上市的公司大多具有高增長、高科技、高附加值的特征，一般成立時間較短規(guī)模偏小，業(yè)績也不突出，但他們具有很大的成長空間。此外，創(chuàng)業(yè)板市場最大的特點就是低門檻，嚴(yán)運作，有助于有潛力的中小企業(yè)獲得融資機(jī)會，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展壯大。

（二）創(chuàng)業(yè)板的特點

國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板是在借鑒國外發(fā)達(dá)國家發(fā)展經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，結(jié)合本國資本發(fā)展現(xiàn)狀成立的，具有分明的中國特色，對國內(nèi)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展，資本市場的發(fā)展及社會經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型具有十分重要的推動作用，具體特點如下：

1.門檻準(zhǔn)入降低

為了適應(yīng)相關(guān)企業(yè)發(fā)展特點，創(chuàng)業(yè)板特別設(shè)置兩項定量業(yè)績指標(biāo)可供選擇，同時為了區(qū)別誰是種子期或初創(chuàng)期企業(yè)，規(guī)定發(fā)行人必須具備相應(yīng)的規(guī)模效應(yīng)及盈利模式。

2.年限及盈利降低

創(chuàng)業(yè)板主板嚴(yán)格要求企業(yè)在上市前必須確保連續(xù)三年盈利，但對于高科技企業(yè)，因其創(chuàng)新性強(qiáng)，科技升級步伐快，轉(zhuǎn)換成果時間短，繼而無法滿足上述要求，鑒于此，創(chuàng)業(yè)板對相關(guān)上市要求適當(dāng)放松，使其連續(xù)盈利降低至兩年。

3.持股量及出售限制

高科技企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市的主要是為了解決企業(yè)自身發(fā)展所需的股本及風(fēng)險投資如何退出等渠道。因此創(chuàng)業(yè)板對其持股量及出售限制做出了限制，對于創(chuàng)業(yè)股東來說，其可在企業(yè)上市一年后，自由出售旗下的股份，但出售相關(guān)股份之時，必須出具相關(guān)公告。

4.股票發(fā)行制度改為注冊制

市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度，在經(jīng)濟(jì)的推動下，為規(guī)范證券市場，國家將實行證券發(fā)行注冊制，要求發(fā)行申請人公正、客觀且完整地把發(fā)行所需的資料提交證券主管單位請求發(fā)行，證券主管單位依據(jù)提供的材料，加以審核，符合條件的予以注冊。

5.退市標(biāo)準(zhǔn)多元化

（1）多元化退市標(biāo)準(zhǔn)：創(chuàng)業(yè)板在原有的主板退市標(biāo)準(zhǔn)下新增若干退市標(biāo)準(zhǔn)。

（2）直接退市：主板退市必須進(jìn)入股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，但創(chuàng)業(yè)板依據(jù)符合條件可自行委托主板券商進(jìn)行企業(yè)自身的股份轉(zhuǎn)讓。

（3）快速程序：針對三種退市情況，創(chuàng)業(yè)板將采取快速退市的程序，以此縮短相應(yīng)的退市時間。

6.強(qiáng)調(diào)主業(yè)突出

申請上市的公司必須集中公司有限的資源主導(dǎo)經(jīng)營一種最具競爭力的業(yè)務(wù)。且此生產(chǎn)經(jīng)營必須符合國家及環(huán)保部門的相關(guān)規(guī)定，同時上市發(fā)行股票募集的資金只能用于發(fā)展此項業(yè)務(wù)，不可挪用。

7.突出創(chuàng)新型特點

（1）以自主創(chuàng)新為支撐，取締對無形資產(chǎn)所占比重的限制。

（2）為凸顯創(chuàng)業(yè)型的特點，取消實際操控人及管理層變更的年限限制：創(chuàng)業(yè)板規(guī)定，公司在上市申請的頭兩年內(nèi)公司的主營業(yè)務(wù)、董事及高層管理者不要發(fā)生重大變化，但主板及中小板則規(guī)定為三年。

二、我國創(chuàng)業(yè)板IPO抑價影響因素分析

（一）發(fā)行市盈率

股票發(fā)行的市盈率在一定程度上影響新股票發(fā)行價格，且市盈率與發(fā)行價格成正比，市盈率越高，新股發(fā)行價越高，繼而使得抑價發(fā)生的可能性大大降低，相反，則會提高抑價的可能性，由此可見，市盈率的高低是影響我國新股發(fā)行抑價的重要因素之一。

（二）發(fā)行規(guī)模

從實際操作來看，新股發(fā)行規(guī)模與股票發(fā)行抑價成反比，發(fā)行規(guī)模越大其新股票發(fā)行抑價越低，相反，則新股票發(fā)行抑價較高。

（三）中簽率

中簽率反映的是新股發(fā)行所受的兩個方面的影響。首先是申請購買股票成本的影響，其成本直接對新股票投資者的回報率產(chǎn)生重大影響，繼而影響對新股發(fā)行的抑價幅度。

（四）發(fā)行時機(jī)

因信息不對稱因素的影響，當(dāng)初期股票發(fā)行過熱且價格飆升的情況出現(xiàn)后，緊隨而來的投資者便不顧市場及自身所掌握的信息大量購買，即所謂的“流行效應(yīng)”。因此在實際操盤的過程中，上市公司通常會選擇較好的發(fā)行時機(jī)如：選擇大盤形勢較好時機(jī)發(fā)行，借市場良好的表現(xiàn)使得股票發(fā)行獲取高額回報，體現(xiàn)高抑價?？梢缘贸?，時機(jī)的選擇好壞對抑價的影響較深。

三、降低我國創(chuàng)業(yè)板IPO高抑價的政策建議

（一）促進(jìn)一級市場的信息流通

信息不對稱是導(dǎo)致IP0抑價產(chǎn)生的重要原因，因此要降低IPO抑價就應(yīng)促進(jìn)一級市場發(fā)行人、承銷商和投資者這三個主體之間的信息充分流通，以降低信息不對稱的程度。

（二）提高二級市場的有效性

1.豐富二級市場的投資品種

為豐富二級市場的投資產(chǎn)品，同時也為穩(wěn)定市場價格，中國證監(jiān)會批準(zhǔn)了融資融券和股指期貨的交易，融資融券和股指期貨的推出改變了以前單邊市場的格局，使得市場價格下跌投資者也可以賺錢。

2.提高投資者的風(fēng)險意識

保證投資者對證券市場和投資風(fēng)險有一個清醒的認(rèn)識，在投資者進(jìn)入證券市場之前可以考慮設(shè)置投資資格測試，提高進(jìn)入投資市場的門檻，這需要證券公司對申請開戶的投資者進(jìn)行基礎(chǔ)知識的培訓(xùn)。當(dāng)然這一制度的設(shè)立可能會影響到證券公司的利益，但這也是證券公司為維持證券市場健康持續(xù)發(fā)展應(yīng)盡的義務(wù)。

3.創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)板二級市場的交易制度

可以通過對創(chuàng)業(yè)板上市公司上市首日的漲跌幅進(jìn)行限制和規(guī)定公司上市的前5日或者是前10日，持有該公司股票的投資者每日交易數(shù)量保持在一定比例等交易制度進(jìn)行創(chuàng)新，達(dá)到一方面降低短線操作進(jìn)行獲利的收益預(yù)期，另一方面降低一級市場上對股票的過度需求。

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[4] 頓雁峰.我國創(chuàng)業(yè)板IPO 抑價實證研究[J].商業(yè)時代，2010(22）.

作者簡介：陳亮（1973-），男，湖南邵東人，桂林理工大學(xué)管理學(xué)院副院長、教授，研究方向：戰(zhàn)略與危機(jī)管理和市場營銷。李進(jìn)生（1984-），男，河南信陽人，桂林理工大學(xué)管理學(xué)院，戰(zhàn)略與危機(jī)管 理在讀碩士研究生，研究方向：戰(zhàn)略與危機(jī)管理。

（責(zé)任編輯：劉影）