不成功，便成仁?——魔鬼在IPO之前
　　企業(yè)IPO，就是在全裸出鏡。
　　在公開的放大鏡中，企業(yè)身上任何一個(gè)弱點(diǎn)，都會(huì)被快速捕捉，成為致命傷口。
　　尤其是那些“與魔鬼做交易”的人——
　　“我們不在乎現(xiàn)在能賺多少錢，更看重將來(lái)能否去資本市場(chǎng)上搏一把。”在《商界》記者探訪的眾多企業(yè)中，老板談及未來(lái)的宏偉藍(lán)圖之時(shí)，大都會(huì)使用同樣一句話。
　　十年寒窗無(wú)人問(wèn)，一舉成名天下知，中國(guó)企業(yè)總有這樣一種IPO情結(jié)。于是，我們常常用“大考”二字來(lái)形容企業(yè)上市。以至于神舟電腦歷經(jīng)長(zhǎng)達(dá)7年的沖擊，連續(xù)3次失敗之后終獲首發(fā)，甚至被媒體戲稱為“范進(jìn)中舉”。在其背后，還有700余家擬上市企業(yè)風(fēng)雨無(wú)阻，排隊(duì)等候。
　　在沖刺IPO的路途中，許多企業(yè)漂亮一躍，從此笑傲江湖。不少公司亦懷揣著沉甸甸的夢(mèng)想，卻一頭栽倒在路上。十年間，殞命上市途中的企業(yè)可以列一個(gè)長(zhǎng)長(zhǎng)的名單：家世界豪賭上市未果，被迫出售資產(chǎn)；太子奶簽對(duì)賭協(xié)議控制權(quán)易手；最大的印染紡織企業(yè)浙江江龍，為上市被天墾債務(wù)壓垮；萬(wàn)德萊盲目改變主業(yè)迎合上市，最終被市場(chǎng)拋棄；上市失敗后ITAT不得不壯士斷腕關(guān)閉門店……伴隨著這些曾經(jīng)如雷貫耳的名字紛紛折戟沉沙，IPO似乎正在演變?yōu)橐粭l“不成功，便成仁”的道路。
　　對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言，人們更多看到的是“一舉成名”的光鮮，卻忽略了“十年寒窗”的必要。在“資本狂躁癥”的催動(dòng)之下，企業(yè)有條件要上，沒(méi)有條件制造條件也要上：財(cái)務(wù)造假、過(guò)度包裝、八方舉債、盲目擴(kuò)張，哪管身后洪水滔天，股價(jià)一落千丈，高管套現(xiàn)離場(chǎng)。結(jié)果卻可能機(jī)關(guān)算盡太聰明，反誤了卿卿性命。
　　企業(yè)把IPO當(dāng)做終極目標(biāo)，越窮越生，越生越窮，中國(guó)股市也陷入惡性循環(huán)。為了抵制“提款”，2012年7月17日，千萬(wàn)股民在網(wǎng)上發(fā)起大型簽名活動(dòng)，強(qiáng)烈要求證監(jiān)會(huì)停發(fā)新股、停止IPO。中國(guó)需要什么樣的上市公司?我們不在乎你圈多少錢，問(wèn)題的關(guān)鍵恰恰在于，在這之前，你究竟能賺多少錢。
　　否則，擊倒你的不是IPO路上的重重阻礙，而是附著在自己身上的“魔鬼”。
　　第一部分
　　稻草，還是毒藥?——IPO之前“不能說(shuō)”的那些事兒
　　在上市鐘聲敲響的那一刻，看到大屏幕上的股價(jià)開始變紅并向上跳動(dòng)，老李長(zhǎng)長(zhǎng)地噓了一口氣。幾乎所有人都認(rèn)為，他頃刻間獲得了數(shù)億元財(cái)富，可以安享晚年了。但只有他自己知道，從那一刻起，作為公司董事長(zhǎng)，他才剛剛走出個(gè)人破產(chǎn)的邊緣。公司掛牌之后，他不用再擔(dān)心無(wú)法填補(bǔ)上市過(guò)程中留下的財(cái)務(wù)窟窿。
　　根據(jù)國(guó)內(nèi)IPO咨詢機(jī)構(gòu)漢鼎提供的研究報(bào)告，在參與IPO長(zhǎng)跑的數(shù)百家企業(yè)中，今年上半年共有27家公司倒在了終點(diǎn)線上。而在2011年，這個(gè)數(shù)字是77家，2010年為62家。IPO失敗的背后，不僅意味著一大批潛在的億萬(wàn)富豪痛失巨款，更大的困境，甚至企業(yè)破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)正在向他們逼近。
　　“貧窮”董事長(zhǎng)
　　老李是一家光電元器件公司的董事長(zhǎng)，經(jīng)過(guò)兩年多的上市籌備之后，終于在今年上半年登陸深交所中小板?；貞浧鹕鲜械钠D辛歷程，老李體會(huì)最深的是，當(dāng)大家知道你要上市發(fā)財(cái)?shù)臅r(shí)候，所有人都想來(lái)分一杯羹。更為關(guān)鍵的是，這些大部分都是“說(shuō)不得的費(fèi)用”，只能由公司董事長(zhǎng)個(gè)人承擔(dān)。
　　老李說(shuō)，這些費(fèi)用最為核心的支出就是財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用，僅這一項(xiàng)就支出了600多萬(wàn)元。據(jù)了解，一般上市公司IPO時(shí)的財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用從400萬(wàn)元到1000多萬(wàn)元不等?！八^的財(cái)經(jīng)公關(guān)費(fèi)用其實(shí)就是打點(diǎn)媒體關(guān)系，除了幾家證券報(bào)的費(fèi)用可以從承銷費(fèi)里面扣除，其他的費(fèi)用大部分需要打點(diǎn)各路媒體的各路人等，有些是廣告投放，但更多的是現(xiàn)金，形成了不能說(shuō)也說(shuō)不得的巨額費(fèi)用?！崩侠钫f(shuō)。
　　除此之外，為了打通各級(jí)政府對(duì)擬上市公司的關(guān)卡也是一筆很大的支出。“現(xiàn)在國(guó)家對(duì)中小企業(yè)的支持力度很大，但只要是需要政府批準(zhǔn)的，都要各路打點(diǎn)，有時(shí)候申請(qǐng)個(gè)普通的資格，都需要打點(diǎn)幾十萬(wàn)元，還不一定能辦成?！崩侠钫f(shuō)，這些打點(diǎn)費(fèi)用不可能在公司走賬。在長(zhǎng)達(dá)兩年的時(shí)間里，市政府、區(qū)政府等各級(jí)政府相關(guān)部門的“關(guān)懷”、行業(yè)協(xié)會(huì)的“調(diào)研”等，送些禮品是必不可少的。為了保持財(cái)務(wù)報(bào)表的規(guī)范，有些也走不了賬，雖然單筆金額不太大，但長(zhǎng)期下來(lái)費(fèi)用也不小。
　　于是在掛牌上市之前，老李面臨著近2000萬(wàn)元的個(gè)人財(cái)務(wù)窟窿。他也找各方溝通過(guò)，“我們賺的都是辛苦錢，這么花錢我吃不消了，能不能想個(gè)辦法讓一部分費(fèi)用由公司分擔(dān)一下。但對(duì)方說(shuō)，你最近一年正常的利潤(rùn)也就4000多萬(wàn)元，費(fèi)用走掉一部分后，利潤(rùn)就沒(méi)增長(zhǎng)甚至下滑。而且你想，現(xiàn)在多一塊錢的利潤(rùn)，按照25倍市盈率，上市后你的估值就多24塊錢啊，再窮也要咬牙挺住。想想也有道理，就找個(gè)親戚借了一筆錢，年利率15％，期限一年。”
　　“我2003年開始創(chuàng)業(yè)，前四年都是虧錢的，中間兩年基本打平，賺錢也就是最近三四年的事。我是農(nóng)村窮苦人家出身，家里也沒(méi)什么底子。最近四年總共也就只賺了3000多萬(wàn)元?！崩侠钫f(shuō)他這時(shí)候才明白，“有些企業(yè)上市失敗兩次了還要沖擊上市，他們老板實(shí)際上是被上市綁架了啊?！笔聦?shí)上，上市過(guò)程中巨額的隱形花費(fèi)吞噬了大部分制造業(yè)出身的董事長(zhǎng)的個(gè)人財(cái)富，許多人甚至面臨著個(gè)人破產(chǎn)的境地。
　　IPO利益鏈
　　有了IPO，面臨破產(chǎn)的可能是董事長(zhǎng)，但要是沒(méi)有IPO的傭金，破產(chǎn)的可能是券商公司。巨大的IPO“蛋糕”背后，更是一條貫穿整個(gè)IPO進(jìn)程的利益鏈。
　　IPO中介三劍客中，投行是主角，會(huì)計(jì)師和律師是配角，陪著投行闖江湖。券商負(fù)責(zé)全面協(xié)調(diào)，會(huì)計(jì)師負(fù)責(zé)審計(jì)，評(píng)估師負(fù)責(zé)評(píng)估，律師負(fù)責(zé)法律事務(wù)?！坝袀€(gè)笑話講，在IPO業(yè)務(wù)中，投行負(fù)責(zé)忽悠人，而律師和會(huì)計(jì)師就是負(fù)責(zé)告訴別人，券商忽悠你的話都是真的?！鄙钲谝晃籌PO律師人士坦承，“這個(gè)笑話很傳神?！?br/>　　據(jù)一項(xiàng)對(duì)633家IPO成功的公司統(tǒng)計(jì)，2009年后，65家投行獲得309.18億元保薦承銷收入，50家會(huì)計(jì)師事務(wù)所獲得19.4億元審計(jì)收入，114家律師事務(wù)所僅獲得8.5億元法律服務(wù)收入。
　　另一方面，PE是IPO過(guò)程中不可忽視的另一大力量。對(duì)于投資項(xiàng)目，PE和投行通常相互照應(yīng)，“有福同享”。如果是投行先挖掘的項(xiàng)目，上市公司有增資需求，保薦代表人往往會(huì)向公司優(yōu)先舉薦自己比較熟悉的PE，一來(lái)可收取項(xiàng)目介紹費(fèi)，二來(lái)相互介紹項(xiàng)目禮尚往來(lái)。
　　有PE公司的人士坦言，券商為了要給關(guān)系好的PE關(guān)照生意而忽悠擬上市公司，稱上市要改善股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善公司治理，需要引入PE戰(zhàn)略投資者，接著就推薦一些PE給擬上市公司。這樣，投行、券商和PE的關(guān)系綁定更緊密，其承銷和保薦地位也會(huì)更穩(wěn)固。
　　為什么越來(lái)越多的人涌向PE?一位業(yè)內(nèi)人士曾說(shuō)，假設(shè)用1億元資金投資10個(gè)項(xiàng)目，最后只要有2個(gè)項(xiàng)目成功上市，投資回報(bào)若為20倍，2個(gè)項(xiàng)目收益為2億元，1億元相當(dāng)于收回10個(gè)項(xiàng)目的成本，此外還賺1億元?！巴顿Y項(xiàng)目成功上市獲得的高收益，除了彌補(bǔ)失敗項(xiàng)目的損失，剩下的還能高于其他行業(yè)的收益，這就是我國(guó)PE的特點(diǎn)。”
　　目前，我國(guó)IPO典型的利益鏈條是：最上游者為實(shí)業(yè)資本、天使投資、PE／VC、突擊入股者等，發(fā)行人是核心驅(qū)動(dòng)機(jī)；中游為各類中介機(jī)構(gòu)：券商投行、會(huì)計(jì)師、律師事務(wù)所、咨詢公司等；下游包括一些財(cái)經(jīng)公關(guān)、打新機(jī)構(gòu)等；最末端是最后接盤的散戶。
　　而這，就是IPO暴利時(shí)代的生態(tài)鏈。企業(yè)經(jīng)營(yíng)外部的這條利益鏈，催生出無(wú)數(shù)財(cái)富神話，也帶來(lái)了許多企業(yè)的“IPO病”。
　　救命的稻草?
　　在最近京東與蘇寧的電商價(jià)格大戰(zhàn)中，劉強(qiáng)東發(fā)出了這樣一條微博：“剛剛和各位股東開完會(huì)，今日資本、雄牛資本、KPCB、紅杉、老虎基金、DST等幾個(gè)主要股東全部參加了!大家都知道打蘇寧的事情。我說(shuō)這場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)是要消耗很多現(xiàn)金的，你們什么態(tài)度?一個(gè)股東說(shuō)：我們除了有錢什么都沒(méi)有!你就放心打吧，往死里打!”
　　不得不承認(rèn)，如今的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)在某種程度上已經(jīng)演變成一場(chǎng)燒錢競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)于更多的企業(yè)而言，錢不是問(wèn)題，問(wèn)題是沒(méi)錢，“資本饑渴”是企業(yè)的真實(shí)現(xiàn)狀。
　　盡管唯品會(huì)最終成功赴美上市，但這也被認(rèn)為是在“最后的孤注一擲”。2月18日，中國(guó)B2C電子商務(wù)網(wǎng)站唯品會(huì)向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交用于IPO的文件顯示，以2011年的虧損額度估算，唯品會(huì)的賬目現(xiàn)金僅夠運(yùn)營(yíng)到2012年第一季度末。
　　類似情況的還有賽輪股份。2011年5月，賽輪股份曾被媒體列為45家創(chuàng)業(yè)板被否企業(yè)中4家處于破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)警報(bào)區(qū)域的企業(yè)之一，甚至“不上市就死”。
　　傳聞還有很多：一直在醞釀IPO的58同城也曾被傳出巨額虧損的傳言；宏磊股份債務(wù)總額一度高達(dá)25億元之巨，其中包括大量民間借款，如果上市失敗，八成已經(jīng)破產(chǎn)；溫州最大的眼鏡企業(yè)浙江信泰集團(tuán)董事長(zhǎng)胡福林負(fù)債20多億元“跑路”的背后，是擴(kuò)張?zhí)熨Y金鏈斷裂，新公司想上市未果……在業(yè)界，甚至有這樣一種言論：最近兩年上市的公司中，有40％的公司如果不上市就已經(jīng)倒閉了，這就是它們沖刺IPO不惜一切代價(jià)鋪路的原因。IPO成功與否，決定了這些企業(yè)的命運(yùn)，并不是這些企業(yè)上市能為投資者帶來(lái)什么好處。
　　然而，錢真的不是問(wèn)題嗎?四次闖關(guān)IPO，神舟電腦雖然擠進(jìn)了上市的大門，但市場(chǎng)質(zhì)疑之聲不斷：在PC產(chǎn)業(yè)毛利逐漸降低，增長(zhǎng)乏力，高端品牌價(jià)格下沉擠占低端市場(chǎng)情況下，神舟電腦既缺乏創(chuàng)新能力，價(jià)格優(yōu)勢(shì)也在逐漸消失，低價(jià)模式難以為繼。而唯品會(huì)雖然“流血”上市，迎接它的卻是“七連跌”。如此種種，正是引起人們對(duì)企業(yè)IPO強(qiáng)烈不滿的根源。
　　上市仿佛是拯救企業(yè)的唯一法寶。然而，上市最后將成為企業(yè)的“救命稻草”還是“致命毒藥”，還存在著極大的變數(shù)。
　　2012上半年A股IPO“失敗榜”
　　1.西安環(huán)球印務(wù)股份有限公司
　　2.北京高威科電氣技術(shù)股份有限公司
　　3.廣州白云電器設(shè)備股份有限公司
　　4.上海冠華不銹鋼制品股份有限公司
　　5.江蘇海四達(dá)電源股份有限公司
　　6.廈門萬(wàn)安智能股份有限公司
　　7.廣東先導(dǎo)稀材股份有限公司
　　8.青海小西牛生物乳業(yè)股份有限公司
　　9.臨江市東鋒有色金屬股份有限公司
　　10.海諾爾環(huán)保產(chǎn)業(yè)股份有限公司
　　11.無(wú)錫上機(jī)數(shù)控股份有限公司
　　12.深圳市明源軟件股份有限公司
　　13.深圳麥格米特電氣股份有限公司
　　14.漢嘉設(shè)計(jì)集團(tuán)股份有限公司
　　15.廣東通宇通訊股份有限公司
　　16.湖南金大地材料股份有限公司
　　17.北京東方廣視科技股份有限公司
　　18.珠海億邦制藥股份有限公司
　　19.廣東利泰制藥股份有限公司
　　20.海瀾之家服飾股份有限公司
　　21.新鄉(xiāng)日升數(shù)控軸承裝備股份有限公司
　　22.安徽銅都閥門股份有限公司
　　23.嘉興佳利電子股份有限公司
　　24.河南思可達(dá)光伏材料股份有限公司
　　25.四川英杰電氣股份有限公司
　　26.深圳市雄帝科技股份有限公司
　　27.北京愛(ài)創(chuàng)科技股份有限公司
　　第二部分
　　IPO病例——解析IPO擬上市企業(yè)六宗罪
　　病例1
　　后谷咖啡：掐死你的PE
　　“咖啡作為世界飲料之首，它僅次于石油的貿(mào)易額，中國(guó)是一個(gè)擁有13億人口的國(guó)家，來(lái)做一個(gè)500億元的咖啡銷售體系，是完全可以實(shí)現(xiàn)的?！?008年，在談到中國(guó)咖啡的未來(lái)時(shí)，熊相入顯得意氣風(fēng)發(fā)。其掌管的云南后谷咖啡有限公司，是全球五大咖啡巨頭——雀巢、麥?zhǔn)?、卡夫、紐曼和伊卡姆的供應(yīng)商，并擁有占全國(guó)1／3強(qiáng)的咖啡種植基地和資源。
　　也正是那一年，熊相入提出“發(fā)展民族品牌到時(shí)候了!”當(dāng)年10月，后谷投資1.1億元建設(shè)的年產(chǎn)3000噸速溶咖啡粉生產(chǎn)線全線投產(chǎn)；2009年，后谷又投入4.63億元新建1萬(wàn)噸速溶咖啡生產(chǎn)項(xiàng)目，投資4.5億元啟動(dòng)12萬(wàn)畝咖啡新種項(xiàng)目。
　　來(lái)勢(shì)洶洶的背后，熊相入一直在謀劃“中國(guó)咖啡第一股”。后谷最初的計(jì)劃是，2011年底在國(guó)內(nèi)A股上市。之后，這個(gè)時(shí)間又被修改為2013年。但在引入投資方后，一場(chǎng)足以拖垮公司的糾紛，卻將熊相入的IPO之夢(mèng)無(wú)限延后。
　　2011年7月，6家PE成為后谷咖啡的新股東，投資總額為3.07億元，合計(jì)持有后谷咖啡36.25％的股權(quán)，宏天實(shí)業(yè)以及原來(lái)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)共持有后谷咖啡63.75％的股權(quán)，實(shí)際控制人為熊相入的宏天實(shí)業(yè)仍為大股東。
　　在PE入股的同時(shí)，后谷咖啡還簽署了一份附加的“類對(duì)賭協(xié)議”：若宏天實(shí)業(yè)未能在2011年底償還對(duì)后谷咖啡的所有債務(wù)，宏天實(shí)業(yè)必須將其持有的后谷咖啡股權(quán)按重新議定的公司估值轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給6家PE。后谷咖啡為什么愿意簽署這份協(xié)議?或者是太過(guò)相信PE，或者是急于上市的心態(tài)作祟。
　　PE入股后雖然公司仍在熊相入的控制之下，但是PE藉口“先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，按照制定的章程”，對(duì)后谷咖啡公司的所有事項(xiàng)均有決定權(quán)，并陸續(xù)派駐人員替換后谷咖啡原來(lái)的管理層。根據(jù)公開資料顯示的信息，除了行政總監(jiān)以外，財(cái)務(wù)總監(jiān)、信息流程總監(jiān)、品控總監(jiān)、人力資源總監(jiān)、營(yíng)銷總監(jiān)都陸續(xù)被派了進(jìn)來(lái)。
　　本來(lái)管理團(tuán)隊(duì)希望有專業(yè)的PE來(lái)協(xié)助企業(yè)完成上市計(jì)劃。但合作不久之后，后谷咖啡開始指責(zé)PE通過(guò)財(cái)務(wù)操作，使后谷咖啡的控股方宏天實(shí)業(yè)對(duì)后谷咖啡形成大量欠款，并逼迫宏天實(shí)業(yè)出讓后谷咖啡股權(quán)以償債，進(jìn)而取代熊相入在后谷咖啡的位置。PE方則認(rèn)為，“問(wèn)題主要出在熊相入本人”。資金投入后谷咖啡后，由于無(wú)法獲知資金流向，認(rèn)為其所投資金已經(jīng)被挪作他用，甚至舉報(bào)熊相入涉嫌挪用資金、職務(wù)侵占、貸款詐騙，并獲得立案?jìng)刹椤?br/>　　不僅僅是在公司的管理運(yùn)營(yíng)上出現(xiàn)分歧，對(duì)于最敏感的資金鏈問(wèn)題，雙方也有著迥然不同的看法。在資金出現(xiàn)困難后，后谷咖啡向銀行尋求借款。很快，新的貸款授信審批通過(guò)了，但沒(méi)有收到后谷公司董事會(huì)決議，所以銀行無(wú)法放貸。對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)70％的后谷咖啡來(lái)說(shuō)，拿不到貸款幾乎意味著破產(chǎn)。
　　此番境地讓熊相入一聲嘆息，卻沒(méi)有對(duì)策。僵持了幾個(gè)月之后，直到2012年8月，終于在多方的調(diào)解下，PE在獲得合理的回購(gòu)價(jià)格后，選擇簽署協(xié)議低調(diào)離場(chǎng)。
　　一場(chǎng)公司創(chuàng)始人和引進(jìn)PE之間的戰(zhàn)爭(zhēng)，讓這家國(guó)內(nèi)的咖啡龍頭企業(yè)身心俱疲，此前一直規(guī)劃的上市計(jì)劃也不得不一推再推。雖然后谷咖啡和PE互相指責(zé)，莫衷一是，不過(guò)肯定的是，PE的進(jìn)入，不但沒(méi)有達(dá)到后谷咖啡的預(yù)期，加快上市的進(jìn)程，反而被拖進(jìn)資本的泥潭，讓上市遙遙無(wú)期，甚至面臨嚴(yán)峻的生存挑戰(zhàn)。
　　其實(shí)還原故事的前后，不難發(fā)現(xiàn)一些蛛絲馬跡。PE方面一直強(qiáng)調(diào)“對(duì)后谷咖啡的控制權(quán)沒(méi)有興趣”，但是在入股后谷咖啡后，不斷連環(huán)設(shè)局：首先，簽署合同時(shí)，提出類對(duì)賭協(xié)議；其后，派駐核心管理層；當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)資金問(wèn)題時(shí)，PE不是將處理問(wèn)題放在首位，而是將矛盾激化。這幾步綜合來(lái)看，難免令人生疑。
　　病例2
　　海瀾之家：從低調(diào)到高調(diào)
　　海瀾之家的創(chuàng)意來(lái)源于公司董事長(zhǎng)周建平2001年在日本東京的一次購(gòu)物體驗(yàn)，他想讓“買衣服”變得更加自由舒服。由于取消了中間所有的分銷環(huán)節(jié)，海瀾之家的產(chǎn)品價(jià)位可以依據(jù)成本自如地橫跨各個(gè)檔次，用周建平的話說(shuō)就是“讓所有想穿西服的人都能穿上西服”。在他看來(lái)，做服裝品牌“就是做形式而已”。
　　在商業(yè)推廣上，海瀾之家一度低調(diào)而扎實(shí)，最初半年出于控制成本的考慮甚至都沒(méi)有任何廣告。這個(gè)做毛紡面料出身的商人認(rèn)為，這是一個(gè)需要控制成本以實(shí)現(xiàn)低利潤(rùn)率的品牌。截止到2003年底，海瀾之家僅僅擁有50家專賣店，其中25家為直營(yíng)，銷售收入2億元。
　　然而，講究“形式”的周建平在幾年之后終于開始發(fā)力。2006年9月8日，第八屆江蘇國(guó)際服裝節(jié)開幕的前一天下午，海瀾集團(tuán)在南京舉行了一個(gè)記者見(jiàn)面會(huì)。一向低調(diào)的周建平大聲告訴現(xiàn)場(chǎng)媒體：“海瀾和我今后不再低調(diào)!”
　　海瀾之家后來(lái)的“輕資產(chǎn)”產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)作模式，也博得了頗多稱贊之聲：其一是“上游”，
　　“公司僅保留少量生產(chǎn)業(yè)務(wù)，主要通過(guò)與供應(yīng)商簽訂附滯銷商品可退貨條款采購(gòu)合同?！焙?jiǎn)單來(lái)說(shuō)，對(duì)于為自己品牌代工的供應(yīng)商，在貨物入庫(kù)時(shí)只是先給小部分貨款，其他部分則視貨物的銷售情況再逐月與供應(yīng)商進(jìn)行結(jié)算。其二是“下游”，海瀾之家的加盟商擁有店鋪，但不參與經(jīng)營(yíng)，獲利模式是在海瀾之家的產(chǎn)品銷售指導(dǎo)價(jià)下，按一定比例獲得分成。
　　將公司需要支付給供應(yīng)商的錢充分細(xì)化，按銷量支付；獲得加盟費(fèi)的同時(shí)，減輕了加盟商的工作，又能實(shí)現(xiàn)半“自營(yíng)”。然而，海瀾之家這兩點(diǎn)“創(chuàng)新”的經(jīng)營(yíng)模式前提卻是，產(chǎn)品必須產(chǎn)銷兩旺，如若其中任何一個(gè)環(huán)節(jié)有積壓，都可能產(chǎn)生接二連三的“不良反應(yīng)”。而這些問(wèn)題在海瀾之家沖刺IPO之前，已然出現(xiàn)。
　　來(lái)自其招股說(shuō)明書的信息顯示，海瀾之家的存貨數(shù)量2009年為13.05億元、2010年為16.93億元、201 1年激增至38.63億元，報(bào)告期內(nèi)年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)61.37％。由于供應(yīng)商要把貨賣出去才能從海瀾之家獲得貨款，因此在這樣的高庫(kù)存下，供應(yīng)商自然會(huì)提高后續(xù)貨品的供應(yīng)價(jià)格，以彌補(bǔ)存貨帶來(lái)的損失。海瀾之家自己也稱“供應(yīng)商會(huì)通過(guò)提價(jià)把成本提高的壓力傳導(dǎo)給本公司，使本公司采購(gòu)成本增加”。存貨高企，但其存貨周轉(zhuǎn)率為0.77，即460多天才周轉(zhuǎn)一次，公司卻只計(jì)提了820萬(wàn)元的存貨跌價(jià)準(zhǔn)備。
　　另一方面，海瀾之家對(duì)加盟商幾無(wú)要求，只要奉上200萬(wàn)元、不懂服裝也可入市，并允諾只要加盟商每年繳納6萬(wàn)元管理費(fèi)用，則公司可以保證加盟商稅前利潤(rùn)100萬(wàn)元。外界由此認(rèn)為，這種托管加盟模式涉嫌上市前急速擴(kuò)張粉飾業(yè)績(jī)。
　　圍繞在海瀾之家的質(zhì)疑聲從未停止過(guò)，這使得其IPO以失敗告終顯得并不那么令人意外。服飾銷售行業(yè)是一個(gè)快魚吃慢魚的行業(yè)，由于鋪貨成本較大，對(duì)企業(yè)資金要求也很高。在圈進(jìn)逾10億元資金的期望破滅后，面對(duì)39億元的存貨，海瀾之家已然陷入困境。
　　診斷書
　　海瀾之家IPO失敗，關(guān)鍵原因則在于庫(kù)存過(guò)高，存貨周轉(zhuǎn)率低，即存貨變現(xiàn)能力差，導(dǎo)致持續(xù)盈利能力很難判斷。然而，庫(kù)存是問(wèn)題積累的表象，上游供應(yīng)鏈的協(xié)同、市場(chǎng)的預(yù)測(cè)、信息的可視、末端加盟的管理能力等問(wèn)題積累在一起，最終表現(xiàn)在庫(kù)存上了。
　　而海瀾之家的招股書還顯示，其旗下另一正在大力推廣，并主打運(yùn)動(dòng)服飾的品牌“愛(ài)居兔”，截止2011年12月31日凈利潤(rùn)為-8100.63萬(wàn)元。從ITAT到海瀾之家，似乎都想證明漂亮的模式能賺錢。中國(guó)有幾十家服飾企業(yè)在籌備上市、計(jì)劃上市、沖刺上市，但高庫(kù)存和不計(jì)成本的渠道擴(kuò)張成為這些企業(yè)的危機(jī)點(diǎn)，一旦上市失敗或拖延，資金鏈斷裂很致命。
　　病例3
　　拉手網(wǎng)：唯IPO論背后的管理混亂
　　吳波最近瘦了不少。自從拉手網(wǎng)成立以來(lái)，上市一直是公司的主題，也是吳波掛在嘴邊的話題。即便在去年10月上市失敗后，拉手網(wǎng)也一直沒(méi)有放棄上市的想法，而且在去年12月和今年4月都有過(guò)努力嘗試，雖然最后無(wú)功而返。
　　在這之前，這位創(chuàng)業(yè)狂人已經(jīng)賣掉了4家公司：焦點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng)、B2B電子商務(wù)網(wǎng)站拉手網(wǎng)兩家并入搜狐，影立馳、TVix最終借殼上市。對(duì)于吳波而言，這幾次創(chuàng)業(yè)均以資本并購(gòu)的模式結(jié)束，表面看上去成功，卻也隱藏著一種“失之交臂”的味道。
　　“對(duì)于普通的企業(yè)來(lái)說(shuō)，上市只是融資的手段，但到了拉手網(wǎng)就成為了經(jīng)營(yíng)目標(biāo)?！被蛟S與吳波早前創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷有關(guān)，他太需要一個(gè)意見(jiàn)相投、能夠給他力量感的投資伙伴。于是，拉手網(wǎng)與投資人結(jié)合后，投資人給吳波描繪了一幅快速上市的圖景。這對(duì)渴望成功、渴望自我證明的吳波，是巨大的誘惑。這一年，吳波45歲。在投資人“你敢賭一賭嗎”的誘問(wèn)下，吳波的答案是：我愿一起玩。
　　投資人的判斷是，團(tuán)購(gòu)是規(guī)模驅(qū)動(dòng)的活兒，誰(shuí)更快、規(guī)模最大，誰(shuí)的優(yōu)勢(shì)就越大，而資本無(wú)疑能給這種模式提供充足的糧食彈藥。這也導(dǎo)致了拉手網(wǎng)瘋狂的燒錢擴(kuò)張、混亂的管理以及對(duì)銷量的片面追求。而擴(kuò)張的核心，就是招人。創(chuàng)立一年內(nèi)，拉手網(wǎng)從幾十人擴(kuò)充到2000人；兩年內(nèi)，又變成了高峰時(shí)的近6000人。
　　一位離職員工透露，在上市之前拉手網(wǎng)每周高管例會(huì)的核心就是“離IPO有多少天”，然后由此來(lái)制定發(fā)展計(jì)劃。一切制度與策略都在圍繞快速上市的目標(biāo)，最終導(dǎo)致拉手網(wǎng)粗放的管理。
　　“最典型的就是，盈利是IPO最核心的考察數(shù)據(jù)，控制成本的方式就是停止推廣、裁員，但是商家一點(diǎn)不關(guān)心公司的整個(gè)數(shù)據(jù)，商家要看的就是網(wǎng)上你賣的數(shù)量，幾個(gè)月就丟失了很多客戶?！痹撊耸拷榻B，“IPO前已經(jīng)著手將月營(yíng)業(yè)額在60萬(wàn)元以下的站點(diǎn)撤離，但一方面吳波卻不斷以上市鼓勵(lì)員工努力工作，很矛盾。拉手網(wǎng)是團(tuán)購(gòu)行業(yè)融資最快最多的企業(yè)，錢卻燒得那么快，這是經(jīng)營(yíng)策略的問(wèn)題?！?br/>　　“融資，高速擴(kuò)張，再融資”一直伴隨著拉手網(wǎng)的成長(zhǎng)。一位風(fēng)投業(yè)人士表示，做大聲勢(shì)，規(guī)模第一，然后盡快上市，是拉手網(wǎng)及其投資人的策略。一方面，急速擴(kuò)張讓拉手網(wǎng)迅速獲得了市場(chǎng)份額，奠定了規(guī)模效應(yīng)；另一方面，唯IPO論的生存方式卻讓其難以進(jìn)行精細(xì)化的管理，無(wú)法注重效率。
　　“服務(wù)行業(yè)歸根到底追求的是低成本高效率，本地化的地面服務(wù)需要人，但并不是人多錢多就力量大?！崩志W(wǎng)早期激進(jìn)和粗放型的擴(kuò)張}生策略埋下了隱患。2011年前三個(gè)季度，拉手網(wǎng)在銷售和市場(chǎng)上的支出超過(guò)了5.2億元人民幣，而這三個(gè)季度的毛利潤(rùn)為8800萬(wàn)元。拉手網(wǎng)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流在2011年前9個(gè)月高達(dá)-2.45億元人民幣。
　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，拉手網(wǎng)過(guò)于注重?cái)U(kuò)張，吳波只注重現(xiàn)金流，而不去抓利潤(rùn)，一分錢利潤(rùn)都沒(méi)有的銷售額有再多有用嗎?市場(chǎng)份額是不是過(guò)度依靠市場(chǎng)營(yíng)銷收入獲取?市場(chǎng)份額的擴(kuò)張是不是提升了盈利能力?這些問(wèn)題解決不了，就違背了低成本高效率，無(wú)法說(shuō)服投資者公司會(huì)健康增長(zhǎng)，融資能夠支撐公司盈利。
　　診斷書
　　事實(shí)上，團(tuán)購(gòu)興起的時(shí)間只有短短的一兩年，無(wú)論怎樣發(fā)展迅猛，資本的積累還是欠缺火候。國(guó)內(nèi)團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站一直以燒錢、巨虧、盈利模式單一、消費(fèi)者投訴高為特點(diǎn)，目前市場(chǎng)中排在前十位置的團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站尚處于虧損狀態(tài)。而根據(jù)財(cái)報(bào)，拉手網(wǎng)上半年虧損達(dá)到了3.91億元，為同期凈收入的6.8倍。以這樣的速度，拉手網(wǎng)現(xiàn)金流甚至撐不了一年。
　　對(duì)此，創(chuàng)新工廠場(chǎng)CEO李開復(fù)指出，如果團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站不能解決目前面臨的問(wèn)題，IPO很難改善團(tuán)購(gòu)企業(yè)的生存狀況，因?yàn)殄X還是會(huì)燒完的。不過(guò)他也認(rèn)為，如果有企業(yè)能夠通過(guò)IPO融到很多資金，在錢燒完之前找到新的發(fā)展方向，可能有希望成為剩下來(lái)的1％。與其流血上市，不如苦練內(nèi)功，做好精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，謀求盈利才是團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站的當(dāng)務(wù)之急。
　　病例4
　　喬丹體育：擦邊球的代價(jià)
　　喬丹體育上市過(guò)會(huì)后，有人在微博上發(fā)表評(píng)論：“無(wú)敵的喬丹體育，阿迪王都要甘拜下風(fēng)，喬丹如果能成功上市，不知道喬丹本人及耐克公司有何感想?”
　　一語(yǔ)成讖。盡管喬丹體育早在2011年11月25日就通過(guò)了證監(jiān)會(huì)發(fā)審委的首發(fā)申請(qǐng)，按照進(jìn)度，這家公司本應(yīng)在今年春節(jié)后拿到證監(jiān)會(huì)的上市核準(zhǔn)文件，3月掛牌上市。但就在喬丹體育IPO的關(guān)鍵時(shí)刻，籃球明星邁克爾·喬丹卻向法院提起了姓名權(quán)訴訟。受該訴訟案件的影響，喬丹體育至今仍未拿到上市核準(zhǔn)文件。
　　事發(fā)當(dāng)日便有律師表示，此次的訴訟對(duì)于喬丹體育來(lái)說(shuō)屬于重大訴訟，“中國(guó)證監(jiān)會(huì)很可能會(huì)據(jù)此對(duì)喬丹體育的上市進(jìn)行重新審核，進(jìn)而拖延其上市進(jìn)度?！?br/>　　在這之后，關(guān)于喬丹體育商號(hào)商標(biāo)涉嫌侵權(quán)的報(bào)道鋪天蓋地，媒體輿論也是口誅筆伐。原因在于其難以撇清“傍名人”的質(zhì)疑，喬丹體育借名人出名從而快速發(fā)展壯大的競(jìng)爭(zhēng)方式顯得不夠誠(chéng)信。有人甚至擔(dān)心，喬丹如果能成功上市，將助長(zhǎng)國(guó)內(nèi)山寨商標(biāo)誤導(dǎo)消費(fèi)者之風(fēng)。
　　被飛人喬丹一口咬定的喬丹體育，甚至連“棄卒保帥”來(lái)主動(dòng)示好都無(wú)濟(jì)于事。2012年6月，喬丹體育官方網(wǎng)站發(fā)布公告稱，公司自使用“喬丹”注冊(cè)商標(biāo)以來(lái)，發(fā)現(xiàn)大量“××喬丹”字樣的商標(biāo)申請(qǐng)。出于保護(hù)目的，公司先后申請(qǐng)注冊(cè)了129件防御性商標(biāo)，其中包括“杰弗里·喬丹”、“馬庫(kù)斯·喬丹”等，但本公司從未使用過(guò)這些商標(biāo)，未來(lái)也沒(méi)有使用這些商標(biāo)的計(jì)劃。喬丹體育表示，在法院正式受理與Michael Jordan姓名權(quán)糾紛之前，已經(jīng)向國(guó)家商標(biāo)局申請(qǐng)注銷了部分可能被誤解的防御性商標(biāo)，這些商標(biāo)目前已經(jīng)核準(zhǔn)注銷。
　　那一邊，喬丹本人卻不買賬。對(duì)于喬丹體育方面宣布已注銷包括其兩名孩子姓名“杰弗里·喬丹”、“馬庫(kù)斯·喬丹”在內(nèi)的有關(guān)商標(biāo)，邁克爾·喬丹表示歡迎，卻同時(shí)堅(jiān)定地表示，希望喬丹體育能夠在此基礎(chǔ)上停止對(duì)他姓名權(quán)的侵犯。
　　而隨著事件的推進(jìn)，“喬丹”紛爭(zhēng)之外的故事也浮出水面?！澳涂斯驹鴮?duì)我們的商標(biāo)提出過(guò)8次異議及復(fù)審申請(qǐng)，但均被駁回。這證明了我公司商標(biāo)的注冊(cè)和使用符合法律規(guī)定，受到法律保護(hù)?！眴痰んw育相關(guān)負(fù)責(zé)人表示。
　　考察多年來(lái)國(guó)內(nèi)體育用品市場(chǎng)的發(fā)展情況，在持續(xù)繁榮了10余年之后遭遇了發(fā)展瓶頸，近兩年遇到了存貨量增加、生產(chǎn)成本上升等問(wèn)題。曾主打國(guó)內(nèi)二、三線城市的本土體育品牌開始謀求新的戰(zhàn)略布局，視線轉(zhuǎn)向國(guó)內(nèi)一線城市，甚至走出國(guó)門，向國(guó)際市場(chǎng)擴(kuò)張。而一線城市、國(guó)際市場(chǎng)，卻是耐克等國(guó)際品牌的傳統(tǒng)領(lǐng)域，它們?cè)谝痪€城市搶占份額之后，不斷向二、三線城市拓展，通過(guò)打折促銷等市場(chǎng)手段，擴(kuò)大自己的品牌受眾，與國(guó)內(nèi)品牌產(chǎn)生了交疊與競(jìng)爭(zhēng)。而喬丹體育的存在，對(duì)于耐克對(duì)邁克爾·喬丹的營(yíng)銷，以及向二三線城市鋪貨都會(huì)有影響。
　　于是，此次訴訟延緩了喬丹體育的上市與擴(kuò)張的腳步，而耐克公司無(wú)疑是最明顯的獲利方之一。
　　診斷書
　　基本可以肯定的兩點(diǎn)是：第一，喬丹體育使用喬丹這一品牌并不違反中國(guó)法律；第二，喬丹體育從飛人喬丹那里沾了光，而這種沾光肯定不是巧合，也經(jīng)不起商業(yè)道德標(biāo)尺的丈量。換句話說(shuō)，喬丹體育在做強(qiáng)做大的過(guò)程中，早已背負(fù)上了“道德原罪”。于是，當(dāng)喬丹本人突然出現(xiàn)，阻止喬丹體育上市漂白自己“打擦邊球”的歷史，公司也無(wú)可奈何。
　　病例5
　　淑女屋：過(guò)度包裝成笑柄
　　在成立初期，淑女屋叫做匡子服裝。匡子是這家公司創(chuàng)始人之一，也是淑女屋董事長(zhǎng)許和的妻子。1991年，她從武漢南下深圳，進(jìn)入一家服裝公司擔(dān)任平面設(shè)計(jì)。兩年后，匡子辭職，開始自己創(chuàng)建公司。二十年來(lái)，淑女屋家族企業(yè)的色彩始終濃厚。公司成立后不久，匡子把自己的姐姐、妹妹都拉到公司來(lái)工作。丈夫是董事長(zhǎng)，她自己是首席設(shè)計(jì)師，姐姐是總經(jīng)理，妹妹是采購(gòu)部經(jīng)理。后來(lái)，匡子的嫂子也進(jìn)入公司工作。
　　但這不是關(guān)鍵，在服裝行業(yè)內(nèi)，家族企業(yè)更是通行東西方。LV、伊夫圣羅蘭登……幾乎每一家奢侈品牌背后都有一個(gè)家族的傳奇。淑女屋在國(guó)內(nèi)女裝市場(chǎng)上也打下了自己獨(dú)特的烙印，各大商場(chǎng)幾乎都有它的位置。作為淑女屋的首席設(shè)計(jì)師，匡子奠定了公司旗下所有品牌的設(shè)計(jì)風(fēng)格。那些繁復(fù)的蕾絲、花邊、刺繡都出自她執(zhí)著的堅(jiān)持。
　　然而，2011年11月2日，淑女屋IPO被否，一度成了業(yè)內(nèi)的笑話。
　　問(wèn)題的關(guān)鍵在于，其過(guò)度包裝的招股書。淑女屋招股說(shuō)明書援引第三方調(diào)查數(shù)據(jù)稱，“淑女屋”品牌僅次于幾個(gè)國(guó)外知名女裝品牌，受歡迎程度超越Dior、Prach、CK、LV等，在國(guó)內(nèi)品牌中位列榜首。這份讓輿論嘩然的報(bào)告，直接讓淑女屋成為IPO整體通過(guò)率不高的服裝行業(yè)的一枚“杯具”。
　　把淑女屋推向風(fēng)口浪尖的這份排名報(bào)告的數(shù)據(jù)來(lái)源，是由深圳市服裝行業(yè)協(xié)會(huì)、深圳市貿(mào)工局、北京金必德經(jīng)濟(jì)管理研究院等機(jī)構(gòu)，在全國(guó)范圍內(nèi)聯(lián)合做出的《深圳市女裝產(chǎn)業(yè)區(qū)域品牌規(guī)劃調(diào)查研究報(bào)告》。在上會(huì)前日，這份報(bào)告就排名引起了各方質(zhì)疑，被批評(píng)為“缺乏基本服裝常識(shí)，招股書的專業(yè)度極為欠缺，過(guò)度包裝、美化公司、故意誤導(dǎo)投資者和消費(fèi)者”。
　　針對(duì)輿論質(zhì)疑，出具淑女屋排名國(guó)內(nèi)女裝第一報(bào)告的北京金必德經(jīng)濟(jì)管理研究院解釋稱，“撰寫此報(bào)告的杜旋還在實(shí)習(xí)階段。因?yàn)槠鋫€(gè)人眼界和認(rèn)識(shí)水平的原因，將淑女屋與國(guó)際大牌、運(yùn)動(dòng)品牌列上同張表單?！倍缗莸谋Ｋ]機(jī)構(gòu)華泰聯(lián)合證券也被指責(zé)難辭其咎。對(duì)此，華泰聯(lián)合證券保薦人毛成杰表示，該報(bào)告是由淑女屋主動(dòng)提供給他本人的，所以在撰寫公司IPO申報(bào)材料時(shí)引用了上述內(nèi)容。他認(rèn)為報(bào)告是2008年出爐的，在“三年一期”的范圍內(nèi)，因此可以引用。
　　“公司上市過(guò)程中，保薦券商大多會(huì)選擇有利于企業(yè)的數(shù)據(jù)，所謂的‘第三方數(shù)據(jù)’可能并非是真的第三方，這本也無(wú)可厚非。但淑女屋此次引用數(shù)據(jù)太缺乏常識(shí)?！庇嘘P(guān)投行人士認(rèn)為，“不過(guò)這應(yīng)該只是一方面的原因”。
　　更不幸的是，這樣的詬病在媒體的持續(xù)關(guān)注下會(huì)被無(wú)限放大。尤其是當(dāng)對(duì)方是一家“準(zhǔn)上市”公司之時(shí)。于是，關(guān)于淑女屋更多的缺陷遭到披露：存貨數(shù)量居高不下，家族持股集中……
　　招股書顯示，公司2008年至2010年的存貨余額分別為2.05億元、2.04億元和2.7億元，2011年上半年則為2.3億元，占總資產(chǎn)比分別為50.42％、40.38％、46.78％、40.92％。此外淑女屋公司前四大股東發(fā)行前持股占股權(quán)比例超過(guò)90％，且四人為親屬關(guān)系。其中發(fā)行前實(shí)際控制人匡子夫婦持有發(fā)行人59.73％的股份。而此前，證監(jiān)會(huì)早已發(fā)出信號(hào)：對(duì)于家族企業(yè)，將特別關(guān)注其構(gòu)成情況及監(jiān)事的獨(dú)立問(wèn)題。
　　診斷書
　　漢鼎咨詢的報(bào)告這樣分析淑女屋存在的問(wèn)題：據(jù)招般說(shuō)明書披露，公司品牌知名度較高，高于國(guó)際一線品牌如LV等，與實(shí)際情況不符，且數(shù)據(jù)來(lái)源存疑。
　　從招股說(shuō)明書中報(bào)告期平均單店銷售收入看，新開店鋪第一年與其他店鋪相比有較大的差距，第二年才達(dá)到其他店鋪的70％-90％。因此，新開店鋪在1～2年內(nèi)是否能達(dá)到預(yù)期銷售水平并消化新增產(chǎn)能，以及自主擴(kuò)展的180家店鋪是否可以如期建成存在不確定性。公司本次募投項(xiàng)目的市場(chǎng)前景和盈利能力存在不確定性，上述情形與《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》(證監(jiān)會(huì)令第32號(hào))第四十一條的規(guī)定不符。
　　病例6
　　勝景山河：明火執(zhí)仗的寓言
　　這邊剛開完上市慶功宴，回頭就發(fā)現(xiàn)這市上不了了。湖南勝景山河生物科技股份有限公司董事長(zhǎng)姚勝的心情，恐怕不像他當(dāng)初說(shuō)那句“感謝媒體關(guān)注”時(shí)那么淡定。由于媒體的調(diào)查報(bào)道揭露出大量問(wèn)題，原定于2010年12月17日在深交所掛牌的勝景山河被宣布暫緩上市——從問(wèn)題揭露到暫停上市，一天之內(nèi)，勝景山河從云端跌落到谷底。
　　一步之遙，咫尺天涯。把勝景山河從勝利在望推向懸崖邊緣的，是2010年12月16日一篇題為《勝景山河IPO涉嫌“釀造”彌天大謊》的調(diào)查報(bào)道。
　　在此之前，勝景山河不是沒(méi)有遭到過(guò)質(zhì)疑，但這篇報(bào)道力度之大，“威力”之猛，絕對(duì)是前所未見(jiàn)的。長(zhǎng)達(dá)一萬(wàn)多字的報(bào)道，調(diào)查范圍橫跨江浙、湖南、四川，幾乎將勝景山河招股說(shuō)明書上提到的主要市場(chǎng)“地毯式掃蕩”了一遍。調(diào)查的結(jié)果是，勝景山河在市場(chǎng)上的實(shí)際表現(xiàn)與其招股說(shuō)明書上所描述的大相徑庭——
　　招股書上，這個(gè)名不見(jiàn)經(jīng)傳的黃酒生產(chǎn)企業(yè)出廠價(jià)格高出行業(yè)龍頭古越龍山、會(huì)稽山等1.7-3.6倍?，F(xiàn)實(shí)中，其高中低端產(chǎn)品售價(jià)卻均不及行業(yè)龍頭；
　　招股書上，勝景山河在華中、華東擁有可觀銷量，在非傳統(tǒng)黃酒消費(fèi)市場(chǎng)發(fā)展迅猛?，F(xiàn)實(shí)中，記者遍訪上述地區(qū)渠道終端，連知道勝景山河的人都少之又少；
　　招股書上，勝景山河人均產(chǎn)能比古越龍山高出358％?，F(xiàn)實(shí)中，卻是工廠冷冷清清，附近居民都說(shuō)其“華而不實(shí)”，甚至“從外面拉酒加工”……原本的黃酒骨干企業(yè)，新型、高科技生物釀酒公司形象，一番調(diào)查下來(lái)，卻是一個(gè)活脫脫的彌天大謊!
　　這的確是分秒必爭(zhēng)的戰(zhàn)斗。12月16日姚勝回應(yīng)媒體質(zhì)疑的末尾還清楚地寫著：公司目前沒(méi)有接到監(jiān)管部門的任何通知，17日勝景山河會(huì)照常上市。12月17日凌晨1點(diǎn)左右，有消息稱勝景山河上市將被暫緩；8個(gè)小時(shí)后，上午9點(diǎn)，深交所網(wǎng)站正式發(fā)布公告：原定于當(dāng)日9：30掛牌的勝景山河暫緩上市。直到2011年4月，這家企業(yè)再次被否，眾人才長(zhǎng)舒一口氣。
　　2011年11月，證監(jiān)會(huì)發(fā)行部相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，由于沒(méi)有勤勉履責(zé)，勝景山河IPO的保薦人平安證券，以及終審會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所被出具警示函。平安證券的兩位保薦代表人被撤銷保代資格。
　　公開資料顯示，這也是保代制度建立以來(lái)，保薦代表人首次因在IPO過(guò)程中未勤勉履責(zé)而被撤銷資格。律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、保薦人等負(fù)責(zé)勝景山河IPO的一干中介機(jī)構(gòu)“集體”被監(jiān)管部門處罰，在A股歷史上也屬首次。
　　診斷書
　　為勝景山河“抬轎”的還不僅僅是保薦人。勝景山河上市前，中信、申萬(wàn)、廣發(fā)、安信等13家知名券商出具新股發(fā)行報(bào)告，集體看好公司投資價(jià)值。僅有國(guó)金證券提示該公司酒店渠道占比過(guò)大、基地型市場(chǎng)過(guò)分薄弱、產(chǎn)品檔次偏低、主產(chǎn)品不清晰等問(wèn)題。
　　在近年來(lái)中國(guó)企業(yè)IPO的案例中，“勝景山河”這個(gè)名字無(wú)疑會(huì)留下最濃墨重彩的一筆。值得反思的是，就是一家如此可疑的公司，發(fā)審委專家們、保薦機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所等專業(yè)機(jī)構(gòu)均未提出質(zhì)疑，上市過(guò)程一路綠燈。如果勝景山河能大搖大擺地上市，中國(guó)股市無(wú)異于進(jìn)入了明火執(zhí)仗時(shí)代。幸好，在最后一刻，公司上市被緊急叫停。
　　這說(shuō)明A股的“安全體系”已經(jīng)形同虛設(shè)。保薦人受利益驅(qū)動(dòng)，竭盡包裝美化之能事，監(jiān)管部門只看資料是否合規(guī)、齊備，然后以自己的主觀判斷決定是否批準(zhǔn)上市。如果所有的上市都是“被安排”，所有的投資都是“被選擇”，誰(shuí)又能保證不會(huì)出現(xiàn)下一個(gè)勝景山河呢?
　　第三部分
　　別讓企業(yè)倒在“最后一公里”——警惕IPO道路上的危機(jī)
　　對(duì)于大多數(shù)企業(yè)而言，IPO是一個(gè)艱難而漫長(zhǎng)的過(guò)程。企業(yè)在向證監(jiān)會(huì)提交材料前需要經(jīng)過(guò)三年的輔導(dǎo)期，還要向機(jī)構(gòu)支付前期費(fèi)用及企業(yè)為上市進(jìn)行各種調(diào)整所支付的巨大無(wú)形成本。在臨門一腳的時(shí)候退出申請(qǐng)，通常是有難以彌補(bǔ)的漏洞才被動(dòng)選擇放棄的。
　　僅從流程來(lái)看，就有聘任中介服務(wù)機(jī)構(gòu)、盡職調(diào)查、企業(yè)改制、輔導(dǎo)備案和公告、股票首發(fā)分受理、見(jiàn)面會(huì)、問(wèn)核、反饋會(huì)、預(yù)先披露、初審會(huì)、發(fā)審會(huì)、封卷、會(huì)后事項(xiàng)、核準(zhǔn)發(fā)行等數(shù)十個(gè)環(huán)節(jié)。在發(fā)審委階段，每年過(guò)會(huì)企業(yè)為200家～300家，上會(huì)通過(guò)率約達(dá)70％～80％，而進(jìn)入初審中的企業(yè)達(dá)到700家，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)受理的企業(yè)早已超過(guò)1000家，按照目前的IPO速度，一半以上的企業(yè)走不完上市之路。
　　而根據(jù)漢鼎咨詢的分析報(bào)告，2012年上半年，企業(yè)主要被否原因集中在：關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)；未來(lái)盈利能力被質(zhì)疑；企業(yè)無(wú)法解釋募投項(xiàng)目所規(guī)劃產(chǎn)能未來(lái)消化能力；申報(bào)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性及其他信息披露質(zhì)量；企業(yè)違反社保、稅收法規(guī)等方面。而事實(shí)上，任何一點(diǎn)小小的瑕疵，都可能成為企業(yè)折戟沉沙的命門。
　　背后的眼睛
　　在IPO過(guò)程中，以創(chuàng)業(yè)板為例，企業(yè)的平均審核周期為80天左右。但企業(yè)感覺(jué)“排隊(duì)”時(shí)間很長(zhǎng)，主要和申報(bào)材料停留的時(shí)間有關(guān)。而停留的時(shí)間主要與企業(yè)修改材料、反饋意見(jiàn)延期回復(fù)、回復(fù)質(zhì)量不高、舉報(bào)信核查等多種因素有關(guān)。
　　其中，“舉報(bào)信”和“媒體曝光”這樣的質(zhì)疑性信息，往往又成為企業(yè)的攔路虎。例如，創(chuàng)業(yè)板開閘以來(lái)，證監(jiān)會(huì)創(chuàng)業(yè)板部共收到200多封舉報(bào)信，涉及100多家企業(yè)，這意味著超過(guò)1／4的上會(huì)公司曾經(jīng)被舉報(bào)過(guò)。對(duì)于舉報(bào)和質(zhì)疑，監(jiān)管部門會(huì)高度重視，要求券商予以認(rèn)真核查，核查的時(shí)間有時(shí)也會(huì)比較長(zhǎng)。
　　上市去，你準(zhǔn)備好應(yīng)對(duì)危機(jī)了嗎?
　　最新的案例是海天醬油。2012年5月24日，一則“購(gòu)760噸工業(yè)鹽水，制上萬(wàn)箱醬油”的消息讓處于IPO沖刺階段的佛山海天調(diào)味品公司命懸一線。當(dāng)日下午，海天在官方微博上發(fā)布緊急公告，稱該事件與海天沒(méi)有任何聯(lián)系，海天也從未委托涉案公司生產(chǎn)任何產(chǎn)品，并強(qiáng)調(diào)海天原材料全部經(jīng)過(guò)嚴(yán)格篩選，使用的鹽全部為食用精鹽。好在佛山高明區(qū)政府也緊急召開新聞發(fā)布會(huì)為海天“辟謠”，公開出面稱出現(xiàn)問(wèn)題的威極調(diào)味食品公司與海天公司沒(méi)有任何關(guān)系。
　　近年來(lái)，在進(jìn)入上市程序的企業(yè)身上發(fā)生的一系列危機(jī)已經(jīng)不斷證明，一家原本不太惹人關(guān)注的公司可能因?yàn)樯鲜卸查g卷入危機(jī)事件。
　　按照《蒙牛內(nèi)幕》一書中蒙牛公司的說(shuō)法，在2003年10月到2004年上半年蒙牛上市前夕，公司接連遭到誣陷。其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的液態(tài)奶部門相關(guān)負(fù)責(zé)人，向北京未晚公司支付490多萬(wàn)元，令其散布對(duì)蒙牛不利的謠言。公安機(jī)關(guān)查實(shí)，在其所實(shí)施的5次行動(dòng)中，全國(guó)11個(gè)省會(huì)城市的平面媒體及網(wǎng)絡(luò)發(fā)表了上百篇詆毀蒙牛乳業(yè)的文章。
　　“對(duì)賭”的罪與罰
　　2012年4月初，隆鑫動(dòng)力、陜西秦寶、華燦光電等擬上市企業(yè)被曝在申請(qǐng)IPO之前簽訂過(guò)“對(duì)賭協(xié)議”。“對(duì)賭”風(fēng)險(xiǎn)再次被置于風(fēng)口浪尖。
　　國(guó)內(nèi)企業(yè)IPO過(guò)程中隱含對(duì)賭協(xié)議，已不算新聞。如此前轟動(dòng)一時(shí)的太子奶事件——在資本和盲目發(fā)展的雙重誘惑之下，太子奶吞下了“對(duì)賭”的苦果。涉及過(guò)對(duì)賭的名單還有蒙牛、碧桂園、中信泰富、華潤(rùn)集團(tuán)……這些協(xié)議表面上看來(lái)使企業(yè)獲得了發(fā)展所必須的資金，但其背后隱含的不確定性，也往往給企業(yè)未來(lái)的發(fā)展埋下危險(xiǎn)的伏筆。
　　3月8日，證監(jiān)會(huì)披露了隆鑫動(dòng)力的招股說(shuō)明書，公司一口氣引入了12家機(jī)構(gòu)投資者，受讓了其40％的股權(quán)。為保證自身利益，這些機(jī)構(gòu)在入股隆鑫動(dòng)力時(shí)，大都與之簽訂了條件苛刻的對(duì)賭協(xié)議。
　　但有業(yè)內(nèi)人士表示，好在隆鑫動(dòng)力已獲批IPO，對(duì)賭風(fēng)險(xiǎn)已大大降低。但類似隆鑫動(dòng)力如此運(yùn)用對(duì)賭機(jī)制，即便獲批IPO，也極易引發(fā)各類股權(quán)糾紛及關(guān)聯(lián)交易。
　　“對(duì)賭”其實(shí)屬于正常的商業(yè)行為，也可能會(huì)給企業(yè)帶來(lái)激勵(lì)效應(yīng)，但往往有些企業(yè)引資心切、過(guò)分樂(lè)觀，不切實(shí)際地去“豪賭”。目前，國(guó)內(nèi)監(jiān)管政策也對(duì)于對(duì)賠協(xié)議持反對(duì)態(tài)度。證監(jiān)會(huì)要求，IPO企業(yè)若存在對(duì)賭協(xié)議，必須在上市之前清理干凈。
　　面對(duì)資本的誘惑，企業(yè)是否接受對(duì)賭，要根據(jù)自身實(shí)際慎重決定。逐利是資本的天性，一旦將來(lái)企業(yè)發(fā)展未達(dá)預(yù)期，這些風(fēng)投將毫不客氣地履行對(duì)賭協(xié)議，企業(yè)的擁有者很可能從此失去控制權(quán)，甚至使企業(yè)面臨關(guān)門的風(fēng)險(xiǎn)。
　　IPO可能是“魔鬼交易”
　　眾所周知，上市也可能是在“與魔鬼交易”。這會(huì)迫使CEO以犧牲長(zhǎng)期增長(zhǎng)為代價(jià)，專注短期股價(jià)波動(dòng)。公司的控制權(quán)也會(huì)從創(chuàng)始人，轉(zhuǎn)移到成千上萬(wàn)素未謀面的股東手中。
　　風(fēng)險(xiǎn)投資家和天使投資人或許總是將改變世界掛在嘴邊，但他們的商業(yè)模式卻很老套：低買高賣。當(dāng)他們認(rèn)為企業(yè)的估值會(huì)提升時(shí)，便會(huì)投資，之后通過(guò)出售股票獲取高額利潤(rùn)。從入股到退出，風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)一家企業(yè)的投資周期通常為5年，最多不超過(guò)10年。他們希望從中獲得數(shù)倍甚至數(shù)十倍的回報(bào)。在此之后，公司會(huì)立刻倒閉還是基業(yè)長(zhǎng)青便與他們無(wú)關(guān)。
　　換句話說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資模式的基礎(chǔ)是為投資者創(chuàng)造財(cái)富，而非打造成功的企業(yè)。
　　再來(lái)看看Zappos。CEO謝家華希望保持對(duì)公司的控制，但以紅杉資本的麥克·莫里茨為首的投資者卻另有想法。2009年，由于擔(dān)心Zappos的現(xiàn)金流，他們開始對(duì)謝家華施壓?！叭绻麡I(yè)績(jī)不改善，董事會(huì)就會(huì)炒了我，然后任命一位一心看重利潤(rùn)的新CEO。”結(jié)果，謝家華決定將Zappos賣給亞馬遜。他認(rèn)為，與被投資者掌控的董事會(huì)相比，亞馬遜是一個(gè)更好的管家。謝家華或許阻止了董事會(huì)的“陰謀”，但卻犧牲了公司的獨(dú)立性。
　　一旦一家企業(yè)上市，持續(xù)增長(zhǎng)的壓力更是只會(huì)有增無(wú)減?！皞鹘y(tǒng)的上市公司都與魔鬼做了交易：你給我資金，我承諾永遠(yuǎn)增長(zhǎng)。”硅谷IPO咨詢師賴斯·拜耳說(shuō)，“當(dāng)公司試圖完成一項(xiàng)壯舉，讓每個(gè)季度的業(yè)績(jī)都達(dá)到預(yù)期時(shí)，問(wèn)題便會(huì)出現(xiàn)?！?br/>　　排除IPO地雷
　　蘇寧電器剛上市時(shí)，張近東曾坦言：“對(duì)資本市場(chǎng)的運(yùn)作及結(jié)果，我不太懂?！敝煨露Y則說(shuō)過(guò)，自己對(duì)于資本運(yùn)作還是個(gè)小學(xué)生。這兩位企業(yè)家絕不是謙虛，而是大實(shí)話。在資本運(yùn)作面前，許多從未經(jīng)歷上市的企業(yè)的確還是小學(xué)生，規(guī)范的公司治理、完善的運(yùn)行機(jī)制、合法合規(guī)的財(cái)務(wù)報(bào)表……
　　對(duì)于許多準(zhǔn)備沖刺上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)，IPO的游戲規(guī)則不啻為一個(gè)漫長(zhǎng)而痛苦的嬗變過(guò)程。然而在此過(guò)程中，千萬(wàn)不能有僥幸心理，須按法律逐條規(guī)范行為，逐一排查IPO地雷。
　　企業(yè)發(fā)行上市是一個(gè)系統(tǒng)工程。企業(yè)能否順利通過(guò)發(fā)行審核，取決于多種因素，如企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式、商業(yè)模式和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力。公司的治理結(jié)構(gòu)，未來(lái)發(fā)展前景以及企業(yè)應(yīng)對(duì)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化的能力等，都是監(jiān)管部門和投資者關(guān)注的重點(diǎn)。
　　在遭遇上市“地雷”之前，企業(yè)首先要做的，就是回答企業(yè)上市動(dòng)機(jī)這個(gè)最基本的問(wèn)題：企業(yè)為什么要上市?怎樣才能上市?在哪里上市?怎么上市?什么時(shí)候上市?上什么板?融資多少合適?等等。這些問(wèn)題看似簡(jiǎn)單，其實(shí)并不是所有的企業(yè)都能回答。有很多情況是投行、券商看好一個(gè)企業(yè)，覺(jué)得要把企業(yè)推向資本市場(chǎng)，但是企業(yè)家本人對(duì)上市的動(dòng)機(jī)并不清楚。
　　因此，針對(duì)是否上市的問(wèn)題，企業(yè)需要一個(gè)專門的班子和團(tuán)隊(duì)進(jìn)行上市的可行性分析。比如同行上市是什么原因，我這個(gè)企業(yè)要不要上市?企業(yè)上市有什么好處，是為了融資、擴(kuò)大知名度還是提高市場(chǎng)占有率?上市的基本條件企業(yè)還有哪些未滿足的地方?企業(yè)要怎么解決?企業(yè)要注意的是，這個(gè)工作最好自己完成，或者為了更加規(guī)范化而請(qǐng)外腦來(lái)回答。上市是企業(yè)的新里程碑，不是企業(yè)家盲目的一時(shí)率性。
　　每個(gè)企業(yè)都不相同，上市的難點(diǎn)也會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)歷史和企業(yè)上市的目的而不盡相同。不同的市場(chǎng)也有不同的要求。上市過(guò)程就像一場(chǎng)考試，申請(qǐng)上市的企業(yè)需要逐條規(guī)范自己的行為，不給上市留下漏洞。
　　企業(yè)上市的“地雷”，還包括運(yùn)營(yíng)模式、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、資產(chǎn)質(zhì)量和盈利能力、公司治理結(jié)構(gòu)、未來(lái)發(fā)展前景、成長(zhǎng)性、企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力等。這些問(wèn)題難以被量化，因而在發(fā)審委的通過(guò)與否決之間存在很大的回旋空間。
　　針對(duì)企業(yè)IPO過(guò)程中的非量化指標(biāo)，排雷的對(duì)策包括：完善治理股權(quán)結(jié)構(gòu)；明確主業(yè)，培養(yǎng)和形成核心盈利能力；理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系，進(jìn)行股改，完善治理結(jié)構(gòu)，建立現(xiàn)代企業(yè)制度；強(qiáng)化與中介機(jī)構(gòu)合作；及時(shí)披露信息控制關(guān)聯(lián)交易，比較成本收益，選擇最優(yōu)融資渠道等。
　　IPO是非常耗費(fèi)時(shí)間的工程，企業(yè)成立時(shí)間長(zhǎng)短不一，業(yè)績(jī)波動(dòng)不定，未來(lái)盈利預(yù)測(cè)偏頗，企業(yè)需要根據(jù)具體情況，制訂具有可執(zhí)行性的上市時(shí)間表。盡管存在不規(guī)范的情況，但也不能操之過(guò)急，反致引發(fā)新的問(wèn)題。
　　把公司拿出來(lái)“曬一曬”
　　——企業(yè)的資本夢(mèng)想與經(jīng)營(yíng)目的
　　很多人可能已經(jīng)忘了“家世界”這個(gè)名字。這家曾經(jīng)以沃爾瑪作為超越對(duì)象的企業(yè)，在2007月3月被華潤(rùn)集團(tuán)收購(gòu)，改名為華潤(rùn)萬(wàn)家，從此淪為“歷史名詞”。在為了上市豪賭輸?shù)糇约旱钠髽I(yè)后，其原董事長(zhǎng)杜廈坦言：“家世界的發(fā)展沒(méi)有建立在自己切實(shí)可靠的資源基礎(chǔ)上，而是建立在對(duì)未來(lái)上市成功的預(yù)期基礎(chǔ)上。”
　　人們總在說(shuō)，不要為了上市而上市，但中國(guó)企業(yè)為什么仍然喜歡上市?不僅僅是廣大被“欺壓”的股民，甚至連企業(yè)本身也認(rèn)為：上市就是圈錢。圈錢的意思是，只是辛苦一些，幾乎沒(méi)有成本。這正是一個(gè)中國(guó)企業(yè)資本夢(mèng)想中一個(gè)最大的誤區(qū)。
　　企業(yè)家必須要明白，得到每一分錢都是有代價(jià)的：債務(wù)資本有債務(wù)資本的利息，權(quán)益資本有權(quán)益資本的成本，而準(zhǔn)備上市，也是有成本的。在企業(yè)引入資本的背后，是股份和費(fèi)用的增加，如果這些錢不能為企業(yè)帶來(lái)收益，相當(dāng)于企業(yè)家正在坐吃山空，慢慢吞噬自己的財(cái)富。激進(jìn)的融資策略往往成為許多企業(yè)破產(chǎn)的重要原因，正是因?yàn)槠髽I(yè)家賣掉了自己的孩子，卻換來(lái)了一堆沒(méi)有發(fā)揮作用的鈔票。
　　而“賣孩子”也不是一件容易事。企業(yè)IPO融資的過(guò)程，更是一個(gè)全裸出鏡，把自己放在公開的放大鏡中來(lái)審視、考驗(yàn)的過(guò)程。這個(gè)時(shí)候，企業(yè)身上任何一個(gè)弱點(diǎn)，都會(huì)被快速捕捉，進(jìn)而成為致命的傷口。
　　我們做這樣一期專題策劃，并不是建議企業(yè)家們“珍愛(ài)生命，遠(yuǎn)離資本”。但事實(shí)上，能幫助企業(yè)的不僅是資本，更要靠企業(yè)自身強(qiáng)健的軀體。不管上市與否，都需要把企業(yè)拿到陽(yáng)光下來(lái)曬一曬，想想自己究竟要的是什么，看看能否健康地走到目的地。
　　編輯　顧慶芳　guqingfang@sina.c