風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)公司治理影響的研究綜述

【摘要】風(fēng)險(xiǎn)投資是針對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)、高成長(zhǎng)、高收益企業(yè)的一種股權(quán)投資。大量的研究發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)一國(guó)或地區(qū)高新技術(shù)的發(fā)展以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方面起著巨大的促進(jìn)作用。文章就風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)公司治理影響等相關(guān)文獻(xiàn)研究成果，對(duì)學(xué)者們的主要代表觀點(diǎn)進(jìn)行綜述，并在此基礎(chǔ)上提出有待深入研究的問題。

【關(guān)鍵詞】風(fēng)險(xiǎn)投資 研究綜述 公司治理 政策建議

風(fēng)險(xiǎn)投資最早產(chǎn)生于20世紀(jì)30年代的美國(guó)，他的繁榮發(fā)展并為人們所耳熟能詳則始于20世紀(jì)八九十年代互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)起步則較晚，20世紀(jì)80年代中期是其萌芽階段。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)最初是在政府主導(dǎo)下發(fā)展起來(lái)的。隨著2004年深圳中小板的開啟以及接下來(lái)2009年創(chuàng)業(yè)板的推出，為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的快速發(fā)展提供了大好機(jī)遇，風(fēng)投如雨后春筍般迅速成長(zhǎng)。隨著越來(lái)越多的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入到企業(yè)的初創(chuàng)階段，為其發(fā)展壯大、成功上市發(fā)揮著重要作用，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于推動(dòng)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方面的巨大促進(jìn)作用已經(jīng)得到廣泛認(rèn)同。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者們目前主要從風(fēng)險(xiǎn)投資的介入方式和途徑來(lái)研究風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)公司治理的影響。階段性資本注入、可轉(zhuǎn)換證券、企業(yè)聯(lián)合投資這三種方式是風(fēng)險(xiǎn)投資最常用的介入方式。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資介入公司治理的途徑，學(xué)者們一般認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)持有企業(yè)股權(quán)從而對(duì)企業(yè)董事會(huì)和管理層進(jìn)行監(jiān)督甚至加入到其公司董事會(huì)和管理層中來(lái)發(fā)揮其對(duì)公司治理的作用。本篇文章主要就風(fēng)險(xiǎn)投資能否提升公司業(yè)績(jī)、能否幫助公司建立更有效的董事會(huì)結(jié)構(gòu)、對(duì)公司投融資行為的影響等這些角度來(lái)分析其對(duì)公司治理的影響。

一、風(fēng)險(xiǎn)投資與公司業(yè)績(jī)

對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的介入對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，國(guó)內(nèi)外學(xué)者一般認(rèn)為其對(duì)公司業(yè)績(jī)具有促進(jìn)作用，但我國(guó)也有學(xué)者實(shí)證分析結(jié)果表明，風(fēng)投介入與非風(fēng)投介入企業(yè)公司業(yè)績(jī)并無(wú)顯著差別。

（一）國(guó)外研究結(jié)果

Nahata 2008年的實(shí)證分析表明，風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)被投資公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)有促進(jìn)作用，并且被有聲譽(yù)的風(fēng)投所投資的公司有著更高的產(chǎn)能、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，固定資產(chǎn)投資力度也更大，但并不一定有更大的公司規(guī)模。他從風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的角度分析，發(fā)現(xiàn)高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資有著更高的IPO比率從而成功撤離，聲譽(yù)高的風(fēng)險(xiǎn)投資同時(shí)也能夠加速被投資公司的IPO進(jìn)程。這比較符合聲譽(yù)效應(yīng)理論。聲譽(yù)越高的風(fēng)險(xiǎn)投資往往會(huì)更加注重其投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

（二）國(guó)內(nèi)研究結(jié)果

陳見麗以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板134家上市公司為研究樣本，結(jié)果表明，有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)顯著高于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資背景公司，但隨著風(fēng)險(xiǎn)投資參與度的增大，創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并未出現(xiàn)明顯提升，相反，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資持股比例超過(guò)30%后，創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)狀況明顯變差，這表明我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營(yíng)與發(fā)展尚未成熟，創(chuàng)業(yè)企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的引入應(yīng)當(dāng)適度。趙炎、盧穎選取深圳證券交易所中小企業(yè)板的89家上市公司為研究樣本，分析了風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響。研究結(jié)果卻顯示，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與非風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上并無(wú)顯著差別。作者指出這樣的結(jié)果有可能受到樣本選取的影響，但風(fēng)險(xiǎn)投資的退出、風(fēng)險(xiǎn)投資家實(shí)際參與管理的時(shí)間少也是其中原因。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資與公司董事會(huì)結(jié)構(gòu)

主流觀點(diǎn)認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)投資的介入會(huì)影響到公司董事會(huì)結(jié)構(gòu)，提高公司獨(dú)立董事的比率，增強(qiáng)公司董事會(huì)的獨(dú)立性。

Baker and Gompers以1116家上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)在上市時(shí)，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的公司，董事會(huì)結(jié)構(gòu)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的公司明顯不同，在風(fēng)投進(jìn)入的公司董事會(huì)中，內(nèi)部董事有較少的席位，而獨(dú)立董事占較多的董事席位。而且，風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)越高，獨(dú)立董事占比越多。

三、風(fēng)險(xiǎn)投資與公司投融資行為

吳超鵬等人的研究表明，風(fēng)險(xiǎn)投資的加入不僅可以抑制公司對(duì)自由現(xiàn)金流的過(guò)度投資，而且可以增加公司的短期有息債務(wù)融資和外部權(quán)益融資，并在一定程度上緩解因現(xiàn)金流短缺所導(dǎo)致的投資不足問題。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)不同特征的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)均可起到抑制自由現(xiàn)金流過(guò)度投資的作用，但只有高持股比例、高聲譽(yù)、聯(lián)合投資或非國(guó)有背景的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)才能夠顯著地改善外部融資環(huán)境，緩解現(xiàn)金短缺公司的投資不足問題。風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)公司投融資行為的影響機(jī)制是企業(yè)上市后仍然可以利用風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的監(jiān)督職能、聲譽(yù)資源和融資關(guān)系網(wǎng)絡(luò)來(lái)解決代理問題和信息不對(duì)稱問題，從而促進(jìn)企業(yè)投融資行為的規(guī)范化和理性化。

四、結(jié)語(yǔ)

學(xué)術(shù)界對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)公司治理影響的研究已經(jīng)取得了很多成果，但是仍有如下問題有待深入研究：

（一）國(guó)內(nèi)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的研究主要集中在企業(yè)上市前，而對(duì)企業(yè)上市后風(fēng)險(xiǎn)投資的影響作用涉及不多。很多學(xué)者只是假設(shè)風(fēng)投在企業(yè)成功IPO后便迅速撤離，但實(shí)際情況往往是風(fēng)投由于股份鎖定、繼續(xù)持有可以持續(xù)獲利等原因而并不撤退，繼續(xù)對(duì)企業(yè)的公司治理產(chǎn)生影響。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)企業(yè)上市后的影響研究依然具有重要現(xiàn)實(shí)意義。

（二）國(guó)內(nèi)有些學(xué)者的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，我國(guó)風(fēng)投介入對(duì)公司治理的效果并不明顯，風(fēng)投的介入除了提升市場(chǎng)價(jià)值，對(duì)治理水平和企業(yè)績(jī)效的影響都不顯著，這說(shuō)明我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)還需要更好的完善。

參考文獻(xiàn)

[1] 吳超鵬.風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)上市公司投融資行為影響的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2012（1）.

[2] 陳見麗.風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的影響[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2012（3）.

[3] Nahata，Rajarishi.Venture Capital Reputation and Investment Performance.Journal of Financial Economics，2008，90(2):127—151．

作者簡(jiǎn)介：付玉慧（1988-），女，山東菏澤人，江西財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院研究生，研究方向：資本市場(chǎng)與風(fēng)險(xiǎn)管理。

（責(zé)任編輯：劉影）