趙媛媛

摘 要：自2010年3月推出融資融券試點(diǎn)業(yè)務(wù)以來(lái)，中國(guó)融資融券業(yè)務(wù)存在總體規(guī)模小，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題。厘清轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的影響，對(duì)于規(guī)范市場(chǎng)行為、促進(jìn)融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展具有重要意義。本文在簡(jiǎn)單介紹轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的含義及其在中國(guó)推出的進(jìn)程基礎(chǔ)上，分別從資金來(lái)源和資金應(yīng)用角度分析了轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)對(duì)證券市場(chǎng)的不同層面及其參與者的影響。

關(guān)鍵詞：轉(zhuǎn)融通 資金來(lái)源 資金應(yīng)用

一、 轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的資金來(lái)源與資金應(yīng)用

（一）轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的推出進(jìn)程

轉(zhuǎn)融通是指證券金融公司借入證券、籌得資金后，再轉(zhuǎn)借給證券公司，為證券公司開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)提供資金和證券來(lái)源，包括轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)和轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)。2011年10月26日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》， 提出設(shè)立證券金融公司，規(guī)定其業(yè)務(wù)規(guī)則，并賦予其監(jiān)督管理融資融券市場(chǎng)的職能。2011年10月28日，成立中國(guó)證券金融股份有限公司，注冊(cè)資本金75億元。2012年10月，公司完成第一次增資擴(kuò)股，注冊(cè)資本金增加至120億元，這標(biāo)志著轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)有了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展，融資融券模式選擇的核心得以建立。2012年8月27日，中證金公司發(fā)布《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)規(guī)則》、《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)保證金管理實(shí)施細(xì)則》和《融資融券業(yè)務(wù)統(tǒng)計(jì)與監(jiān)控規(guī)則》，標(biāo)志著轉(zhuǎn)融通試點(diǎn)實(shí)質(zhì)啟動(dòng)。2012年8月30日，中證金公司正式開(kāi)辦轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)，11家證券公司進(jìn)行了22筆轉(zhuǎn)融資融入申報(bào)，共計(jì)成交55億元。至目前為止，融資融券交易金額為3934.33億元。

（二）中國(guó)證券金融公司的資金來(lái)源與資金應(yīng)用

《轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)監(jiān)督管理試行辦法》規(guī)定，其資金來(lái)源為自有資金，通過(guò)證券交易所業(yè)務(wù)平臺(tái)融入的資金，通過(guò)證券金融公司業(yè)務(wù)平臺(tái)融入的資金，發(fā)行公司債券，借入次級(jí)債。其資金應(yīng)用為正常的融資業(yè)務(wù)，銀行存款，購(gòu)買國(guó)債、證券投資基金份額等經(jīng)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的高流動(dòng)性金融產(chǎn)品，購(gòu)置自用不動(dòng)產(chǎn)。

證金公司擁有自有資本金120億元。為滿足轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)的資金需求，其于2012年11月26日在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行90天期的短期融資券30億。并且計(jì)劃發(fā)行公司債券1000億，首期200億。證券金融公司目前沒(méi)有任何負(fù)債，具備發(fā)行次級(jí)債的條件。且其正積極申請(qǐng)銀行同業(yè)拆借市場(chǎng)、銀行間債券市場(chǎng)的相關(guān)資格。

二、從資金來(lái)源看轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的影響

（一）資本市場(chǎng)籌資

1.對(duì)投資者的影響

證金公司評(píng)級(jí)資信高，有政府背景，其發(fā)行的債券和股票具有信用風(fēng)險(xiǎn)低、收益低但收益穩(wěn)定的特征。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡、期望穩(wěn)定收入的投資者，購(gòu)買證金公司的股票和債券是優(yōu)先選擇。

2.對(duì)資本市場(chǎng)的影響

一般而論，證金公司發(fā)行債券和股票，將會(huì)使資本市場(chǎng)證券的供給增加，資本市場(chǎng)擴(kuò)容會(huì)導(dǎo)致價(jià)格指數(shù)下跌。但在中國(guó)居民高儲(chǔ)蓄率背景下，證金公司所發(fā)行的信用風(fēng)險(xiǎn)較低收益較高的債券和股票，可以成為居民銀行儲(chǔ)蓄的替代品。優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以激發(fā)資本市場(chǎng)的有效需求，所以轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)不一定會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)整體平均價(jià)格水平形成負(fù)沖擊，相反，由于其特性所吸納的新增入場(chǎng)資金，可能會(huì)穩(wěn)定市場(chǎng)甚至推動(dòng)價(jià)格指數(shù)上升。

（二）貨幣市場(chǎng)籌資

1.對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的影響

對(duì)于貨幣市場(chǎng)的資金供給方，金融機(jī)構(gòu)投資者如商業(yè)銀行、基金公司、保險(xiǎn)公司等來(lái)說(shuō)，由于借款人證金公司的信譽(yù)級(jí)別高，其轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)具有市場(chǎng)壟斷性質(zhì)，該項(xiàng)借款是較安全的。為金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造穩(wěn)定收入流的同時(shí)，合理規(guī)避了資金的應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)，符合金融機(jī)構(gòu)的合理、分散化資金配置要求。

2.對(duì)貨幣市場(chǎng)的影響

中國(guó)的現(xiàn)狀是貨幣市場(chǎng)資金盈余，資本市場(chǎng)資金短缺。證金公司從貨幣市場(chǎng)籌資而將資金應(yīng)用于資本市場(chǎng)，打破了貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)隔絕的局面，使資金能夠在貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)上合理調(diào)節(jié)盈余，有利于我國(guó)金融市場(chǎng)自由化、一體化的發(fā)展。同時(shí)，證金公司作為控制資金進(jìn)入資本市場(chǎng)的源頭，其授信規(guī)模能夠較大程度影響到資本市場(chǎng)資金的規(guī)模，便于防范、控制以及化解金融風(fēng)險(xiǎn)。

三、從資金應(yīng)用看轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的影響

（一）對(duì)投資者的影響

1.新的盈利方式

在轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)推出以前，投資者只能做多。轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)為投資者提供了新的盈利方式，預(yù)計(jì)市場(chǎng)下跌時(shí)做空，同樣可以盈利。

2.風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖

投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好，合理配置投資組合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。多元化的投資策略，做空做多方式的應(yīng)用提供了新的風(fēng)險(xiǎn)防范方式。

（二）對(duì)金融機(jī)構(gòu)的影響

1.對(duì)證券公司的影響

轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)為證券公司提供了新的盈利模式。首先，擴(kuò)大了的交易量和換手率勢(shì)必會(huì)增加證券公司的傭金收入。其次，證券公司轉(zhuǎn)融資支付給證金公司的利息小于其收取客戶的利息，該利息差利潤(rùn)占經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入的比重有逐漸放大的趨勢(shì)，成為證券公司未來(lái)收入的重要來(lái)源。再次，新業(yè)務(wù)的開(kāi)展有利于證券公司客戶的維護(hù)和挖掘工作，這會(huì)促使證券公司進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，提供給客戶更全面更綜合性的服務(wù)。

2.對(duì)商業(yè)銀行的影響

《辦法》規(guī)定轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)須在商業(yè)銀行開(kāi)通專用賬戶，這為商業(yè)銀行提供了短期資金。但證券第三方存管保證金是否從商業(yè)銀行轉(zhuǎn)出，是否由證金公司直接掌控，會(huì)對(duì)商業(yè)銀行的資金存量造成一定影響。

（三）對(duì)資本市場(chǎng)的影響

1.有利影響

（1）價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。在做多和做空兩種勢(shì)力的對(duì)比下，市場(chǎng)能夠?qū)⒏嘈畔⑷谌雰r(jià)格。被市場(chǎng)低估的證券會(huì)被大量做多，而被高估的證券會(huì)被大量做空，這使得市場(chǎng)定價(jià)將回歸到合理區(qū)間，市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能將得到完善。

（2）提供市場(chǎng)流動(dòng)性。證金公司為資本市場(chǎng)注入資金，資金供給的增加會(huì)產(chǎn)生對(duì)證券的需求，提高市場(chǎng)的交易金額。同時(shí)，轉(zhuǎn)融資模式下的一買一賣，也必然加大市場(chǎng)交易的換手率，這將提高資本市場(chǎng)的活躍度，為市場(chǎng)提供流動(dòng)性。

（3）對(duì)證券市場(chǎng)的宏觀調(diào)控

證金公司能在源頭上控制資金的規(guī)模，便于對(duì)證券市場(chǎng)的宏觀調(diào)控。市場(chǎng)過(guò)熱泡沫嚴(yán)重時(shí)，證金公司可以收縮轉(zhuǎn)融資的放款額，減少資金供給，以緩解過(guò)熱經(jīng)濟(jì)。證金公司可以按照資本市場(chǎng)對(duì)資金的需求強(qiáng)度調(diào)節(jié)資金供給，也可以按照國(guó)家政策和指示對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)控，引導(dǎo)市場(chǎng)健康發(fā)展。

2.不利影響

（1）降低市場(chǎng)效率。證金公司作為轉(zhuǎn)融資資金供給方的壟斷者，壟斷勢(shì)必會(huì)造成價(jià)格即融資融券整體成本的上升。再加上證券公司申請(qǐng)轉(zhuǎn)融資業(yè)務(wù)時(shí)，在利率、期限等方面的談判能力有限，是確定性條款的接受者，不能發(fā)揮市場(chǎng)供給需求雙方?jīng)Q定價(jià)格的功能。

（2）增加監(jiān)管成本。證金公司既是融資融券市場(chǎng)的參與者又是該市場(chǎng)的監(jiān)管者，參與者和監(jiān)管者雙重身份合一，這使得其有為了自身利益而放松監(jiān)管的動(dòng)機(jī)。

（3）信息滯后性?？蛻舻男枨笫侵苯臃从车礁骷易C券公司。證券公司向證金公司融入資金，是根據(jù)自己對(duì)客戶融資需求的預(yù)期，而預(yù)期可能和實(shí)際情況有很大背離。預(yù)期大于實(shí)際時(shí)，證券公司要為多余的資金支付額外利息。而預(yù)期小于實(shí)際，不能滿足客戶的融資需求，在瞬息萬(wàn)變的金融市場(chǎng)中，客戶盈利機(jī)會(huì)的流失也意味著客戶資源的流失。

總之，轉(zhuǎn)融通模式的推出勢(shì)必會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響，如何進(jìn)行合理的制度設(shè)計(jì)規(guī)避該種模式對(duì)市場(chǎng)造成的不利影響，使其充分發(fā)揮有利影響是值得我們繼續(xù)探索的問(wèn)題。

參考文獻(xiàn)：

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責(zé)任編輯：楊再梅