彭冬冬

摘 要 本文首先基于貨幣分析法的匯率決定模型，利用中美1996-2011年的相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，分析了產(chǎn)出水平、貨幣供給與利率水平對(duì)匯率的影響。本文發(fā)現(xiàn)，本國相對(duì)產(chǎn)出水平的提高與本國利率的提高會(huì)使本幣升值；本國相對(duì)貨幣供給量的增加，會(huì)使本幣貶值。此外本文通過計(jì)算基于貨幣分析法的人民幣的均衡匯率，得出了1996-2011年期間人民幣匯率的失調(diào)程度，發(fā)現(xiàn)08年金融危機(jī)以后人民幣一直處于被高估的狀態(tài)。

關(guān)鍵詞 中美匯率 貨幣分析法 匯率失調(diào)

一、引言

隨著中國在國際經(jīng)濟(jì)事務(wù)中扮演著越來越重要的角色，人民幣匯率問題逐漸成為國際關(guān)注的焦點(diǎn)問題。特別是2008年金融爆發(fā)以來，人們對(duì)人民幣有著強(qiáng)烈的升值預(yù)期，因而人民幣是否被低估也成為社會(huì)各界關(guān)注的熱點(diǎn)話題。本文根據(jù)貨幣分析法，使用1996-2011年中美兩國的相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，實(shí)證考察了人民幣的均衡匯率，進(jìn)而對(duì)人民幣是否被低估進(jìn)行分析研究。

二、基于貨幣分析法的匯率決定模型

貨幣分析法的匯率決定模型是以購買力平價(jià)理論和凱恩斯流動(dòng)性理論為基礎(chǔ)的，我們可得：

E= M/ L（y，i）/ M*/ L*（y*，i*） （1）

上式中M* 、L*、 y*、i*分別表示外國的貨幣供給量、實(shí)際貨幣需求、國外的產(chǎn)出水平和利率水平。因此匯率是本國和外國的貨幣供給，產(chǎn)出水平以及利率水平?jīng)Q定的。從貨幣供給的方面來看，當(dāng)其他條件不變時(shí)，本國貨幣供給上升會(huì)是本幣貶值；外國貨幣供給增加會(huì)使本幣升值。從產(chǎn)出水平的角度來看，當(dāng)其他條件不變時(shí)，本國產(chǎn)出水平上升會(huì)使本幣升值；外國產(chǎn)出水平上升會(huì)使本幣貶值。從利率水平方面來看，當(dāng)其他條件不變時(shí)，本國利率水平的提高，會(huì)使本幣貶值；外國利率水平的提高會(huì)使本幣升值。

三、經(jīng)驗(yàn)研究

（一）計(jì)量模型的建立

根據(jù)（1）式我們建立如下模型：

LnE=%Z+%[1lngdp+%[2lnmm+%[3lnrr+%g

其中，E匯率，gdp代表產(chǎn)出水平，mm代表貨幣供給量，rr代表利率水平，%Z代表常數(shù)項(xiàng)，%g代表隨機(jī)誤差項(xiàng)。

（二）數(shù)據(jù)的來源與說明

匯率。我們采用1995年到2010年的人民幣兌美元的名義匯率水平的對(duì)數(shù)形式作為因變量lne，數(shù)據(jù)來源于2011年中國統(tǒng)計(jì)年鑒。

產(chǎn)出水平。我們采用中美兩國的GDP代表兩國的產(chǎn)出水平，用中國與美國的GDP之比的對(duì)數(shù)形式作為自變量lngdp。其中，中國與美國的GDP數(shù)據(jù)皆來自于國際貨幣基金組織PGI數(shù)據(jù)庫，且二者都用十億本幣為計(jì)量單位。

貨幣供給量。我們分別采用中美兩國的M2代表兩國的貨幣供給量，并且用兩國的M2之比的對(duì)數(shù)形式作為因變量lnmm。其中，中美兩國的M2數(shù)據(jù)來源于世界銀行WDI數(shù)據(jù)庫，二者皆以十億本幣為單位。

利率水平。我們采用中國與美國利率水平之比的對(duì)數(shù)形式作為因變量lnrr。其中，中國的利率水平有中國的一年期存款利率水平代表，而美國的利率水平有美國國債的利率代表，二者的數(shù)據(jù)皆來自于國際貨幣基金組織的PGI數(shù)據(jù)庫。

（三）實(shí)證結(jié)果分析

3、實(shí)證結(jié)果及其分析

LnE=0.023-0.408lngdp+0.228lnmm-0.015lnrr

（3.246）（-4.655） （3.025） （-2.264）

（2）式報(bào)告了產(chǎn)出水平、貨幣供給量和利率水平對(duì)匯率的影響，其中括號(hào)內(nèi)為T統(tǒng)計(jì)量。由該式我們可知，產(chǎn)出水平對(duì)匯率水平產(chǎn)生顯著的負(fù)的影響，符合我們的預(yù)期。貨幣供給量對(duì)匯率水平產(chǎn)生了顯著的正的影響，符合我們的預(yù)期。但是與我們的預(yù)期不一致的是，利率水平對(duì)匯率產(chǎn)生了顯著的負(fù)影響。方程的可決系數(shù)為0.9316，總的來說模型擬合的較好，基本符合我們的預(yù)期。

4、人民幣匯率的失調(diào)程度

我們根據(jù)上文中的模型計(jì)算出基于貨幣分析法的人民幣的均衡匯率，計(jì)算出了1995到2010年期間人民幣匯率的失調(diào)程度，人民幣匯率失調(diào)率的計(jì)算公式為：

其中Rate代表人民幣匯率失調(diào)率，E代表人民幣的名義匯率，代表基于貨幣分析法的人民幣的均衡匯率。當(dāng)人民幣匯率失調(diào)率大于零表明人民幣被低估，當(dāng)人民幣匯率失調(diào)率小于零表明人民幣被高估。由圖1我們可知，人民幣匯率失調(diào)率變化不具有規(guī)律性，從1998年到2002年期間人民幣被高估了，然而2003年到2008年期間人民幣被低估了，2009年到2011年期間人民幣又被高估。

圖1 人民幣的失調(diào)率

（四）結(jié)論

本文基于貨幣分析法的匯率決定模型，利用中美1996-2011中美兩國的相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，得出了1996-2011年期間人民幣匯率的失調(diào)程度。我們發(fā)現(xiàn)，1996年至2011年期間人民幣有時(shí)被高估有時(shí)被低估，人民幣匯率的失調(diào)程度的變化不具有規(guī)律性。而且近年來人民幣匯率一直處于被高估的狀態(tài)，這具有豐富的政策含義。目前，國際社會(huì)上普遍存在著對(duì)人民幣升值的預(yù)期，尤其是08年金融危機(jī)后一些西方國家受一些利益集團(tuán)的影響不斷鼓吹人民幣被高估，人民幣面臨著空前的升值壓力。我國政府必須堅(jiān)定立場，采取正確的措施，不能盲目的聽從其他國家的言論來促使人民幣升值，現(xiàn)在人民幣已經(jīng)被高估，盲目的升值可能會(huì)扭曲市場在配置資源的效率，從而帶來更加惡劣的結(jié)果。

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