張尚斌

美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)新主席歷來(lái)支持通脹政策，因此市場(chǎng)預(yù)計(jì)美國(guó)國(guó)債上限仍將繼續(xù)提高，但美股調(diào)整后的估值已接近歷史三大泡沫時(shí)期。

關(guān)于長(zhǎng)期投資業(yè)績(jī)的衡量，市場(chǎng)分析人士經(jīng)常用到一個(gè)最重要指標(biāo)就是經(jīng)過(guò)周期性價(jià)格調(diào)整的市盈率，或稱為CAPE比。

一般來(lái)說(shuō)，在給上市公司定價(jià)時(shí)，大多數(shù)投資者使用的是其目前股價(jià)與每股盈利之比，即所謂的市盈率。本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，這種衡量方法是在比較今天該公司的股價(jià)和它能夠產(chǎn)生收益（現(xiàn)金）之間的關(guān)系。然而，上市公司的每股盈利受商業(yè)周期的影響非常嚴(yán)重，包括行業(yè)周期和企業(yè)自身的發(fā)展周期。

通常情況下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)每隔10年左右就會(huì)出現(xiàn)一次繁榮和蕭條周期。因此，在一個(gè)周期內(nèi)，公司的市盈率有時(shí)候自然會(huì)較高，而在其他時(shí)間則會(huì)較低，這是純粹基于經(jīng)濟(jì)周期的趨勢(shì)。

通過(guò)測(cè)算股票價(jià)格相對(duì)10多年平均盈利的比值，就可以得到一般意義上的市盈率，再經(jīng)通脹調(diào)整之后便得到CAPE。該指標(biāo)可以更清晰、更客觀地反映公司在各種經(jīng)濟(jì)環(huán)境下產(chǎn)生現(xiàn)金的能力。因此，CAPE是長(zhǎng)期投資者的一個(gè)最重要指標(biāo)。

先鋒基金的研究結(jié)果更能說(shuō)明CAPE是用于測(cè)量股票未來(lái)回報(bào)的唯一最好指標(biāo)。事實(shí)上，CAPE優(yōu)于以下四個(gè)指標(biāo)：1.市盈率；2.政府債務(wù)/GDP比；3.股息收益率；4.美聯(lián)儲(chǔ)模型。

此外，CAPE還跑贏了投資者用來(lái)預(yù)測(cè)市場(chǎng)價(jià)值的許多其他指標(biāo)。

那么，如果根據(jù)CAPE進(jìn)行衡量，當(dāng)前的美股處于何種狀況呢？

從上圖可以看出，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)目前的CAPE超過(guò)24，而過(guò)去10年市場(chǎng)的平均CAPE值為22倍。換句話說(shuō)，如果投資者買(mǎi)了標(biāo)普500指數(shù)，需要大約22年才可以回本，很難說(shuō)現(xiàn)在的股價(jià)很便宜。此外，市場(chǎng)在過(guò)去的一百多年中，高于目前水平的狀況在歷史上只有三次，分別是1929年泡沫、科技股泡沫和房地產(chǎn)泡沫。所有這些都說(shuō)明，目前的美股已經(jīng)接近市場(chǎng)峰值且存在泡沫。然而，這并不是說(shuō)美國(guó)股指不會(huì)漲得更高。但通過(guò)一百多年的數(shù)據(jù)，足可以表明美國(guó)目前高估的市場(chǎng)已經(jīng)接近峰值。

當(dāng)然，從較為樂(lè)觀的方面來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在的美股估值還沒(méi)有接近1929年崩盤(pán)的水平，更遑論1999年的科網(wǎng)泡沫，然而可能在一年之內(nèi)達(dá)到2007年的水平。目前，全球最強(qiáng)大的機(jī)構(gòu)——美聯(lián)儲(chǔ)——正在積極消除泡沫。但只要QE不停止，股市還可能上升，直到超出以前所有的記錄。

美國(guó)目前的狀況類似于1971年尼克松關(guān)閉黃金兌付窗口，而導(dǎo)致年底布雷頓森林協(xié)議解體。所有人都知道，無(wú)休止印鈔最終將破壞貨幣的信用。特別是1971年，當(dāng)時(shí)奧地利學(xué)派已預(yù)測(cè)到金本位會(huì)崩潰，雖然政府試圖將美元與每盎司黃金的兌換比例維持在35：1，但卻不停地印刷美元，最終導(dǎo)致市場(chǎng)不堪重負(fù)。

美聯(lián)儲(chǔ)候任主席珍妮特·耶倫所面對(duì)的是一個(gè)爛攤子，而且她一直主張實(shí)施更積極的通貨膨脹政策，其“透明度”是相當(dāng)知名的。她之前的經(jīng)歷或許意味著，美聯(lián)儲(chǔ)一定會(huì)讓市場(chǎng)知道他們?cè)谧鍪裁础Ｒ虼?，如果沒(méi)有意外，市場(chǎng)將在早期受到耶倫的引導(dǎo)而繼續(xù)走高。但是，這也只是相對(duì)的透明度，如允許對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行審計(jì)、讓市場(chǎng)明白是在幫誰(shuí)擺脫困境、2009年數(shù)萬(wàn)億美元的去向、所有的國(guó)際交易等；然而，其他一些方面或許永遠(yuǎn)都不會(huì)公開(kāi)。相對(duì)伯南克，耶倫溫和得多；所以，以她的膽量或智慧來(lái)繼續(xù)實(shí)施伯南克的債務(wù)購(gòu)買(mǎi)政策，效果將會(huì)比現(xiàn)在好得多，這也是奧巴馬政府為擺脫債務(wù)上限而做出的努力。