劉永澤，高 嵩

(東北財經大學 會計學院/中國內部控制研究中心，遼寧 大連 116025)

一、引 言

回顧以往的文獻可以發(fā)現，盈余管理的度量問題已逐漸成為這一領域學術發(fā)展的重要瓶頸。隨著Roychowdury［1］在真實盈余管理度量方面取得的重大突破，從2008年開始國內學術界也涌現出大量關于真實盈余管理的學術文獻，研究主題涉及股權結構、公司治理、內部控制和企業(yè)績效等多個方面，但是鮮有學者從終極控制人性質的角度分析盈余管理的系統(tǒng)性差異。

在我國，以終極控制人性質為依據對上市公司進行劃分具有特殊意義，這是因為與眾多歐美國家的發(fā)達資本市場相比，我國資本市場的建立和發(fā)展有其自身的特殊性。雖然自2005年開始實施的股權分置改革取得了明顯的效果，但是目前我國資本市場上近半數的上市公司仍由國家最終控制，①本文的研究樣本為4 167家上市公司，其中由國家最終控制的上市公司有1 922家，占比46.12%。②這一鮮明的特殊性構成了極具中國特色的資本市場。然而，這種特殊性并不僅僅體現在終極控制人的性質上，而是以其為起點，深入影響到上市公司的股權結構、公司治理、內部控制，甚至經營績效等方方面面。因此，從終極控制人性質的角度分析上市公司盈余管理的系統(tǒng)性差異顯得尤為重要。而目前學術界對上市公司性質的劃分多以控股股東性質或實際控制人性質為依據，這種劃分標準僅為上市公司性質界定的一個中間層次，以此為依據而產生的結論，其可靠性值得懷疑，只有追溯到終極控制人，才能更好地理解上市公司的所有權和控制權的關系。本文借鑒劉芍佳等［2］以終極產權理論對上市公司進行劃分的方法，以新企業(yè)會計準則實施后的上市公司數據為樣本，深入研究終極控制人性質與盈余管理的關系，試圖為今后盈余管理的相關研究提供可靠的經驗證據。

二、文獻回顧、理論分析與假設提出

(一)終極控制人性質與盈余管理

為何終極控制人的性質對研究上市公司性質與盈余管理問題尤為重要?這是因為不同性質股東會根據其自身的利益和目的影響上市公司的行為，從而導致不同的盈余管理。所以每個上市公司的盈余管理在很大程度上體現了實際控制該上市公司股東的意志。在中國特殊的經濟背景下，上市公司由國家最終控制的現象普遍存在，而國家控制與非國家控制的上市公司相比，其宗旨、運營模式、監(jiān)督方式等方面存在較大差異，最終導致盈余管理的系統(tǒng)性差異。這種差異產生的根本原因是由于我國資本市場的不健全，直接原因是政府對上市公司過多的干預導致了不公平的市場競爭。

Watts和 Zimmerman［3］提出了著名的債務契約假說，認為融資問題是企業(yè)盈余管理的一個主要動機。為了避免債務違約的可能性，銀行會對提出融資需求的企業(yè)進行多方面的考察，并簽訂較為苛刻的債務契約。而國家控制的上市公司在這一方面獨具優(yōu)勢，因為國家的信用為其融資提供了一種無形的擔保，降低了債務違約的可能性，使得原本剛性的約束軟化，也使得由于債務契約而進行盈余管理的可能性降低［4］。

國家控制的上市公司承擔著一定的社會責任和政治成本，這些上市公司多涉及民生和維護社會穩(wěn)定的產業(yè)，甚至不以盈利為目的，所以經營者并沒有強烈的操縱盈余的動機。而對于有調節(jié)盈余動機的上市公司來說，政府補助和稅收優(yōu)惠是較為直接的方式。國家對于政府補助和稅收優(yōu)惠的對象和額度具有自主權，所以國家控制的上市公司更易獲得政府補助和稅收優(yōu)惠，其可調節(jié)盈余的方式更多，更直接，更加“合理化”?；谝陨戏治觯覀兲岢黾僭O1:

假設1:在其他條件相同的情況下，相對于非國家控制的上市公司，國家控制的上市公司盈余管理程度更低。

同為國家控制的上市公司中，由中央政府控制和由地方政府控制的上市公司的盈余管理程度也不完全相同。這是因為我國20世紀90年代實施的地方財政分權改革，導致了地方政府為了加快本地區(qū)經濟發(fā)展而相互競爭流動中的資源的局面。為了更好地從資本市場上獲取源源不斷的資金，保護和扶持當地上市公司就成為了地方政府之間相互競爭的一種手段，地方政府往往通過稅收優(yōu)惠、地方財政補貼、利息減免等方式對其控制的上市公司進行支持。這使得與中央政府控制相比，地方政府控制的上市公司更加缺乏盈余管理的動機。因此我們提出假設2:

假設2:在其他條件相同的情況下，相對于中央政府控制的上市公司，地方政府控制的上市公司盈余管理程度更低。

(二)應計盈余管理與真實盈余管理

Healy和Wahlen［5］在文章中指出了盈余管理的主要方式有運用會計方法和安排真實交易兩種。由于真實盈余管理度量困難，因此，國內外這一領域前期成果主要是圍繞著運用會計方法的應計盈余管理［6－7］。隨著會計準則的不斷完善、監(jiān)管力度的不斷加強，應計盈余管理的空間越來越小，上市公司日趨傾向通過操縱真實交易進行盈余管理［8－9］。Roychowdhury［1］在真實盈余管理度量方面取得的重大突破，也為學術界的研究提供了一個新的可行方向。

從長期來看，應計盈余管理并不增加或減少企業(yè)的盈余，只是改變了盈余在不同會計期間的分布，但是這種改變受限于會計彈性的大?。?0］，有時會達不到企業(yè)調節(jié)盈余的預期，再加上應計盈余管理易引起監(jiān)管部門和審計師的注意，所以企業(yè)更青睞真實盈余管理。與應計盈余管理不同的是，真實盈余管理雖然手法較為隱蔽，卻是以犧牲企業(yè)價值為代價［11］，具有較高的成本。那么上市公司如何運用這兩種盈余管理手段?它們之間是否存在互補或替代關系?我們的分析認為由于資產為國家所有，國家控制的上市公司更看重眼前的利益，可以不惜代價以達到其盈余目標，而且國家控制使得上市公司具有較多的資源和較為龐大的關系網絡，可以使得盈余管理成本減低，監(jiān)管壓力減小，因此為達到預期的盈余水平，上市公司很可能同時采取兩種盈余管理手段。相比之下，非國家控制的上市公司比較重視上市公司的價值和長遠發(fā)展，其盈余管理成本較高且監(jiān)管壓力較大，所以更青睞應計盈余管理，即使在單獨使用應計盈余管理無法達到預期盈余時，也會權衡兩種盈余管理手段的利弊，使二者達到較為合理的配置。

基于以上分析，我們提出假設3和假設4:

假設3:在其他條件相同的情況下，國家控制的上市公司，兩種盈余管理顯著正相關。

假設4:在其他條件相同的情況下，非國家控制的上市公司，兩種盈余管理顯著負相關。

三、研究設計

(一)樣本選取

本文選取2010年和2011年滬深兩市A股上市公司為研究對象，并經過以下篩選:(1)由于金融行業(yè)的特殊性，剔除金融業(yè)上市公司;(2)剔除所有者權益為負和主營業(yè)務收入為零的上市公司;(3)剔除無終極控制人和財務數據缺失的上市公司。最終共取得了4 167家上市公司的樣本數據，并根據證監(jiān)會行業(yè)分類標準將所獲得數據按行業(yè)分類，最終得到11個門類行業(yè)和9個次類行業(yè)。①根據證監(jiān)會的行業(yè)分類標準，我們剔除金融、保險業(yè)后剩余12個門類行業(yè)，再將制造業(yè)細分為10個次類行業(yè)，由于木材、家具行業(yè)上市公司家數較少，合并到其他制造業(yè)后，共計得到11個門類行業(yè)和9個次類行業(yè)。本文所使用的財務數據和實際控制人數據來自CSMAR數據庫，再通過手工查詢巨潮資訊網等相關網站追溯實際控制人背后的終極控制人，最后使用 EXCEL2007和SPSS19軟件對數據進行處理。

(二)變量定義

1.被解釋變量

被解釋變量為上市公司的盈余管理程度，主要分為應計盈余管理和真實盈余管理。

(1)應計盈余管理

度量應計盈余管理較為經典的是Jones模型［12］，后人對其進行了多種改良［13］。黃梅［14］對七種常用的截面應計利潤模型在中國資本市場的應用效果進行了檢驗，研究發(fā)現分年度、分行業(yè)的截面修正瓊斯模型效果更佳。

本文采用分年度、分行業(yè)的截面修正Jones模型，具體如下:

其中，TAit表示i公司第t期的總應計利潤，等于凈利潤減去經營活動現金流量，再除以Ait－1予以標準化;Ait－1表示 i公司第 t－1 期的資產總額;ΔSALESit表示i公司第t期的營業(yè)收入變動額;ΔRECit表示i公司第t期的應收款項增加額;PPEit表示i公司第t期的固定資產原值;NDAit表示i公司第t期的非操控性應計利潤額;DAit表示i公司第t期的操控性應計利潤。

(2)真實盈余管理

本文借鑒Roychowdhury的研究，首先分別估算出操控性經營現金流量 (ACFO)、操控性生產成本 (APROD)和操控性費用 (ADISEXP)，再根據Cohen和Zarowin［15］的研究，計算出真實盈余管理的總額PROXY，具體如下:

其中，CFOit表示i公司第t期經營活動現金流量;PRODit表示i公司第t期生產成本，即營業(yè)成本與存貨變動之和;DISEXPit表示i公司第t期費用，即銷售費用與管理費用之和;Ait－1表示i公 司 第 t－ 1 期 的 資 產 總 額;SALESit－1、SALESit分別表示i公司第t－1期和第t期的營業(yè)收入;ΔSALESit－1，ΔSALESit－1分別表示 i公司第t－1期和第t期的營業(yè)收入變動額。

方程 (4)為經營現金流量模型，有盈余操縱動機的上市公司會通過異常的價格折扣或信用條件促使產品銷量增加，進而使得盈余增加，但是每元銷售收入產生的現金流量卻在減少。用上市公司實際的經營活動現金流量減去估計出的正常經營活動現金流量即為操控性經營現金流量，也就是殘差項εit。如果上市公司操控銷售，其實際的經營活動現金流量應小于正常水平。

方程 (5)為生產成本模型，與經營現金流量模型思路一樣，有盈余操縱動機的上市公司根據規(guī)模效益，增加產品產量，降低單位成本，以達到增加盈余的目的。但是產量的增加必然伴隨著原材料和人工投入增加，這就會導致當期生產成本異常提高。如果上市公司操控生產，其實際的生產成本應高于正常水平。

方程 (6)為費用模型，該模型的基本思想是通過削減不必要的費用支出，使得當期的費用顯著減少，以期達到增加盈余的目的。如果上市公司操控費用，其實際的費用支出應低于正常水平。

根據Cohen和Zarowin［15］的研究，上市公司為了提高盈余可能同時使用上述三種手段，所以用PROXYit度量真實盈余活動的總額。

2.解釋變量

本文以是否國家控制 (GOV)和是否中央政府控制 (CENGOV)作為主要解釋變量。終極控制人數據是根據上市公司披露的實際控制人數據，向上逐層追溯到終極控制人，最終將上市公司分為國家控制的上市公司和非國家控制的上市公司，在國家控制的上市公司中又細分為中央政府控制的上市公司和地方政府控制的上市公司。

3.控制變量

根據以往的研究，我們選取以下變量作為控制變量:(1)公司規(guī)模 (SIZE);(2)財務杠桿 (LEV);(3)盈利能力 (ROE);(4)周轉率 (ASSTUR);(5)年度 (YEAR);(6)行業(yè)(IND)。

(三)模型構建

為了驗證假設，本文構建模型如下:

具體變量說明如表1所示。

表1 變量說明

四、實證結果與分析

(一)描述性統(tǒng)計與差異檢驗

樣本中由國家控制的上市公司有1 922家，占比46.12%，可以看出國家對上市公司的控制比例與以往相比有明顯的減少。①根據劉芍佳等［2］的統(tǒng)計，中國84%的上市公司由政府控制。在國家控制的上市公司中，由中央政府控制的有672家，其余的1 250家由地方政府控制，占比分別為34.96%和65.04%，說明大部分上市公司仍由地方政府最終控制。

據此，我們將總體樣本分為四組，第一組為由國家控制的上市公司;第二組為非國家控制的上市公司;其中將第一組繼續(xù)細分為由中央政府控制的上市公司 (第三組)和由地方政府控制的上市公司 (第四組)。這四組對應變量的均值 及均值的獨立樣本T檢驗結果如表2所示。

表2 獨立樣本T檢驗

由表2可以發(fā)現，對于應計盈余管理，國家控制的上市公司 (|DA|均值為0.069)顯著低于非國家控制的上市公司 (|DA|均值為0.101)，這與我們的預期相一致。而中央政府控制的上市公司 (|DA|均值為0.072)卻顯著高于地方政府控制的上市公司 (|DA|均值為0.062)，這與我們的預期結果不同，有待在多元回歸模型中繼續(xù)檢測。

在真實盈余管理方面，國家控制的上市公司與非國家控制的上市公司僅在操控性經營現金流量上存在顯著差異，前者 (ACFO均值為0.139)顯著大于后者 (ACFO均值為－0.004)，這與我們的假設相符。其他兩項真實盈余管理指標差異并不顯著，這可能是因為非國家控制的上市公司多數都由企業(yè)集團控制，存在大量關聯交易，所以操控經營現金流量相比其他兩種操控手段更加普遍［16］。中央政府控制的上市公司與地方政府控制的上市公司 (除了操控性費用以外)均存在顯著差異，且方向與我們的預期相一致。以上結果初步驗證了我們提出的假設1和假設2。

(二)相關性檢驗

為了更好地考察各變量之間的關系，我們分別計算了各變量之間的Pearson相關系數。結果表明，是否國家控制變量與應計盈余管理顯著負相關，與操控性經營現金流量顯著正相關，表明國家控制的上市公司比非國家控制的上市公司擁有更低的應計盈余管理和操控性經營現金流量;是否中央政府控制變量與應計盈余管理顯著正相關，與真實盈余管理總額和操控性生產成本正相關，但不顯著，與操控性經營現金流量和操控性費用負相關，同樣不顯著，這表明中央政府控制的上市公司比地方政府控制的上市公司擁有更高的盈余管理，再一次驗證了我們的假設。兩個解釋變量與控制變量之間的相關系數都小于0.6，表明不太可能存在嚴重的多重共線性 (限于篇幅，此處未報告相關系數矩陣)。

(三)多元回歸分析

在以上初步檢驗的基礎上，我們對各變量進行多元回歸分析。結果見表3所示。

首先，我們看模型 (8)和模型 (9)的多元回歸結果。由表3可知，是否國家控制變量(GOV)與應計盈余管理 (|DA|)、真實盈余管理總額 (PROXY)和操控性經營現金流量(ACFO)的回歸系數顯著，且符號與預期一致;與操控性生產成本 (APROD)的回歸系數雖然符號與預期一致，但并不顯著;與操控性費用(ADISEXP)的回歸系數雖然顯著，但是符號與預期相反。由此可見，在控制了其他因素后，國家控制的上市公司應計盈余管理和真實盈余管理(除操控性費用ADISEXP以外)顯著低于非國家控制的上市公司。在真實盈余管理的三種手段中，操控性經營現金流量 (ACFO)本應為最常用的手段，但可能是由于非國家控制的上市公司較為注重研發(fā)等費用對企業(yè)發(fā)展的影響，故較少運用操控性費用 (ADISEXP)進行盈余管理，所以導致實證結果與預期不符。

是否中央政府控制變量 (CENGOV)與真實盈余管理所有變量的回歸系數均顯著，且符號與預期一致;與應計盈余管理 (|DA|)回歸系數不顯著，符號與預期相反。我們可以推測，在控制了其他因素后，中央政府控制與地方政府控制的上市公司在應計盈余管理上并無顯著差異，而中央政府控制的上市公司在真實盈余管理上顯著高于地方政府控制的上市公司。

以上實證結果表明，假設1和假設2的大部分通過驗證。

表3 多元回歸分析結果 (1)

其次，再看模型 (10)的多元回歸結果。由表4可知，區(qū)分國家控制與非國家控制的樣本后，兩種盈余管理方式系數顯著，且與預期符號一致。其中，國家控制的上市公司的兩種盈余管理方式顯著正相關，非國家控制的上市公司的兩種盈余管理方式顯著負相關。結果表明國家控制的上市公司的兩種盈余管理手段存在互補關系，而非國家控制的上市公司存在替代關系。假設3和假設4通過檢驗。

表4 多元回歸分析結果 (2)

(四)穩(wěn)健性檢驗

為了檢驗上述結論的穩(wěn)健性，我們做了如下檢驗:(1)考慮應計盈余管理的方向問題，將其分為DA+和DA－分別加入模型，回歸結果顯示沒有顯著差異;(2)為了消除極端值的影響，我們對極端值樣本實施了上下1%的Winsorize處理，回歸結果顯示沒有顯著差異 (限于篇幅，這里未報告穩(wěn)健性檢驗結果)。由此可見，我們的研究結論是可靠的。

五、研究結論與啟示

本文利用滬深A股上市公司2010年和2011年的經驗數據，檢驗了不同終極控制人性質下盈余管理的差異以及盈余管理不同度量方法之間的關系。研究結果表明:國家控制的上市公司比非國家控制的上市公司盈余管理程度低，其主要差異體現在應計盈余管理、真實盈余管理總額和操控性經營現金流量上;中央政府控制的上市公司比地方政府控制的上市公司有著更高程度的真實盈余管理，而在應計盈余管理上則無明顯差異;國家控制的上市公司的兩種盈余管理手段存在互補關系，而非國家控制的上市公司則存在替代關系。

基于以上的研究可以發(fā)現，盈余管理現象在我國資本市場上是普遍存在的，其手段也趨向于更加多元化和隱蔽化。區(qū)分終極控制人性質后的盈余管理存在顯著的差異，這說明不同性質的終極控制人，由于其在公司治理、內部控制、生產經營和監(jiān)督方式等方面的不同安排，最終導致了上市公司盈余管理的差異。

本文認為，這種差異的產生源于我國資本市場的不健全，更源于地方政府對當地上市公司的保護，非國家控制的上市公司為了在市場上擁有更強的競爭力只能提高盈余管理的程度。由此可見，正是這種不公平的競爭直接導致了矛盾的激化，極大程度地扭曲了市場機制。因此，對于處在經濟轉型期的中國來說，首先，應繼續(xù)堅持和完善股權分置改革，有效地促進資本市場的良性發(fā)展;其次，減少政府對上市公司的干預，尤其是減少在政府補助和稅收優(yōu)惠方面的“關照”，真正發(fā)揮市場在資源配置上的基礎性作用;再次，嚴格規(guī)范上市公司的關聯交易行為，減少其通過關聯交易操縱經營性現金流量;最后，完善上市公司的治理結構、內部控制以及外部監(jiān)督機制，使盈余管理成本加大，保證上市公司朝著良性的運行模式發(fā)展。

綜上所述，在我國特殊的經濟背景下，盈余管理可能是一種長期存在的現象，對于盈余管理的探索還需要很長一段時間，但是本文相信隨著眾多學者的不斷努力，盈余管理的全貌必將揭開，我國資本市場的發(fā)展也必然會有質的飛躍。

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