王 曦，王 茜

【責(zé)任編輯:許玉蘭;責(zé)任校對(duì):許玉蘭，楊海文】

一、引 言

貨幣政策的實(shí)施與一個(gè)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)密切相關(guān)。要制定有效的貨幣政策，首先必須了解我國(guó)現(xiàn)行貨幣政策實(shí)施的真實(shí)情況。自上世紀(jì)80 年代以來(lái)，我國(guó)進(jìn)行了漸進(jìn)式的金融體制改革。金融改革前，我國(guó)的貨幣政策是以信貸規(guī)模作為中介目標(biāo)，央行主要通過(guò)信貸計(jì)劃和央行直接借貸來(lái)控制銀行貸款的總量和投向，以實(shí)現(xiàn)其最終政策目標(biāo)①1984—1994 年，中國(guó)人民銀行明確將信貸規(guī)模作為貨幣政策的中介目標(biāo)。另外，由于貸款是金融機(jī)構(gòu)信貸的主要組成部分，本文對(duì)“信貸”與“貸款”不作嚴(yán)格意義上的區(qū)分。。1994 年第三季度，中國(guó)人民銀行開(kāi)始按季度公布貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)指標(biāo)，并取消央行直接借貸。這標(biāo)志著央行宏觀調(diào)控從直接調(diào)控為主開(kāi)始過(guò)渡至間接調(diào)控。1998 年1 月1日更被認(rèn)為是我國(guó)從直接貨幣調(diào)控向間接貨幣調(diào)控的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。自此，我國(guó)央行宣布正式取消對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行貸款限額控制。取而代之的是央行在推行資產(chǎn)負(fù)債比例管理和風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)上，使用貨幣供應(yīng)量作為惟一中介目標(biāo)，確立以公開(kāi)市場(chǎng)操作、法定存款準(zhǔn)備金比率和再貼現(xiàn)等間接調(diào)控工具為主的貨幣調(diào)控機(jī)制。目的是使得商業(yè)銀行能依據(jù)其資產(chǎn)負(fù)債狀況，自主運(yùn)營(yíng)，轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲纳虡I(yè)銀行。

理論上，從1998 年央行宣布取消對(duì)四家國(guó)有商業(yè)銀行的貸款規(guī)模限制起，這些銀行可以在符合相關(guān)規(guī)則的前提下自行決定信貸投放規(guī)模與對(duì)象。然而，由于我國(guó)央行與國(guó)有商業(yè)銀行存在著上下級(jí)的行政關(guān)系，再加之利率尚未完全市場(chǎng)化，因此盡管改革的目的是取消信貸規(guī)?？刂?，但我國(guó)央行實(shí)際上還可以對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行的信貸規(guī)模進(jìn)行直接的干預(yù)?，F(xiàn)實(shí)中，“信貸窗口指導(dǎo)”這種貨幣政策操作工具也一直沒(méi)有被央行放棄。

在有關(guān)我國(guó)信貸規(guī)?？刂片F(xiàn)狀的文獻(xiàn)中，大致存在著兩種觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，我國(guó)的貨幣政策操作方式已經(jīng)從直接調(diào)控轉(zhuǎn)向間接調(diào)控，因此其研究重點(diǎn)在于貨幣供應(yīng)量與利率作為貨幣政策中介目標(biāo)的有效性。例如謝平和羅雄(2002)，趙進(jìn)文和高輝(2004)，張屹山和張代強(qiáng)(2008)等研究了泰勒規(guī)則在我國(guó)貨幣政策中的可行性;伯德金與斯克洛斯(Burdekin and Siklos，2008)研究了McCallum 規(guī)則在我國(guó)上個(gè)世紀(jì)90 年代后期的使用情況;劉斌(2003)和張(Zhang，2009)在研究我國(guó)最優(yōu)貨幣政策規(guī)則中，均認(rèn)為我國(guó)央行目前主要以利率、存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)等市場(chǎng)性質(zhì)的貨幣政策工具來(lái)進(jìn)行間接調(diào)控。而另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，信貸規(guī)?？刂迫允俏覈?guó)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段。盛松成和吳培新(2008)發(fā)現(xiàn)，信貸規(guī)模應(yīng)被作為調(diào)控經(jīng)濟(jì)的核心指標(biāo);吳培新(2008)研究貨幣供應(yīng)量和信貸規(guī)模作為核心金融指標(biāo)的適用性時(shí)發(fā)現(xiàn)，同時(shí)引入貨幣供應(yīng)量和信貸規(guī)模能大大提高對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的解釋能力，而且貨幣供應(yīng)量的變化依存于信貸規(guī)模的變化;陳與維爾納(Chen and Werner，2011)研究發(fā)現(xiàn)，僅控制貨幣供應(yīng)量在我國(guó)貨幣政策調(diào)控中是不足夠的，應(yīng)該對(duì)信貸規(guī)?？偭康恼{(diào)控加以考慮;李連發(fā)和辛?xí)葬?2011)證明了銀行信貸與宏觀經(jīng)濟(jì)存在密切的聯(lián)系，信貸總量的適度逆周期調(diào)整有利于宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的減少以及福利損失的降低;王曦等(2012)認(rèn)為直接信貸規(guī)?？刂剖侵卫硗ㄘ浥蛎浀挠行侄?，而利率政策對(duì)抑制通貨膨脹的作用非常有限。

然而，上述文獻(xiàn)并沒(méi)有對(duì)金融體制改革后我國(guó)信貸規(guī)模控制手段的真實(shí)情況進(jìn)行解答:即從1998 年起，我國(guó)信貸規(guī)模直接調(diào)控手段是否已經(jīng)真正逐漸淡出歷史舞臺(tái)，貨幣政策轉(zhuǎn)向了間接調(diào)控?若政府決策者對(duì)公眾的言論并沒(méi)反映其真正的政策執(zhí)行手段，這無(wú)疑會(huì)導(dǎo)致其信用的降低，不利于對(duì)公眾預(yù)期的引導(dǎo)，從而影響貨幣政策的有效性。另外，政策改革等可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，從而影響實(shí)證結(jié)果和政策分析。因此對(duì)貨幣政策的真實(shí)執(zhí)行情況進(jìn)行實(shí)證研究是值得探索的。信貸規(guī)?？刂圃诂F(xiàn)行貨幣政策執(zhí)行中是否還起作用;如果起作用，其不利影響有哪些，有何政策或改革啟示，這些都是本文的研究?jī)?nèi)容。

本文結(jié)構(gòu)安排如下:第二部分為現(xiàn)行中國(guó)貨幣政策的制度背景介紹;第三部分為分析思路與實(shí)證方法的理論介紹;第四部分為實(shí)證分析及其經(jīng)濟(jì)解釋?zhuān)攸c(diǎn)是考察信貸規(guī)?？刂浦贫仁欠癯霈F(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化;第五部分為結(jié)論和建議。

二、中國(guó)貨幣政策的實(shí)施背景

一國(guó)的貨幣政策實(shí)施與其制度背景以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段有密切聯(lián)系。要考察中國(guó)的貨幣政策實(shí)施的真實(shí)運(yùn)行，很重要的一步是了解中國(guó)獨(dú)特的金融環(huán)境。

1978 年以來(lái)，中國(guó)進(jìn)行了漸進(jìn)式的全面經(jīng)濟(jì)體制改革。與之相對(duì)應(yīng)，中國(guó)的金融體制在推進(jìn)，從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)的單一銀行體制向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的“央行—商業(yè)銀行”轉(zhuǎn)變。轉(zhuǎn)型時(shí)期的金融體制使得我國(guó)貨幣政策實(shí)施與許多發(fā)達(dá)國(guó)家既有相似之處，又兼具中國(guó)特色——具體體現(xiàn)為直接控制工具和間接調(diào)控工具的混合使用。直接控制工具，主要是信貸規(guī)模控制以及利率管制。間接調(diào)控工具，主要包括公開(kāi)市場(chǎng)操作、再貼現(xiàn)率、再貸款和存款準(zhǔn)備金率等。

其中信貸規(guī)模控制和利率管制是中央計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的產(chǎn)物。在傳統(tǒng)體制下，中國(guó)的銀行體系大部分是國(guó)有控股的，大約80%的銀行總資產(chǎn)歸四家專(zhuān)業(yè)國(guó)有銀行所有，并且由中國(guó)人民銀行監(jiān)管。這種集中結(jié)構(gòu)使得國(guó)家銀行體系有著擬財(cái)政體制的意味。作為經(jīng)濟(jì)中惟一低風(fēng)險(xiǎn)的存款機(jī)構(gòu)體系，它支付一個(gè)相對(duì)低的銀行存款收益率(存款利率上限管理)。此外，自1983 年對(duì)國(guó)有企業(yè)的財(cái)政撥款改成貸款后，承擔(dān)體制負(fù)擔(dān)的國(guó)企一直依靠著低息貸款生存，而銀行貸款中有70%以上都是貸給了國(guó)企(林毅夫和李志赟，2004)。張興勝(2000)的分析也表明，我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以來(lái)，公有經(jīng)濟(jì)部門(mén)之所以能維持高投資率，最主要是得益于來(lái)自國(guó)有銀行的信貸資金，而非“放權(quán)讓利”后的企業(yè)自我積累。以低于市場(chǎng)出清水平的利率將銀行貸款貸給國(guó)有企業(yè)，銀行系統(tǒng)實(shí)際上在對(duì)政府投資項(xiàng)目和虧損的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行補(bǔ)貼。而要實(shí)現(xiàn)這種金融中介兼擬財(cái)政融資功能，就只能依靠信貸控制和利率管制。信貸計(jì)劃作為中央計(jì)劃的一部分，信貸分配決策是根據(jù)政策目標(biāo)(如年產(chǎn)出增長(zhǎng)目標(biāo)、投資和通脹水平)以及部門(mén)和地方的需求所制定的。同時(shí)，利率決策也是類(lèi)似的。

自1998 年央行取消對(duì)四家國(guó)有商業(yè)銀行的貸款規(guī)模限制，我國(guó)對(duì)間接調(diào)控工具的使用逐漸增多。其中公眾容易觀察到的央行常用政策工具有:存款準(zhǔn)備金率、央行存貸款利率、商業(yè)銀行基準(zhǔn)存貸款利率，以及通過(guò)央行票據(jù)的公開(kāi)市場(chǎng)操作。但其他不容易被公眾觀察到的政策工具并不代表它們不重要。其中“窗口指導(dǎo)”就是央行非正式的調(diào)控信貸的直接數(shù)量型工具，一直是我國(guó)貨幣政策調(diào)控重要的輔助工具。它是央行根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)情形與金融市場(chǎng)動(dòng)向、公開(kāi)或不公開(kāi)地推出金融機(jī)構(gòu)貸款投向和數(shù)量等計(jì)劃，間接引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)信貸行為與中央銀行貨幣政策導(dǎo)向保持一致，以此來(lái)達(dá)到推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的有效手段。雖說(shuō)是輔助性工具，但中國(guó)人民銀行通過(guò)“窗口指導(dǎo)”對(duì)商業(yè)銀行進(jìn)行道義勸說(shuō)，引導(dǎo)商業(yè)銀行按信貸計(jì)劃發(fā)放貸款，很有可能強(qiáng)迫商業(yè)銀行要嚴(yán)格遵從官方指導(dǎo)行事(Geiger，2008)。

三、分析思路、實(shí)證模型與方法

(一)分析思路

為了檢驗(yàn)1998 年是否發(fā)生了信貸規(guī)模控制方式的變化，本文借鑒了維爾納(Werner，2002)的思路。Werner 指出，日本央行曾一度使用“窗口指導(dǎo)”嚴(yán)格控制銀行貸款規(guī)模。雖然在1982 年宣布放棄使用“窗口指導(dǎo)”，但在隨后的十多年間實(shí)際還繼續(xù)沿用該直接信貸控制手段。其檢驗(yàn)方法是:通過(guò)檢驗(yàn)1982 年后“窗口指導(dǎo)”下的信貸額度能否解釋銀行實(shí)際貸款，來(lái)判斷其貨幣政策實(shí)施手段是否在1982 年發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化。本文的分析思路與此相類(lèi)似，但使用了更加先進(jìn)和全面的檢驗(yàn)方法，以更好地保障檢驗(yàn)的穩(wěn)健性(robustness)和說(shuō)服力。具體檢驗(yàn)分兩方面進(jìn)行:(1)結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)。對(duì)樣本期內(nèi)的方程進(jìn)行結(jié)構(gòu)突變的檢驗(yàn)，如果放棄了信貸規(guī)?？刂疲蜁?huì)發(fā)現(xiàn)1998年為明顯的結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)。(2)遞歸協(xié)整檢驗(yàn)。在檢驗(yàn)出變量間存在協(xié)整關(guān)系的前提下，若1998 年真正實(shí)現(xiàn)了調(diào)控方式的轉(zhuǎn)變，對(duì)方程進(jìn)行遞歸協(xié)整檢驗(yàn)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)變量間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系不穩(wěn)定。

(二)實(shí)證模型和分析方法

1.實(shí)證模型

效仿Werner(2002)的模型設(shè)定，將銀行實(shí)際貸款規(guī)模(loan)作為被解釋變量，將信貸規(guī)模的計(jì)劃數(shù)(plan)、居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(cpi)、貨幣市場(chǎng)利率(lr)、貨幣供給量(m1)以及國(guó)內(nèi)產(chǎn)出(gdp)作為解釋變量，建立以下實(shí)證模型(如式1所示)，并進(jìn)行相關(guān)檢驗(yàn):

該式表示，信貸的實(shí)際投放是貸款需求和供給雙方共同作用的結(jié)果，取決于三個(gè)方面:(1)整體經(jīng)濟(jì)狀況，商業(yè)銀行和貸款需求者可能考慮的因素包括通貨膨脹水平(cpi)、貨幣供給量(m1)以及國(guó)內(nèi)產(chǎn)出(gdp);(2)收益因素即利率因素，以貨幣市場(chǎng)利率(lr)表示①依理我們應(yīng)該分別考慮貸款與存款的利率或者考慮存貸利差。但在我國(guó)貸款和存款的基準(zhǔn)利率幾乎是同升同降的，并且保持比較穩(wěn)定的利差，這將導(dǎo)致存貸利率的高度共線性。另外如果利差穩(wěn)定，以利差作為解釋變量將會(huì)喪失利率因素的解釋信息。;(3)信貸計(jì)劃的影響，以信貸規(guī)模的計(jì)劃數(shù)(plan)代表。

2.結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)方法

Werner(2002)為了檢驗(yàn)日本央行行為，采用了回歸分析法、鄒檢驗(yàn)、虛擬變量分析等常用的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)突變的檢驗(yàn)方法。這些方法簡(jiǎn)單明了，但重要的缺陷在于，它們都是假定結(jié)構(gòu)突變的時(shí)點(diǎn)是已知的，因此帶有一定的主觀性，容易忽視真正的結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)。

為了克服已知時(shí)點(diǎn)的結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)方法，一些學(xué)者提出了可以檢驗(yàn)未知結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的檢驗(yàn)方法 (Perron，1989;Zivot and Andrews，2002;Bai，Lumsdaine and Stock，1998)，但只能檢測(cè) 1 個(gè)結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)。在此基礎(chǔ)上，有人提出了可以檢測(cè)出2個(gè)結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的方法(Garcia and Perron，1996;Lumsdaine and Papell，1997;Lee and Strazicich，2003)。本文采用白與佩龍(Bai and Perron，1998;2003)線性回歸中內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)方法，這是由于這種方法克服了以往只能檢測(cè)1 個(gè)或2 個(gè)結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)的局限性，可以有效地檢測(cè)出數(shù)據(jù)生成過(guò)程(DGP)是否發(fā)生了結(jié)構(gòu)突變，而且還能得到結(jié)構(gòu)突變發(fā)生時(shí)點(diǎn)和次數(shù)，以及其相應(yīng)的置信區(qū)間。其主要思想和方法具體如下。

考慮如下的數(shù)據(jù)生成過(guò)程:

由式(2)得:

其中yt為因變量，xt和zt分別為p×1 與q×1 的自變量向量，β 和 δj為相應(yīng)的系數(shù)向量，ut為殘差項(xiàng)，(T1，T2，…，Tm)表示未知的 m 次結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)。將上式用矩陣表示，則:

其中 Y =(y1，…，yT)＇，X =(x1，…，xT)＇，U = (u1，…，uT)＇，δ =(δ＇1，δ＇2，…，δ＇m+1)＇，為對(duì)角線矩陣，=diag(Z1，Z2，…，Zm+1)，而 Zi=(ZTi-1+1，…，ZTi)＇。

Bai-Perron (1998，2003)所考慮的估計(jì)方法是基于最小平方和原則。對(duì)(T1，T2，…，Tm)中每個(gè)分割點(diǎn)而言，相應(yīng)的β 和δj估計(jì)值由最小化殘差平方和獲得:

繼而比較由不同的分割點(diǎn)分割所得到的殘差平方和，使得殘差平方和 ST(T1，T2，…，Tm)達(dá)到最小的分割點(diǎn)就是估計(jì)出來(lái)的結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)即:

3.遞歸協(xié)整方法

協(xié)整理論是用來(lái)描述某些經(jīng)濟(jì)變量間的長(zhǎng)期均衡的。然而，在實(shí)際社會(huì)環(huán)境中，經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)有可能受到外部沖擊的影響而發(fā)生經(jīng)濟(jì)變量結(jié)構(gòu)的變化，如制度改革和政策變遷等，這些經(jīng)濟(jì)事件將改變變量間的均衡關(guān)系。傳統(tǒng)的協(xié)整檢驗(yàn)如E -G兩步法，Johansen 協(xié)整檢驗(yàn)方法未考慮到時(shí)間序列數(shù)據(jù)存在結(jié)構(gòu)突變的情況，其實(shí)證結(jié)果可能存在偏誤。

本文采用漢森和約翰遜(Hansen and Johansen，1999)提出的遞歸協(xié)整檢驗(yàn)來(lái)檢驗(yàn)協(xié)整向量或者協(xié)整秩數(shù)的持久性，并以此判斷協(xié)整關(guān)系的穩(wěn)定性，而變量之間的長(zhǎng)期關(guān)系又可以反饋出可能的結(jié)構(gòu)性變化。其方法簡(jiǎn)要如下①具體推導(dǎo)過(guò)程及統(tǒng)計(jì)量詳見(jiàn)Hansen and Johansen(1999) 。:

令誤差修正模型(ECM)表達(dá)如下:

其中，Xt是(n×1) 向量單位根過(guò)程，Δ 表示一階差分，μt是截距向量矩陣，Γi(i=1，2，...，k)表示(n×n) 的系數(shù)矩陣，Π 則表示包含n 個(gè)變量長(zhǎng)期關(guān)系信息的參數(shù)矩陣，如果變量之間不存在協(xié)整關(guān)系，那么ΠXt-1也將不存在。

變量之間的協(xié)整關(guān)系個(gè)數(shù)( r) 由跡檢驗(yàn)(Johansen，1991)決定:

H(r):Π =αβ＇

跡檢驗(yàn)的原假設(shè)是最多有 r 個(gè) (0 ≤r≤p )協(xié)整向量。其中α 是誤差修正項(xiàng)的系數(shù)矩陣，表示調(diào)整速度;β 為協(xié)整向量的系數(shù)矩陣。在上述跡檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，通過(guò)構(gòu)造兩個(gè)統(tǒng)計(jì)量Zt(Z-representation)和Rt(R-representation)進(jìn)行遞歸分析，以此檢驗(yàn)樣本期內(nèi)每個(gè)時(shí)點(diǎn)協(xié)整關(guān)系的穩(wěn)定性。其中前者是將ECM 表達(dá)式中所有短期參數(shù)和長(zhǎng)期參數(shù)都會(huì)重新估計(jì)，而后者假定短期參數(shù)保持不變。

四、實(shí)證分析及其經(jīng)濟(jì)解釋

(一)實(shí)證分析

1.指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)說(shuō)明

綜合考慮數(shù)據(jù)的可獲得性和變量的合理性，解釋變量的選取如下:(1)居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)(cpi)，采用居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)的季度環(huán)比指數(shù)的對(duì)數(shù)值;(2)貨幣市場(chǎng)利率(lr)，采用貸款基準(zhǔn)利率;(3)貨幣供給量(m1)，考慮狹義貨幣供應(yīng)量(M1)季度環(huán)比指數(shù)的對(duì)數(shù)值;(4)國(guó)內(nèi)產(chǎn)出(gdp)，采用實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)的季度環(huán)比指數(shù)的對(duì)數(shù)值;(5)計(jì)劃銀行信貸額度(plan)，采用銀行信貸規(guī)模的計(jì)劃數(shù)季度數(shù)據(jù)的對(duì)數(shù)值。被解釋變量為:銀行實(shí)際貸款規(guī)模(loan)，采用相應(yīng)季度數(shù)據(jù)的對(duì)數(shù)值。

本文所有數(shù)據(jù)均為季度數(shù)據(jù)，樣本期為1992年第1 季度至2011 年第4 季度，數(shù)據(jù)來(lái)源于各年《國(guó)家統(tǒng)計(jì)年鑒》、中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)和中國(guó)人民銀行統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。由于貨幣信貸預(yù)期調(diào)控的計(jì)劃數(shù)只有年度數(shù)據(jù)，根據(jù)業(yè)內(nèi)全年4 個(gè)季度按照“3:3:2:2”的比例進(jìn)行信貸發(fā)放的準(zhǔn)則，得到其季度數(shù)據(jù)①我們根據(jù)對(duì)中國(guó)人民銀行的相關(guān)人員進(jìn)行調(diào)研訪談，得到這一經(jīng)驗(yàn)比例。。變量季節(jié)調(diào)整前的描述性統(tǒng)計(jì)如表1 所示。

表1 變量的描述性統(tǒng)計(jì)( 季節(jié)調(diào)整前)

經(jīng)X12 方法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整后的變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表2 所示。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)( 季節(jié)調(diào)整后)

2.結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)

利用Bai-Perron (1998，2003)提出的內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)方法，在rats8.0 軟件中進(jìn)行檢驗(yàn)，得到的結(jié)構(gòu)突變結(jié)果如表3 所示。

表3 Bai-Perron 結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)分析

表3 中的Bai-Perron 結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，樣本期內(nèi)的結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)為2008 年第4 季度和2010 年第1 季度，而并非宣布取消信貸規(guī)模控制的1998 年。

3.遞歸協(xié)整檢驗(yàn)

在信貸規(guī)模控制的體制下，信貸規(guī)模的計(jì)劃數(shù)與實(shí)際數(shù)是緊密相關(guān)的。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)變量之間是否存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系，即信貸規(guī)?？刂企w制是否發(fā)生變化以及何時(shí)發(fā)生變化，我們運(yùn)用遞歸協(xié)整檢驗(yàn)方法來(lái)判斷協(xié)整關(guān)系的穩(wěn)健性。

為了保證遞歸協(xié)整檢驗(yàn)的合理和正確，本文依次進(jìn)行了單位根檢驗(yàn)、滯后階數(shù)檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)。單位根檢驗(yàn)的結(jié)果見(jiàn)表4。表明各變量在5%的顯著水平上均為非平穩(wěn)的I(1)過(guò)程。

表4 各變量的單位根檢驗(yàn)結(jié)果

對(duì)文中變量的水平值建立VAR 模型，通過(guò)比較AIC、SC 和HQ 等準(zhǔn)則發(fā)現(xiàn)選取1 階滯后是合理的;接著，對(duì)變量協(xié)整檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)它們之間存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系。為了檢驗(yàn)該協(xié)整關(guān)系是否長(zhǎng)期穩(wěn)定，本文進(jìn)行遞歸協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)，其中跡檢驗(yàn)結(jié)果和協(xié)整系數(shù)穩(wěn)定性檢驗(yàn)分別如圖1 和圖2 所示。

圖1 跡檢驗(yàn)(1992—2011)

圖2 協(xié)整系數(shù)的穩(wěn)定性檢驗(yàn)(1992—2011)

根據(jù)遞歸協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果，1999—2011 年間有且僅有一條跡統(tǒng)計(jì)值連線長(zhǎng)期位于x =1.0 之上，這表明變量間有且僅有一個(gè)長(zhǎng)期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。而由協(xié)整系數(shù)的穩(wěn)定性檢驗(yàn)看出，BETA_R 連線處于x =1.0 之下，說(shuō)明協(xié)整系數(shù)長(zhǎng)期穩(wěn)定。

(二)實(shí)證結(jié)果的經(jīng)濟(jì)解釋

圖3 給出了1992 年以來(lái)我國(guó)實(shí)際信貸投放和計(jì)劃(或指導(dǎo))性信貸規(guī)模的情況。

圖3 信貸實(shí)際數(shù)與計(jì)劃( 或指導(dǎo)) 數(shù)的比較

首先，討論遞歸協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果。遞歸協(xié)整檢驗(yàn)表明，整個(gè)樣本期信貸計(jì)劃和實(shí)際信貸投放之間的關(guān)系基本保持穩(wěn)定。結(jié)合圖3，整個(gè)樣本期中，1998 年以前央行使用限額管理的手段來(lái)控制貨幣信貸總量，且明確規(guī)定“各家各級(jí)銀行要嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)家信貸計(jì)劃，未經(jīng)批準(zhǔn)，不得突破。對(duì)擅自突破規(guī)模的，一定要追究責(zé)任”①《中國(guó)金融年鑒》，北京：中國(guó)金融出版社，1993 年。。1998 年中國(guó)人民銀行決定取消對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行的指令性貸款計(jì)劃，然而1998 年至2002 年我國(guó)新增貸款規(guī)模并沒(méi)有隨著信貸規(guī)模控制的取消而大幅度增長(zhǎng)。在1998 年至2002 年期間，央行每年還是會(huì)提出新增貸款規(guī)模的目標(biāo)數(shù)②歷年《中國(guó)金融年鑒》。，并且會(huì)下達(dá)對(duì)國(guó)家銀行的人民幣貸款計(jì)劃的通知，明確地說(shuō)明政策性銀行和國(guó)有商業(yè)銀行的信貸規(guī)模數(shù)。2003年的經(jīng)濟(jì)衰退使得央行投放信貸的力度有所增強(qiáng)，貸款量的增多刺激了經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。但為了經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展，2004 年起央行每年對(duì)商業(yè)銀行的新增貸款規(guī)模提出指導(dǎo)性意見(jiàn)，商業(yè)銀行在遵循資產(chǎn)負(fù)債比例管理等規(guī)則的前提下貸款完全自主。雖然名義上取消了對(duì)商業(yè)銀行信貸規(guī)模的嚴(yán)格的指令性計(jì)劃控制，但央行仍然發(fā)布對(duì)四家國(guó)有銀行年度新增貸款的指導(dǎo)性計(jì)劃數(shù)，并通過(guò)窗口指導(dǎo)會(huì)議來(lái)引導(dǎo)商業(yè)銀行按信貸計(jì)劃發(fā)放貸款，具有一定強(qiáng)制性(王曦等，2012)。可見(jiàn)，至少在2008 年底以前，“窗口指導(dǎo)”仍在執(zhí)行著類(lèi)似信貸規(guī)?？刂频墓δ?，具有明顯的行政色彩。

其次，Bai-Perron 結(jié)構(gòu)斷點(diǎn)檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，樣本期內(nèi)的結(jié)構(gòu)突變點(diǎn)為2008 年第4 季度和2010 年第1 季度。在2008 年全球金融危機(jī)的影響下，國(guó)家提出并實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，更是提出了4 萬(wàn)億的投資計(jì)劃并以銀行信貸支撐以提振經(jīng)濟(jì)，這導(dǎo)致了2009 年信貸的“井噴”現(xiàn)象(見(jiàn)圖3)。2008 年第4 季度正好是信貸規(guī)?？刂品潘傻臅r(shí)段，于是表3 顯示，此時(shí)出現(xiàn)了一個(gè)明顯的結(jié)構(gòu)性突變。然而貨幣信貸的過(guò)度投放導(dǎo)致了2009—2010 年通貨膨脹壓力的增大，央行再次使用信貸規(guī)?？刂剖侄螌?duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控。2010 年年初政府為了抑制通脹再次對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸投放進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)劃，控制信貸節(jié)奏，2010 年12 月10 日至12 日的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，政府確定了實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策的基調(diào)。因此表3 再次表現(xiàn)出一個(gè)結(jié)構(gòu)性斷點(diǎn)?？傮w上，除了危機(jī)時(shí)期的短暫失控，信貸規(guī)?？刂迫允呛暧^調(diào)控必不可少的手段。

綜上，盡管我國(guó)早就正式宣布要取消信貸規(guī)模控制，但實(shí)證分析表明，信貸規(guī)?？刂迫匀淮嬖冢芍^“名亡實(shí)存”。我們認(rèn)為，這種現(xiàn)象的存在，還是源于我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制本身。

首先是由于我國(guó)管制利率體制的存在。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，經(jīng)濟(jì)資源的配置是個(gè)體決策的結(jié)果，而價(jià)格是引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)資源最佳流向的信號(hào)。在成熟的信貸市場(chǎng)中，通過(guò)市場(chǎng)化利率的調(diào)整，信貸市場(chǎng)能夠自動(dòng)出清，也就不需要對(duì)貸款進(jìn)行規(guī)模控制。然而我國(guó)利率尚未完全市場(chǎng)化，仍屬于管制利率制度，這體現(xiàn)在央行于1999 年公布的《人民幣利率管理規(guī)定》中對(duì)我國(guó)央行和商業(yè)銀行利率管理的權(quán)限和職責(zé)的分配①王曦：《中國(guó)貨幣市場(chǎng)研究》，北京： 經(jīng)濟(jì)管理出版社，2009 年。目前我國(guó)貨幣政策框架中的利率體系，既包括管制利率，如存貸款利率；也包括市場(chǎng)化利率，如同業(yè)拆借利率。它仍是一種管制利率制度。。規(guī)定法定存貸款利率，同時(shí)也規(guī)定利率調(diào)整的上下限，實(shí)際上是一種利率雙軌制，這決定了中國(guó)貨幣政策中數(shù)量與價(jià)格工具并存的特點(diǎn)。價(jià)格管制帶來(lái)的扭曲必然需要由數(shù)量管制來(lái)配合，如通過(guò)限制貸款額度來(lái)限制企業(yè)的超額信貸需求，防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱(He and Wang，2012)。

其次是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的所有制特征。經(jīng)濟(jì)中占有重要地位的國(guó)有企業(yè)兼具利潤(rùn)最大化和產(chǎn)量最大化的雙重經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，其天然就有擴(kuò)張的要求(王曦和才國(guó)偉，2006)。與此同時(shí)，銀行體系也主要是國(guó)有的，對(duì)國(guó)有企業(yè)的貸款即使成為呆賬壞賬也都是一家人之間的問(wèn)題。這種“肉爛在鍋里”的機(jī)制決定了國(guó)有銀行必然存在著對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的信貸軟約束，體現(xiàn)為國(guó)有銀行對(duì)國(guó)有企業(yè)實(shí)施利息減免和貸款傾斜等優(yōu)惠政策。信貸軟約束使得國(guó)有企業(yè)的融資成本長(zhǎng)期處于低于市場(chǎng)均衡利率的扭曲狀態(tài)，事實(shí)上構(gòu)成了對(duì)國(guó)企的補(bǔ)貼，也是國(guó)企生存和進(jìn)步的必要條件。如果放松對(duì)銀行貸款的控制，由于信貸軟約束的存在，以及國(guó)企天然的擴(kuò)張沖動(dòng)，其對(duì)貸款必然存在超額需求，于是也只能實(shí)行信貸規(guī)模控制?？梢?jiàn)，國(guó)企和國(guó)有商業(yè)銀行改革的不完全性是導(dǎo)致信貸規(guī)?？刂频牧硪粋€(gè)重要原因。

五、結(jié)論與反思

本文運(yùn)用Bai-Perron 內(nèi)生多重結(jié)構(gòu)突變檢驗(yàn)方法和遞歸協(xié)整檢驗(yàn)方法，通過(guò)檢驗(yàn)信貸規(guī)模的結(jié)構(gòu)突變情況來(lái)探討我國(guó)信貸規(guī)模控制的真實(shí)執(zhí)行情況。得出的結(jié)論是，我國(guó)還在繼續(xù)使用信貸規(guī)?？刂?，而且將此作為當(dāng)前貨幣政策的重要操作手段。

在典型的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，中央銀行通過(guò)調(diào)整貨幣供給量或貨幣市場(chǎng)利率影響商業(yè)銀行的資金成本，而商業(yè)銀行根據(jù)資金成本和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)自主決定信貸規(guī)模，中央銀行直接控制的變量只有貨幣供給量(或貨幣市場(chǎng)利率)，信貸規(guī)模和實(shí)體經(jīng)濟(jì)變量都是由貨幣供給量(或貨幣市場(chǎng)利率)間接調(diào)控的。但在我國(guó)，信貸規(guī)模往往是由政府信貸政策直接干預(yù)的。這種帶有行政色彩的信貸規(guī)模控制，雖然能夠針對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行大力的調(diào)整，但其弊端則更加明顯:首先，政府對(duì)信貸規(guī)模的干預(yù)影響了商業(yè)銀行自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的市場(chǎng)化決策和利潤(rùn)最大化的目標(biāo)，不利于商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)。商業(yè)銀行不能根據(jù)其利率成本和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)地調(diào)整信貸投放量，使得其在宏觀經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期承擔(dān)過(guò)多的信貸風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致大量不良資產(chǎn)的產(chǎn)生，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行乃至整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)遭受效率損失。其次，政府對(duì)信貸規(guī)模的干預(yù)還可能導(dǎo)致“信貸配給”現(xiàn)象的產(chǎn)生。國(guó)家為了保護(hù)和補(bǔ)貼缺乏自生能力的國(guó)有企業(yè)，必然對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)，而干預(yù)的結(jié)果就是貪污、腐敗、尋租、裙帶關(guān)系盛行以及銀行體系的扭曲。此外，信貸控制和利率管制體制下的“信貸配給”還會(huì)導(dǎo)致一個(gè)衍生問(wèn)題，即民營(yíng)企業(yè)，尤其是中小民營(yíng)企業(yè)融資難的問(wèn)題。為數(shù)眾多的民營(yíng)中小企業(yè)在我國(guó)投資型的經(jīng)濟(jì)中有著舉足輕重的地位，它們不僅創(chuàng)造了大部分的GDP，而且解決了絕大部分的就業(yè)。但其貸款條件比較國(guó)有企業(yè)而言更為苛刻，反而獲得了相對(duì)更少的貸款，這使得民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展受到極大的限制。另外，整體上呈現(xiàn)出信貸資金錯(cuò)配格局，必然代表著信貸效率的低下。

因此，取消信貸規(guī)模控制，實(shí)現(xiàn)央行調(diào)控的市場(chǎng)化，乃是必然的方向。

結(jié)合本文分析，相關(guān)政策建議為:其一，我國(guó)應(yīng)增加對(duì)間接價(jià)格型工具的使用。其二，盡快推進(jìn)利率市場(chǎng)化，優(yōu)化貸款結(jié)構(gòu)。其三，盡快深化對(duì)國(guó)有企業(yè)和國(guó)有銀行的改革，建立和推行現(xiàn)代企業(yè)制度，打破信貸軟約束，加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)和銀行的自生能力。

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