郭新華，楊佩鴻，劉子蘭

一、問題的提出及相關(guān)文獻(xiàn)回顧與述評(píng)

家庭借貸是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要現(xiàn)象。20世紀(jì)80年代以來，美國以及歐洲許多國家經(jīng)歷了家庭債務(wù)的快速增長過程。與此同時(shí)，隨著金融市場改革的不斷深入以及刺激消費(fèi)需求政策的不斷出臺(tái)，我國家庭債務(wù)的絕對(duì)規(guī)模與相對(duì)規(guī)模均發(fā)生了巨大變化。1997年，我國家庭債務(wù)規(guī)模是172億元，家庭債務(wù)占GDP的比率僅為2.17%，截至2011年底，家庭債務(wù)規(guī)模達(dá)到了8.8萬億元，家庭債務(wù)占GDP的比率則上升到了22.3%。中國家庭債務(wù)總額上升的同時(shí)伴隨宏觀經(jīng)濟(jì)變量不斷波動(dòng)，那么中國家庭債務(wù)快速增長對(duì)居民消費(fèi)、房價(jià)與公共債務(wù)等宏觀經(jīng)濟(jì)變量有什么影響，反過來說，重要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的波動(dòng)如何影響中國家庭債務(wù)規(guī)模，這些問題的研究是本文的重點(diǎn)內(nèi)容。

國內(nèi)外學(xué)者對(duì)家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)關(guān)系問題已做了較多的經(jīng)驗(yàn)研究。Carmen（2004）構(gòu)建向量誤差修正模型，考察了西班牙的消費(fèi)與借貸的關(guān)系問題，結(jié)果表明：從長期趨勢來看，借貸的偏差會(huì)對(duì)消費(fèi)產(chǎn)生重要影響，若借貸高于（低于）其長期水平，未來消費(fèi)將會(huì)削減（擴(kuò)張）①。Alan and Kim（2011）構(gòu)建neo-Kaleckian模型，發(fā)現(xiàn)消費(fèi)信用對(duì)有效需求、利潤率和經(jīng)濟(jì)增長等存在較大影響②。Kim（2011）通過構(gòu)建VAR模型，考察了家庭債務(wù)、GDP與居民消費(fèi)等變量的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)：在短期內(nèi)，隨著家庭債務(wù)的增加，經(jīng)濟(jì)增長加快；但在長期中，家庭債務(wù)的增加將會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)增長③。Belkar（2007）采用澳大利亞家庭債務(wù)與勞動(dòng)力市場的相關(guān)數(shù)據(jù)，分析了家庭債務(wù)與勞動(dòng)參與率之間的關(guān)系，認(rèn)為家庭債務(wù)與勞動(dòng)參與率之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系④。然而，郭新華等（2010）則發(fā)現(xiàn)中國家庭債務(wù)與勞動(dòng)參與率變動(dòng)存在非一致性關(guān)系，其原因在于：中國市場機(jī)制還不夠發(fā)達(dá)、非自愿失業(yè)的人口增加、借貸者中持有高資產(chǎn)比例較高等⑤。Debelle（2004）認(rèn)為低利率和流動(dòng)性約束的降低推動(dòng)了家庭債務(wù)的增加，家庭部門容易受到利率的影響，當(dāng)利率處于一個(gè)合適的水平時(shí)，對(duì)整個(gè)家庭的影響就會(huì)偏小，有利于保持家庭金融穩(wěn)定性⑥。Sophocles（2008）根據(jù)抵押貸款需求方程發(fā)現(xiàn)，在失衡住房抵押市場，住房價(jià)格不會(huì)改變。這表明，在長期關(guān)系中，從抵押貸款到住房價(jià)格這種因果關(guān)系不存在。但從短期來看，我們發(fā)現(xiàn)兩者存在雙向因果關(guān)系⑦。

從上述研究來看，現(xiàn)有文獻(xiàn)集中于探討家庭債務(wù)對(duì)單一宏觀經(jīng)濟(jì)變量（如消費(fèi)、房價(jià)、勞動(dòng)參與率、GDP等）的影響，缺乏在一個(gè)統(tǒng)一的框架下，同時(shí)考察家庭債務(wù)與多個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動(dòng)之間的關(guān)系。本文的主要貢獻(xiàn)在于以金融不穩(wěn)定性假說和實(shí)際經(jīng)濟(jì)周期理論為依據(jù)，選取具有代表性的宏觀經(jīng)濟(jì)變量（如居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、公共債務(wù)等），建立VAR模型，利用1997～2011年季度數(shù)據(jù)，考察我國家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的長短期關(guān)系。

二、模型設(shè)定

Palley（1994）把時(shí)間、總產(chǎn)出、消費(fèi)者債務(wù)、債務(wù)償還比以及利率5個(gè)變量納入VAR模型，考察了家庭債務(wù)和經(jīng)濟(jì)周期之間的關(guān)系。模型表達(dá)式如下：

式（1）中 β0為截距項(xiàng)，β1～β5為參數(shù)，εt為誤差項(xiàng)。通過式（1）可以看出，總產(chǎn)出與上一期總產(chǎn)出、時(shí)間、消費(fèi)者債務(wù)、債務(wù)償還比及利率存在關(guān)系。該模型得出的結(jié)論為：家庭債務(wù)的增長促進(jìn)GNP的增長，但是債務(wù)償還比的增長會(huì)減少GNP。

Kim（2011）在Palley（1994）模型的基礎(chǔ)上，構(gòu)建了VECM來分析美國家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間的關(guān)系。Kim選取GDP、居民消費(fèi)、家庭債務(wù)（住房抵押貸款和消費(fèi)者信用之和）、資產(chǎn)凈值4個(gè)變量構(gòu)建多變量的VECM模型，多變量的VECM模型方程式如下：

上式中（yt+θ1xt+θ2zt）表示x，y，z三者之間的協(xié)整關(guān)系，α11～α31是調(diào)整系數(shù)即各變量回歸到均衡位置的調(diào)整速度，ε1t～ε3t表示其他因素對(duì)輸出結(jié)果的影響。該模型的結(jié)果表明：在長期內(nèi)，家庭債務(wù)擴(kuò)張阻礙了GDP的增長，而在短期內(nèi)，家庭債務(wù)擴(kuò)張有利于GDP的增長。

本文在Kim（2011）模型的基礎(chǔ)上，增加了商品房銷售總額與公共債務(wù)2個(gè)變量，分析中國家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間的長期均衡關(guān)系與短期波動(dòng)效應(yīng)。模型設(shè)定如下：

上述模型中（yt+θ1xt+θ2zt+θ3lt+θ4mt+θ5nt）表示x，y，z，l，m，n六者之間的協(xié)整關(guān)系，α11～α61是調(diào)整系數(shù)即各變量回歸到均衡位置的調(diào)整速度，ε1t～ε6t表示其他因素對(duì)輸出結(jié)果的影響。

三、變量描述與數(shù)據(jù)來源

本文選擇的變量包含GDP、家庭債務(wù)、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額、公共債務(wù)6個(gè)變量。每個(gè)變量的樣本區(qū)間為1997～2011年，本文采用Eviews6.0軟件，把各變量的年度數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為季度數(shù)據(jù)。每個(gè)變量的含義及數(shù)據(jù)來源如下：

家庭債務(wù)（Household debt）：家庭借貸主要通過向正規(guī)金融市場上的銀行和非銀行機(jī)構(gòu)及民間金融市場實(shí)現(xiàn)。由于家庭在民間金融市場借貸的數(shù)據(jù)難以獲得，因此本文用正規(guī)金融市場上，銀行和非銀行機(jī)構(gòu)向家庭發(fā)放的消費(fèi)信貸數(shù)據(jù)近似代替家庭債務(wù)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行官方網(wǎng)站（http：//www.pbc.gov.cn/）。

國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）：核算國民經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的核心指標(biāo)是國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）。數(shù)據(jù)來源于中國國家統(tǒng)計(jì)局官方網(wǎng)站（http：//www.stats.gov.cn/）。

居民消費(fèi)（Consumption）：根據(jù)核算GDP的支出法可知，GDP由一定時(shí)期內(nèi)消費(fèi)、投資、政府購買以及出口構(gòu)成，其中消費(fèi)支出包括購買耐用消費(fèi)品、非耐用消費(fèi)品和勞務(wù)的支出⑧。社會(huì)消費(fèi)品零售總額由社會(huì)商品供給和有支付能力的商品需求的規(guī)模所決定，是研究居民消費(fèi)、社會(huì)零售商品購買力、社會(huì)生產(chǎn)、貨幣流通和物價(jià)的發(fā)展變化趨勢的重要指標(biāo)⑨，所以本文選取社會(huì)消費(fèi)品零售總額作為居民消費(fèi)的代理變量。數(shù)據(jù)由《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》整理而得。

金融資產(chǎn)（Financial assets）：金融資產(chǎn)是指單位或個(gè)人所擁有的以價(jià)值形態(tài)存在的資產(chǎn)，包含銀行存款和其他一些有價(jià)證券?；谝恍┙鹑陧?xiàng)目在家庭金融資產(chǎn)中的比率，本文選用數(shù)據(jù)是由居民儲(chǔ)蓄、金融債、保險(xiǎn)及A股籌資額相加而得，能比較正確反映中國家庭金融資產(chǎn)去向。居民儲(chǔ)蓄和金融債的年度數(shù)據(jù)通過中國人民銀行整理所得，保險(xiǎn)和A股籌資額年度數(shù)據(jù)根據(jù)財(cái)新網(wǎng)的宏觀數(shù)據(jù)整理而得。

商品房銷售總額（Real estate sales）：商品房是指在市場經(jīng)濟(jì)條件下，具有經(jīng)營資格的房地產(chǎn)開發(fā)公司（包括外商投資企業(yè)）通過出讓方式取得土地使用權(quán)后經(jīng)營的住宅，均按市場價(jià)出售。商品房銷售總額=商品房房價(jià)×商品房銷售面積。商品房房價(jià)與商品房銷售面積數(shù)據(jù)根據(jù)《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》整理而得。

公共債務(wù)（Public debt）：公共債務(wù)即政府債務(wù)，指的是政府為籌措財(cái)政資金，憑其信譽(yù)按照一定程序向投資者出具的，承諾在一定時(shí)期支付利息和到期償還本金的一種格式化的債權(quán)債務(wù)憑證⑩。我國公共債務(wù)包含中央債務(wù)和地方債務(wù)。1997～2004年中央債務(wù)數(shù)據(jù)以歷年國債余額替代（數(shù)據(jù)來源：中國證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒2010）；2005～2010年數(shù)據(jù)來自中央財(cái)政債務(wù)余額（數(shù)據(jù)來源：中國統(tǒng)計(jì)年鑒2011）。地方債務(wù)年度數(shù)據(jù)根據(jù)中華人民共和國審計(jì)署審計(jì)結(jié)果公告2011年第35號(hào)（總第104）里計(jì)算所得；2011年中央債務(wù)和地方債務(wù)是根據(jù)往年平均增長率估算而得。

四、實(shí)證過程及結(jié)果討論

1.實(shí)證過程

（1）單位根檢驗(yàn)

本文選用ADF檢驗(yàn)上述6個(gè)變量的時(shí)間序列的平穩(wěn)性。在進(jìn)行單位根檢驗(yàn)之前對(duì)所有的數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)，消除異方差的影響。檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。由表1中可知，除了家庭債務(wù)外，各變量的水平值均存在單位根，而一階差分都拒絕存在單位根假設(shè)，所以可以判定所有變量的時(shí)間序列都是一階單整序列，各變量之間可能存在協(xié)整關(guān)系。

表1 各變量單位根檢驗(yàn)結(jié)果

（2）協(xié)整檢驗(yàn)

JJ協(xié)整檢驗(yàn)法適用于多變量的協(xié)整檢驗(yàn)過程，因本文有6個(gè)變量，所以選用JJ檢驗(yàn)。從表2可以看出，檢驗(yàn)結(jié)果一致表明變量的滯后階數(shù)為2階。

表2 滯后階數(shù)的確定

滯后階數(shù)確定之后，我們對(duì)各變量進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，得到結(jié)果如下：

表3 Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

結(jié)果表明，在5%臨界值水平上各變量之間至少存在4個(gè)協(xié)整方程，因此Johansen協(xié)整檢驗(yàn)表明GDP、家庭債務(wù)、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)之間確實(shí)存在協(xié)整關(guān)系，各變量之間具有長期均衡關(guān)系。

（3）向量誤差修正模型

由協(xié)整檢驗(yàn)可知，6個(gè)變量之間存在協(xié)整關(guān)系，基于此，本文構(gòu)建VAR模型進(jìn)行VECM檢驗(yàn)。根據(jù)反復(fù)操作實(shí)驗(yàn)，當(dāng)滯后期取1時(shí)擬合度最佳。VECM檢驗(yàn)結(jié)果如下：

式（13）是由VECM檢驗(yàn)輸出的協(xié)整方程式。通過此式可知，家庭債務(wù)對(duì)GDP的影響是正相關(guān)，即當(dāng)家庭債務(wù)每增加一個(gè)單位，則GDP增加0.03個(gè)單位。

由表4可知，GDP（系數(shù)為-0.054）、居民消費(fèi)（系數(shù)為-0.002）及金融資產(chǎn)（系數(shù)為-0.012）的調(diào)整系數(shù)都為負(fù)，在統(tǒng)計(jì)上不顯著，對(duì)修復(fù)均衡狀態(tài)沒多大影響；商品房銷售總額的誤差修正項(xiàng)系數(shù)為0.53，表明它偏離均衡狀態(tài)；公共債務(wù)（系數(shù)為0.234）與家庭債務(wù)（系數(shù)為0.52）誤差修正項(xiàng)系數(shù)都為正，表明它們向均衡狀態(tài)偏離，影響力度較大。

表4 VECM參數(shù)估計(jì)表

（4）脈沖響應(yīng)分析

脈沖響應(yīng)函數(shù)用于衡量來自隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊對(duì)內(nèi)生變量當(dāng)前和未來取值的影響。建立VAR模型之后，本文采用Generalized分解方法，分別給VAR模型中各變量一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊，可以得到關(guān)于各變量的脈沖響應(yīng)函數(shù)圖（橫軸表示滯后期數(shù)，縱軸表示沖擊力度），脈沖響應(yīng)得出結(jié)果如下：

圖1 GDP變化對(duì)家庭債務(wù)的沖擊

圖2 居民消費(fèi)變化對(duì)家庭債務(wù)的沖擊

圖3 金融資產(chǎn)變化對(duì)家庭債務(wù)的沖擊

圖4 商品房銷售總額變化對(duì)家庭債務(wù)的沖擊

圖5 公共債務(wù)變化對(duì)家庭債務(wù)的影響

圖6 家庭債務(wù)變化對(duì)GDP的沖擊

圖7 家庭債務(wù)變化對(duì)居民消費(fèi)的沖擊

圖8 家庭債務(wù)變化對(duì)金融資產(chǎn)的沖擊

圖9 家庭債務(wù)變化對(duì)商品房銷售總額的沖擊

圖10 家庭債務(wù)變化對(duì)公共債務(wù)的沖擊

圖1～5是GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)的變化對(duì)家庭債務(wù)的沖擊。由圖1～5可知，給金融資產(chǎn)一個(gè)正沖擊，它在0～6期內(nèi)對(duì)家庭債務(wù)的影響是負(fù)方向的，其后對(duì)家庭債務(wù)的影響是正相關(guān)并穩(wěn)定在0.005這一均衡點(diǎn)；當(dāng)給GDP、居民消費(fèi)、商品房銷售總額及公共債務(wù)一個(gè)正沖擊后，它們對(duì)家庭債務(wù)的影響都是正相關(guān)，商品房銷售總額對(duì)其影響最大，居民消費(fèi)次之，GDP及公共債務(wù)最小。

圖6～10是家庭債務(wù)的變化對(duì)GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)的沖擊。由圖6～10可知，當(dāng)給家庭債務(wù)一個(gè)正沖擊后，家庭債務(wù)對(duì)GDP的影響在0～5期內(nèi)是正相關(guān)的，相關(guān)度呈遞減趨勢；在6期后，它對(duì)GDP的影響呈上升正相關(guān)趨勢。當(dāng)給家庭債務(wù)一個(gè)正沖擊后，居民消費(fèi)在0～1期內(nèi)是正相關(guān)關(guān)系，1～15期內(nèi)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，16期開始呈正相關(guān)關(guān)系；金融資產(chǎn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，沖擊力度由弱變強(qiáng)，再由強(qiáng)變?nèi)?。?dāng)給家庭債務(wù)一個(gè)正沖擊后，商品房銷售總額和公共債務(wù)都呈正相關(guān)關(guān)系，沖擊力度相似。

（5）方差分解

為了更好地分析各沖擊的重要性，需要進(jìn)一步利用方差分解，分析每一個(gè)結(jié)構(gòu)沖擊對(duì)內(nèi)生變量變化的貢獻(xiàn)度，判斷各變量的沖擊對(duì)于內(nèi)生變量的重要性。圖11～20是方差分解的結(jié)果，其中橫軸表示沖擊作用的滯后期數(shù)（單位：年），縱軸表示變量變化的貢獻(xiàn)率（%）。

圖11 GDP沖擊對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖12 居民消費(fèi)沖擊對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖13 金融資產(chǎn)沖擊對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖14 商品房銷售總額沖擊對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖15 公共債務(wù)沖擊對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖16 家庭債務(wù)沖擊對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率

圖17 家庭債務(wù)沖擊對(duì)居民消費(fèi)的貢獻(xiàn)率

圖18 家庭債務(wù)沖擊對(duì)金融資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率

圖19 家庭債務(wù)沖擊對(duì)商品房銷售總額的貢獻(xiàn)率

圖20 家庭債務(wù)沖擊對(duì)公共債務(wù)的貢獻(xiàn)率

圖11～15表示GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)沖擊對(duì)家庭債務(wù)變化的貢獻(xiàn)率。由圖11～15可知，在短期內(nèi)給GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)各變量一個(gè)正沖擊后，公共債務(wù)對(duì)家庭債務(wù)變化的貢獻(xiàn)率最大，其貢獻(xiàn)率一直上升，貢獻(xiàn)率由5%上升到40%；商品房銷售總額對(duì)家庭債務(wù)變化的貢獻(xiàn)率次之，貢獻(xiàn)率維持在20%左右；GDP、居民消費(fèi)及資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率維持在20%以下。

圖16～20表示家庭債務(wù)沖擊對(duì)GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)變化的貢獻(xiàn)率。由圖可知，在短期內(nèi)給家庭債務(wù)一個(gè)正沖擊后，它對(duì)GDP變化的貢獻(xiàn)率最大，其貢獻(xiàn)率達(dá)到20%；它對(duì)居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)變化的貢獻(xiàn)率由開始的0上升到10%左右。

2.結(jié)果分析及討論

上述實(shí)證研究結(jié)果表明，在1997～2011年，中國家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)的主要變量之間存在相互影響：

（1）通過VECM檢驗(yàn)可知，1997～2011年，中國家庭債務(wù)的增加促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)增長。1997年以來，隨著金融市場改革的推進(jìn)，銀行等金融機(jī)構(gòu)放寬家庭借貸條件導(dǎo)致了家庭債務(wù)規(guī)?？焖僭黾?，家庭債務(wù)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的增長效應(yīng)是積極的。而Palley（1994）和Kim（2011）依據(jù)Minsky金融不穩(wěn)定性假說，發(fā)現(xiàn)在長期中家庭債務(wù)擴(kuò)張會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)增長。本文與他們的研究結(jié)果不一致的原因，就在于本文樣本區(qū)間只有15年，中國家庭債務(wù)的增長對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的長期增長的負(fù)面影響還未凸顯。在短期內(nèi)，家庭債務(wù)、商品房銷售額與公共債務(wù)短期波動(dòng)明顯，增長速度快，偏離均衡狀態(tài)程度大；其余變量處于均衡狀態(tài)。由于VECM中6個(gè)估計(jì)模型中都是滯后一期影響最為顯著，影響系數(shù)較大，說明家庭債務(wù)與GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)各變量關(guān)系以短期波動(dòng)為主。

（2）從脈沖響應(yīng)分析結(jié)果來看：1）家庭債務(wù)和GDP之間存在密切關(guān)系，家庭債務(wù)的增加促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，GDP的增加促進(jìn)家庭債務(wù)的積累。家庭進(jìn)行借貸行為的目的是為了平滑消費(fèi)，居民消費(fèi)水平反映出整個(gè)社會(huì)的總需求。家庭債務(wù)增加在促進(jìn)居民消費(fèi)增加的同時(shí)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長；GDP增加表明居民收入水平和消費(fèi)需求量的增加，當(dāng)居民收入水平和消費(fèi)需求量存在缺口時(shí)，家庭債務(wù)就會(huì)增加彌補(bǔ)此缺口。2）居民消費(fèi)的增長會(huì)帶動(dòng)家庭債務(wù)的增長，而家庭債務(wù)對(duì)居民消費(fèi)的影響是復(fù)雜的，由最開始的促進(jìn)消費(fèi)累積轉(zhuǎn)化到抑制消費(fèi)增長。在居民收入水平與消費(fèi)存在缺口時(shí)，家庭通過消費(fèi)融資來平滑消費(fèi)，因此家庭債務(wù)就會(huì)相應(yīng)增加；隨著家庭債務(wù)的增加，家庭債務(wù)償還負(fù)擔(dān)就會(huì)增加，居民未來收入用于償還債務(wù)的比重加大，從而會(huì)降低居民未來的消費(fèi)水平。3）家庭債務(wù)由中長期個(gè)人住房抵押貸款和消費(fèi)者信用兩部分組成。中國家庭一般通過中長期個(gè)人住房抵押貸款購買住房資產(chǎn)，房價(jià)上漲促進(jìn)中長期個(gè)人住房抵押貸款增加，即家庭債務(wù)的增加；家庭債務(wù)的增加促進(jìn)家庭購買住房資產(chǎn)，進(jìn)而促進(jìn)商品房銷售總額的增加。4）公共債務(wù)與家庭債務(wù)存在一定的關(guān)系。家庭債務(wù)與公共債務(wù)的形成存在著一些共同的決定因素。經(jīng)濟(jì)增長、社會(huì)年齡構(gòu)成、通貨膨脹、實(shí)際利率和財(cái)政政策等因素同時(shí)影響著家庭債務(wù)和公共債務(wù)規(guī)模（Kvasnicka，2010[11]）。公共債務(wù)和家庭債務(wù)通過企業(yè)產(chǎn)品在市場的需求量產(chǎn)生重要關(guān)聯(lián)。消費(fèi)者對(duì)企業(yè)產(chǎn)品的需求越大，會(huì)對(duì)家庭融資量與融資方式的選擇有正面影響（Berlin&Butler，1996[12]）。5）金融資產(chǎn)增加阻礙家庭債務(wù)的增加，金融資產(chǎn)包含儲(chǔ)蓄、金融債等有價(jià)證券，居民消費(fèi)不用通過家庭債務(wù)平滑；家庭債務(wù)的增加阻礙金融資產(chǎn)累積。

（3）方差分解分析可知：1）家庭債務(wù)增加對(duì)GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)各經(jīng)濟(jì)變量的貢獻(xiàn)率不是太大，基本保持在10%～20%，家庭債務(wù)不是影響GDP、居民消費(fèi)、金融資產(chǎn)、商品房銷售總額及公共債務(wù)增長的主要因素。2）商品房銷售總額與公共債務(wù)增加對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率較大，相互間的關(guān)系度較強(qiáng)；GDP、居民消費(fèi)及金融資產(chǎn)的增加對(duì)家庭債務(wù)的貢獻(xiàn)率較小。

五、結(jié) 語

實(shí)證研究結(jié)果表明：（1）家庭債務(wù)與宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)之間存在長期均衡關(guān)系，家庭債務(wù)的增加促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長。（2）家庭債務(wù)增加促進(jìn)GDP、商品房銷售總額及公共債務(wù)的增加；GDP、居民消費(fèi)、商品房銷售總額及公共債務(wù)的增加促進(jìn)家庭債務(wù)的增加。（3）家庭債務(wù)增加對(duì)居民消費(fèi)的影響是復(fù)雜的；家庭債務(wù)增加阻礙金融資產(chǎn)增加。（4）家庭債務(wù)增加引起各主要宏觀經(jīng)濟(jì)變量的變化，但不是影響他們的主要因素。

基于上述研究結(jié)果，本文提出的政策建議為：（1）政府及相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)制定相關(guān)政策控制家庭債務(wù)的合理增長，以防出現(xiàn)家庭債務(wù)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面效應(yīng)。（2）政府和金融機(jī)構(gòu)協(xié)力加快消費(fèi)金融市場建設(shè)，加快金融工具創(chuàng)新的步伐，保持家庭債務(wù)規(guī)模的合理增長，達(dá)到擴(kuò)大內(nèi)需與實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長的目的。（3）居民應(yīng)合理配置家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)家庭債務(wù)管理風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，提高抵御外部風(fēng)險(xiǎn)的能力，實(shí)現(xiàn)家庭債務(wù)的效用最大化。

注釋

①Carmen Martínez-Carrascal，Ana del Río：“Household borrowing and consumption in Spain：a VECM approach”，[2012-03-25]，http://www.bde.es/f/webbde/SES/Secciones/Publicaciones/PublicacionesSeriadas/DocumentosTrabajo/04/Fic/dt0421e.pdf.

②Alan G Isaac,Yun K Kim：“The Macrodynamics of Household Debt”，BIS Working Papers，2011.

③Kim：“The Macroeconomic Implications of Household Debt：An Empirical Analysis”，Preliminary Draft，2011.

④Rochelle Belkar，Lynne Cockerell，Rebecca Edwards：“Labour Force Participation and Household Debt”，[2007-05]，http://www.rba.gov.au/publications/rdp/2007/pdf/rdp2007-05.pdf.

⑤郭新華、黃貞貞：《中國家庭債務(wù)與勞動(dòng)參與率的非一致性關(guān)系——以1997～2009年數(shù)據(jù)為依據(jù)》，《現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)探討》2011年。

⑥Guy Debelle“：Macroeconomic implications of rising household debt”，BIS Working Papers，2004.

⑦Sophocles N Brissimis：“The Interaction between Mortgage Financing And Housing Prices in Greece”，The Journal of Real Estate Finance and Economics，2009.

⑧郭新華、何鑫：《中國居民消費(fèi)水平變動(dòng)的實(shí)證研究：1978-2009》，《湘潭大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2012年第1期。

⑨黃賾琳、傅冬綿：《居民消費(fèi)演變特征事實(shí)及其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的影響》，《上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2012年第2期。

⑩劉琦、等：《財(cái)政支出與城鄉(xiāng)居民消費(fèi)支出差距的關(guān)系研究》，《上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）2011年第4期。

[11]Kvasnicka：“Observation of a Centrality-Dependent Dijet Asymmetry in Lead-Lead Collisions at=2.76TeVwith the ATLAS Detector at the LHC”，The American Physical Society，2010.

[12]Mitchell Berlin Alexander W Butler：“Public Versus Private Debt：confidentiality，control，and product markets”，Working Papers，1996.