徐媛媛

（天恒基投資（集團(tuán)）有限公司新疆烏魯木齊830000）

一、引言

投資決策是公司財(cái)務(wù)決策的起點(diǎn)，對(duì)公司的運(yùn)營(yíng)發(fā)展有極其重要的影響。近年來(lái)，非效率投資行為已經(jīng)成為我國(guó)上市公司亟待解決的問(wèn)題，也是諸多學(xué)者關(guān)心的熱點(diǎn)問(wèn)題。人們普遍認(rèn)為企業(yè)過(guò)度投資行為是導(dǎo)致投資無(wú)效的重要原因之一。過(guò)度投資是接受對(duì)公司價(jià)值而言并非最優(yōu)的投資機(jī)會(huì)，尤其是凈現(xiàn)值小于零的項(xiàng)目，從而降低資金配置效率的一種低效率投資決策行為。過(guò)度投資不僅有損企業(yè)價(jià)值，也有損股東和投資者的利益，而導(dǎo)致企業(yè)投資行為扭曲最常見(jiàn)和最重要的原因是信息不對(duì)稱和代理沖突等問(wèn)題（Stein，2003）。那么高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息在降低信息不對(duì)稱、緩解代理沖突的基礎(chǔ)上是否有助于降低企業(yè)的過(guò)度投資行為呢？本文試圖從會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的角度出發(fā)，基于管理層與現(xiàn)有股東之間的委托代理關(guān)系研究上市公司過(guò)度投資行為。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

20世紀(jì)30年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利和米恩斯提出了“委托代理理論”，成為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)理論的一個(gè)重要組成部分。委托——代理關(guān)系實(shí)際上是一種契約關(guān)系，在契約中約定，一方（委托人）授權(quán)給另一方（代理人）為委托人的利益從事某項(xiàng)活動(dòng)。在現(xiàn)代公司制企業(yè)中，公司管理層作為股東的代理人，應(yīng)對(duì)股東投入資本的價(jià)值增值負(fù)責(zé)。但是當(dāng)股東處于信息劣勢(shì)，不能對(duì)管理層進(jìn)行完全監(jiān)督的情況下，管理層會(huì)出于建造“企業(yè)帝國(guó)”、獲取私人收益、過(guò)度自信等原因，為了自身利益，而做出有損于股東和投資者利益的行為（Hart，1995；Conyon,Murphy，2000；Heaton等，2002）。

企業(yè)通過(guò)會(huì)計(jì)信息向投資者、債權(quán)人或其他信息使用者揭示企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果。會(huì)計(jì)信息對(duì)緩解信息不對(duì)稱和代理沖突具有重要作用（FRANCISJ等，2004）。高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息不僅可以為企業(yè)股東和外部投資者提供有關(guān)企業(yè)準(zhǔn)確的經(jīng)營(yíng)信息和投資項(xiàng)目預(yù)期收益方面的信息，同時(shí)企業(yè)股東可以依據(jù)高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息合理地評(píng)價(jià)管理層在公司經(jīng)營(yíng)和投資績(jī)效等方面的情況，減少管理層因?yàn)閾碛休^多信息而可能產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，從而抑制管理層為自身利益最大化而進(jìn)行的過(guò)度投資行為。由此本文提出：

假設(shè)1：在其他條件一定的情況下，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量和企業(yè)投資過(guò)度負(fù)相關(guān)。

自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)政府先后采取了放權(quán)讓利、利改稅、撥改貸、承包制和股份制等改革措施，進(jìn)一步擴(kuò)大了國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)也是考評(píng)管理層業(yè)績(jī)的主要指標(biāo)，國(guó)有企業(yè)的管理者會(huì)為了追求政績(jī)或個(gè)人利益進(jìn)行盈余管理，降低會(huì)計(jì)信息質(zhì)量進(jìn)而獲得過(guò)度投資的機(jī)會(huì)（張圣利，2010）。而非國(guó)有企業(yè)多數(shù)是盈利性企業(yè)或機(jī)構(gòu)，這些企業(yè)或機(jī)構(gòu)進(jìn)行股權(quán)投資的動(dòng)機(jī)在于獲得各種形式的投資收益。因此，股東具有更強(qiáng)的激勵(lì)去監(jiān)督和控制公司管理層，并引導(dǎo)公司追求股東價(jià)值最大化的目標(biāo)（楊清香等，2010）。與國(guó)有企業(yè)相比，非國(guó)有企業(yè)受到股東監(jiān)督程度更強(qiáng)，進(jìn)而削弱了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量在引導(dǎo)公司資源配置方面應(yīng)發(fā)揮的作用。由此本文提出：

假設(shè)2：國(guó)有企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與公司過(guò)度投資間相關(guān)性大于非國(guó)有企業(yè)。

三、變量定義和樣本選擇

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2005～2009年滬深A(yù)股上市公司作為初選樣本。由于個(gè)別模型需要用到前一期的數(shù)據(jù)，本文實(shí)際上涵蓋了2004～2009年的數(shù)據(jù)。本文對(duì)初始數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：（1）剔除金融保險(xiǎn)類上市公司；（2）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等基本數(shù)據(jù)缺失的樣本公司。本文的基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和上市公司資料均來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計(jì)分析利用Stata11.0統(tǒng)計(jì)分析軟件完成。

（二）會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的度量

盈余管理水平是會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的一個(gè)典型代表。因此，本文采用盈余管理程度來(lái)衡量會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。對(duì)于盈余管理程度的計(jì)量，本文采用修正的Jones模型，具體模型如下：

其中，NDAt為t年的非操控應(yīng)計(jì)額；TAt為t年總應(yīng)計(jì)額=凈利潤(rùn)減去經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量；At-1為t-1年末的總資產(chǎn)；ΔREVt為t年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入減去t-1年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入；ΔRECt為t年的應(yīng)收賬款減去t-1年的應(yīng)收賬款；PPEt為t年固定資產(chǎn)原值；εt為殘差，即可操控性應(yīng)計(jì)額。DA代表盈余管理程度，其值越小，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高。

（三）企業(yè)過(guò)度投資的度量

本文借鑒Richardson（2006）模型，估算出企業(yè)正常的資本投資水平；然后，用模型的回歸殘差作為過(guò)度投資的代理變量。具體模型如下：

其中，INV為資本投資量；Growtht-1為主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率；Levt-1為t-1年末的資產(chǎn)負(fù)債率；Casht-1為t-1年末現(xiàn)金與短期投資之和與總資產(chǎn)的比率；Aget-1為截至t-1年末企業(yè)的上市年齡；Sizet-1為t-1年公司規(guī)模，用t-1年末公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)表示；RETt-1代表t-1年5月到t年4月經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整后的、以月度計(jì)算的股票年度回報(bào)率；Ф 為殘差，正值代表過(guò)度投資，用符號(hào)Overinv表示，Overinv越大，意味著投資過(guò)度程度越嚴(yán)重。此外，模型中還加入了行業(yè)變量和年度變量，以控制年度效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。

四、研究設(shè)計(jì)與實(shí)證分析

（一）模型設(shè)計(jì)

本文借鑒李青原（2010）的研究模型，建立如下模型對(duì)假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)：

其中Overinv投資過(guò)度，等于模型（1）中大于0的回歸殘差；Pro為企業(yè)最終控制人性質(zhì)，國(guó)有企業(yè)Pro=1，非國(guó)有企業(yè)Pro=0；M_fee為管理費(fèi)用/期初總資產(chǎn)；Occupy為年末其他應(yīng)收款/年末總資產(chǎn)；Industry是行業(yè)啞變量，且采用中國(guó)證監(jiān)會(huì)《上市公司行業(yè)分類指引》中制造業(yè)二級(jí)，其他行業(yè)一級(jí)分類。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析

從表1可知，Overinv的均值為0.0628205，DA的均值為0.6521526，表明我國(guó)企業(yè)存在過(guò)度投資現(xiàn)象，且會(huì)計(jì)信息質(zhì)量有待提高。表2表明投資過(guò)度與盈余管理正相關(guān)，且Spearman相關(guān)系數(shù)為0.0714，初步表明低質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息會(huì)加劇契約方間的信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題，進(jìn)而造成其與公司投資過(guò)度正相關(guān)。此外，解釋變量間Spearman相關(guān)系數(shù)都較低，意味著樣本不存在較大的多重共線性。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2 投資過(guò)度樣本（n=646）的Spearman相關(guān)系數(shù)表

（三）實(shí)證分析

表3報(bào)告了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)公司過(guò)度投資的影響。模型（2）表明盈余管理與過(guò)度投資顯著正相關(guān)，驗(yàn)證了假設(shè)1，意味著高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息會(huì)緩解契約方間的信息不對(duì)稱和代理問(wèn)題，從而提高企業(yè)投資效率。模型（3）中，國(guó)有企業(yè)Pro的系數(shù)顯著為正，表明在國(guó)有企業(yè)中投資過(guò)度行為較為嚴(yán)重，模型（4）中盈余管理與最終控制人性質(zhì)的交叉項(xiàng)系數(shù)顯著為正，表明相對(duì)于非國(guó)有企業(yè)，在國(guó)有企業(yè)中，盈余管理即低質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息更加劇了過(guò)度投資行為的發(fā)生，驗(yàn)證了假設(shè)2。

表3 過(guò)度投資與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的回歸分析

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)上述結(jié)論的穩(wěn)健性，做了如下檢驗(yàn)：采用VERDI（2006）給出的投資方程來(lái)衡量過(guò)度投資；采用應(yīng)計(jì)質(zhì)量、會(huì)計(jì)穩(wěn)健型和盈余平滑度等來(lái)估計(jì)加權(quán)確定公司會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。以上檢驗(yàn)均得到了與前文相同的結(jié)論。

六、結(jié)論與啟示

本文以我國(guó)2005～2009年滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與過(guò)度投資之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與過(guò)度投資行為呈反向關(guān)系，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量可以抑制企業(yè)的過(guò)度投資行為，進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，在國(guó)有企業(yè)中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量與過(guò)度投資呈現(xiàn)出更強(qiáng)的負(fù)相關(guān)。本文的發(fā)現(xiàn)對(duì)提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量、規(guī)范企業(yè)資本投資提供新的視角。通過(guò)加強(qiáng)對(duì)上市公司會(huì)計(jì)信息披露的監(jiān)管來(lái)正確引導(dǎo)企業(yè)的資源配置，提高企業(yè)的投資效率。

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