米晉宏，李宛聰，余宇新

（1.復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院；2.上海外國語大學(xué)國際金融貿(mào)易學(xué)院，上海200433）

改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)快速增長，年均增速高達(dá)9.9%，持續(xù)高速增長使我國在2010年成為世界第二經(jīng)濟(jì)體。我國經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)長期高速增長是以較高的潛在經(jīng)濟(jì)增長率為基礎(chǔ)的，現(xiàn)有的研究一般認(rèn)為，我國較高的潛在經(jīng)濟(jì)增長率來自于持續(xù)的TFP增長率提高、資本形成率的提升以及勞動力的大量投入與產(chǎn)業(yè)間轉(zhuǎn)移，而TFP變動對潛在經(jīng)濟(jì)增長率的影響，不僅取決于技術(shù)進(jìn)步，還取決于資本配置效率的改善。

由于經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的改變，未來我國潛在經(jīng)濟(jì)增長率可能發(fā)生變化，本研究將關(guān)注于我國資本在產(chǎn)業(yè)間配置的扭曲情況及變化趨勢，研究這一扭曲狀況及其變化可能對未來我國潛在經(jīng)濟(jì)增長率的影響情況。

一、相關(guān)研究回顧

根據(jù)“資本邊際收益率均一化”原則（Wurgler，2005），若資本配置扭曲即資本配置存在非效率，意味著資本配置在不同產(chǎn)業(yè)上的回報(bào)率會存在著差異，如果資本配置是有效率的則意味著各產(chǎn)業(yè)資本回報(bào)率應(yīng)該是一樣的。[1]

最早估算資本回報(bào)率的是Baumol et al（1970），他們采用大量樣本對產(chǎn)出及投資資本進(jìn)行回歸分析從而估算美國的資本回報(bào)率。[2]但 Friend 與 Husic（1973）、Brealey et al（1976）以及 McFetridge（1978）都指出回歸方法有一定的缺陷，遺漏變量可能同時(shí)影響資本存量和產(chǎn)出，從而使估計(jì)系數(shù)有偏可能帶來有偏的估計(jì)。并且，回歸分析為了獲得可比較的樣本，基本都是用不變價(jià)值投入和產(chǎn)出，這一點(diǎn)與現(xiàn)實(shí)有較大的差距，研究結(jié)論也因此不大可靠。[3-5]

直至20世紀(jì)90年代，研究者才開始從不變價(jià)格轉(zhuǎn)而采用市場價(jià)格估算資本回報(bào)率。其中，Mueller與Reardon（1993）利用市場價(jià)格計(jì)算資本回報(bào)率，[6]而該方法在 Mueller與 Yurtoglu（2000）以及 Gugler等（2003、2004）研究中得以進(jìn)一步的應(yīng)用和發(fā)展。[7-8]早期對資本回報(bào)率的估算對象主要是針對資本市場，后來才逐漸發(fā)展到對整體經(jīng)濟(jì)資本回報(bào)率的估算。在計(jì)算整體經(jīng)濟(jì)資本回報(bào)率的時(shí)候，有學(xué)者采用資本市場的回報(bào)率來近似，也有學(xué)者以較大規(guī)模工業(yè)企業(yè)回報(bào)率作為整體回報(bào)率代表（CCER中國經(jīng)濟(jì)觀察研究組，2007）。[9]這些研究對象的代表性同樣存在問題，如果資本市場不夠發(fā)達(dá)、市場競爭不夠充分，那么這個(gè)問題就更嚴(yán)重。而我國資本市場并不發(fā)達(dá)，因此這一研究思路對于我國的研究也是不適宜的。

而Bai等（2006）采用宏觀指標(biāo)數(shù)據(jù)對我國1978—2005年整體經(jīng)濟(jì)的資本回報(bào)率進(jìn)行了直接估算，他們采用資本份額、資本—產(chǎn)出比、折舊率、投資平減指數(shù)增長率以及GDP平減指數(shù)增長率等宏觀數(shù)據(jù)直接估算整體經(jīng)濟(jì)的資本回報(bào)率。[10]采用宏觀指標(biāo)計(jì)算的資本回報(bào)率可以避免回歸分析方法只能發(fā)現(xiàn)在一段時(shí)間內(nèi)平均資本回報(bào)率，而不能觀察其如何隨時(shí)間變化的缺陷，能反映一國總體資本收益情況，但是并不能分析資本在一國經(jīng)濟(jì)體內(nèi)配置狀態(tài)的變動趨勢和改進(jìn)空間。故本研究采用了新的估算方式來研究資本在產(chǎn)業(yè)間配置扭曲狀態(tài)變動趨勢問題。

二、實(shí)證分析

（一）資本產(chǎn)業(yè)間配置扭曲的估算方法

估算資本扭曲程度需要用各產(chǎn)業(yè)的投入資本價(jià)格的數(shù)據(jù)，但是就目前的資本收益率的估算方法來看，回歸分析方法的缺陷很明顯。這種方法對數(shù)據(jù)質(zhì)量和數(shù)量的要求較高，但目前可得的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和研究成果中，還沒有可靠的各產(chǎn)業(yè)投入資本價(jià)格的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)和令人信服的產(chǎn)業(yè)資本回報(bào)率數(shù)據(jù)，估算資本配置扭曲存在著一定的困難。為了解決這個(gè)問題，本研究將把各產(chǎn)業(yè)資本收益率映射到一個(gè)較容易獲取的數(shù)據(jù)變量上，然后通過對該變量的變動趨勢研究說明資本產(chǎn)業(yè)配置扭曲狀態(tài)隨時(shí)間變動的趨勢。資本的價(jià)格應(yīng)等于資本收益率，因此，資本收益率的變動規(guī)律應(yīng)等同于資產(chǎn)價(jià)格的變動規(guī)律。就統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來說，目前存在比較可靠的資本存量變動數(shù)據(jù)。因此，為了研究資本扭曲程度，這里將資產(chǎn)價(jià)格的差異程度映射到資本存量的變動上，以資本存量的變動狀態(tài)來表征資本配置扭曲的狀態(tài)。

由于資本具有逐利的本性，因此投資的動力來自于投資者對未來收益率的預(yù)期，將投資方程寫成式（1）形式

其中，I是投資，ER為預(yù)期投資收益率，r為基準(zhǔn)利率或者貸款利率，同一時(shí)期內(nèi)不同行業(yè)或投資主體所面臨的宏觀貨幣環(huán)境是一樣的，因此這一變量在分析中可以視為常數(shù)，α為權(quán)重系數(shù)，K為資本存量。

資本積累是由投資和折舊率決定的，因此，資本積累方程為式（2）形式

其中，K˙為資本存量變動，I是投資，δ為折舊率，K為資本存量。

通過將式（1）和式（2）結(jié)合起來，就可以得到預(yù)期投資收益率與資本增長率的關(guān)系：

從式（3）可發(fā)現(xiàn)這樣兩類產(chǎn)業(yè)的資本配置扭曲狀態(tài)即兩類產(chǎn)業(yè)間投資的資本預(yù)期收益率的差異，可表示為兩類產(chǎn)業(yè)資本存量變動率的關(guān)系。為了簡化分析，假設(shè)權(quán)重系數(shù)α和折舊率δ也一樣，那么兩類產(chǎn)業(yè)的資本配置扭曲程度可以表示為

從式（4）可以看出，產(chǎn)業(yè)預(yù)期收益率差異與其資本積累速度之間存在著線性映射關(guān)系，那意味著可用不同產(chǎn)業(yè)資本積累速度的收斂速度來度量產(chǎn)業(yè)預(yù)期收益率的差異，也就可以說明資本配置扭曲變動的趨勢。當(dāng)資本配置扭曲不存在時(shí)，該式應(yīng)等于0。

為了更好地表現(xiàn)這種資產(chǎn)配置在產(chǎn)業(yè)間的扭曲，將式（4）兩邊進(jìn)行平方，以預(yù)期收益率差異的方差形式來表現(xiàn)扭曲程度的變動趨勢，這樣可以避免計(jì)算過程中可能出現(xiàn)的正負(fù)號的交替帶來的干擾，同時(shí)也不會影響對資本產(chǎn)業(yè)間配置扭曲程度變動狀態(tài)的描述，因此，可得到式（5）：

從式（5）可以看出，預(yù)期收益率變動的差異與不同產(chǎn)業(yè)間的資本存量的增長率的變動差異是完全線性相關(guān)的，因此，需要求出三大產(chǎn)業(yè)各自的資本存量，再來求資本配置扭曲的變動。

（二）資本產(chǎn)業(yè)間配置估算結(jié)果

根據(jù)式（5），計(jì)算可以得出圖1，結(jié)果顯示，總體來看，資本在產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲有波動，1996年是一個(gè)顯著的波谷而2003年是一個(gè)顯著的波峰。在2002年以前，資本產(chǎn)業(yè)間配置扭曲主要是第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)間以及第二產(chǎn)業(yè)與第一產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲所貢獻(xiàn)的，這與我國的工業(yè)化發(fā)展政策相聯(lián)系，偏重于工業(yè)發(fā)展的政策使得第二產(chǎn)業(yè)得到了過多的發(fā)展資本；而在2003年以后主要的資本配置扭曲來自于第二產(chǎn)業(yè)與第一產(chǎn)業(yè)間以及第三產(chǎn)業(yè)與第一產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲，這是由于作為現(xiàn)代部門的第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)市場化程度相對較高，使得資本在這兩個(gè)產(chǎn)業(yè)間配置的扭曲程度顯著下降，而第一產(chǎn)業(yè)仍未完全現(xiàn)代化，這種二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征導(dǎo)致作為現(xiàn)代部門的第二、三產(chǎn)業(yè)與作為非現(xiàn)代部門的第一產(chǎn)業(yè)間的資本配置仍存在扭曲，而且成為資本產(chǎn)業(yè)間配置扭曲程度最高的部分。

另外，可發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)間資本配置扭曲程度的時(shí)間變化趨勢。2003年資本在產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲達(dá)到了最高峰，之后總體來看是逐年下降的，資本在產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲影響正在逐漸消失，表明資本在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用是下降的，其“結(jié)構(gòu)紅利”效應(yīng)在未來的經(jīng)濟(jì)增長率過程中作用不大。這一結(jié)果與干春暉和鄭若谷（2009）的結(jié)論是一致的，他們采用偏離—份額法將產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化帶來的生產(chǎn)率增長分離出來，也發(fā)現(xiàn)中國經(jīng)濟(jì)的資本結(jié)構(gòu)并不符合“結(jié)構(gòu)紅利”假設(shè)。[11]實(shí)際上，F(xiàn)agerberg（2000）對1973—1990年39個(gè)國家24個(gè)制造行業(yè)、Singh（2004）對韓國1970—2000年制造業(yè)進(jìn)行了“結(jié)構(gòu)紅利假說”的實(shí)證分析，也對“結(jié)構(gòu)紅利假說”持否定態(tài)度。[12-13]

需要注意的是，雖然資本在產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲影響正趨于消失，但我國第三產(chǎn)業(yè)占比和發(fā)達(dá)國家相比仍較低，這是與我國的發(fā)展階段相關(guān)的。目前我國總體上仍然處于第二產(chǎn)業(yè)為主的階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平還沒有到達(dá)能夠以第三產(chǎn)業(yè)為主的程度。

為了證實(shí)改善資本配置在產(chǎn)業(yè)間扭曲來推動經(jīng)濟(jì)增長的空間可能有限，下面將通過對日本、韓國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動規(guī)律的分析，來進(jìn)一步說明。

（三）日本與韓國轉(zhuǎn)型期后經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的國際經(jīng)驗(yàn)

以日本和韓國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)折時(shí)期的經(jīng)驗(yàn)來看，一般在經(jīng)過轉(zhuǎn)折期后，第一產(chǎn)業(yè)繼續(xù)下降，第二產(chǎn)業(yè)的比重也逐步下降，而第三產(chǎn)業(yè)的比重逐年上升。但三大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變動主要來自于第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)間比值的變動，即在轉(zhuǎn)折期后，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整主要以第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)為主。這主要是因?yàn)檗D(zhuǎn)折期后人均收入的提高，消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，使得對服務(wù)業(yè)的需求上升，帶動了第三產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，逐漸成為經(jīng)濟(jì)體的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。從表1日本各產(chǎn)業(yè)份額變動量的趨勢看，第三產(chǎn)業(yè)的增加幾乎就對應(yīng)于與第二產(chǎn)業(yè)的減少，這意味著轉(zhuǎn)折期后，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變動主要來自于第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)間的變動。同樣的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變動特征也可以從韓國的結(jié)構(gòu)變動中獲得。

我國在2009年的第一產(chǎn)業(yè)占GDP10.3%，第二產(chǎn)業(yè)占GDP46.2%，第三產(chǎn)業(yè)占GDP的43.3%（《2010年中國統(tǒng)計(jì)年鑒》計(jì)算而得），與日本和韓國在轉(zhuǎn)型期的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是非常相近的，所以，以日本和韓國的國際經(jīng)驗(yàn)來看，在轉(zhuǎn)型期后也就是2007年之后我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變動也將主要由第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)間份額的變動所決定。

（四）資本配置扭曲與潛在經(jīng)濟(jì)增長率

從圖1可以發(fā)現(xiàn)，近些年資本配置的總扭曲都呈現(xiàn)出負(fù)增長，表明資本在三大產(chǎn)業(yè)間配置的扭曲正逐年大幅下降。第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)間的扭曲程度占總扭曲程度的比重已低于10%，說明通過改善資本在第二產(chǎn)業(yè)與第三產(chǎn)業(yè)間的配置扭曲來推動經(jīng)濟(jì)增長的空間并不大。資本結(jié)構(gòu)效應(yīng)對于推動我國未來的增長意義不大?？梢耘袛嗤ㄟ^資本在產(chǎn)業(yè)間配置的改善來提高我國潛在經(jīng)濟(jì)增長率的空間并不大，也就意味著之前推動我國經(jīng)濟(jì)增長的結(jié)構(gòu)效應(yīng)的影響將要顯著下降。從改革所產(chǎn)生的結(jié)構(gòu)性紅利對經(jīng)濟(jì)增長的推動作用也會下降，從相對程度的變動趨勢看，在2015年后產(chǎn)業(yè)調(diào)整帶來的經(jīng)濟(jì)增長紅利基本會消失。

表1 日本、韓國三大產(chǎn)業(yè)占GDP百分比

另一方面，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的地區(qū)差異程度大于日本和韓國。存在明顯的二元經(jīng)濟(jì)，在2003年之后，資本配置扭曲主要是第二產(chǎn)業(yè)和第一產(chǎn)業(yè)、第三產(chǎn)業(yè)和第一產(chǎn)業(yè)之間，且第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)內(nèi)部以及地區(qū)之間還存在著資本配置的扭曲。因此，未來對資本配置的改善可能將主要是在產(chǎn)業(yè)內(nèi)部和地區(qū)之間進(jìn)行。

三、結(jié)論和政策建議

通過分析三次產(chǎn)業(yè)間資本配置扭曲情況及其變化趨勢，發(fā)現(xiàn)當(dāng)前我國三次產(chǎn)業(yè)間資本配置扭曲已經(jīng)非常輕微，而且隨著時(shí)間趨向消失，與國際經(jīng)驗(yàn)的比較表明經(jīng)過30多年的市場化改革，經(jīng)濟(jì)的資本結(jié)構(gòu)效應(yīng)已經(jīng)不明顯了，資本在產(chǎn)業(yè)間配置效率改善的空間已經(jīng)不大，對潛在經(jīng)濟(jì)增長率的推動作用也已經(jīng)較為微弱。但跨越“中等收入陷阱”仍需要我國經(jīng)濟(jì)在今后的20年內(nèi)保持一個(gè)較為穩(wěn)健的增長率，因此需要轉(zhuǎn)變原有的粗放增長模式，培育促進(jìn)TFP增長率提高的新動力，改變產(chǎn)業(yè)內(nèi)和地區(qū)間資本配置不合理的狀況，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的增長。

一是改善產(chǎn)業(yè)內(nèi)部和地區(qū)間的資本配置，減少第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的資本配置扭曲，縮小東部和中西部、城市和農(nóng)村之間的差距。并要健全金融體系，大力發(fā)展資本市場，強(qiáng)化市場機(jī)制對要素資源的配置作用，努力增加資本供應(yīng)，促進(jìn)存量結(jié)構(gòu)調(diào)整，提高資本利用效率。

二是加強(qiáng)教育投資，尤其要加強(qiáng)中西部地區(qū)的教育投資，提高中西部地區(qū)人口的文化素質(zhì)和創(chuàng)新能力，為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展與創(chuàng)新提供智力支持和人才保障。要加強(qiáng)對科技和人力資本的投入，構(gòu)建創(chuàng)新激勵機(jī)制和制度，使得技術(shù)創(chuàng)新和科技進(jìn)步能夠產(chǎn)生自發(fā)的正向反饋?zhàn)饔昧Γ瑥亩鴮?shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的TFP仍保持一定的速度增長，提高潛在經(jīng)濟(jì)增長率并實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的增長。

三是完善稅收制度，刺激企業(yè)投資需求，降低企業(yè)過高儲蓄率，構(gòu)建完善社會保障以降低居民儲蓄傾向。繼續(xù)推廣由“生產(chǎn)型”向“消費(fèi)型”轉(zhuǎn)變的增值稅改革。適時(shí)開征社會保障稅，以稅收的剛性來保證社會保障基金來源的穩(wěn)定性和持續(xù)性，真正為居民提供安全保障，使居民增加即期消費(fèi)、降低儲蓄傾向，實(shí)現(xiàn)社會消費(fèi)需求擴(kuò)大。

四是積極轉(zhuǎn)變政府職能，加快公共財(cái)政建設(shè)。要加快實(shí)現(xiàn)財(cái)政轉(zhuǎn)型，由投資建設(shè)型財(cái)政向公共服務(wù)型財(cái)政轉(zhuǎn)變。要將政府財(cái)政支出更多地用于增加教育、醫(yī)療衛(wèi)生、環(huán)境保護(hù)等公共產(chǎn)品供給和社會福利、社會保障等消費(fèi)性支出，而不是以資本轉(zhuǎn)移的方式轉(zhuǎn)化為企業(yè)投資。同時(shí)，要完善財(cái)政補(bǔ)貼制度，對符合國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向的企業(yè)投資提供財(cái)政補(bǔ)貼和貸款貼息，以引導(dǎo)企業(yè)儲蓄向投資轉(zhuǎn)化。

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