徐虹　林鐘高等

摘要：就目前的現(xiàn)狀而言，上市公司披露內(nèi)部控制審計鑒證報告降低了分析師的盈利預(yù)測誤差，深入研究還發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制審計鑒證對承銷商與非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差的影響存在差異，主要體現(xiàn)為降低了承銷商分析師盈利預(yù)測誤差，而對于降低非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差則沒有顯著影響。使用內(nèi)部控制審計鑒證報告作為內(nèi)部控制信息披露市場含量的代理變量，不僅從預(yù)測價值視角拓展了內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果的研究，還豐富了財務(wù)分析師預(yù)測影響因素的文獻(xiàn)，為進(jìn)一步完善內(nèi)部控制建設(shè)提供經(jīng)驗證據(jù)。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部控制；信息披露；自我評價報告；審計鑒證；盈利預(yù)測誤差；承銷商分析師；非承銷商分析師；財務(wù)分析師

中圖分類號：F239.45 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1007-2101（2014）01-0063-10

一、引言

財務(wù)分析師在現(xiàn)代資本市場中扮演著會計信息使用者和提供者的雙重角色（Schipper，1991）[1]，財務(wù)分析師盈利預(yù)測也成了資本市場研究的一個重要內(nèi)容（Beaver，2002）[2]。作為專業(yè)分析人員，財務(wù)分析師具有較強(qiáng)的信息收集和專業(yè)分析能力，如果分析師能夠充分利用所掌握的資料，向市場提供合理反映證券內(nèi)在價值的信息，通過在上市公司和投資者之間架起一座信息溝通的橋梁，就可以減少證券市場上的價格偏離，促進(jìn)證券市場資源充分有效的配置。Givoly和Lakonishok（1979）[3]指出分析師可以提供有價值的盈利預(yù)測；Brown et al.（1987）[4]研究發(fā)現(xiàn)證券分析師具有獲得相關(guān)信息的優(yōu)勢，預(yù)測的準(zhǔn)確性比較高。然而，在中國這樣的新興市場中，財務(wù)分析師是否有能力向投資者提供有價值的服務(wù)呢？這一直都是個有爭議的問題。盡管財務(wù)分析師在中國這個新興資本市場上是一個剛起步的職業(yè)，但相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)中國的財務(wù)分析師具有一定的專業(yè)能力，能為投資者提供了非常有用的信息（吳東輝、薛祖云，2005）[5]；財務(wù)分析師作為資本市場中重要的中介組織，通過對公司股票進(jìn)行盈利預(yù)測，可以有效地降低上市公司與投資者之間的信息不對稱（李丹蒙，2007）[6]。但總體而言預(yù)測精度還存在一定的誤差，胡奕明、林文雄和王瑋路（2003）[7]研究指出我國證券分析師總體水平還比較落后，還存在較大的誤差；吳東輝、薛祖云（2005）[5]同時也指出分析師對盈利的預(yù)測偏于樂觀。根據(jù)本文整理的2007—2011年的財務(wù)分析師盈利預(yù)測數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，我國財務(wù)分析師盈利預(yù)測絕對誤差的平均值為26.72%，標(biāo)準(zhǔn)差為35.40，由此可見，我國上市公司財務(wù)分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確率不容樂觀。

對于影響財務(wù)分析師預(yù)測準(zhǔn)確性的因素，已有的研究表明：財務(wù)分析師預(yù)測精確度與公司規(guī)模正相關(guān)，與盈利預(yù)測期間長短負(fù)相關(guān)（Brown et al.，1987）[8]，與盈余的變異性、華爾街日報的報道量、分析師的及時性優(yōu)勢（Timing advantage）正相關(guān)（Kross et al.，1990[9]；Brown et al.1987）[8]發(fā)現(xiàn)財務(wù)分析師平均的預(yù)測誤差與公司信息披露質(zhì)量負(fù)相關(guān)；Hope（2003）[10]等發(fā)現(xiàn)了會計信息透明度與分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確性之間存在顯著的相關(guān)關(guān)系。隨著資本市場的不斷發(fā)展，近期已經(jīng)開始涌現(xiàn)非財務(wù)信息對分析師影響問題的研究。Lang和Lundholm（1996）[11]發(fā)現(xiàn)，分析師進(jìn)行盈利預(yù)測時如果對社會責(zé)任信息加以考慮，則會提高盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性，降低預(yù)測分散度；McEwen和Hunton（1999）[12]研究發(fā)現(xiàn)，相比預(yù)測準(zhǔn)確程度低的分析師，預(yù)測準(zhǔn)確程度高的分析師關(guān)注的信息范圍廣，他們不僅關(guān)注年報和附注，還關(guān)注公司治理、關(guān)鍵財務(wù)比率以及過去年度收益匯總信息。Nichols和Wieland（2009）[13]考察了分析師是否會考慮公司新聞發(fā)布會上有關(guān)產(chǎn)品開發(fā)和經(jīng)營擴(kuò)張等信息，發(fā)現(xiàn)這類非財務(wù)信息可以顯著增加分析師的預(yù)測準(zhǔn)確度，并降低預(yù)測分散度；楊明秋等（2012）[14]的研究發(fā)現(xiàn)，上市公司社會責(zé)任報告的披露在一定程度上降低了分析師的盈利預(yù)測誤差，但效果并不顯著。

以往關(guān)于內(nèi)部控制信息披露經(jīng)濟(jì)后果的研究主要側(cè)重于直接對財務(wù)報告質(zhì)量（Doyle et al.，2007；Gao et al.，2009；方春生等，2008；張龍平等，2010；董望和陳漢文，2011；方紅星和金玉娜，2011）[15]-[20]、企業(yè)價值（閻達(dá)五，2004；趙保卿，2005；林鐘高，2006）[21]-[23]、股價（Palmrose et al.，2004；史蒂文. J. 魯特，2004）[24]-[25]和公司績效 （Patterson et al.，2007；Engel et al.，2007；黃新建和劉星，2010；楊玉鳳等，2011）[26]-[29]等方面的研究。上述研究主要關(guān)注內(nèi)部控制的目標(biāo)價值，也即以內(nèi)部控制目標(biāo)的實現(xiàn)程度作為內(nèi)部控制的經(jīng)濟(jì)后果，但是從內(nèi)部控制預(yù)測價值視角的研究較為少見，尤其是以財務(wù)分析師的盈利預(yù)測誤差來檢驗這種預(yù)測價值的存在性。內(nèi)部控制作為會計信息生成的核心基礎(chǔ)（Ashbaugh-Skaife et al.，2009）[30]，其對財務(wù)分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性有何影響呢？具體而言，財務(wù)分析師在進(jìn)行盈利預(yù)測時是否關(guān)注內(nèi)部控制信息？內(nèi)部控制信息的披露是否有助于修正財務(wù)分析師的盈利預(yù)測？內(nèi)部控制信息披露對不同類型財務(wù)分析師（本文主要關(guān)注承銷商與非承銷商分析師）的盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的影響是否存在差異？因此，針對上述問題，本文以我國2006—2011年滬深市A股上市公司為研究樣本，以上市公司是否自愿披露內(nèi)部控制審計鑒證報告作為內(nèi)部控制信息披露的代理變量，從財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差的角度，考察內(nèi)部控制審計鑒證報告是否提供了增量價值信息。研究發(fā)現(xiàn)：在控制了相關(guān)因素后，內(nèi)部控制審計鑒證報告有助于提高財務(wù)分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性，進(jìn)一步的研究還發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制審計鑒證報告對于不同類型財務(wù)分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的影響存在差異，其有助于降低承銷商分析師盈利預(yù)測誤差，但是對于降低非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差沒有顯著影響。

本文的主要貢獻(xiàn)在于：首先，本文從預(yù)測價值視角拓展了內(nèi)部控制信息披露經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究，從而在一定程度上豐富了該領(lǐng)域的研究成果，為監(jiān)管層加大上市公司內(nèi)部控制建設(shè)與信息披露提供了經(jīng)驗證據(jù)；其次，本文探討了內(nèi)部控制審計鑒證報告是否影響財務(wù)分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性，提供了財務(wù)分析師盈利預(yù)測影響因素研究的一個新視角，有助于理論界與實務(wù)界更加全面地認(rèn)識分析師盈利預(yù)測的影響因素；再次，進(jìn)一步從財務(wù)分析師與目標(biāo)公司是否存在承銷關(guān)系的角度，探討了內(nèi)部控制審計鑒證報告對不同類型財務(wù)分析師的盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的影響是否存在差異。

二、理論分析與研究假設(shè)

財務(wù)分析師在對上市公司進(jìn)行盈利預(yù)測時采用的信息主要是兩種：一種被稱為公開信息，是由上市公司公開發(fā)布的，另一種為私人信息，是由分析師通過其他渠道獲取的。私人信息的獲取相比公開信息的難度要大得多，而且成本也更高，故公開信息是財務(wù)分析師盈余預(yù)測的重要依據(jù)（Schipper，1991）[1]。胡奕明、林文雄和王瑋璐（2003）[7]采用“文檔研究方法”，通過對國內(nèi)證券分析師的問卷調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國證券分析師比較注重公開披露信息，較少通過直接接觸如公司新聞發(fā)布會、電話或走訪等形式獲取資料，對上市公司股權(quán)變動、一般財務(wù)數(shù)據(jù)、會計財務(wù)數(shù)據(jù)、會計政策和會計估計等手段比較重視，對公司治理結(jié)構(gòu)、薪酬結(jié)構(gòu)、人員素質(zhì)和審計意見等重視程度不夠，但發(fā)現(xiàn)近幾年分析師對上市公司的管理和財務(wù)信息的使用頻率不斷提高；方軍雄、邵紅霞（2006）[31]的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，26%的分析師將“上一年度每股收益”“本年度各季度每股收益”和“上市公司臨時公告”列為盈余預(yù)測的最重要的信息來源。由此可見，上市公司的各類公開信息成為分析師盈利預(yù)測時依賴的重要信息資源。

從信息類型看，內(nèi)部控制自我評價報告與內(nèi)部控制審計鑒證報告①都是反映上市公司內(nèi)部控制質(zhì)量方面的公開信息，其本身就具有一定的信息含量。正如David M.Willis（2000）[32]的研究指出，公司管理層提供的內(nèi)部控制報告可以提供額外的信息；Hermanson（2000）[33]、陳共榮等（2007）[34]的研究結(jié)果也顯示內(nèi)部控制信息披露可以提供財務(wù)報表以外的額外信息；Kross et al.（1990）[9]利用“華爾街日報指數(shù)”（Wall Street Journal index）作為信息披露信號，檢驗得出財務(wù)分析師預(yù)測準(zhǔn)確性是會隨著公開信息披露的增加而提高的。進(jìn)一步地，根據(jù)分析師獲取信息的來源來看，公司年報是分析師進(jìn)行盈利預(yù)測時借助的最重要信息來源（Buzby，1974；Benjamin W和Stanga，1977；Chang和Most，1985）[35]-[37]，而內(nèi)控信息披露又能增強(qiáng)財務(wù)報告的可靠性（李明輝等，2003）[38]。鑒于內(nèi)部控制作為一種保證企業(yè)對外提供的會計信息質(zhì)量的基本制度安排，其質(zhì)量的高低直接影響著企業(yè)會計信息質(zhì)量的高低。Li Xu 和Alex P. Tang（2012）[39]研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制重大缺陷會使財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差增大。閆志剛（2012）[40]以當(dāng)年年報是否發(fā)生更改、重大缺陷或違規(guī)行為作為判別內(nèi)部控制質(zhì)量高低的依據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)相對于低質(zhì)量內(nèi)部控制的公司，證券分析師對高質(zhì)量內(nèi)部控制公司的盈利預(yù)測更為準(zhǔn)確。即：如果公司披露了較高質(zhì)量的內(nèi)部控制信息，不僅上市公司信息披露水平有所提高，而且增加了公司財務(wù)報告信息的可靠性，財務(wù)分析師將獲得更多、更可靠的相關(guān)信息，從而降低了對未來盈利預(yù)測的不確定性風(fēng)險。

此外，根據(jù)信號傳遞理論，高質(zhì)量公司的管理層有動機(jī)將公司高品質(zhì)的信號（如較好的業(yè)績、較好的內(nèi)控及風(fēng)險防范信息）及時傳遞出去，并冒著增加其披露成本及法律風(fēng)險來增加信息披露可信度（林斌、饒靜，2009）[41]，所以高質(zhì)量公司更有動機(jī)通過披露其高質(zhì)量內(nèi)部控制信息向市場傳遞相關(guān)信息，而在以往的研究中內(nèi)部控制審計鑒證報告往往作為高質(zhì)量內(nèi)部控制信息的重要替代變量（Schneider，A.和Church，B.K.，2008[42]；Ashbaugh-Skaife，et al.，2009[30]；Kim，et al.，2011[43]；張龍平等，2010[18]；方紅星等，2011[20]）。因此，從理論上看，作為非財務(wù)類的公開信息，財務(wù)分析師進(jìn)行盈利預(yù)測時，理應(yīng)對內(nèi)部控制審計鑒證報告有所關(guān)注。因此，內(nèi)部控制審計鑒證報告的披露，有助于財務(wù)分析師更準(zhǔn)確地判斷公司未來收益或風(fēng)險的狀況，因此，財務(wù)分析師進(jìn)行盈余預(yù)測所面臨的不確定性也會降低，盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性將會增加。綜上分析提出以下假設(shè)：

H1：限定其他條件，提供內(nèi)部控制審計鑒證報告有助于降低財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差。

近年來，財務(wù)分析師利益沖突問題引起了媒體和學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。理論上財務(wù)分析師應(yīng)向投資者提供無偏且準(zhǔn)確的研究報告，但是，現(xiàn)有的研究證實了分析師在盈利預(yù)測中，普遍存在“樂觀”的傾向（Lys和Sohn，1990；Abarbanell，1991；Affleck-Graves，J.，Davis，L.，Mendenhall，R.，2003.）[44]-[46]。作為訓(xùn)練有素的專業(yè)人士，為何分析師的預(yù)測會有系統(tǒng)性樂觀偏差？何種因素可能影響分析師盈利預(yù)測的客觀性？國外文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)主要有以下三類因素：與目標(biāo)公司管理層保持良好關(guān)系以獲得非公開信息提高預(yù)測的準(zhǔn)確度（Francis和Philbrick，1993）[47]；為促銷券商承銷的股票（Dugar和Nathan，1995；Lin和McNichols，1998）[48]-[49]；為刺激交易量提高交易手續(xù)費(fèi)收入（Irvine，2004）[50]。鑒于中國“關(guān)系型社會”的典型特征以及分析師行為也往往受到關(guān)系的影響，借鑒Hansen和Sarin（1998）[51]，Michaely和Womack（1999）[52]等研究的思路，本文從分析師就職的公司是否與上市公司存在承銷業(yè)務(wù)關(guān)系的角度，探討內(nèi)部控制信息披露對不同類型財務(wù)分析師（承銷商與非承銷商分析師）的盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的影響是否存在差異。

對財務(wù)分析師與上市公司之間是否有承銷業(yè)務(wù)對盈余預(yù)測的影響存在兩種不同的觀點(diǎn)——信息優(yōu)勢觀和互惠互利觀。信息優(yōu)勢觀認(rèn)為承銷業(yè)務(wù)能夠增加分析師的信息獲取優(yōu)勢，從而使分析師的盈余預(yù)測更加精確（Allen和Faulhaber，1989；Cooney et al.，2003）[53]-[54]。互惠互利觀認(rèn)為財務(wù)分析師為了維護(hù)與目標(biāo)公司之間的合作關(guān)系獲得更多承銷利益，可能會放棄盈余預(yù)測的精確性和獨(dú)立性原則而做出有利于上市公司的預(yù)測（Michaely和Womack，1999）[52]。

通常，財務(wù)分析師擁有信息越充分、質(zhì)量越高，越有利于提高其盈余預(yù)測的準(zhǔn)確性。Allen和Faulhaber（1989）[53]認(rèn)為，承銷商分析師在承銷過程中通過執(zhí)行必要的程序而比其競爭者知道得更多，從而能做出更為準(zhǔn)確的預(yù)測。當(dāng)證券公司與目標(biāo)公司發(fā)生承銷業(yè)務(wù)時，承銷商分析師比非承銷商分析師對目標(biāo)公司具有信息優(yōu)勢。一方面，證券公司承銷證券，需要對公開發(fā)行募集文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行核查，并進(jìn)行相關(guān)的上市輔導(dǎo)，有機(jī)會接觸到更多的公司信息。而上市公司在進(jìn)行股票發(fā)行時，為了獲得理想的股票發(fā)行價格，避免市場信息不對稱導(dǎo)致的投資者逆向選擇問題，也會樂于向為自己承銷股票的證券公司提供更多優(yōu)質(zhì)信息；另一方面，由于證券公司部門間的障礙日漸模糊，研究部門的分析師經(jīng)?！霸綁Α眳⑴c投行部門的承銷業(yè)務(wù)，從而使得比起外部的非承銷商分析師，承銷商分析師掌握了更多的信息（張成博，2011）[55]。

但是，相比非承銷商分析師，承銷商分析師還受到證券公司由于承銷業(yè)務(wù)所帶來的額外壓力。當(dāng)財務(wù)分析師所在公司與目標(biāo)公司存在承銷關(guān)系時，為了維持和目標(biāo)公司的合作關(guān)系獲取更多承銷利益，承銷商分析師迫于自身公司壓力或者自身利益最大化考慮，通常會按照目標(biāo)公司管理層的要求，對目標(biāo)公司做出比實際要樂觀的盈利預(yù)測，其提供的研究報告中盈利預(yù)測偏差很可能比較大。相對來說，非承銷商分析師由于沒有受到承銷業(yè)務(wù)的影響，具有更大的獨(dú)立性和更勤勉的精神狀態(tài)，非承銷商分析師更能根據(jù)所掌握的內(nèi)外部信息而提供更加準(zhǔn)確的研究報告，對目標(biāo)公司作出誤差更小的盈利預(yù)測。Michaely和Womack（1999）[52]研究發(fā)現(xiàn)，承銷商分析師推薦的股票通常比非承銷商推薦的股票表現(xiàn)差，而且能明顯地發(fā)現(xiàn)承銷商分析師在股票推薦上表現(xiàn)出樂觀性偏向。Thabang Mokoaleli-Mokoteli（2009）[56]研究了承銷商與客戶公司之間的證券承銷關(guān)系是否影響到分析師發(fā)布盈利預(yù)測的大小，結(jié)果顯示其盈利預(yù)測要比沒有證券承銷關(guān)系的更樂觀。原紅旗和黃倩茹（2007）[58]的研究發(fā)現(xiàn)，承銷商分析師的盈利預(yù)測顯著高于非承銷商分析師，但是，承銷商分析師并沒有因為擁有信息優(yōu)勢而做出比非承銷商分析師更準(zhǔn)確的預(yù)測，相反，其盈利預(yù)側(cè)的誤差顯著大于非承銷商分析師。馮旭南（2012）[59]也發(fā)現(xiàn)承銷關(guān)系對分析師預(yù)測活動產(chǎn)生重要影響，證券分析師更加傾向于對具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的上市公司做出積極評價，但是，關(guān)聯(lián)分析師在盈余公告發(fā)布前，會進(jìn)行盈余預(yù)測預(yù)期管理，以犧牲預(yù)測精度為代價，取悅上市公司管理層，從而使公司的實際盈余超出市場預(yù)期。

上面兩種力量都會影響承銷分析師的預(yù)測準(zhǔn)確性，擁有的信息優(yōu)勢可以提高預(yù)測準(zhǔn)確性，而不獨(dú)立的立場又會降低預(yù)測準(zhǔn)確性。非承銷商分析師擁有較強(qiáng)的獨(dú)立性，他們更會根據(jù)所掌握的信息作出獨(dú)立的判斷，但是與承銷商分析師相比，又處于信息劣勢。到底哪一種因素居于主導(dǎo)地位？分析師的獨(dú)立性更重要還是其擁有的有力信息更重要？

截至2011年內(nèi)部控制審計鑒證報告還處于自愿披露階段，內(nèi)部控制審計鑒證報告的信息含量問題仍存有爭議，內(nèi)部控制審計鑒證報告對于兩類分析師而言是平等的公開信息，但是處于信息劣勢地位的非承銷商分析師可能對上市公司自愿披露的內(nèi)部控制審計鑒證報告使用更加謹(jǐn)慎，而承銷商分析師有能力獲得更多的企業(yè)信息，加之其在股票承銷業(yè)務(wù)過程中需要對上市公司公開發(fā)行募集文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行核查，其中就包括了對企業(yè)內(nèi)控的核查，其對上市公司內(nèi)部控制審計鑒證報告能很好地甄別。由于受到所掌握信息多少以及分析師獨(dú)立性的雙重影響，究竟何種影響因素居于主導(dǎo)地位暫時不得而知，因此我們預(yù)期內(nèi)部控制審計鑒證報告對承銷商分析師與非承銷商分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性的影響存在差異。綜上分析提出以下假設(shè)：

H2：限定其他條件，內(nèi)部控制審計鑒證報告對承銷商與非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差的影響存在差異。

三、研究設(shè)計

（一）模型構(gòu)建

為了檢驗研究假設(shè)，本文建立了如下多元回歸模型：

PERERRORt=？茁0+？茁1ICDt-1+？茁2VOLEARNt+？茁3SEOt+？茁4NUMt+？茁5DAt+？茁6ISIZEt+？茁7LEVt+？茁8GROWTHt+？茁9SCALEt+？茁10ROAt+？茁11IND+？茁12YEAR+？孜

（二）變量設(shè)置

被解釋變量：盈利預(yù)測誤差。本文借鑒吳東輝、薛祖云（2005）[5]和石桂峰、蘇力勇、齊偉山（2007）[59]等的做法，選擇預(yù)測誤差率這一變量來表示分析師盈利預(yù)測誤差水平，并進(jìn)行不同公司間的比較。其計算公式如下：

PERERROR=（FEPS-AEPS）/AEPS

其中：PERERROR表示預(yù)測誤差率；FEPS表示分析師預(yù)測的基本每股盈余；AEPS表示實際的基本每股盈余。

預(yù)測誤差率有正向和負(fù)向，無論是正向還是負(fù)向都反映出預(yù)測值不準(zhǔn)確，且預(yù)測值偏離實際值的程度（不管是正向偏離，還是負(fù)向偏離）越大，預(yù)測越不準(zhǔn)確。因此，本文在比較預(yù)測誤差時，先是不區(qū)分方向?qū)ERERROR取絕對值來研究其財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差的程度，再進(jìn)一步對區(qū)分方向進(jìn)行研究。

解釋變量：是否披露內(nèi)部控制審計鑒證報告（ICD）。2006年上海證券交易所和深圳證券交易所相繼發(fā)布了《上海證券交易所內(nèi)部控制指引》和《深圳證券交易所內(nèi)部控制指引》，并分別于2006年7月1日和2007年7月1日開始實施。指引實施后，只有少數(shù)上市公司披露了內(nèi)部控制信息（具體數(shù)據(jù)詳見附表1）；2008年我國頒布了《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》，并要求所有滬深A(yù)股上市公司應(yīng)當(dāng)披露年度自我評價報告。該規(guī)范的出臺，促使披露內(nèi)部控制自我評價報告的上市公司數(shù)目日漸增多，且一些公司為了突出本公司內(nèi)部控制質(zhì)量，基于信號傳遞目的自愿披露了由審計師提供的內(nèi)部控制鑒證報告（林斌、饒靜，2009）[41]（具體數(shù)據(jù)詳見附表1），管理層對內(nèi)部控制的自我評價能夠釋放企業(yè)內(nèi)部控制有效性的信息，由審計師出具的內(nèi)控鑒證報告則是對管理層所披露的內(nèi)控信息公允性的鑒證（張然、王會娟、許超，2012）[60]，所以審計師出具的鑒證報告增加了這些信息的可信度。本文設(shè)定披露了注冊會計師審計出具的內(nèi)部控制鑒證報告為1，沒有披露的為0。

控制變量：根據(jù)以往財務(wù)分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確性影響因素的相關(guān)實證研究成果（李丹蒙，2007[6]；Mark T.Bradshaw et al.，2006[61]；Lang和Lundholm，1996[11]；方軍雄和邵紅霞，2006[31]），本文在研究模型中引入了控制變量：非正常損益比例（VOLEARN）、公司是否進(jìn)行再融資（SEO）、預(yù)測機(jī)構(gòu)的數(shù)量（NUM）、應(yīng)計質(zhì)量（DA）、無形資產(chǎn)規(guī)模（ISIZE）等，還對資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、營業(yè)收入增長率（GROWTH）、公司規(guī)模（SCALE）、總資產(chǎn)報酬率（ROA）、行業(yè)（IND）、年度（YEAR）等變量進(jìn)行了控制。具體見表1：

（三）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

由于本文研究主題是內(nèi)部信息披露是否影響財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差，本文選取2006—2011年度滬深兩市A股上市公司作為原始研究樣本，考慮內(nèi)部控制信息披露是與年報同時披露的，分析師預(yù)測本年盈利情況時只能參考上一年內(nèi)部控制信息，所以本文內(nèi)部控制信息披露選擇2006—2010年的數(shù)據(jù)，而分析師盈利預(yù)測及財務(wù)數(shù)據(jù)選擇的是2007—2011年數(shù)據(jù)②。此外，還對樣本按照下述順序進(jìn)行了剔除：（1）金融類上市公司；（2）ST及PT類公司；（3）財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本。為避免極端值對本文回歸結(jié)果的影響，我們將所有連續(xù)變量進(jìn)行winsorize處理。

本文研究所使用數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和WIND數(shù)據(jù)庫，內(nèi)部控制信息披露數(shù)據(jù)根據(jù)滬深兩市A股上市公司2006—2011年度的年度報告等信息手工收集和整理而得，主要使用excel2003和SAS9.1軟件處理數(shù)據(jù)。

經(jīng)過上述數(shù)據(jù)整理，對假設(shè)1進(jìn)行檢驗的樣本共有1 559個觀測值，而對假設(shè)2檢驗的樣本選取，本文參照原紅旗、黃倩茹（2007）[57]和張成博（2011）[55]的研究，找出同時有承銷商和非承銷商分析師跟蹤的目標(biāo)公司為樣本，且考慮如果預(yù)測日與實際報告日間隔比較長，認(rèn)為分析師不可能掌握市場上最全面和及時的信息，所以本文選擇在資產(chǎn)負(fù)債日到實際報告日這段時間的數(shù)據(jù)，這時候做出的盈利預(yù)測已排除了不可預(yù)測因素，應(yīng)該是最為準(zhǔn)確的，最終進(jìn)入樣本范圍的盈利預(yù)測數(shù)據(jù)承銷商和非承銷商各278個。

四、實證檢驗

（一）描述性統(tǒng)計

表2是經(jīng)過winsorize處理后的描述性統(tǒng)計。首先，從表2中可以看出絕對預(yù)測誤差的均值是0.267 22，說明我國分析師盈利預(yù)測還存在誤差；其標(biāo)準(zhǔn)差為0.353 96，說明其分析師預(yù)測的分歧程度不是很嚴(yán)重；盈利預(yù)測偏差為正時其樣本數(shù)為962，均值為0.349 31，標(biāo)準(zhǔn)差為0.483 43，盈利預(yù)測偏差為負(fù)時其樣本數(shù)為597，均值為-0.163 88，標(biāo)準(zhǔn)差為0.186 32，通過樣本數(shù)可以看出分析師預(yù)測誤差偏正的要多于預(yù)測誤差偏負(fù)，且是偏負(fù)的1.611 39倍；從均值可以看出，相比于預(yù)測偏差為負(fù)，預(yù)測偏差為正的偏離實際值更遠(yuǎn)，由此可見我國財務(wù)分析師進(jìn)行盈利預(yù)測時總體表現(xiàn)出樂觀傾向，這可能是由于分析師會受到外在因素和自身利益的影響，如分析師做出的相對準(zhǔn)確的預(yù)測不利于客戶公司，則公司將會終止這種業(yè)務(wù)關(guān)系，從而使分析師不得不對預(yù)測有樂觀的偏向。上述結(jié)果與Fried和Givoly（l982）[62] [63]研究發(fā)現(xiàn)財務(wù)分析師在盈余預(yù)測時還存在一定程度的系統(tǒng)性偏誤，且傾向于樂觀預(yù)測的結(jié)果一致。此外，通過標(biāo)準(zhǔn)差的差異還可以發(fā)現(xiàn)財務(wù)分析師盈利預(yù)測的分歧程度也存在比較明顯的差異，正向盈利預(yù)測的分歧程度更嚴(yán)重些。其次，內(nèi)部控制信息披露的均值是0.267 222，說明研究樣本中大約有26.72%的企業(yè)披露了內(nèi)部控制鑒證報告，由此可以看出目前我國上市公司內(nèi)部控制信息披露的情況并不樂觀。最后，預(yù)測機(jī)構(gòu)數(shù)量的均值為2.054 52，說明平均每個企業(yè)至少有2個分析師對其進(jìn)行預(yù)測，預(yù)測機(jī)構(gòu)數(shù)量的標(biāo)準(zhǔn)差為1.430 99，說明追蹤上市公司的分析師數(shù)量存在較大差異。

（二）相關(guān)性檢驗

為初步檢驗各主要變量之間的相關(guān)關(guān)系，本文對模型涉及的主要變量進(jìn)行了相關(guān)性分析，結(jié)果見表3。

由表3可見，各變量間的相關(guān)系數(shù)均在0.5以下，因此，存在嚴(yán)重的多重共線的可能性較小。被解釋變量與解釋變量的相關(guān)系數(shù)顯示，分析師盈利預(yù)測絕對誤差與內(nèi)部控制信息披露呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這也初步驗證了文章的研究假設(shè)1。被解釋變量分析師盈利預(yù)測與預(yù)測機(jī)構(gòu)的數(shù)量、應(yīng)計質(zhì)量、無形資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入增長率及總資產(chǎn)報酬率顯著負(fù)相關(guān)；與非正常損益比例、資產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)，上述結(jié)果與以往的研究基本一致。

（三）多元回歸分析

1. 內(nèi)部控制信息披露與財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差。表4給出了研究假設(shè)1的檢驗結(jié)果。如表4回歸（1）所示，我們不區(qū)分財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差方向，僅僅關(guān)注盈利預(yù)測誤差，模型的解釋力度及顯著性都令人滿意，內(nèi)部控制信息披露的系數(shù)為-0.042 57，且在5%的水平上顯著，說明內(nèi)部控制信息披露和財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)1得到驗證。從1994年的COSO框架對內(nèi)部控制的定義，到美國的《SOX》，再到我國的2008年的《基本規(guī)范》和2010年的《配套指引》，都說明內(nèi)部控制越來越受關(guān)注，而且由審計師出具的內(nèi)部控制鑒證報告有助于提升內(nèi)部控制信息披露的價值和可信度，有助于提高分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性。觀察表4中的回歸（1）中各控制變量可以發(fā)現(xiàn)，非經(jīng)常損益比例、資產(chǎn)負(fù)債率與分析師盈利預(yù)測誤差顯著正相關(guān)，分別通過了1%和5%的顯著性水平檢驗。即：非正常損益比例越高，分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性越差，與李丹蒙（2007）[6]的研究結(jié)果一致；資產(chǎn)負(fù)債率越高，說明企業(yè)財務(wù)風(fēng)險越大，降低了分析師對其的信任，從而使分析師預(yù)測越不準(zhǔn)確。無形資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入增長率以及總資產(chǎn)報酬率與分析師盈利預(yù)測誤差顯著負(fù)相關(guān)，分別通過了10%、1%和1%的顯著性水平檢驗。隨著無形資產(chǎn)對企業(yè)重要性的增加，報表中的無形資產(chǎn)信息披露程度對財務(wù)信息披露質(zhì)量有重要的影響，從信息披露的角度看，無形資產(chǎn)含有一定的信息含量，能影響了分析師盈利預(yù)測的準(zhǔn)確性；胡奕明等（2003）認(rèn)為分析師在預(yù)測時最關(guān)注的報表信息是上市公司主營業(yè)務(wù)，而營業(yè)收入增長率和總資產(chǎn)報酬率越大，說明企業(yè)效益越好，企業(yè)越愿意公開更多的信息，從而可以增加分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性。因此，營業(yè)收入增長率和總資產(chǎn)報酬率越高，分析師盈利預(yù)測越準(zhǔn)確。上市公司是否進(jìn)行再融資、預(yù)測機(jī)構(gòu)家數(shù)、應(yīng)計質(zhì)量以及公司規(guī)模與分析師盈利預(yù)測誤差負(fù)相關(guān)，但是均未通過顯著性檢驗。

進(jìn)一步對分析師預(yù)測誤差分方向，如表4回歸（2）、（3）所示，按照盈利預(yù)測誤差分別為正和為負(fù)進(jìn)行分組回歸發(fā)現(xiàn)，盈利預(yù)測誤差分別為負(fù)組的結(jié)果與整體回歸結(jié)果基本相同，通過了5%的顯著性檢驗，內(nèi)部控制信息披露和財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差顯著負(fù)相關(guān)，但是盈利預(yù)測誤差分別為正組卻沒有通過顯著性檢驗，這可能由于財務(wù)分析師在盈利預(yù)測時還存在一定程度的系統(tǒng)性偏誤，也即傾向于樂觀預(yù)測（Fried和Givoly，l982[62]； Alarbanell和Bernard，1992[63]），內(nèi)部控制質(zhì)量越好，分析師會因此看好目標(biāo)企業(yè)，從而預(yù)測結(jié)果會偏樂觀，最終導(dǎo)致分析師預(yù)測誤差也沒有因為內(nèi)部控制質(zhì)量越好而顯著減少。

2. 內(nèi)部控制信息披露對不同類型分析師盈利預(yù)測誤差的影響。為了考察內(nèi)部控制信息披露對不同類型分析師盈利預(yù)測誤差的影響是否存在差異，本文針對同一目標(biāo)企業(yè)，按照分析師類型（承銷商和非承銷商分析師）進(jìn)行分組回歸，回歸結(jié)果如表5所示。表5的（1）、（2）、（3）列示了內(nèi)部控制信息披露對承銷商分析師預(yù)測誤差影響的結(jié)果。首先不區(qū)分承銷商分析師預(yù)測誤差方向進(jìn)行回歸檢驗，如表5的回歸（1）所示，可以看出內(nèi)部控制信息披露的系數(shù)為-0.187 1，且在5%水平上顯著，說明內(nèi)部控制信息披露與承銷商分析師盈利預(yù)測誤差顯著負(fù)相關(guān)；進(jìn)一步對承銷商分析師盈利預(yù)測誤差區(qū)分方向，如表5回歸（2）、（3）所示，在盈利預(yù)測高于實際盈利組（稱之為“樂觀組”），內(nèi)部控制信息披露系數(shù)為-1.547 8，且在10%的水平上顯著，但是在盈利預(yù)測低于實際盈利組（稱之為“悲觀組”），內(nèi)部控制信息披露系數(shù)為0.037 4且不顯著。上述結(jié)果表明內(nèi)部控制信息披露整體上有助于降低承銷商分析師的盈利預(yù)測誤差，且主要表現(xiàn)為有助于抑制承銷商分析師的樂觀預(yù)測偏差③。表5的（4）、（5）、（6）列示了內(nèi)部控制信息披露對非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差影響的結(jié)果，同樣，表5的（4）也是不區(qū)分非承銷商預(yù)測誤差方向回歸，結(jié)果發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制信息披露系數(shù)為-0.059 5，但是沒有通過顯著性檢驗；進(jìn)一步對非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差區(qū)分方向，如表5回歸（5）、（6）所示，無論“樂觀組”還是“悲觀組”，內(nèi)部控制信息披露對非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差的影響均沒有通過顯著性檢驗④。

由此假設(shè)2通過檢驗，即內(nèi)部控制信息披露對承銷商與非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差的影響存在差異，內(nèi)部控制信息披露有助于降低承銷商分析師盈利預(yù)測誤差，而對于降低非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差沒有影響。上述結(jié)果支持了前文的信息優(yōu)勢觀，即承銷業(yè)務(wù)能夠增加分析師的信息獲取優(yōu)勢，對上市公司內(nèi)部控制信息披露能很好地甄別，從而使分析師的盈余預(yù)測更加精確。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了考察上述結(jié)論的可靠性，我們進(jìn)行了如下穩(wěn)健性檢驗：（1）考慮到2010年《內(nèi)部控制配套指引》發(fā)布以及財政部提出的內(nèi)部控制實施時間表（2011年在境內(nèi)外同時上市及境內(nèi)自愿試點(diǎn)公司實行，2012年在滬深A(yù)股上市公司全面實行），所以增加2011年內(nèi)部控制信息披露和2012年財務(wù)分析師及相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)的研究樣本，只對2006—2012共7年的樣本進(jìn)行回歸檢驗，主要研究結(jié)論不變；（2）考慮宏觀經(jīng)濟(jì)因素對財務(wù)分析師盈利預(yù)測的影響，本文以2008年為界限，區(qū)分金融危機(jī)前與金融危機(jī)后，對原始樣本進(jìn)行分段回歸檢驗，主要研究結(jié)論不變；（3）對模型中內(nèi)部控制審計鑒證信息披露與財務(wù)分析師預(yù)測為同一年數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸檢驗，主要研究結(jié)論不變。經(jīng)過上述穩(wěn)健性測試，表明本文的相關(guān)實證結(jié)果是比較穩(wěn)健的。

五、研究結(jié)論

本文利用2006—2011年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)實證檢驗了內(nèi)部控制審計鑒證報告與財務(wù)分析師盈利預(yù)測誤差之間的關(guān)系。實證結(jié)果表明，在控制了其他因素后，上市公司披露內(nèi)部控制審計鑒證報告有助于降低財務(wù)分析師的盈利預(yù)測誤差，進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制審計鑒證對承銷商與非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差的影響存在差異，主要體現(xiàn)為降低了承銷商分析師盈利預(yù)測誤差，而對于降低非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差則沒有顯著影響。本研究既從預(yù)測價值視角豐富了內(nèi)部控制經(jīng)濟(jì)后果研究，也深化了對證券分析師盈利預(yù)測準(zhǔn)確度影響因素的認(rèn)識。

本文存在的不足主要為：（1）由于研究樣本期間，內(nèi)部控制信息披露尚處于自愿信息披露階段，所以上述結(jié)論的正確性還有待于2012年我國內(nèi)部控制強(qiáng)制實施后的進(jìn)一步檢驗；（2）由于數(shù)據(jù)的可得性限制，本文只從承銷商與非承銷商角度對財務(wù)分析師類型進(jìn)行了區(qū)分，今后還有待于拓展，如按照國外文獻(xiàn)區(qū)分為薦股與非薦股分析師等進(jìn)一步深入研究。

注釋：

①盡管從1992年9月美國COSO委員會發(fā)布“內(nèi)部控制整合框架”時，就建議公司披露內(nèi)控評價報告和由審計師出具的驗證報告，但是直至2001年美國SOX 法案的404條款才明確要求公司對外提供的內(nèi)控報告必須經(jīng)審計師審核。在我國，內(nèi)部控制審計鑒證亦經(jīng)歷了相同的發(fā)展歷程，2006年，上交所與深交所相繼發(fā)布“上市公司內(nèi)部控制指引”，強(qiáng)制要求公司董事會披露年度內(nèi)控自我評估報告及會計師事務(wù)所的核實評價意見，2008年財政部等五部委發(fā)布的“企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范”也對內(nèi)部控制審計鑒證報告未作強(qiáng)制規(guī)定，2010年五部委再次發(fā)布《內(nèi)部控制配套指引》，并明確強(qiáng)制要求滬深主板上市公司于2012年開始提供內(nèi)部控制評價報告和審計鑒證報告。由此可見，截至2011年我國上市公司內(nèi)控鑒證報告仍屬于自愿披露范疇。

②將從數(shù)據(jù)庫中下載得到的預(yù)測機(jī)構(gòu)的數(shù)量為空的視為缺損數(shù)據(jù)剔除。

③可能的原因是承銷商分析師獲取其他更多的信息顯示該企業(yè)盈利狀況不好，承銷商分析師會給予該企業(yè)較低預(yù)測結(jié)果，即使內(nèi)部控制較好，分析師也不會太關(guān)注內(nèi)部控制信息而給予較高的預(yù)測結(jié)果，從投資者角度看，預(yù)測保守偏負(fù)給投資者帶來的損害是很少的，所以這時內(nèi)部控制信息將不是承銷商分析師更關(guān)注的信息。

④可能的原因是我國現(xiàn)階段內(nèi)部控制信息披露還處于自愿披露階段，對于內(nèi)部控制信息披露的準(zhǔn)確性不能有效識別，非承銷商分析師對于上市公司自愿披露的內(nèi)部控制信息使用更加謹(jǐn)慎，從而內(nèi)部控制信息披露不能有效降低非承銷商分析師盈利預(yù)測誤差。但是承銷商分析師有能力獲得更多的企業(yè)信息，加之其在股票承銷業(yè)務(wù)過程中需要對上市公司公開發(fā)行募集文件的真實性、準(zhǔn)確性、完整性進(jìn)行核查，其中就包括了對企業(yè)內(nèi)控的核查，其對上市公司內(nèi)部控制信息披露能很好地甄別。

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責(zé)任編輯、校對：艾 嵐