李仁真 楊心怡

2013年10月9日，中國人民銀行與歐洲中央銀行簽署了規(guī)模為3500億元人民幣/450億歐元的貨幣互換協(xié)議(Currency Swap Agreement)，旨在為雙邊經(jīng)貿(mào)往來提供支持，并維護(hù)金融穩(wěn)定?；Q協(xié)議有效期三年，經(jīng)雙方同意可以展期。中歐貨幣互換協(xié)議的出臺(tái)與實(shí)施，標(biāo)志著中國人民銀行與歐洲中央銀行在貨幣金融領(lǐng)域的合作進(jìn)入新的階段，對(duì)中歐發(fā)展全面戰(zhàn)略合作關(guān)系具有里程碑式的意義。本文擬重點(diǎn)闡述中歐貨幣互換協(xié)議的特征，系統(tǒng)分析其產(chǎn)生的動(dòng)因、積極作用以及給中國帶來的挑戰(zhàn)，并就中國如何應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國際化提出相應(yīng)的對(duì)策建議。

一、中歐貨幣互換協(xié)議的特征

貨幣互換(Currency Swap)又稱貨幣掉期，是指交易雙方根據(jù)互補(bǔ)的需要，在商定籌資規(guī)則的基礎(chǔ)上，進(jìn)行不同幣種的本金交換并結(jié)清利息。作為國際資本市場上不可或缺的金融衍生產(chǎn)品，貨幣互換既是商業(yè)機(jī)構(gòu)間降低籌資成本、規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，也是政府間應(yīng)對(duì)金融危機(jī)、實(shí)施流動(dòng)性互助的政策工具，發(fā)揮著維護(hù)金融穩(wěn)定的重要功能。交易雙方就貨幣互換的幣種、匯率、數(shù)量、期限等內(nèi)容所達(dá)成的約定即為貨幣互換協(xié)議。

政府間貨幣互換協(xié)議作為一種服務(wù)于雙邊實(shí)體經(jīng)濟(jì)的法律實(shí)踐，其實(shí)質(zhì)是為互換雙方的中央銀行提供臨時(shí)性的互惠融資渠道，即以本幣或自由兌換貨幣作為抵押，獲取對(duì)方央行等值外匯貸款，故也被稱為臨時(shí)互惠信貸貨幣協(xié)議(胡華鋒，2012:12)。自本次全球金融海嘯以來，越來越多的主權(quán)國家和地區(qū)選擇通過貨幣互換途徑建立短期流動(dòng)性互助機(jī)制，政府間貨幣互換協(xié)議逐步成為加強(qiáng)雙邊貨幣金融合作、化解金融危機(jī)的有效工具。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年12月至2013年10月期間，中國人民銀行先后與韓國、香港、馬來西亞等23個(gè)國家和地區(qū)的貨幣當(dāng)局簽署了貨幣互換協(xié)議，其合作的對(duì)象范圍逐步從亞洲周邊國家和地區(qū)向英國、歐元區(qū)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)展，協(xié)議總金額已達(dá)25000億元人民幣。這一系列貨幣互換協(xié)議，不僅體現(xiàn)出中國積極參與國際經(jīng)濟(jì)合作、努力應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的負(fù)責(zé)任態(tài)度，而且還融入了中國以開放促改革，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣走向世界，引導(dǎo)構(gòu)建多元化國際儲(chǔ)備貨幣體系的深刻內(nèi)涵。

分析表明，中歐貨幣互換協(xié)議是中國人民銀行與歐洲中央銀行之間就開展本幣互換、建立流動(dòng)性互助機(jī)制所達(dá)成的協(xié)議。它反映了中國與歐盟之間加強(qiáng)雙邊貨幣金融合作的共同意愿，具有政府間貨幣互換協(xié)議的一般特性。其一，它是官方的備用性信貸安排。一個(gè)國家或地區(qū)的貨幣當(dāng)局在自身外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)不足的情況下，需要外部流動(dòng)性支持來維護(hù)金融穩(wěn)定。政府間貨幣互換協(xié)議與國際貨幣基金組織(以下簡稱IMF)貸款均屬于外部流動(dòng)性支持措施，其在本質(zhì)上都是貨幣當(dāng)局為防備不時(shí)之需所作的信貸安排，具有官方性、備用性的特點(diǎn)。其二，它是靈活的流動(dòng)性互助機(jī)制。事實(shí)上，IMF的貸款條件十分嚴(yán)苛，成員國需要經(jīng)過復(fù)雜的政治談判和繁冗的申請(qǐng)審查程序才能從IMF獲得資金，流動(dòng)性到位的速度非常緩慢。較之IMF的信貸安排，政府間貨幣互換協(xié)議可以使相關(guān)國家的貨幣當(dāng)局繞過復(fù)雜的國際政治舞臺(tái)，靈活自主地協(xié)商信貸條件，在一方急需之時(shí)立即獲得對(duì)方的短期流動(dòng)性支持，因而具有靈活性、互助性的特點(diǎn)。

進(jìn)一層分析，中歐貨幣互換協(xié)議作為中歐在貨幣金融領(lǐng)域合作的最新法律實(shí)踐，又具有自己的獨(dú)有特征。從主體來看，中歐貨幣互換協(xié)議體現(xiàn)了中國與世界第一大經(jīng)濟(jì)體——?dú)W盟之間的貨幣合作意愿。中歐貨幣互換協(xié)議的簽署，意味著中國人民銀行與歐洲中央銀行在貨幣金融領(lǐng)域的合作取得了突破性進(jìn)展，同時(shí)也標(biāo)志著中國對(duì)外開展此類合作的伙伴已從亞洲周邊地區(qū)和新興市場國家延伸至歐盟等西方國家和地區(qū)，呈現(xiàn)出新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加強(qiáng)全球金融治理合作的良好態(tài)勢。從內(nèi)容來看，中歐貨幣互換協(xié)議設(shè)定了人民幣與世界第二大支付貨幣——?dú)W元之間的互換安排。中歐貨幣互換協(xié)議是中歐雙方以本幣為標(biāo)的而達(dá)成的互換安排。它以法律形式見證了歐元作為國際流通貨幣的重要意義，同時(shí)也回應(yīng)了中國政府加強(qiáng)人民幣國際化的合理訴求，顯示了人民幣在國際金融領(lǐng)域的地位正在迅速上升。通過這一互換協(xié)議，中國與歐盟可直接使用人民幣或歐元進(jìn)行貿(mào)易與投資，這為中歐發(fā)展經(jīng)貿(mào)關(guān)系構(gòu)筑起新的支點(diǎn)。從適用范圍來看，中歐貨幣互換協(xié)議關(guān)系著中國與整個(gè)歐元體系成員國之間的流動(dòng)性互助機(jī)制。中歐貨幣互換協(xié)議是在歐元體系層面上設(shè)立的，并經(jīng)由歐元區(qū)各成員國的央行，面向歐元體系內(nèi)的所有交易對(duì)手。中國基于這一協(xié)議的合作范圍全面涵蓋整個(gè)歐元體系的成員國，歐元區(qū)內(nèi)所有成員國央行都可以在出現(xiàn)融資困境的情況下向歐洲中央銀行申請(qǐng)人民幣流動(dòng)性支持。這無疑為中歐發(fā)展經(jīng)貿(mào)關(guān)系、維護(hù)金融穩(wěn)定打開了廣闊的合作空間。

二、中歐貨幣互換協(xié)議產(chǎn)生的動(dòng)因

中歐貨幣互換協(xié)議是中歐雙方在后危機(jī)時(shí)代背景下簽署的。它的產(chǎn)生，是當(dāng)代國際貨幣體系改革、世界經(jīng)濟(jì)格局變化、中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系發(fā)展以及人民幣離岸中心競爭等多種因素綜合作用的結(jié)果。

首先，改革國際貨幣體系的共同戰(zhàn)略利益為中歐雙方加強(qiáng)貨幣金融合作提供了前提。由美國次貸危機(jī)引發(fā)的這場百年罕見的全球金融海嘯，充分暴露出以美元霸權(quán)為核心的國際貨幣體系的重大缺陷(李仁真、向雅萍，2012:60-61)。長期以來，美國濫用其“貨幣特權(quán)”，助長資產(chǎn)價(jià)格泡沫急劇膨脹，為全球金融危機(jī)的爆發(fā)埋下隱患。而在金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，美國作為國際貨幣體系的核心國家，非但沒有承擔(dān)起應(yīng)盡的義務(wù)，反而為了維護(hù)本國國內(nèi)利益，兩度通過量化寬松政策將危機(jī)的成本轉(zhuǎn)嫁給其他國家，又進(jìn)一步加劇了全球通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，刺激了金融危機(jī)在全球范圍的蔓延。美元霸權(quán)的肆意橫行造成當(dāng)代國際貨幣體系下主要儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國的法定義務(wù)、責(zé)任與利益之間嚴(yán)重失衡，引發(fā)國際社會(huì)的普遍質(zhì)疑與強(qiáng)烈不滿。因此，進(jìn)入后危機(jī)時(shí)代，如何重塑國際貨幣新秩序、構(gòu)建多元化的國際儲(chǔ)備貨幣體系便成為國際社會(huì)普遍關(guān)注的重要話題。中國希望約束美國不負(fù)責(zé)任的貨幣政策，提升新興國家在國際貨幣金融事務(wù)中的話語權(quán)與影響力;而歐盟則大力呼吁在國際貨幣體系改革中加強(qiáng)金融監(jiān)管、維護(hù)金融市場的平穩(wěn)運(yùn)行。雖然中歐雙方的具體改革目標(biāo)存在一定的差異，但毫無疑問，構(gòu)建一個(gè)穩(wěn)定、健康的國際貨幣體系已成為中歐雙方的共同戰(zhàn)略利益(趙柯，2011:57)。為了實(shí)現(xiàn)改革國際貨幣體系的共同戰(zhàn)略利益，中歐雙方需要在貨幣金融領(lǐng)域加強(qiáng)協(xié)調(diào)與合作。

其次，當(dāng)代世界經(jīng)濟(jì)格局的變化為中歐建立貨幣互換關(guān)系的提供了機(jī)遇。隨著美國次貸危機(jī)以及歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)，歐美國家的經(jīng)濟(jì)增長普遍陷入困境，在世界經(jīng)濟(jì)總量中的份額明顯下降，占全球儲(chǔ)備貨幣約85%的美元和歐元資產(chǎn)面臨著大幅度貶值、國債違約或長期通脹等巨大風(fēng)險(xiǎn)(馬駿、徐劍剛，2012:3)，美元、歐元貨幣信用嚴(yán)重受損，前景低迷。與此同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)依然保持穩(wěn)健、快速增長，中國在促進(jìn)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用日益凸顯，國際社會(huì)對(duì)人民幣國際化前景的認(rèn)可度逐日提升，海外市場對(duì)人民幣資產(chǎn)的需求大幅度增加。據(jù)環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)(SWIFT)的追蹤數(shù)據(jù)顯示，人民幣在2013年8月的國際市場占有率提高至1.49%，外匯交易價(jià)值在同期上升113%，現(xiàn)已成為世界第八大交易貨幣。后危機(jī)時(shí)代的世界經(jīng)濟(jì)格局，促使歐盟認(rèn)識(shí)到有必要與中國展開貨幣互換合作，以利用人民幣產(chǎn)品與服務(wù)來分散風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值，這為中歐建立人民幣與歐元的互換關(guān)系提供了機(jī)會(huì)和可能。

再次，中歐經(jīng)貿(mào)關(guān)系的發(fā)展為中歐貨幣互換協(xié)議的出臺(tái)提供了動(dòng)力。多年以來，中國與歐盟積極開展經(jīng)貿(mào)合作，努力實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互補(bǔ)，雙邊貿(mào)易與投資取得長足發(fā)展。就貿(mào)易關(guān)系而言，歐盟已經(jīng)連續(xù)多年成為中國的第一大貿(mào)易伙伴，中國則是歐盟增長最快的出口市場之一。就投資關(guān)系而言，歐盟是中國的第四大投資伙伴，中國也正逐步發(fā)展為歐盟的重要投資來源國。歐元區(qū)作為歐盟的重要組成部分，更是在促進(jìn)中歐貿(mào)易與投資增長中發(fā)揮著主力軍作用。在雙邊貿(mào)易與投資關(guān)系迅猛發(fā)展的驅(qū)動(dòng)之下，歐盟金融市場的人民幣需求快速增長，不少大型跨國公司出于降低融資和出口成本以及資產(chǎn)管理的考慮，對(duì)人民幣結(jié)算與交易等業(yè)務(wù)需求強(qiáng)烈。強(qiáng)勁的市場需求與發(fā)展?jié)摿?，?duì)中歐本幣互換機(jī)制的經(jīng)濟(jì)效益形成重要保障，增強(qiáng)了中歐在貨幣金融領(lǐng)域加強(qiáng)合作的意愿和動(dòng)力。

此外，倫敦人民幣離岸中心的構(gòu)建也對(duì)中歐本幣互換協(xié)議的達(dá)成提供了刺激。2013年初，中英雙方就建立貨幣互換關(guān)系達(dá)成基本意向，同年6月23日，中國人民銀行與英格蘭銀行正式簽署了規(guī)模為2000億元人民幣/200億英鎊的中英貨幣互換協(xié)議，為倫敦建設(shè)人民幣離岸中心開辟了道路。倫敦作為第一個(gè)“吃螃蟹”的歐洲金融中心，成為中國的銀行和投資資本進(jìn)出歐洲的門戶，率先為廣大歐洲客戶和投資者提供了以人民幣進(jìn)行交易、結(jié)算、投資和存儲(chǔ)的機(jī)會(huì)。倫敦在歐洲人民幣業(yè)務(wù)競爭中的領(lǐng)先地位刺激了其他歐洲金融中心發(fā)展人民幣離岸市場的積極性與迫切性。德法兩國紛紛表明發(fā)展人民幣離岸業(yè)務(wù)的意愿并推動(dòng)中歐貨幣金融合作進(jìn)程，促成歐洲中央銀行與中國人民銀行就貨幣互換事宜進(jìn)行積極磋商并最終達(dá)成協(xié)議。

三、中歐貨幣互換協(xié)議的積極作用

中歐貨幣互換協(xié)議是中歐雙方基于互利共贏的原則形成的關(guān)于人民幣與歐元互換、建立短期流動(dòng)性互助的法律安排。它的實(shí)施，對(duì)于促進(jìn)中歐雙邊貿(mào)易與投資便利化，維護(hù)金融市場穩(wěn)定性以及推進(jìn)人民幣國際化都具有積極的作用，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:

(一)有利于促進(jìn)中歐雙邊貿(mào)易與投資的便利化

通過中歐貨幣互換協(xié)議，中國和所有的歐元區(qū)國家均可為本國金融體系注入對(duì)方貨幣流動(dòng)性支持，使本國的企業(yè)能夠獲取對(duì)方貨幣，用于支付從對(duì)方進(jìn)口的商品或進(jìn)行投資，這無疑為中國企業(yè)和歐元體系內(nèi)所有交易對(duì)手之間的貿(mào)易與投資帶來了諸多便利。就促進(jìn)貿(mào)易便利化而言，出口企業(yè)可以收到以本幣計(jì)價(jià)的貨款，從而縮小外匯敞口，最大限度地避免外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)所帶來的損失;進(jìn)口企業(yè)能夠直接使用對(duì)方貨幣進(jìn)行跨境貿(mào)易結(jié)算，從而降低融資成本，增加供應(yīng)商的選擇，提升購買力①Deutsche Bank:“At the centre of RMB internationalization——A brief guide to offshore RMB”，October 2011，https://www.db.com/en/img/Deutsche_Bank_CIB_-_CMTS_Guide_-_At_the_centre_of_Renminbi_internationalisation.pdf，Page7.;進(jìn)出口雙方在交易過程中無需轉(zhuǎn)換貨幣，可消除因貨幣兌換所產(chǎn)生的時(shí)滯，簡化貿(mào)易結(jié)算流程，提升交易速度，減少匯兌費(fèi)用，降低交易成本和匯率風(fēng)險(xiǎn)。就促進(jìn)投資便利化而言，歐元區(qū)內(nèi)的所有交易對(duì)手均可通過購買人民幣投資產(chǎn)品進(jìn)行日常資金管理，提升收益率，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖;中國企業(yè)則可使用歐元在所有歐元區(qū)國家進(jìn)行直接投資，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)“走出去”戰(zhàn)略?？梢哉f，中歐貨幣互換協(xié)議使得雙邊投資環(huán)境和信心機(jī)制得以改善，對(duì)于中歐投資增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整均具有促進(jìn)作用。

(二)有利于增強(qiáng)中歐雙方金融市場的穩(wěn)定性

中歐貨幣互換協(xié)議是中國和歐盟在全球金融危機(jī)與歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的推動(dòng)下所展開的貨幣合作實(shí)踐，對(duì)于維護(hù)中歐雙方的金融市場穩(wěn)定均具有重要意義。對(duì)于中國而言，中歐貨幣互換協(xié)議有益于幫助中國擺脫美元陷阱，緩解美元匯率波動(dòng)所帶來的負(fù)面沖擊。自改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)增長模式高度依賴出口，中國人民銀行不斷購入大量美元資產(chǎn)以穩(wěn)定匯率，致使中國持有巨額美元儲(chǔ)備。隨著全球金融危機(jī)的爆發(fā)，中國不得不面對(duì)美元霸權(quán)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，陷入進(jìn)退兩難的境地。如果中國繼續(xù)增持美元儲(chǔ)備，美國的量化寬松政策將對(duì)中國外匯儲(chǔ)備造成強(qiáng)烈沖擊，導(dǎo)致巨額美元儲(chǔ)備的資產(chǎn)價(jià)值嚴(yán)重縮水，從而使中國遭受損失;如果中國拋售貶值的美元，國際市場上的資金回流將導(dǎo)致短期內(nèi)人民幣需求大增，從而使得人民幣急劇升值，對(duì)中國的出口乃至經(jīng)濟(jì)增長造成打擊(中國人民大學(xué)國際貨幣研究所，2012:101-103)。通過中歐貨幣互換協(xié)議，可以推動(dòng)人民幣在中歐雙邊貿(mào)易與投資中作為計(jì)價(jià)、結(jié)算工具，擴(kuò)大人民幣結(jié)算規(guī)模，從而減少美元的積累，降低中國對(duì)美元的依賴性。對(duì)于歐盟而言，中歐貨幣互換協(xié)議可以對(duì)沖美國國債違約的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)歐元區(qū)成員國阻止歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)傳染的能力。本次全球金融海嘯對(duì)歐盟金融體系造成前所未有的沖擊，一些歐元區(qū)國家紛紛陷入主權(quán)債務(wù)危機(jī)泥潭，導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退。通過中歐貨幣互換協(xié)議，歐元區(qū)成員國可以在緊急情況下從歐洲中央銀行取得人民幣流動(dòng)性支持，并將人民幣流動(dòng)性通過本國的金融體系投放到實(shí)體經(jīng)濟(jì)之中，增加國內(nèi)市場上的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，從而提高歐元區(qū)國家干預(yù)金融市場、應(yīng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力，緩解金融機(jī)構(gòu)的融資困難。與此同時(shí)，中歐貨幣互換協(xié)議也高調(diào)表明了中歐雙方加強(qiáng)貨幣合作、協(xié)力應(yīng)對(duì)歐債危機(jī)的共同意愿，有利于增強(qiáng)國際金融市場對(duì)歐元的信心，避免投資者跟風(fēng)拋售，抑制主權(quán)債務(wù)危機(jī)的跨境傳染，促進(jìn)金融市場的穩(wěn)定發(fā)展。

(三)有利于推動(dòng)人民幣的國際化進(jìn)程

人民幣國際化是指人民幣超越國境，在國際范圍內(nèi)行使貨幣功能，成為主要的貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算貨幣、金融交易貨幣以及政府國際儲(chǔ)備貨幣的過程，也就是其由國內(nèi)貨幣轉(zhuǎn)變?yōu)閲H貨幣的過程(中國人民大學(xué)國際貨幣研究所，2012:1)。在人民幣尚未實(shí)現(xiàn)完全自由兌換的條件下，中歐貨幣互換協(xié)議的出臺(tái)與實(shí)施，對(duì)人民幣國際化無疑具有積極的推動(dòng)作用。其一，中歐貨幣互換協(xié)議有助于拓寬人民幣在歐洲市場中的輸出渠道。當(dāng)前，人民幣資本項(xiàng)目下的自由兌換仍然受到嚴(yán)格管制，境外企業(yè)獲得人民幣的渠道比較狹窄，用以跨境貿(mào)易結(jié)算的人民幣資金來源十分有限。通過中歐貨幣互換協(xié)議，歐元體系內(nèi)的企業(yè)能夠在特定情況下以穩(wěn)定的匯率從歐洲中央銀行獲得人民幣流動(dòng)性支持，這在一定程度上克服了中國資本項(xiàng)目嚴(yán)格管制政策對(duì)人民幣跨境流通的制約，增加了人民幣在歐洲的供應(yīng)量，為中歐貿(mào)易、投資結(jié)算提供了更多的人民幣資金來源。其二，中歐貨幣互換協(xié)議可促進(jìn)人民幣成為跨境貿(mào)易與投資的計(jì)價(jià)、結(jié)算工具。在貨幣互換機(jī)制下，歐元體系內(nèi)的交易對(duì)手能夠直接使用人民幣對(duì)華進(jìn)行貿(mào)易與投資，從而規(guī)避匯率波動(dòng)帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)，降低融資與出口成本，這增強(qiáng)了歐盟企業(yè)使用人民幣作為計(jì)價(jià)、結(jié)算工具的意愿，推動(dòng)了人民幣的跨境使用。其三，中歐貨幣互換協(xié)議可推動(dòng)歐元區(qū)人民幣離岸市場的發(fā)展。歐元區(qū)國家擁有高效、健全、透明的法規(guī)與司法體系，金融市場發(fā)達(dá)、功能健全，基礎(chǔ)設(shè)施完備。中歐貨幣互換協(xié)議為歐元區(qū)國家構(gòu)建人民幣離岸中心提供了資金支持，使得人民幣產(chǎn)品與服務(wù)可利用歐元區(qū)國家的體制優(yōu)勢增強(qiáng)在國際金融市場上的競爭力與吸引力，從而提高人民幣的國際市場占有率。其四，中歐貨幣互換協(xié)議有利于提升人民幣的國際地位。中歐貨幣互換協(xié)議的簽訂，意味著人民幣與全球第二大支付貨幣結(jié)成合作聯(lián)盟，人民幣國際化前景已經(jīng)獲得世界第一大經(jīng)濟(jì)體的認(rèn)可。這將促使越來越多的國家和地區(qū)與中國建立貨幣互換關(guān)系，更多的境外企業(yè)和個(gè)人將接受人民幣作為交易貨幣，從而擴(kuò)大人民幣的使用范圍，提升人民幣在國際貨幣體系中的影響力。

四、中歐貨幣互換協(xié)議給中國帶來的挑戰(zhàn)

中歐貨幣互換協(xié)議的簽署，標(biāo)志著中歐雙邊貨幣合作邁開了重要一步，意味著人民幣正式“攻下”歐洲主流市場，反映出中國在國際貨幣事務(wù)中的影響力正在顯著提升。但我們也應(yīng)清醒地看到，該協(xié)議在給中國帶來諸多裨益的同時(shí)，也帶來了一系列挑戰(zhàn)。

其一，中國金融體系的市場化水平不高，影響歐盟市場對(duì)中國貨幣制度的信心。在中國當(dāng)前的貨幣體制之下，利率、匯率的調(diào)整依賴于政府管制，尚未真正實(shí)現(xiàn)市場化。中國的商業(yè)銀行尚不能根據(jù)市場需求關(guān)系的變化對(duì)人民幣產(chǎn)品與服務(wù)進(jìn)行科學(xué)、靈活的定價(jià)，這在一定程度上約束了其拓展人民幣業(yè)務(wù)的積極性與創(chuàng)造性，對(duì)人民幣國際化進(jìn)程產(chǎn)生不利影響(陳剛，2012:12)。除了僵硬的利率、匯率安排，中國還因長期實(shí)施嚴(yán)格的資本管制，其資本市場的開放程度在國際上相對(duì)落后，這與中國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和境內(nèi)市場的規(guī)模形成了強(qiáng)烈的反差。境內(nèi)外市場化和開放程度的較大差異，導(dǎo)致人民幣的跨境使用形成境內(nèi)境外市場分割、人民幣匯率價(jià)格不統(tǒng)一的市場格局。人民幣匯率價(jià)格利差，在短期內(nèi)容易使人民幣變成投機(jī)工具，引發(fā)套利交易，給中國帶來沖擊性極強(qiáng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)中國的貨幣政策與金融穩(wěn)定造成不利影響。從長遠(yuǎn)看來，分割的市場格局將增加人民幣交易費(fèi)用，對(duì)人民幣資產(chǎn)自由流通形成約束，有損于境外投資者持有人民幣的意愿。市場化程度不高、開放性不足的金融體系還會(huì)影響中國投資環(huán)境和透明度，從而會(huì)削弱投資者的信心，不利于人民幣國際化的深化發(fā)展。

其二，中國金融市場體系不健全，不能滿足歐盟客戶的需求。當(dāng)前，中國金融市場的發(fā)展還很不完善。中國既沒有完備的跨境支付系統(tǒng)為歐盟客戶提供人民幣結(jié)算支持，也沒有可靠的風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制來保障歐盟客戶的人民幣交易安全。再加之中國缺少人民幣回流機(jī)制，國內(nèi)金融市場不具有品種多樣的人民幣債券、衍生產(chǎn)品以供歐盟客戶進(jìn)行投資，境外人民幣只能通過有限的渠道回流到境內(nèi)。如此一來，中國國內(nèi)的貨幣政策和匯率制度也面臨著人民幣海外持有量不斷增加所帶來的壓力。事實(shí)上，歐盟的客戶之所以樂意持有人民幣，除了人民幣的幣值穩(wěn)定以外，其考慮更多的是人民幣兌美元的升值走勢和升值預(yù)期。歐盟客戶希望通過多樣性的人民幣投資來賺取合理受益，而中國有限的金融市場機(jī)制和人民幣投資產(chǎn)品在一定程度上降低了歐盟客戶所期待的回報(bào)，使得人民幣資產(chǎn)對(duì)歐盟市場的吸引力后勁不足，這將弱化人民幣資產(chǎn)作為保值、增值工具的功能，削弱人民幣在國際貨幣體系中的競爭優(yōu)勢。

其三，人民幣跨境使用加大，增加了金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的難度。人民幣可通過中歐貨幣互換協(xié)議參與跨境結(jié)算，這意味著中國市場將面臨更多來自境外的金融風(fēng)險(xiǎn)。由于中國金融市場的彈性有限，歐盟市場上人民幣供求因素的突然變化會(huì)對(duì)中國國內(nèi)的市場價(jià)格形成難以迅速調(diào)整的沖擊。因此，中國需要加強(qiáng)對(duì)人民幣資金跨境流動(dòng)的監(jiān)管，緩解資金大進(jìn)大出對(duì)國內(nèi)金融體系所造成的沖擊。隨著人民幣離岸業(yè)務(wù)的發(fā)展，中國制定貨幣政策、實(shí)施有效金融監(jiān)管的復(fù)雜性將大幅度提高，中國不得不加強(qiáng)國際收支審核，預(yù)防國際熱錢的襲擊或沖擊，打擊監(jiān)管套利、洗錢等不法金融活動(dòng)。然而，中國在微觀監(jiān)管領(lǐng)域?qū)嵭蟹謽I(yè)監(jiān)管模式，由于各金融監(jiān)管部門之間缺乏切實(shí)有效的信息共享和協(xié)調(diào)機(jī)制，可能導(dǎo)致監(jiān)管重疊或監(jiān)管漏洞的發(fā)生，使得不法分子有機(jī)可乘，擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)傳染。

五、發(fā)揮中歐貨幣互換協(xié)議作用的政策建議

如前所述，中歐貨幣互換協(xié)議是中國與歐盟加強(qiáng)貨幣金融合作所取得了重要法律成果。它作為中歐實(shí)行人民幣與歐元互換、建立短期流動(dòng)性互助機(jī)制的一種法律安排，對(duì)于促進(jìn)雙邊貿(mào)易和投資便利化、維護(hù)金融市場穩(wěn)定性具有重要的積極作用，對(duì)于推進(jìn)人民幣國際化也具有重要的戰(zhàn)略意義。然而，對(duì)于當(dāng)代中國來說，實(shí)現(xiàn)人民幣與歐元互換，只是人民幣走向世界的重要一步。如何將這一步走穩(wěn)，做到踏石留印，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)人民幣與美元等更重要的國際貨幣互換，不斷提升其在國際貨幣體系中的影響力，既是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在要求，也是中國作為新興經(jīng)濟(jì)大國的使命召喚。筆者認(rèn)為，我國要切實(shí)發(fā)揮中歐貨幣互換協(xié)議的積極作用，應(yīng)當(dāng)以開放促改革，理性應(yīng)對(duì)由此引發(fā)的各種挑戰(zhàn)，利用“倒逼”機(jī)制，著力推行以下政策措施:

第一，全面深化貨幣體制改革，推進(jìn)利率、匯率市場化及資本管制的合理放開。為了促進(jìn)市場主體形成理性判斷，糾正人民幣長期單邊升值預(yù)期，緩解離岸市場與在岸市場之間的套利資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，我國應(yīng)當(dāng)推動(dòng)利率市場化改革，充分發(fā)揮利率的價(jià)格杠桿作用;逐步降低政府對(duì)匯率的干預(yù)力度，提高人民幣匯率彈性(中國人民大學(xué)國際貨幣研究所，2012:159)。利率、匯率的市場化改革不僅有利于維護(hù)我國金融市場的穩(wěn)定，還可增強(qiáng)境外客戶使用人民幣進(jìn)行結(jié)算、融資的積極性。當(dāng)然，人民幣國際化的最終實(shí)現(xiàn)，還必須逐步克服資本項(xiàng)目下自由兌換的障礙，取消對(duì)跨境資本交易和匯兌活動(dòng)的限制。實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換，使人民幣與外幣之間可自由兌換，將會(huì)為人民幣跨境貿(mào)易與投資提供便利。但是，如果我們過快地推進(jìn)這一進(jìn)程，使我國資本市場在條件不成熟的情況下完全開放，容易引發(fā)國際熱錢沖擊的風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)使我國的金融市場乃至實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨嚴(yán)重的安全威脅。為此，我國應(yīng)當(dāng)穩(wěn)健推進(jìn)相關(guān)制度改革，以確保開放有度、風(fēng)險(xiǎn)可控。可以肯定，積極構(gòu)建自由貿(mào)易實(shí)驗(yàn)區(qū)，在自貿(mào)區(qū)內(nèi)先行實(shí)施利率市場化、人民幣資本項(xiàng)目可兌換等改革措施，加強(qiáng)金融制度創(chuàng)新，擴(kuò)大人民幣跨境使用，是全面推進(jìn)貨幣制度改革的一條可行路徑①我們注意到，繼國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立上海自貿(mào)區(qū)后，2013年11月20日，國務(wù)院聯(lián)合十部委通知印發(fā)了《云南省廣西壯族自治區(qū)建設(shè)沿邊金融綜合改革試驗(yàn)區(qū)總體方案》，旨在全面提升滇桂兩省對(duì)外開放和貿(mào)易投資便利化水平。滇桂兩省有望成為中國西南邊陲的自由貿(mào)易區(qū)試點(diǎn)，推動(dòng)人民幣在東盟范圍內(nèi)的自由兌換、支付和結(jié)算，在人民幣周邊化和區(qū)域化進(jìn)程中發(fā)揮“橋頭堡”作用。。

第二，大力加強(qiáng)金融市場建設(shè)，完善金融基礎(chǔ)設(shè)施，構(gòu)建人民幣跨境支付系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)分散及回流機(jī)制。為了配合人民離岸業(yè)務(wù)的發(fā)展，我國有必要建立人民幣跨境支付系統(tǒng)，將境內(nèi)外的人民幣交易的直接參與者緊密聯(lián)系起來，更加快捷、高效地處理人民幣在貿(mào)易、投資等領(lǐng)域的跨境支付業(yè)務(wù)，提高金融服務(wù)的技術(shù)水平。據(jù)悉，我國央行已組織開發(fā)獨(dú)立的人民幣跨境支付系統(tǒng)，預(yù)計(jì)在近年內(nèi)建成。為了有效降低人民幣匯率、利率風(fēng)險(xiǎn)，減少當(dāng)前過高的人民幣交易費(fèi)用，我國還應(yīng)當(dāng)大力發(fā)展人民幣衍生品市場，建立人民幣交易的風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，從而提高人民幣使用的安全性和便捷性，增加人民幣作為國際貨幣的吸引力(涂永紅、吳雨薇，2013:3)。此外，隨著境外人民幣規(guī)模的擴(kuò)大，構(gòu)建科學(xué)合理的人民幣回流機(jī)制已成為當(dāng)務(wù)之急。目前，雖然我國已通過開啟境外人民幣跨國直接投資(FDI)和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者(以下簡稱RQFII)的方式，為境外投資者以人民幣投資國內(nèi)證券市場提供了可能性，但人民幣回流的渠道相對(duì)狹窄，需要進(jìn)一步拓寬。通過構(gòu)建人民幣回流機(jī)制，使境外客戶可以更加便利地參與人民幣資產(chǎn)和項(xiàng)目的投資，也使人民幣回流的速度和規(guī)?？梢缘玫胶侠硪龑?dǎo)與控制，有利于緩沖大規(guī)模資金跨境移動(dòng)對(duì)中國貨幣政策和匯率制度的不良影響。

第三，切實(shí)加強(qiáng)金融安全網(wǎng)建設(shè)，監(jiān)管跨境風(fēng)險(xiǎn)，保障國內(nèi)金融體系的穩(wěn)健發(fā)展。在金融全球化發(fā)展的今天，境外的金融風(fēng)險(xiǎn)很可能會(huì)通過各種風(fēng)險(xiǎn)敞口轉(zhuǎn)移到境內(nèi)，例如國際熱錢、監(jiān)管套利與監(jiān)管真空等，這就要求我國金融監(jiān)管當(dāng)局能夠有效識(shí)別和監(jiān)管人民幣在跨境流通中的各類風(fēng)險(xiǎn)。為此，我國應(yīng)當(dāng)健全金融法律體系，積極與歐盟金融監(jiān)管當(dāng)局以及其他國際監(jiān)管機(jī)構(gòu)展開合作與交流，推動(dòng)監(jiān)管工具的開發(fā)與創(chuàng)新，強(qiáng)化審慎分析，建立預(yù)警機(jī)制，以更好地防范跨境人民幣流通所帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。此外，我國還應(yīng)改革當(dāng)前監(jiān)管聯(lián)席會(huì)議制度下過于松散且無實(shí)質(zhì)約束力的協(xié)調(diào)機(jī)制，促進(jìn)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)這三大專業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行積極的溝通與合作，真正實(shí)現(xiàn)信息共享、行動(dòng)目標(biāo)及政策的高度協(xié)調(diào)，提升國內(nèi)金融安全網(wǎng)的效率與質(zhì)量?？梢哉f，人民幣實(shí)現(xiàn)最終的國際化，依賴于中國自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)大及其國際認(rèn)同;只有確保國內(nèi)金融體系的健康與穩(wěn)定，才能進(jìn)一步推動(dòng)人民幣的國際化。

第四，積極發(fā)展歐盟人民幣離岸市場，促進(jìn)歐盟形成多個(gè)人民幣離岸中心。事實(shí)證明，當(dāng)前國際貨幣體系中的主要儲(chǔ)備貨幣在國際化的進(jìn)程中均伴隨著離岸市場的發(fā)展。人民幣要想成為國際貨幣，就必須以離岸市場為依托進(jìn)行24小時(shí)環(huán)球交易，以滿足不同時(shí)區(qū)的客戶在本時(shí)區(qū)正常工作時(shí)間內(nèi)進(jìn)行外匯交易的需求。歐盟與中國之間的天然時(shí)差，有利于延長人民幣業(yè)務(wù)在歐洲、非洲等其他地區(qū)的交易時(shí)間，在亞洲與美國市場之間形成必要補(bǔ)充。隨著海外人民幣業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展，人民幣還可能在歐盟與其他國家、地區(qū)之間充當(dāng)貿(mào)易支付手段以及債權(quán)債務(wù)的結(jié)算手段。由于這種第三方交易大部分與中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)無關(guān)且發(fā)生在境外，只有發(fā)展歐盟離岸人民幣市場才能為其提供便利的交易環(huán)境。與傳統(tǒng)的在岸市場相比，歐盟還擁有世界公認(rèn)的先進(jìn)法律制度，并且具有豐富的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)、專業(yè)知識(shí)與技能，有利于增強(qiáng)離岸風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管與控制，促進(jìn)人民幣離岸業(yè)務(wù)的健康穩(wěn)定發(fā)展，加快人民幣國際化的進(jìn)程。鑒于法國巴黎已成為繼倫敦之后的歐洲第二大人民幣儲(chǔ)蓄地，我國應(yīng)積極促進(jìn)巴黎人民幣離岸市場的發(fā)展，通過RQFII安排等方式支持巴黎發(fā)展離岸人民幣業(yè)務(wù)①當(dāng)前，中法兩國正在努力推動(dòng)貨幣金融合作以促進(jìn)巴黎人民幣離岸市場的發(fā)展。2013年11月26日，來自中法兩國政府的高級(jí)官員在北京展開對(duì)話，并共同發(fā)表了《首次中法高級(jí)別經(jīng)濟(jì)財(cái)金對(duì)話聯(lián)合聲明》。，使之成為歐元區(qū)內(nèi)第一個(gè)人民幣離岸中心，這對(duì)于促進(jìn)人民幣國際化將具有重要戰(zhàn)略意義。

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