中國(guó)上市公司高管薪酬影響因素分析

花永紅

摘 要：隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，上市公司高管薪酬一直是各方關(guān)注的焦點(diǎn)。對(duì)2006—2011年六年內(nèi)中國(guó)制造業(yè)上市公司的高級(jí)管理人員的薪酬?duì)顩r和影響因素進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)，中國(guó)制造業(yè)上市公司高管的薪酬與公司績(jī)效、企業(yè)規(guī)模和公司所在地區(qū)的市場(chǎng)環(huán)境有關(guān)，具體的影響關(guān)系是：高管薪酬與公司績(jī)效和公司規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系，與公司所在地區(qū)的市場(chǎng)環(huán)境存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，與高管持股比例相關(guān)性不顯著。

關(guān)鍵詞：高管薪酬；公司績(jī)效；制造業(yè)

中圖分類號(hào)：F244 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）04-0057-04

引言

自1998年中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求上市公司在年報(bào)中必須披露高層管理人員的持股情況與年度薪酬信息以來(lái)，高管薪酬問(wèn)題就開(kāi)始成為理論界研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。由于中國(guó)企業(yè)高管人員的薪酬激勵(lì)機(jī)制尚不完善，如人力資本價(jià)值未能得到很好的反映、激勵(lì)效果尤其是長(zhǎng)期效果十分有限等，真正有效的薪酬激勵(lì)措施和方案還不多見(jiàn)。相應(yīng)法規(guī)的不夠完善和薪酬披露制度實(shí)施時(shí)間短等原因，使得目前國(guó)內(nèi)的研究更多的只是針對(duì)現(xiàn)狀的描述和對(duì)預(yù)期發(fā)展的展望，實(shí)證研究尚有很多不足之處。對(duì)高管薪酬的影響因素進(jìn)行分析，有助于從根本上了解上市公司高管的薪酬支付現(xiàn)狀，并發(fā)現(xiàn)問(wèn)題的癥結(jié)所在。

高管身處公司的管理層，有著特殊的領(lǐng)導(dǎo)地位，掌握著公司生存和發(fā)展的決定權(quán)，對(duì)上市公司的高管薪酬影響因素進(jìn)行分析，有助于指導(dǎo)現(xiàn)實(shí)中大量其他企業(yè)的高管薪酬制度的設(shè)計(jì)；有助于完善企業(yè)的激勵(lì)和監(jiān)督制度，完善公司治理和推動(dòng)企業(yè)效益的提高，從而推動(dòng)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步穩(wěn)定發(fā)展。本文通過(guò)分析，揭示了中國(guó)上市公司高級(jí)管理者薪酬的影響因素，以及它們之間的相關(guān)程度，有助于深入了解高管的薪酬?duì)顩r，同時(shí)為中國(guó)上市公司制定合理的薪酬激勵(lì)制度提供借鑒和參考，也為管理層政策調(diào)整和上市公司的治理、相關(guān)法規(guī)的制定打下一定的基礎(chǔ)。

一、文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)

縱觀現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)公司績(jī)效為高管薪酬的重要影響因素之一。國(guó)外學(xué)者在此方面的研究較早，并且大部分的研究結(jié)論認(rèn)為兩者呈正相關(guān)關(guān)系。Murphy（1985）的研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬與公司績(jī)效存在較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。Sloan（1993）證明了會(huì)計(jì)凈收益與CEO現(xiàn)金報(bào)酬的正相關(guān)性。Hall和Liebman（1998）研究發(fā)現(xiàn)管理者薪酬與公司績(jī)效具有顯著相關(guān)的特征，其原因是1980年以后管理者所持股票期權(quán)的數(shù)量增加的結(jié)果。也有學(xué)者認(rèn)為二者雖呈正相關(guān)，但相關(guān)性很弱。但Baker、Jensen和Murphy（1988）指出高管的薪酬與企業(yè)績(jī)效的相關(guān)性過(guò)低，并不能提供有效的管理激勵(lì)。Jensen和Murphy（1990）以公司市場(chǎng)價(jià)值的變化來(lái)代替公司績(jī)效，研究總經(jīng)理和公司績(jī)效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)兩者只有微弱的相關(guān)關(guān)系，其微弱的相關(guān)性不能對(duì)管理層形成有效的激勵(lì)。還有部分學(xué)者認(rèn)為二者不存在正相關(guān)關(guān)系。Pieter Duffhues，Rezaul Kabir（2008）手工收集了荷蘭上市公司高管薪酬數(shù)據(jù)，證明高管薪酬與公司績(jī)效之間不存在相關(guān)關(guān)系，該結(jié)論對(duì)傳統(tǒng)的高管薪酬統(tǒng)一股東和高管的利益觀點(diǎn)提出了質(zhì)疑。Core 等人（1999）證明CEO超額薪酬與股票收益以及經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間顯著負(fù)相關(guān)。Brick等人（2006）也發(fā)現(xiàn)超額高管薪酬與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)。

國(guó)內(nèi)相關(guān)研究起步較晚，李增泉（2000）的研究表明，較低比例的股權(quán)支付不會(huì)對(duì)經(jīng)理人員產(chǎn)生激勵(lì)作用，只有當(dāng)支付給高管的用于激勵(lì)的股權(quán)比例達(dá)到一定數(shù)量后，其激勵(lì)效益才會(huì)明顯；而高管的貨幣性薪酬則與公司績(jī)效缺乏關(guān)聯(lián)。魏剛（2000）研究表明，中國(guó)上市公司經(jīng)理人員的年度報(bào)酬并不依賴于企業(yè)績(jī)效（以凈資產(chǎn)收益率衡量），而是與公司規(guī)模及公司所在區(qū)域具有密切關(guān)系。公司所在地區(qū)的市場(chǎng)環(huán)境越好，法律制度就越完善，企業(yè)章程等規(guī)章制度制定得也相對(duì)完善，相比于市場(chǎng)環(huán)境較差的地區(qū)，高管人員花費(fèi)較少的精力就可以較好地管理企業(yè)。劉善敏（2003）的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)營(yíng)者年薪、持股比例與資產(chǎn)規(guī)模有顯著性相關(guān)關(guān)系。林浚清（2003）的研究發(fā)現(xiàn)高管之間的薪酬差距與公司未來(lái)績(jī)效存在正相關(guān)關(guān)系，且影響中國(guó)薪酬差距的主要因素是公司治理結(jié)構(gòu)上的缺陷。高雷、宋順林（2007）分析的主要結(jié)論是上市公司高管薪酬的變化量與當(dāng)年的會(huì)計(jì)績(jī)效顯著正相關(guān)，但薪酬的變化量與績(jī)效的變化量不存在穩(wěn)定的相關(guān)關(guān)系。陳駿（2010）研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度能有效抑制薪酬激勵(lì)過(guò)度的程度，這一效果在國(guó)有控股公司中尤為明顯。葉健芳、陳蕭（2008）以高新科技企業(yè)為研究對(duì)象，得出高管持股比例對(duì)企業(yè)“股權(quán)價(jià)值”有正方向影響的結(jié)論。鄒煉（2009）發(fā)現(xiàn)高管年薪與公司績(jī)效顯著正相關(guān)，并且高管薪酬與公司規(guī)模存在正相關(guān)。

針對(duì)文獻(xiàn)的梳理發(fā)現(xiàn)，高管薪酬受多種因素的影響，其中主要的影響因素有公司績(jī)效和企業(yè)規(guī)模，因此本文提出如下假設(shè)。

假設(shè)1 ：高管薪酬與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè) 2：高管薪酬與公司規(guī)模呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)3：高管薪酬與企業(yè)所在地區(qū)的市場(chǎng)環(huán)境相關(guān)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2006—2011年在滬深兩地上市的制造業(yè)公司為研究對(duì)象。所需財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、高管薪酬數(shù)據(jù)和高管持股數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。為了保證數(shù)據(jù)的可靠和有效，在選取樣本時(shí)，本文按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行取樣：

（1）本研究只包括在國(guó)內(nèi)證券交易所發(fā)行A股的上市公司，不包括同時(shí)發(fā)行A股和B股、H股和僅發(fā)行B股、H股的上市公司。

（2）考慮到可能存在的極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的影響，本研究剔除連續(xù)兩年經(jīng)營(yíng)績(jī)效較差的ST，未經(jīng)股改的S公司以及被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具過(guò)保留意見(jiàn)、拒絕表示意見(jiàn)、否定意見(jiàn)等審計(jì)意見(jiàn)的上市公司。

（3）考慮到新近上市的公司績(jī)效容易出現(xiàn)異常的波動(dòng)，而且公司內(nèi)部各項(xiàng)規(guī)章和運(yùn)行機(jī)制，尤其是激勵(lì)機(jī)制還沒(méi)有較好的完善，所以本研究只選取2007年以前上市的公司作為研究樣本。endprint

（4）剔除掉凈資產(chǎn)收益率小于0的上市公司。

（5）剔除掉沒(méi)有按照證監(jiān)會(huì)規(guī)定披露公司前三名高管薪酬的樣本。

（6）剔除掉公司重要會(huì)計(jì)指標(biāo)（如凈資產(chǎn)收益率）缺失的樣本。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量定義

為檢驗(yàn)前文假設(shè)，我們構(gòu)造以下模型來(lái)分析公司高管薪酬的影響因素。設(shè)定回歸方程為：

LnPAY=β0+β1ROE+β2Ln（SIZE）+β3MPS+β4ARE （1）

其中被解釋變量高管薪酬LnPAY，本文采用前三名高管年度報(bào)酬總額的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示；解釋變量則為公司績(jī)效，本文采用凈資產(chǎn)收益率ROE來(lái)表示?？刂谱兞坑泄疽?guī)模Ln（SIZE）、高管持股比例MPS及公司所在的市場(chǎng)環(huán)境指數(shù)ARE（見(jiàn)表2）。本文采用公司總股本的自然對(duì)數(shù)作為公司規(guī)模變量指標(biāo)；高管持股比例為上市公司高管年末擁有的股份占公司總股本的比例；市場(chǎng)環(huán)境指數(shù)方面，本文借鑒眾多學(xué)者的做法，采用樊綱、王小魯《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)——各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2009年報(bào)告》中的分地區(qū)市場(chǎng)化環(huán)境指數(shù)，其中，主要采用法律環(huán)境指數(shù)的測(cè)度指標(biāo) Law，并將企業(yè)所在省份的法律環(huán)境大于當(dāng)年31個(gè)省份法律環(huán)境指數(shù)的中位數(shù)時(shí)，取1，否則取0（見(jiàn)表1）。

三、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

由表2可知，中國(guó)制造業(yè)上市公司中高管的年薪存在較大的差距，的平均值為4.4379，最大值為7.2478，最小值卻為1.6094；解釋變量的平均值和中位數(shù)分別為0.09324和0.07，表明制造業(yè)上市公司的公司績(jī)效較均衡；控制變量的平均值為0.00502，最大值為0.86348，最小值為0，表明不同公司對(duì)高管的長(zhǎng)期激勵(lì)存在較大差異，這可能與企業(yè)性質(zhì)有關(guān)。

（二）變量的相關(guān)性分析

下頁(yè)表3報(bào)告了變量之間的相關(guān)關(guān)系。高管年薪與企業(yè)業(yè)績(jī)呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)業(yè)績(jī)是企業(yè)制定薪酬的主要指標(biāo)，企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)胶?，高管的薪酬越高；高管薪酬與公司規(guī)模呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，表明企業(yè)規(guī)模越大，對(duì)高管的管理要求就越高，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理就越難，需要高管更高的管理才能和管理經(jīng)驗(yàn)，從而需要支付的薪酬也就越高；市場(chǎng)環(huán)境與高管薪酬呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明市場(chǎng)環(huán)境越差的地區(qū)，高管的薪酬制定就越不規(guī)范，高管利用特權(quán)謀取私利的可能性就越大，高管就越會(huì)給自己制定較高的薪酬，市場(chǎng)環(huán)境好的地區(qū)則相反。

（三）回歸結(jié)果

表4報(bào)告了模型的回歸結(jié)果，其中，被解釋變量為高管年薪的自然對(duì)數(shù)，從樣本的回歸結(jié)果來(lái)看，凈資產(chǎn)收益率的系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)業(yè)績(jī)對(duì)高管薪酬的制定有著重要影響；企業(yè)規(guī)模的系數(shù)顯著為正，表明中國(guó)制造業(yè)企業(yè)的高管薪酬制定受企業(yè)規(guī)模的影響較大；市場(chǎng)環(huán)境的系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明市場(chǎng)環(huán)境不健全的地區(qū)不利于高管才能的發(fā)揮，其對(duì)薪酬制定的負(fù)面干擾較大；高管持股比例的系數(shù)為0.1208，但不顯著，說(shuō)明在中國(guó)特殊的市場(chǎng)環(huán)境中，用以激勵(lì)管理人員長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的股權(quán)激勵(lì)還不有效，這可能與中國(guó)本身的制度背景有關(guān)。

結(jié)論

首先，高管薪酬與公司績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。表明高管薪酬的獲得主要依據(jù)企業(yè)的績(jī)效，大部分企業(yè)在制定薪酬政策時(shí)，都將企業(yè)績(jī)效與其相掛鉤。這樣做的效果能夠有效和直觀地通過(guò)提高企業(yè)績(jī)效，增加高管人員的薪酬，從而提高高管的工作積極性。其次，高管薪酬與公司規(guī)模存在顯著正相關(guān)。企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，意味著管理層級(jí)的增加和管理難度的加大，信息在傳遞過(guò)程中真實(shí)性衰減得更快，管理人員的工作的復(fù)雜性就越大，由此對(duì)管理人員的職業(yè)判斷和管理經(jīng)驗(yàn)的要求就越高，因而，表現(xiàn)在薪酬制定中的企業(yè)規(guī)模越大，高管的薪酬就越高。再者，高管薪酬與公司所在地域的市場(chǎng)環(huán)境存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，這與中國(guó)目前國(guó)情相符。最后，高管薪酬與高管持股比例不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。這是由于中國(guó)很多企業(yè)的高管，還只處于名副其實(shí)的“傳話筒”地位有關(guān)，并沒(méi)有真正承擔(dān)代理人的地位，與沒(méi)有真正意義上的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)有關(guān)，從這一層面上來(lái)講，企業(yè)要更多關(guān)注高管的股權(quán)激勵(lì)，以設(shè)計(jì)長(zhǎng)期有效的股份支付激勵(lì)計(jì)劃，使得高管真正成為企業(yè)或者企業(yè)主的代理人。

參考文獻(xiàn)：

[1] 李增泉.激勵(lì)機(jī)制與企業(yè)績(jī)效[J].會(huì)計(jì)研究，2000，（1）：24-30.

[2] 魏剛.高級(jí)管理層激勵(lì)與上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效[J].經(jīng)濟(jì)研究，2000，（3）：32-39.

[3] 劉善敏.上市公司經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬結(jié)構(gòu)性差異的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2003，（8）：55-63.

[4] 林俊清.高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)薪酬差距、公司績(jī)效和治理結(jié)構(gòu)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2003，（4）：31-40.

[5] 陳駿.誰(shuí)影響了上市公司高管薪酬激勵(lì)—來(lái)自中國(guó)證券市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2010，（9）：70-79.

[6] 鄒煉.中國(guó)上市公司高管薪酬與公司績(jī)效相關(guān)性分析——以滬、深市A股制造業(yè)為例[J].北方經(jīng)貿(mào)，2009，（3）：106-107.

[7] 葉建芳，陳瀟.中國(guó)高管持股對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究—— 一項(xiàng)來(lái)自高科技行業(yè)上市公司的證據(jù)[J].財(cái)經(jīng)問(wèn)題研究，2008，（3）：101-108.

[8] 高雷，宋順林.高管報(bào)酬激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效——來(lái)自中國(guó)上市公司的證據(jù)[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2007，（4）：96-104.

[9] A.H.Maslow.Motivation and Personality.New York：Harper and Row，1954：23-119.

[10] Murphy，K.J.Corporate performance and managerial remuneration：an empirical analysis [J].Journal of Accounting and Economics

1985（April）：11- 42.

[11] Baker，Jensen and Murphy，Compensation and Incentives：Practice vs.Theory[J].Journal of Finance 1988，（2）：593-616.

[12] Jensen M C，Murphy KJ.Performance and top-management incentive[J].Journal of Political Economy，1990，（2）：225-264.

[13] Pieter Duffhues，Rezaul Kabir.Is the pay-performance relationship always positive？ Evidence from the Netherlands[J].Journal of Multi.

Fin.Manag.2008（18）：45-60

[責(zé)任編輯 陳麗敏]endprint