金融穩(wěn)定計(jì)劃①

Lael Brainard譯者：楊慶虹

金融編譯

金融穩(wěn)定計(jì)劃①

Lael Brainard譯者：楊慶虹

雖然美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的成立章程中沒有明確提及“維護(hù)金融穩(wěn)定”的職責(zé)，但美聯(lián)儲(chǔ)是為應(yīng)對(duì)嚴(yán)重的金融恐慌而建立的，“維護(hù)金融穩(wěn)定”這一職責(zé)已經(jīng)深深扎根于其使命與文化中。目前，對(duì)于聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)而言，維護(hù)金融穩(wěn)定與以往相比是更重要的聯(lián)儲(chǔ)工作。今天，金融危機(jī)的教訓(xùn)依然記憶猶新，我們?nèi)匀辉诓粩嗟丶訌?qiáng)和完善自身維護(hù)金融穩(wěn)定的能力和方法。

在履行維護(hù)金融穩(wěn)定的職責(zé)過程中，美聯(lián)儲(chǔ)往往被視為具有全局性經(jīng)濟(jì)視野、擁有很多重要穩(wěn)定工具的權(quán)威機(jī)構(gòu)，并且對(duì)于任何危機(jī)的發(fā)生都能第一時(shí)間做出合理反映。然而作為維護(hù)金融穩(wěn)定的權(quán)威部門，美聯(lián)儲(chǔ)也面臨著諸多的限制：在擁有如此大的資本市場(chǎng)的金融體系中，對(duì)于銀行和銀行控股公司的監(jiān)管是十分困難的。在美國，有許多獨(dú)立的機(jī)構(gòu)對(duì)非銀行金融中介和市場(chǎng)擁有監(jiān)管職責(zé)，而沒有任何一家機(jī)構(gòu)能夠獲取全部銀行和非銀行金融業(yè)務(wù)的完整數(shù)據(jù)。

認(rèn)識(shí)到這些限制，美聯(lián)儲(chǔ)將積極地應(yīng)用權(quán)限下的工具，這意味著將監(jiān)管的重點(diǎn)放在大型的結(jié)構(gòu)復(fù)雜的金融機(jī)構(gòu)的結(jié)構(gòu)性應(yīng)變能力上，同時(shí)在風(fēng)險(xiǎn)積聚時(shí)加強(qiáng)對(duì)較少得到驗(yàn)證的時(shí)變工具的監(jiān)管，并且，在一定的情況下，尋求貨幣政策在金融體系中發(fā)揮獨(dú)一無二的作用。美聯(lián)儲(chǔ)還需要與其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)密切合作，制定工作協(xié)議、建立一種維護(hù)金融穩(wěn)定的共同責(zé)任感，同時(shí)尊重每一個(gè)獨(dú)立的機(jī)構(gòu)擁有其特定的法定職責(zé)和監(jiān)管對(duì)象。

金融穩(wěn)定計(jì)劃

金融危機(jī)之后，國會(huì)和聯(lián)儲(chǔ)對(duì)自身維護(hù)金融體系穩(wěn)定的責(zé)任更加慎重和明確。2010年7月制定的多德弗蘭克法案，賦予聯(lián)儲(chǔ)在維護(hù)金融穩(wěn)定過程中特殊的權(quán)利。在聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部，我們建立了“金融穩(wěn)定政策研究辦公室”，目的在于用跨學(xué)科的方法來加強(qiáng)識(shí)別和分析金融系統(tǒng)和國民經(jīng)濟(jì)潛在風(fēng)險(xiǎn)的能力、支持對(duì)大型金融機(jī)構(gòu)的宏觀審慎監(jiān)管。在其創(chuàng)建后，我們加入了金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會(huì)（FSOC）。這項(xiàng)工作是由金融穩(wěn)定政策研究辦公室成員和來自聯(lián)儲(chǔ)委員會(huì)內(nèi)部不同領(lǐng)域的成員共同執(zhí)行，并且接受剛剛建立的“金融穩(wěn)定委員會(huì)”的監(jiān)督。這項(xiàng)工作在四大支柱體系下進(jìn)行推進(jìn)。

第一支柱：監(jiān)測(cè)

第一支柱是對(duì)可能威脅金融穩(wěn)定的潛在風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控。歷史案例的研究表明伴隨著杠桿上升、期限錯(cuò)配加大的估值持續(xù)增加以及承銷標(biāo)準(zhǔn)的不斷降低往往提供了重要的警示信號(hào)。借助這一信息和其他分析，每個(gè)季度聯(lián)儲(chǔ)委員會(huì)人員會(huì)系統(tǒng)地對(duì)金融脆弱性進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)評(píng)估，評(píng)估內(nèi)容包括資產(chǎn)定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)偏好、金融杠桿、期限和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)換、家庭及企業(yè)貸款和金融體系內(nèi)部的廣泛聯(lián)系情況。

研究工作可以幫助識(shí)別極有可能引起金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)加大的金融模式。但是，預(yù)測(cè)的能力依然是有限的，提前識(shí)別可能引起嚴(yán)重?fù)p失的信貸擴(kuò)張例如次貸危機(jī)、高科技泡沫等仍然十分困難，這在一定程度上是由于金融市場(chǎng)參與者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不能被很好的監(jiān)測(cè)到。

隨著時(shí)間的推移，我們和其他部門的監(jiān)管工作會(huì)從以下兩個(gè)方面的進(jìn)展中受益：一是根據(jù)多德弗蘭克法案建立的金融研究辦公室正努力促進(jìn)以前分散儲(chǔ)存在各獨(dú)立監(jiān)管機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)共享；二是國際間的障礙進(jìn)一步克服，可以實(shí)現(xiàn)對(duì)不同金融中介和金融活動(dòng)交易數(shù)據(jù)的綜合性分析。

對(duì)金融脆弱性的系統(tǒng)化監(jiān)管依靠三種不同類型的分析：第一，我們利用銀行檢查、貸款評(píng)估等常規(guī)工作中收集的詳細(xì)信息對(duì)新興的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)踐進(jìn)行評(píng)估，這些評(píng)估用以識(shí)別在杠桿借貸市場(chǎng)中出現(xiàn)的承銷標(biāo)準(zhǔn)降低。第二，我們對(duì)整體系統(tǒng)內(nèi)可能出現(xiàn)的結(jié)果進(jìn)行定期分析，重點(diǎn)分析如利率水平或波動(dòng)率的顯著上升等市場(chǎng)中出現(xiàn)的顯著變化以及可能阻礙有序調(diào)整的瓶頸等。第三，當(dāng)有風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生時(shí)，我們仔細(xì)研究市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)的行為以期洞察到可能存在的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)并對(duì)政策的有效性進(jìn)行評(píng)估。

第二支柱：宏觀審慎政策

我們監(jiān)測(cè)的最終目的是培養(yǎng)企業(yè)和市場(chǎng)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力，并且提前預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，防止破壞金融穩(wěn)定，損害實(shí)體經(jīng)濟(jì)。然而宏觀審慎的“工具箱”絕不僅僅限于危機(jī)前的預(yù)測(cè)，將有大量的工作貫穿于這些工具的使用過程中，這些工具抵抗時(shí)變風(fēng)險(xiǎn)的能力將在市場(chǎng)中被驗(yàn)證。我將詳細(xì)對(duì)此進(jìn)行特別的討論。

首先，聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布了一個(gè)全新的覆蓋整個(gè)周期的重要安全防護(hù)系統(tǒng)，該系統(tǒng)可以提供更強(qiáng)的結(jié)構(gòu)性應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)能力，同時(shí)可以加大大型系統(tǒng)重要金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的代價(jià)。其次，聯(lián)儲(chǔ)正在評(píng)估那些在信貸快速擴(kuò)張、風(fēng)險(xiǎn)不斷累積過程中可以進(jìn)一步提供風(fēng)險(xiǎn)緩沖彈性的廣義時(shí)變監(jiān)管工具。最后，聯(lián)儲(chǔ)正在探索針對(duì)特定的目標(biāo)業(yè)務(wù)活動(dòng)可以在周期內(nèi)靈活變化的工具，同時(shí)認(rèn)識(shí)到在涉及外國金融監(jiān)管和超出銀行系統(tǒng)監(jiān)管范圍的領(lǐng)域內(nèi)，我們的行動(dòng)是受限制的。我們將按順序如下詳述。

工具一：結(jié)構(gòu)彈性

與其他司法管轄領(lǐng)域相比，我們?cè)趫?zhí)行監(jiān)管法規(guī)等方面擁有相對(duì)有利的地位。監(jiān)管法規(guī)迫使系統(tǒng)重要金融機(jī)構(gòu)建立充足的損失準(zhǔn)備，迫使他們承擔(dān)暴露系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)產(chǎn)生的外部成本。目前的法規(guī)監(jiān)管體系較之危機(jī)前的體系在很多方面體現(xiàn)出了顯著的改善：現(xiàn)在可以在極度壓力的情況下預(yù)先測(cè)試風(fēng)險(xiǎn)，并有明確的宏觀審慎設(shè)計(jì)機(jī)制，這樣銀行管理層將風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部化就不僅僅是為了自身企業(yè)的安全和制度健全而更要對(duì)整個(gè)金融體系負(fù)責(zé)。

最近幾年的改革要求當(dāng)危機(jī)事件發(fā)生時(shí)，大型跨國系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)應(yīng)具有更高的資本充足率和資產(chǎn)流動(dòng)性。當(dāng)前法規(guī)監(jiān)管體系的核心在于金融機(jī)構(gòu)需要大量的普通股權(quán)去緩沖危機(jī)帶來的沖擊，并提供相應(yīng)的激勵(lì)以對(duì)抗過度的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。新的法規(guī)監(jiān)管框架體系對(duì)資本緩沖提出了“腰帶和肩帶”的雙重要求，即：一是要對(duì)杠桿的使用實(shí)行一種明確的、無風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的最高限制；二是針對(duì)大型銀行要求其滿足兩套基于風(fēng)險(xiǎn)的資本充足率：一種是基于銀行內(nèi)部模型的需要，另一種是基于其標(biāo)準(zhǔn)化的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。除此之外，大型的混業(yè)經(jīng)營機(jī)構(gòu)還將面臨另一項(xiàng)普通股權(quán)要求以反映其對(duì)系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露程度，在此基礎(chǔ)上，還需要另外增加一層損失準(zhǔn)備用以在危機(jī)處理時(shí)對(duì)子公司提供足夠的支持。大型的金融機(jī)構(gòu)還需要持有一定比例的高質(zhì)量流動(dòng)資產(chǎn)用以匹配其資金需求、抵御在壓力環(huán)境下公司可能出現(xiàn)的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。同股權(quán)緩沖類似，流動(dòng)性緩沖影響著那些會(huì)暴露出最大風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)。

針對(duì)大型銀行機(jī)構(gòu)的定期資本和流動(dòng)性壓力測(cè)試在新的監(jiān)管體系中是至關(guān)重要的一環(huán)。超大型的金融企業(yè)無論在蕭條的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中還是面臨嚴(yán)重的市場(chǎng)沖擊，包括最重要合作方的失敗，都要滿足最低的資本充足率。由于資本和流動(dòng)性壓力測(cè)試可以提供已經(jīng)充分考慮壓力環(huán)境下風(fēng)險(xiǎn)相互關(guān)聯(lián)性的前瞻性評(píng)估，因此對(duì)于在大型銀行內(nèi)部提高風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急能力而言，這樣的測(cè)試是一種強(qiáng)有力的工具。但是仍然有許多局限，例如：市場(chǎng)壓力的程度每年均不同，而每一年都提出一個(gè)全新的壓力測(cè)試情境將是十分困難的；再例如：新的監(jiān)管法規(guī)體系要求資本緩沖要匹配其自身的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)程度和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)暴露程度，但是資本構(gòu)成本身要求具有反周期性，而周期性主要表現(xiàn)為資產(chǎn)價(jià)值的變化趨勢(shì)。

工具二：廣義的時(shí)變宏觀審慎工具

我們?cè)诮⒔Y(jié)構(gòu)彈性方面的成果遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于對(duì)時(shí)變工具的研究，時(shí)變工具可以在整個(gè)系統(tǒng)或在某個(gè)特定的金融領(lǐng)域內(nèi)針對(duì)已經(jīng)過度發(fā)展的趨勢(shì)進(jìn)行反向調(diào)整。對(duì)它的研究在早期制定計(jì)劃的階段時(shí)常見，但在最近的實(shí)踐中則越來越少提及。我們將從其他一些有效利用宏觀審慎管理工具的國外金融監(jiān)管當(dāng)局學(xué)習(xí)經(jīng)驗(yàn)。

關(guān)于廣義時(shí)變宏觀審慎工具的一個(gè)經(jīng)典運(yùn)用環(huán)境是當(dāng)市場(chǎng)上貨幣的寬松度與實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況嚴(yán)重不符時(shí)，信貸增長的速度應(yīng)該趨緩，而現(xiàn)實(shí)的信貸增長依然處于危險(xiǎn)加速的過程中。為解決這種情況，巴塞爾委員會(huì)通過了共同的逆周期資本緩沖框架協(xié)議，而美聯(lián)儲(chǔ)和其他美國銀行監(jiān)管部門頒布了最終的法規(guī)，規(guī)定2013年，美國的銀行開始執(zhí)行巴塞爾Ⅲ的逆周期資本緩沖協(xié)議要求。根據(jù)法規(guī)規(guī)定，從2016年起到2019年，逐步實(shí)現(xiàn)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)上升到監(jiān)管部門認(rèn)定的一定程度時(shí)，監(jiān)管部門有權(quán)要求大型的混業(yè)經(jīng)營銀行機(jī)構(gòu)增加一定數(shù)量的資本儲(chǔ)備，數(shù)量高達(dá)其風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)額的2.5%。研究顯示一些有關(guān)債務(wù)增長率、杠桿水平等的指標(biāo)可以提示何時(shí)執(zhí)行資本緩沖協(xié)議、何時(shí)停止執(zhí)行。

逆周期資本緩沖通過提高系統(tǒng)重要性機(jī)構(gòu)應(yīng)急反應(yīng)能力而大大增強(qiáng)了金融穩(wěn)定性。然而，當(dāng)信貸增長時(shí)，其效果可能會(huì)大打折扣，因?yàn)楫?dāng)信貸快速迅猛擴(kuò)張時(shí)，有很大的可能性：資本會(huì)相對(duì)便宜、資產(chǎn)定價(jià)被夸大、風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重會(huì)不準(zhǔn)確。此外，逆周期資本緩沖存在一些實(shí)踐中的限制：它僅僅應(yīng)用于美國的一部分銀行機(jī)構(gòu)，并且在設(shè)計(jì)中，其數(shù)據(jù)存在一年的滯后期；同樣它不能有效的應(yīng)用到一些已經(jīng)產(chǎn)生泡沫的資產(chǎn)品種中。

工具三：特定部門的時(shí)變工具

當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)高度集中于某一特定行業(yè)時(shí)，逆周期資本緩沖可能相對(duì)遲鈍。例如，過去不久的房地產(chǎn)泡沫，伴隨著房價(jià)不斷上漲，資本市場(chǎng)開發(fā)了許多建立在次級(jí)住房按揭貸款基礎(chǔ)上復(fù)雜且不透明的投資證券，這些投資證券最終對(duì)整個(gè)金融系統(tǒng)造成了巨大的損害，這給政策制定者和監(jiān)管者帶來了極大的挑戰(zhàn)。盡管對(duì)于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體而言對(duì)宏觀審慎管理造成挑戰(zhàn)的有許多領(lǐng)域，例如20世紀(jì)90年代中后期，韓國爆發(fā)的企業(yè)債務(wù)危機(jī)，但是不得不承認(rèn)，不動(dòng)產(chǎn)的非理性繁榮是金融監(jiān)管當(dāng)局最常見的挑戰(zhàn)。

除了如逆周期資本緩沖、動(dòng)態(tài)儲(chǔ)備等廣義宏觀審慎工具外，許多金融監(jiān)管當(dāng)局有權(quán)利針對(duì)某些特定行業(yè)制定監(jiān)管法規(guī)。例如，瑞士監(jiān)管當(dāng)局在2013年初制定監(jiān)管法規(guī)，規(guī)定：對(duì)于直接和間接由不動(dòng)產(chǎn)抵押按揭貸款支持的金融資產(chǎn)頭寸，需要增加1個(gè)百分點(diǎn)的資本充足率作為附加的逆周期資本緩沖，到了2014年這一附加數(shù)值增加到2個(gè)百分點(diǎn)。

1.資金融出方的時(shí)變工具

在美國，聯(lián)儲(chǔ)擁有另外一項(xiàng)權(quán)限，即在處理特定部門風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，聯(lián)儲(chǔ)既可以單獨(dú)也可以與其他銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同執(zhí)行任務(wù)。最常見的是，對(duì)于杠桿貸款，銀行監(jiān)管者們共同合作，運(yùn)用監(jiān)管指導(dǎo)和嚴(yán)格監(jiān)督等手段阻止銀行承擔(dān)多余的風(fēng)險(xiǎn)。此外，每年一度的監(jiān)管部門壓力測(cè)試，模擬真實(shí)的特定貸款組合損失程度和市場(chǎng)沖擊場(chǎng)景。然而，一些監(jiān)管機(jī)構(gòu)無法直接限制某些特定領(lǐng)域的業(yè)務(wù)活動(dòng)。這些宏觀審慎監(jiān)管行為往往是從個(gè)體機(jī)構(gòu)的安全和制度健全角度出發(fā)，而并非考慮全局性的系統(tǒng)穩(wěn)定。相比之下，多德-弗蘭克法案的165節(jié)規(guī)定：聯(lián)儲(chǔ)在必要的時(shí)候可以限制資產(chǎn)總額超過500億美元的大型金融機(jī)構(gòu)或系統(tǒng)重要性的非銀行業(yè)機(jī)構(gòu)的一些有風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)活動(dòng)。美國金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)業(yè)也指定聯(lián)儲(chǔ)有“阻止或抑制風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生和發(fā)展，維護(hù)美國的金融穩(wěn)定”的職責(zé)，這在一定程度上增加了聯(lián)儲(chǔ)潛在的宏觀審慎管理權(quán)限。

另外，1934年頒布的證券交易法規(guī)定：聯(lián)儲(chǔ)有權(quán)利對(duì)回購協(xié)議和證券融資交易設(shè)定初始保證金和變動(dòng)保證金要求，該規(guī)定適用于整個(gè)金融系統(tǒng)。這項(xiàng)權(quán)限在20世紀(jì)70年代中期為遏制股票市場(chǎng)上的過分行為曾被使用過，在當(dāng)時(shí)取得了有限的成功，自此，這項(xiàng)權(quán)利再?zèng)]有被行使過。

目前，我們正探索在證券信用交易過程中增加一個(gè)“最低保證金要求”是否可以有效地防止在金融市場(chǎng)繁榮時(shí)期，保證金被壓縮，或者同樣地在市場(chǎng)蕭條時(shí)，可以保證順周期的保證金不減少，這樣的探索是有一定現(xiàn)實(shí)意義的。

關(guān)于這些權(quán)限的應(yīng)用仍處于初步考慮階段，因此，僅僅把它們應(yīng)用作為廣義宏觀審慎管理的一部分，并沒有考慮在其他特定領(lǐng)域應(yīng)用發(fā)展。

2.資金融入方的時(shí)變工具

為了對(duì)比和借鑒，關(guān)注其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行在近幾年如何處理房價(jià)上漲問題是極其有益的。英國、瑞典、瑞士、新西蘭的金融監(jiān)管當(dāng)局最近面臨著住房價(jià)格快速上漲，而宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境又不允許運(yùn)用政策利率來作為抵御風(fēng)險(xiǎn)的第一道防線的兩難境地。他們采取的應(yīng)對(duì)方式是：通過貸款價(jià)值比、債務(wù)收入比等條件對(duì)買房者進(jìn)行約束限制。的確，限制購買是最常使用的宏觀審慎管理工具，研究顯示：遏制需求的形成積聚是最有效的監(jiān)管手段。

這些不是我們今天面臨的問題。如果有什么，對(duì)于房地產(chǎn)監(jiān)管部門而言，當(dāng)前最迫切的問題在于在建筑行業(yè)依然疲軟的情況下，恢復(fù)家庭住宅市場(chǎng)的活力。然而，如果未來住房按揭貸款導(dǎo)致房價(jià)泡沫的再次出現(xiàn)，銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能會(huì)直接或間接通過壓力測(cè)試預(yù)期對(duì)帶有一定風(fēng)險(xiǎn)特性的住房按揭貸款提高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。這種方法的效果顯現(xiàn)較為緩慢，大約有一年的滯后，并且應(yīng)用范圍較為局限，在一些情況下，當(dāng)被監(jiān)管資本剛好超過監(jiān)管要求的臨界值時(shí)，該方法被證明是無效的。

第三支柱：在監(jiān)管范圍內(nèi)，與其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作

在范例中，一些國外的中央銀行針對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)積聚會(huì)與本國其他金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作。在美國，聯(lián)儲(chǔ)與其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)共同承擔(dān)金融監(jiān)管的責(zé)任。在聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行金融穩(wěn)定監(jiān)管、政策制定的自身工作同時(shí)，通過美國金融穩(wěn)定監(jiān)管委員會(huì)正式的組織結(jié)構(gòu)和共同的責(zé)任，以及聯(lián)合政策制定、聯(lián)合監(jiān)管行動(dòng)等方式，聯(lián)儲(chǔ)與其他金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作正在進(jìn)一步加強(qiáng)。

銀行市場(chǎng)等監(jiān)管者之間充分共享對(duì)整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、延伸監(jiān)管邊界聯(lián)合做出宏觀審慎管理的努力，這一點(diǎn)是至關(guān)重要的。然而在現(xiàn)實(shí)中，這些努力還處于初級(jí)階段，我們必須尊重其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)的任務(wù)使命、權(quán)利以及管理的組織結(jié)構(gòu)。

例如：金融消費(fèi)者保護(hù)局擁有權(quán)限對(duì)“合格的按揭貸款”下定義，而這一定義直接影響所有按揭貸款提供者。需要指出的是：金融消費(fèi)者保護(hù)局的主要任務(wù)是保護(hù)消費(fèi)者權(quán)益。在過去的危機(jī)中，按揭貸款過度發(fā)展造成了家庭損失慘重，在發(fā)展的最初階段，消費(fèi)者的潛在危險(xiǎn)由于許多概念不明確而無法及時(shí)采取措施。

第四支柱：貨幣政策

認(rèn)識(shí)到宏觀審慎工具框架的局限性引發(fā)我們對(duì)貨幣政策的思考。貨幣政策的作用是強(qiáng)大的，但同時(shí)也是相對(duì)靈敏度不高的。貨幣政策是聯(lián)儲(chǔ)能夠在整個(gè)金融體系內(nèi)對(duì)私人信貸創(chuàng)造施以廣泛影響的唯一工具，也是為數(shù)不多的可以迅速調(diào)整的工具（雖然它的影響往往有顯著的時(shí)滯和不確定的變化。）

認(rèn)識(shí)到貨幣政策對(duì)金融市場(chǎng)狀況的廣泛影響力，我們有足夠的理由將貨幣政策作為風(fēng)險(xiǎn)防范體系的第二道防線。應(yīng)將貨幣政策視為宏觀審慎管理的補(bǔ)充工具，而非替代工具。在許多情況下，貨幣政策與維護(hù)金融穩(wěn)定的考慮是互相強(qiáng)化的。

然而，有時(shí)貨幣政策與金融穩(wěn)定考慮是相互沖突的。在許多最近的例子中，國外的監(jiān)管機(jī)構(gòu)面臨這樣的矛盾：一方面高失業(yè)率和下降的通脹水平較為嚴(yán)重，而另一方面快速增長的房地產(chǎn)價(jià)格威脅著金融穩(wěn)定。在英國，當(dāng)局為了限制房地產(chǎn)市場(chǎng)中風(fēng)險(xiǎn)的積聚采取了一系列的措施，在一定程度上起到了效果，然而，英國監(jiān)管當(dāng)局清楚地知道貨幣政策的調(diào)整將對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生一定的影響。在2013年英格蘭銀行的前瞻性指引中有這樣一條規(guī)定：如果金融政策委員會(huì)判斷當(dāng)前的貨幣政策立場(chǎng)會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生威脅，并且威脅無法通過金融政策委員會(huì)可以應(yīng)用的政策工具加以化解，那么基于金融穩(wěn)定的考慮，貨幣政策的適用性將被取締。

未來如果美國確實(shí)也面臨這樣的兩難選擇：金融市場(chǎng)一片非理性繁盛對(duì)比實(shí)體經(jīng)濟(jì)十分蕭條，在這種情況下，較之國外的同行，聯(lián)儲(chǔ)會(huì)很容易選擇基于金融穩(wěn)定的視角來考慮貨幣政策，因?yàn)槲覀兊谋O(jiān)管邊界較為狹窄，資本市場(chǎng)更為重要，而宏觀審慎工具箱并非全能，只能選擇更重要的目標(biāo)加以考慮。然而，即使在這種情況下，關(guān)于貨幣政策的作用定位依然要謹(jǐn)慎，要意識(shí)到貨幣政策的必要調(diào)整會(huì)產(chǎn)生廣泛深刻的結(jié)果。例如，緊縮的貨幣政策能夠很大程度上限制信貸的增長，但是會(huì)抑制就業(yè)，會(huì)潛在引發(fā)金融市場(chǎng)的大幅度調(diào)整。

這些限制引領(lǐng)我們謹(jǐn)慎地考慮貨幣政策作為應(yīng)對(duì)金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)工具的使用，也許應(yīng)該視其為風(fēng)險(xiǎn)防范的第二道防線。然而，承認(rèn)貨幣政策對(duì)于應(yīng)對(duì)金融穩(wěn)定和廣義實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的潛在作用也是同樣重要的，我們要在貨幣政策的框架下，繼續(xù)開展工作，為金融穩(wěn)定發(fā)揮正確的作用。

結(jié)論

綜上所述，雖然美聯(lián)儲(chǔ)有著天然的責(zé)任維護(hù)金融穩(wěn)定，但在一個(gè)擁有大規(guī)模資本市場(chǎng)而監(jiān)管組織結(jié)構(gòu)松散的金融體系內(nèi)，聯(lián)儲(chǔ)的權(quán)限是不完備的，其監(jiān)管范圍是受到限制。因此，充分有效利用權(quán)限下的工具是十分重要的，我們特殊強(qiáng)調(diào)要以可以度過整個(gè)艱苦周期為標(biāo)準(zhǔn)為大型復(fù)雜型金融機(jī)構(gòu)建立結(jié)構(gòu)性應(yīng)急彈性，另外實(shí)行廣義的逆周期措施來限制風(fēng)險(xiǎn)的積聚和風(fēng)險(xiǎn)可能帶來的潛在后果來維護(hù)金融穩(wěn)定，探索特定行業(yè)時(shí)變工具的機(jī)制設(shè)計(jì)，同時(shí)，尋求貨幣政策在跨越整個(gè)金融體系內(nèi)部發(fā)揮獨(dú)一無二的作用。

（責(zé)任編輯：何昆燁）

金融市場(chǎng)

楊慶虹，女，滿族，吉林大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院在讀。

①本文翻譯自Lael Brainard在2014年12月13日美聯(lián)儲(chǔ) Fiscal and Monetary Policy上的講話。Lael Brainard是美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)委員