印度場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)及對(duì)我國(guó)的啟示

李研妮

（中國(guó)人民銀行重慶營(yíng)管部，重慶 400017）

印度場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)及對(duì)我國(guó)的啟示

李研妮

（中國(guó)人民銀行重慶營(yíng)管部，重慶 400017）

一、印度場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管的成功經(jīng)驗(yàn)

（一）審慎嚴(yán)格的監(jiān)管理念

印度早在獨(dú)立前就已出現(xiàn)了一些場(chǎng)外衍生品交易，但為了抑制和打擊證券市場(chǎng)的投機(jī)，1956年印度政府頒布了《證券合同管理法》（SCRA），嚴(yán)禁開(kāi)展各種金融衍生品交易。直到20世紀(jì)90年代初，為配合全面經(jīng)濟(jì)改革，印度證券交易委員會(huì)（SEBI）先后成立了兩個(gè)委員會(huì)，分別對(duì)金融衍生品的發(fā)展路徑和風(fēng)險(xiǎn)防范政策進(jìn)行了深入研究。在此基礎(chǔ)上，1999年印度政府頒布了《證券合同管理法》修正案，金融衍生品交易才得以合法化。但印度對(duì)金融衍生品的推出依然十分謹(jǐn)慎，并對(duì)其交易實(shí)施了嚴(yán)格的監(jiān)管。2007—2008年間，印度儲(chǔ)備銀行（RBI）陸續(xù)發(fā)布了各類(lèi)衍生品交易指引，設(shè)定了衍生品交易、風(fēng)險(xiǎn)管理和完善的公司治理要求的一般原則，對(duì)場(chǎng)外衍生品交易還專(zhuān)門(mén)建立了相應(yīng)的管理程序。盡管?chē)?yán)格的監(jiān)管在一定程度上限制了市場(chǎng)的深度，但卻提高了市場(chǎng)透明度，使得管理者能根據(jù)強(qiáng)制的信息披露來(lái)評(píng)估市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況，這也成為印度場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)成功經(jīng)受2008年以來(lái)國(guó)際金融危機(jī)沖擊的主要原因。

（二）完善的監(jiān)管分工協(xié)作機(jī)制

根據(jù)1999年印度政府頒布的《證券合同管理法》修正案，金融衍生品的場(chǎng)內(nèi)交易由SEBI統(tǒng)一監(jiān)管，并由相應(yīng)的交易所負(fù)責(zé)具體實(shí)施，而場(chǎng)外交易則由RBI負(fù)責(zé)監(jiān)管，監(jiān)管對(duì)象標(biāo)的主要包括利率類(lèi)的遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRA）和利率互換（IRS），匯率類(lèi)的遠(yuǎn)期、互換和期權(quán)等衍生品，監(jiān)管參與主體主要包括商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司和對(duì)沖基金等金融機(jī)構(gòu)，同時(shí)也包括通過(guò)金融機(jī)構(gòu)間接參與此類(lèi)交易的實(shí)體公司。2006年《印度儲(chǔ)備銀行法案（修正）》進(jìn)一步規(guī)定，對(duì)于外匯交易產(chǎn)品，交易執(zhí)行和結(jié)算的程序還受SEBI職責(zé)范圍內(nèi)的監(jiān)管。此外，為加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)作，還專(zhuān)門(mén)成立了“資本市場(chǎng)的高層委員會(huì)”（HLCC），并專(zhuān)門(mén)成立了RBI-SEBI技術(shù)常設(shè)委員會(huì)，在具體工作層面協(xié)助HLCC開(kāi)展工作。

（三）依托中央對(duì)手方清算機(jī)制實(shí)施監(jiān)管

目前，中央對(duì)手方清算機(jī)制（CCP）已成為各國(guó)對(duì)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)監(jiān)管改革的重要措施之一。印度于2007年建立了印度清算交易所（CCIL），并由其來(lái)承擔(dān)CCP的角色，負(fù)責(zé)場(chǎng)外衍生品交易結(jié)算。為消除CCIL不能承兌的風(fēng)險(xiǎn)，CCIL提供保證金，并對(duì)各個(gè)銀行安排充足的信用額度以確保交易結(jié)算順暢。在極端市場(chǎng)壓力情況下，RBI可為CCP提供需要的流動(dòng)性。為防范交易中的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，RBI要求交易中一方必須是受其監(jiān)管的機(jī)構(gòu)，并必須向其報(bào)告交易信息。同時(shí)，CCIL作為實(shí)時(shí)報(bào)告平臺(tái)，要定期評(píng)估系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并向RBI報(bào)告。通過(guò)上述措施，使得RBI能夠?qū)?chǎng)外衍生品市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)保持實(shí)時(shí)關(guān)注和監(jiān)控。

（四）完善的交易信息數(shù)據(jù)庫(kù)

2007年7月，RBI通過(guò)法規(guī)授權(quán)CCIL收集和整理場(chǎng)外衍生品交易數(shù)據(jù)信息，其總的目標(biāo)是：用各種報(bào)告模塊為所有場(chǎng)外外匯和利率等衍生工具分階段地建立一個(gè)全面的數(shù)據(jù)庫(kù)，這個(gè)數(shù)據(jù)庫(kù)不僅最終將成為場(chǎng)外衍生工具市場(chǎng)交易信息的倉(cāng)庫(kù)，還可以為市場(chǎng)參與者提供各種交易后的咨詢(xún)服務(wù)，同時(shí)還可以為市場(chǎng)參與者以及廣大市民提供價(jià)格和交易量數(shù)據(jù)。借助CCIL平臺(tái)，目前印度已初步建立了涵蓋各類(lèi)場(chǎng)外衍生品交易的數(shù)據(jù)庫(kù)，有效地提高了交易信息的透明度。

（五）出臺(tái)促進(jìn)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)發(fā)展的支持政策

一是簡(jiǎn)化中小企業(yè)交易衍生品的流程。RBI對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖交易賦予了較大的靈活性。同時(shí)，為確保中小企業(yè)理解這些產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)，只允許與其有信用關(guān)系的銀行為其提供上述便利服務(wù)。

二是為居民與非居民提供衍生品交易的便利。個(gè)人可以進(jìn)行10萬(wàn)美元以下的交易。外匯指定銀行還可以與居民進(jìn)行以外匯標(biāo)價(jià)但以盧比結(jié)算的遠(yuǎn)期合約交易。國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者（FII）、國(guó)外直接投資者（FDI）以及非居民投資者（NRI）都可以根據(jù)其在現(xiàn)貨市場(chǎng)的敞口情況進(jìn)入遠(yuǎn)期市場(chǎng)。

三是RBI采取了許多措施來(lái)拓展OTC衍生品市場(chǎng)的深度與廣度。例如對(duì)利率衍生品，除了準(zhǔn)許銀行、外國(guó)投資者、公共分配系統(tǒng)（PDs）為企業(yè)提供衍生產(chǎn)品對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)，以及出于其自身需要進(jìn)行對(duì)沖或交易外，還允許銀行和公共分配系統(tǒng)可以成為互換市場(chǎng)的做市商，所有商業(yè)機(jī)構(gòu)都可以使用場(chǎng)外衍生工具對(duì)沖其風(fēng)險(xiǎn)。

二、對(duì)我國(guó)的啟示

（一）實(shí)施審慎監(jiān)管

針對(duì)我國(guó)投資主體投機(jī)性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別力差的狀況，對(duì)我國(guó)場(chǎng)外衍生品的監(jiān)管措施應(yīng)包括：首先，應(yīng)區(qū)別對(duì)待金融衍生品場(chǎng)外交易主體。對(duì)于投資者即最終使用者應(yīng)當(dāng)建立主體準(zhǔn)入制度，根據(jù)個(gè)人投資者或機(jī)構(gòu)投資者交易的場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)設(shè)定不同等級(jí)的投資起點(diǎn)金額。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)著重明確其風(fēng)險(xiǎn)揭示和信息披露義務(wù)。其次，限定場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品的可投資種類(lèi)，避免個(gè)人投資者對(duì)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品認(rèn)識(shí)不足造成集體性的虧損事件。最后要規(guī)范金融衍生產(chǎn)品場(chǎng)外交易的過(guò)程。禁止金融衍生品合同與融資合同產(chǎn)生勾稽關(guān)系，避免信貸資產(chǎn)變相進(jìn)入衍生品場(chǎng)外交易市場(chǎng)。

（二）加快完善我國(guó)利率與匯率市場(chǎng)化形成機(jī)制

雖然目前我國(guó)對(duì)衍生品有較高的市場(chǎng)需求，但利率與匯率市場(chǎng)化改革尚在推進(jìn)，較早地開(kāi)展復(fù)雜的場(chǎng)外衍生品交易會(huì)增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此在限制一些較復(fù)雜且尚未具備開(kāi)展條件的衍生品的同時(shí)，加快推進(jìn)利率和匯率的市場(chǎng)化改革是確保我國(guó)場(chǎng)外衍生品交易市場(chǎng)健康有序發(fā)展的基礎(chǔ)保證。

（三）構(gòu)建監(jiān)管立法、加強(qiáng)監(jiān)管引導(dǎo)

銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類(lèi)和性質(zhì)出具指引性文件，在金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)培育方面對(duì)場(chǎng)外交易進(jìn)行引導(dǎo)性監(jiān)管。在指引性文件的監(jiān)管內(nèi)容上應(yīng)當(dāng)注重：一是金融機(jī)構(gòu)信息披露義務(wù)與投資者主體準(zhǔn)入相適應(yīng)；二是金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)提示義務(wù)與投資者風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估相適應(yīng)；三是建立重大金融衍生產(chǎn)品場(chǎng)外交易備案制度；四是建立場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品合同強(qiáng)制適用制度；五是建立交叉監(jiān)管下的協(xié)調(diào)適用制度。

（四）加強(qiáng)信息披露與報(bào)告制度、強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控

一是要加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的信息披露與報(bào)告。目前，國(guó)內(nèi)許多場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品是通過(guò)國(guó)內(nèi)銀行作為經(jīng)紀(jì)商提供給機(jī)構(gòu)投資者或者個(gè)人投資者。在推行過(guò)程中使用的名稱(chēng)往往是理財(cái)類(lèi)產(chǎn)品，并沒(méi)有針對(duì)場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品固有風(fēng)險(xiǎn)作更多的披露。二是要加強(qiáng)對(duì)產(chǎn)品交易信息的披露以及報(bào)告，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行防控。目前國(guó)際上對(duì)場(chǎng)外衍生品交易的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防控主要采用中央對(duì)手方交易的清算制。我國(guó)也應(yīng)在發(fā)展場(chǎng)外衍生產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，結(jié)合實(shí)際發(fā)展CCP的集中清算交易以及信息披露的報(bào)告機(jī)制，為衍生品的監(jiān)管提供有力的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管措施。

（五）標(biāo)準(zhǔn)化合同文本，引導(dǎo)其向國(guó)際化發(fā)展

在復(fù)雜的金融衍生品場(chǎng)外交易中運(yùn)用由自律組織制定和發(fā)布的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)化場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議，是場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)范、有序發(fā)展必不可少的基礎(chǔ)性制度安排。我國(guó)的場(chǎng)外交易標(biāo)準(zhǔn)化合同——《中國(guó)銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議（2009版）》經(jīng)人民銀行和外管局備案，適用于幾乎所有的場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品，并且主協(xié)議本身也在隨場(chǎng)外金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)展不斷補(bǔ)充和完善條款。

在完成了產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化合同的基礎(chǔ)上，要引導(dǎo)衍生產(chǎn)品向國(guó)際化交易健康發(fā)展，還應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：一是立法上嚴(yán)格禁止或限制我國(guó)的個(gè)人投資者進(jìn)行跨國(guó)場(chǎng)外交易。二是引導(dǎo)我國(guó)成熟的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行適當(dāng)?shù)目缇程灼诒Ｖ到灰住?duì)于具有套利目的交易，則應(yīng)當(dāng)禁止或限制。三是引導(dǎo)我國(guó)金融機(jī)構(gòu)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)可控的跨國(guó)交易產(chǎn)品。監(jiān)管和立法應(yīng)當(dāng)考慮到目前發(fā)展?fàn)顩r，引導(dǎo)合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者投資風(fēng)險(xiǎn)可控的金融衍生產(chǎn)品，限制投資風(fēng)險(xiǎn)不確定或者虧損可能無(wú)限擴(kuò)大化的產(chǎn)品。

（責(zé)任編輯 劉西順；校對(duì) XQ，GX）