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      地方政府投融資平臺(tái)城投債發(fā)展前景研究*

      2014-04-16 22:21:13中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中財(cái)鵬元地方財(cái)政投融資研究所溫來(lái)成
      經(jīng)濟(jì)研究參考 2014年38期
      關(guān)鍵詞:投債投融資債券

      中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中財(cái)—鵬元地方財(cái)政投融資研究所 溫來(lái)成 張 偲

      地方政府投融資平臺(tái)城投債發(fā)展前景研究*

      中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中財(cái)—鵬元地方財(cái)政投融資研究所 溫來(lái)成 張 偲

      我國(guó)地方政府債務(wù)問(wèn)題由來(lái)已久,2008年世界金融危機(jī)后,地方政府組建投融資平臺(tái),大量舉借銀行貸款和發(fā)行城投債,該問(wèn)題進(jìn)一步凸顯。本文對(duì)2012年以來(lái)我國(guó)學(xué)術(shù)界對(duì)城投債問(wèn)題的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理與總結(jié),論述了推進(jìn)《預(yù)算法》修改、允許地方發(fā)行市政債券的財(cái)政體制條件研究等今后城投債管理還需要深入研究的問(wèn)題,并從提高中央財(cái)政本級(jí)收入占全國(guó)公共財(cái)政收入的比重、保證中央財(cái)政對(duì)全國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)控能力、為城投債向市政債券等規(guī)范的地方債轉(zhuǎn)化創(chuàng)造體制條件等方面,對(duì)城投債的發(fā)展提出了對(duì)策建議。

      投融資平臺(tái);城投債;發(fā)展前景

      根據(jù)現(xiàn)行《預(yù)算法》規(guī)定,除國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外,地方政府不得發(fā)行地方債券,要求地方政府財(cái)政收支平衡。而實(shí)際上,地方政府債務(wù)早以各種形式存在。2008年美國(guó)“次貸危機(jī)”引發(fā)世界金融危機(jī)后,中央政府出臺(tái)“4萬(wàn)億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃,除中央財(cái)政投資1.8萬(wàn)億外,其余由地方政府配套,鼓勵(lì)地方政府設(shè)立投融資平臺(tái)公司舉借銀行貸款、發(fā)行債券籌集資金,地方政府債務(wù)及其財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)凸顯,地方政府債務(wù)問(wèn)題引起社會(huì)各界關(guān)注。特別是2011年國(guó)家審計(jì)署地方政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果的公布,推動(dòng)了理論界及實(shí)際部門(mén)對(duì)地方政府債務(wù)問(wèn)題研究的熱情。另外,歐元區(qū)主權(quán)危機(jī)蔓延、美國(guó)政府“財(cái)政懸崖”問(wèn)題顯現(xiàn),引發(fā)各界對(duì)我國(guó)地方政府債務(wù)安全問(wèn)題的擔(dān)憂。本文重點(diǎn)研究地方政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行城投債問(wèn)題。

      一、問(wèn)題的提出

      城投債是地方政府投融資平臺(tái)發(fā)行的企業(yè)債券。而地方政府投融資平臺(tái)是由地方政府出資設(shè)立,通過(guò)財(cái)政注資、資產(chǎn)劃撥、授予國(guó)有土地開(kāi)發(fā)權(quán)等方式,組建一個(gè)符合《公司法》要求的政府投融資平臺(tái)公司,授權(quán)其向市場(chǎng)融資,從事公共基礎(chǔ)設(shè)施的投融資、建設(shè)開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)管理等活動(dòng),借助政府信用并以經(jīng)營(yíng)收入、公共收費(fèi)和財(cái)政收入等為還款來(lái)源和保障。地方政府投融資平臺(tái)包括不同類(lèi)型的城建投資、城建開(kāi)發(fā)、城建資產(chǎn)等公司??梢钥闯?,城投債是地方政府規(guī)避《預(yù)算法》的產(chǎn)物,名為企業(yè)債券,實(shí)為地方政府債券,具有市政債券的性質(zhì)。城投債自20世紀(jì)90年代出現(xiàn)以來(lái),對(duì)開(kāi)展城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、推動(dòng)城鎮(zhèn)化進(jìn)程、促進(jìn)城市經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展方面發(fā)揮了積極作用。特別是在2008年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的世界金融危機(jī)爆發(fā)后,城投債在促增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu),保民生中扮演了重要角色。但目前城投債的發(fā)展也面臨一系列的挑戰(zhàn)。

      (一)新型城鎮(zhèn)化需要巨額建設(shè)資金,地方政府債券融資有其必然性。

      目前,我國(guó)已進(jìn)入城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)的階段,2012年城鎮(zhèn)化率達(dá)到52%。與發(fā)達(dá)國(guó)家70%以上的城鎮(zhèn)化率相比,我國(guó)城鎮(zhèn)化還有相當(dāng)繁重的任務(wù)。新一屆政府提出新型城鎮(zhèn)化與新型工業(yè)化、信息化和農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化“新四化”融合的任務(wù),因而推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè),是我國(guó)今后較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域之一。據(jù)國(guó)家發(fā)改委城市和小城鎮(zhèn)改革發(fā)展中心課題組對(duì)12個(gè)省區(qū)的調(diào)查顯示,12個(gè)省會(huì)城市,平均一個(gè)城市要建4.6個(gè)新城新區(qū);144個(gè)地級(jí)城市,平均每個(gè)規(guī)劃建設(shè)約1.5個(gè)新城新區(qū)。在新型城鎮(zhèn)化建設(shè)中,基礎(chǔ)設(shè)施投資需要巨額資金。據(jù)測(cè)算,城鎮(zhèn)化率每提升1個(gè)百分點(diǎn),地方政府公共投資需求將增加6個(gè)百分點(diǎn)左右。由此推算,“十二五”時(shí)期城鎮(zhèn)化催生的地方政府公共投資規(guī)模就將達(dá)30萬(wàn)億元之巨。在現(xiàn)行財(cái)政體制下,地方政府僅靠稅收、行政規(guī)費(fèi)等正常財(cái)政收入,難以提供如此巨額的資金,舉債融資需求十分迫切。

      (二)地方政府投融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)蔓延。

      根據(jù)國(guó)家審計(jì)署2011年6月公布的《2011年第35號(hào):全國(guó)地方政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》*國(guó)家審計(jì)局網(wǎng)站:http://www.audit.gov.cn/n1992130/n1992150/n1992500/2752208.html。顯示,截至2010年年底,全國(guó)地方政府性債務(wù)余額為10.72萬(wàn)億元,由此引發(fā)了學(xué)界與社會(huì)對(duì)我國(guó)地方政府性債務(wù)問(wèn)題的廣泛、持續(xù)關(guān)注。在隨后兩年的時(shí)間里,再無(wú)官方對(duì)地方政府性債務(wù)規(guī)模的數(shù)據(jù)發(fā)布。加之審計(jì)署2011年第35號(hào)審計(jì)報(bào)告中并未包括鄉(xiāng)鎮(zhèn)一級(jí)地方政府性債務(wù)的數(shù)據(jù),這引發(fā)了各界對(duì)我國(guó)地方政府債務(wù)規(guī)模和風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂、猜疑,某些國(guó)際游資甚至想借助我國(guó)地方政府性債務(wù)問(wèn)題,掀起一輪“做空中國(guó)”的資本運(yùn)作。雖然國(guó)家審計(jì)署于2013年6月10日發(fā)布了《36個(gè)地方政府本級(jí)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》*國(guó)家審計(jì)署:《2013年第24號(hào)公告:36個(gè)地方政府本級(jí)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》,2013年6月10日,中央人民政府網(wǎng)站。確認(rèn)了地方政府性債務(wù)在抽查樣本中的總體風(fēng)險(xiǎn)可控、局部存在風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)狀,但仍沒(méi)有消除境外機(jī)構(gòu)的擔(dān)憂。例如,國(guó)際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)(Fitch,2013)將中國(guó)的長(zhǎng)期本幣信用評(píng)級(jí)從AA-降至A+,穆迪(Moody’s,2013)將中國(guó)長(zhǎng)期展望由積極降為穩(wěn)定,均以中國(guó)地方政府性債務(wù)膨脹、或有債務(wù)量不明朗為主要理由;國(guó)際貨幣基金組織(IMF,2013)在新近發(fā)布的《財(cái)政監(jiān)督報(bào)告》中指出,地方政府性債務(wù)問(wèn)題,將是財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的重要來(lái)源。

      直到2013年12月30日,國(guó)家審計(jì)署發(fā)布《全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》,將全國(guó)省、市、縣、鄉(xiāng)四級(jí)地方政府性債務(wù)予以全口徑披露。公告顯示,截至2013年6月底,地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)108 859.17億元,負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)26 655.77億元,可能承擔(dān)一定救助責(zé)任的債務(wù)43 393.72億元。截至2013年6月底,省市縣三級(jí)政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)余額105 789.05億元,比2010年年底增加38 679.54億元,年均增長(zhǎng)19.97%。其中:省級(jí)、市級(jí)、縣級(jí)年均分別增長(zhǎng)14.41%、17.36%和26.59%。截至2012年年底,有3個(gè)省級(jí)、99個(gè)市級(jí)、195個(gè)縣級(jí)、3465個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)的債務(wù)率高于100%;其中,有2個(gè)省級(jí)、31個(gè)市級(jí)、29個(gè)縣級(jí)、148個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)2012年政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)的借新還舊率超過(guò)20%。從行業(yè)債務(wù)狀況看,截至2013年6月底,全國(guó)政府還貸高速公路和取消收費(fèi)政府還貸二級(jí)公路債務(wù)余額分別為 19 422.48 億元和4433.86億元,債務(wù)償還壓力較大。地方政府性債務(wù)對(duì)土地出讓收入的依賴(lài)程度較高。截至2012年年底,11個(gè)省級(jí)、316個(gè)市級(jí)、1396個(gè)縣級(jí)政府承諾以土地出讓收入償還的債務(wù)余額 34 865.24 億元,占省市縣三級(jí)政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)余額93 642.66億元的37.23%。*國(guó)家審計(jì)署:《全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果》,國(guó)家審計(jì)署網(wǎng)站,2013年12月30日。這表明,我國(guó)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),在整體可控的前提下,局部地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍在繼續(xù)蔓延,亟須有效治理。

      因此,從總體上看,地方政府投融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)繼續(xù)呈蔓延之勢(shì)。

      (三)《預(yù)算法》修改緩慢,地方政府債務(wù)信息不透明。

      在現(xiàn)行《預(yù)算法》制度下,地方政府不得發(fā)行地方債券。如上所述,地方政府為規(guī)避《預(yù)算法》,通過(guò)投融資平臺(tái)公司,以城投債等企業(yè)債券形式,募集資金,用于地方經(jīng)濟(jì)建設(shè),特別是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。這樣,就無(wú)法編制債務(wù)預(yù)算,對(duì)地方政府債務(wù)進(jìn)行規(guī)范化、制度化管理。城投債的發(fā)行規(guī)模、結(jié)構(gòu)和使用效益,脫離地方人大和財(cái)政部門(mén)監(jiān)督。地方政府也不向社會(huì)定期或不定期公布其債務(wù)信息,以及政府財(cái)務(wù)狀況,目前只公布一些簡(jiǎn)單的預(yù)決算信息。由于地方政府債務(wù)信息不透明,社會(huì)公眾、新聞媒體無(wú)法對(duì)政府債務(wù)進(jìn)行監(jiān)督,銀行、證券公司,以及個(gè)人等投資者,難以在證券市場(chǎng)上做出正確的選擇。在此情況下,就難以有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模及其財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。且目前《預(yù)算法》修改稿仍在全國(guó)人大審議過(guò)程中,能否開(kāi)放地方債券,還是未知數(shù)。現(xiàn)階段亟須對(duì)城投債做出相應(yīng)制度安排。

      (四)中國(guó)地方政府債務(wù)引起國(guó)際社會(huì)擔(dān)憂,有關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)中國(guó)信用級(jí)別。

      2013年4月9日,惠譽(yù)(Fitch)將中國(guó)的長(zhǎng)期本幣信用評(píng)級(jí)從AA-降至A+,這是中國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)自1999年以來(lái)首次被一家大型國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)。惠譽(yù)認(rèn)為,中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在“基礎(chǔ)層面的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)”?;葑u(yù)的亞太區(qū)主權(quán)評(píng)級(jí)主管Andrew Colquhoun表示,“我們認(rèn)為中國(guó)的債務(wù)問(wèn)題最終將需要主權(quán)資源來(lái)解決,債務(wù)將轉(zhuǎn)移到中國(guó)的主權(quán)資產(chǎn)負(fù)債表上?!眹?guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪投資者服務(wù)公司(MOODY’S INVESTOR’S SERVICE)2013年4月16日在其官網(wǎng)確認(rèn),維持中國(guó)政府主權(quán)債務(wù)的Aa3評(píng)級(jí),但將評(píng)級(jí)前景由原先的“正面”下調(diào)至“穩(wěn)定”。穆迪公司認(rèn)為,中國(guó)對(duì)地方政府債務(wù)的控制力度差于預(yù)期,且信貸擴(kuò)張過(guò)快。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)多次對(duì)中國(guó)潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)表示關(guān)注。IMF第一副總裁戴維·利普頓5月29日在北京表示,如果將地方政府融資平臺(tái)包括在內(nèi),“增擴(kuò)”概念下的廣義政府債務(wù)估計(jì)已增加到GDP的近50%,相應(yīng)的“增擴(kuò)”財(cái)政赤字在2012年約為GDP的10%。*人民網(wǎng):《國(guó)際貨幣基金組織:中國(guó)地方政府債務(wù)占GDP一半》,2013年6月3日。這充分表明,對(duì)地方政府債務(wù)的關(guān)注與擔(dān)憂,已從國(guó)內(nèi)走向國(guó)際,影響到有關(guān)國(guó)家和國(guó)際組織對(duì)中國(guó)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的判斷。由于投融資平臺(tái)是地方政府債務(wù)的主要載體之一,城投債的發(fā)展方向更引人注目。

      二、文獻(xiàn)回顧:2012年以來(lái)城投債問(wèn)題研究進(jìn)展

      如前所述,隨著地方政府債務(wù)引起社會(huì)各界的關(guān)注,繼20世紀(jì)80年代后,其理論研究再次成為學(xué)術(shù)界的熱點(diǎn)之一,專(zhuān)家、學(xué)者對(duì)問(wèn)題進(jìn)行了廣泛、深入的探討。如前所述,城投債是目前最接近地方政府債券的形式,可以視為其雛形,也是地方政府性債務(wù)過(guò)渡到規(guī)范的地方政府債券的載體和橋梁。在許多文獻(xiàn)語(yǔ)境中,地方債治理研究主要指城投債治理研究,地方債發(fā)行主體治理研究,與投融資平臺(tái)治理研究語(yǔ)義高度相關(guān)。為避免用語(yǔ)重復(fù),本文對(duì)上述概念不再做嚴(yán)格區(qū)分,直接等同城投債問(wèn)題研究。*本文采用最新的2012年、2013年文獻(xiàn),引用之處不作年份標(biāo)示。

      (一)市場(chǎng)化自主發(fā)債,賦予地方政府發(fā)債權(quán)。

      由于債券到期本息支付具有剛性特點(diǎn),不少學(xué)者認(rèn)為,將地方政府債務(wù)債券化,是解決目前地方政府債務(wù)的根本出路(馬海濤),具體來(lái)講,是通過(guò)信貸證券化、資產(chǎn)證券化,化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(孫杰),并根據(jù)一級(jí)政權(quán)對(duì)應(yīng)一級(jí)舉債權(quán)的原則,逐步實(shí)現(xiàn)我國(guó)地方政府可持續(xù)自主發(fā)債狀態(tài)(賈康;安立偉)。吳金友總結(jié)了上海市2011年以來(lái)地方債試點(diǎn)發(fā)行的積極效應(yīng)。朱太輝、魏加寧從金融學(xué)的基礎(chǔ)理論出發(fā),論證了我國(guó)地方債發(fā)行的必要性。具體來(lái)講,第一,從資產(chǎn)組合理論出發(fā),由于我國(guó)以銀行主導(dǎo)的間接融資為主,而且在直接融資方面,股票市場(chǎng)發(fā)展快于債券市場(chǎng),允許地方政府自主發(fā)債,可以豐富債券市場(chǎng)上的債券品種、期限結(jié)構(gòu)、信用層次,這無(wú)疑會(huì)完善我國(guó)債券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu),提高資產(chǎn)配置效率;第二,從委托代理理論來(lái)講,有助于提高投資者對(duì)政府投資的約束,特別是可以杜絕投融資平臺(tái)較為隱秘的“多頭借貸”,“重復(fù)、交叉擔(dān)?!边@類(lèi)問(wèn)題;第三,從風(fēng)險(xiǎn)分散理論上講,可以降低我國(guó)國(guó)有銀行和地方銀行積累的風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)化之后,隨之引進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)信用評(píng)級(jí)規(guī)則,可以及時(shí)有效的暴露和釋放潛在風(fēng)險(xiǎn),也約束地方政府過(guò)度負(fù)債和盲目負(fù)債;第四,從貨幣政策調(diào)控理論上講,有利于改進(jìn)貨幣政策利率的傳導(dǎo)機(jī)制,促進(jìn)金融深化改革。丁淑芳認(rèn)為允許地方政府自主發(fā)債具有積極作用:一方面,投資者追逐優(yōu)質(zhì)地方債券的壓力,會(huì)迫使地方政府改善自身的財(cái)務(wù)狀況,推進(jìn)政府信息公開(kāi);另一方面,地方政府若自行發(fā)債,能豐富廣大民眾的投資品種,有效提高居民中財(cái)產(chǎn)性收入所占比重。張立偉則從憲政的法學(xué)角度出發(fā),認(rèn)為地方政府債券市場(chǎng)本身比稅收更具有市場(chǎng)化特點(diǎn),債券市場(chǎng)定價(jià)對(duì)政府治理的績(jī)效有更加量化的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。在這種情況下,政府與債權(quán)人之間的關(guān)系,要比納稅人和政府之間的關(guān)系更加平等,債權(quán)人參與式民主監(jiān)督機(jī)制,可以制約地方政府過(guò)度舉債的擴(kuò)張。中國(guó)人民銀行金融市場(chǎng)司司長(zhǎng)謝多則認(rèn)為,未來(lái)十年中,市政債可能是推動(dòng)債券市場(chǎng)發(fā)展的因素。*謝多:《市政債將在未來(lái)十年推動(dòng)債市發(fā)展》http://finance.sina.com.cn/review/hgds/20121129/201713844610. shtml。他還指出應(yīng)該堅(jiān)持市場(chǎng)化方向,債券違約的風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的,行政審批和政府隱性擔(dān)保都不能消除違約風(fēng)險(xiǎn),應(yīng)通過(guò)市場(chǎng)化的方式進(jìn)行識(shí)別和分擔(dān)。鄧淑蓮、彭軍則根據(jù)我國(guó)地方政府在資本市場(chǎng)上公開(kāi)發(fā)債試點(diǎn)已展開(kāi)的現(xiàn)實(shí)判斷,地方政府自主發(fā)債已是不可逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。安國(guó)俊認(rèn)為,將隱性債務(wù)顯性化,是化解財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)的必然選擇。王志揚(yáng)則深信在短期內(nèi),地方政府自行發(fā)行債券是解決地方政府債務(wù)問(wèn)題的有效方式。

      (二)行政管制,中央代理地方政府發(fā)行債券。

      部分學(xué)者認(rèn)為,在我國(guó)現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展環(huán)境下,即使賦予地方政府發(fā)債權(quán),地方政府也未必能有效運(yùn)用和實(shí)現(xiàn)良好的地方治理,地方政府投資饑渴也未必能得到解決(李學(xué)文等)。對(duì)于中央政府而言,發(fā)債權(quán)是一種非常重要的權(quán)力,在制度之間的配套和法制化沒(méi)有成熟之前,不宜賦予地方政府發(fā)債權(quán)(劉劍文)。他進(jìn)一步指出,從憲法規(guī)定看,我國(guó)的地方治理機(jī)關(guān)當(dāng)屬各級(jí)人民代表大會(huì),但現(xiàn)行人大制度仍有完善的空間,在人大監(jiān)督制度不完善的情況下,就賦予地方政府發(fā)債權(quán)過(guò)于倉(cāng)促。他最后指出,就目前我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)秩序角度看,發(fā)行地方債可能會(huì)對(duì)國(guó)債造成一定的擠壓,影響到財(cái)政部和央行的宏觀調(diào)控能力,而且也無(wú)法防止地方政府之間發(fā)行債券陷入惡性競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)于地方財(cái)力緊張問(wèn)題,更應(yīng)該從中央與地方事權(quán)與財(cái)力的調(diào)整中尋找解決之道,例如加大中央的一般轉(zhuǎn)移支付力度和中央行政審批、代發(fā)地方政府債券等措施。今后的發(fā)展方向是,地方政府債務(wù)的發(fā)行審批工作應(yīng)由財(cái)政部、中國(guó)證監(jiān)會(huì)和央行3個(gè)部門(mén)共同管理。證監(jiān)會(huì)制定全國(guó)統(tǒng)一的地方政府債務(wù)管理辦法,授權(quán)各地證管辦進(jìn)行具體的監(jiān)督管理;財(cái)政部負(fù)責(zé)債券的發(fā)行規(guī)模和各地的指標(biāo)分配,監(jiān)督各地財(cái)政部門(mén)對(duì)債務(wù)資金的管理;中國(guó)人民銀行則負(fù)責(zé)地方政府債務(wù)的發(fā)行組織工作(馬海濤)。行政管制這種模式,在日本、法國(guó)等有著集權(quán)傳統(tǒng)的單一制國(guó)家最為典型,且具有較強(qiáng)的強(qiáng)制性,不可避免地受到政治因素的高度影響,對(duì)國(guó)土面積遼闊、地區(qū)差異大并由此而導(dǎo)致地方政府財(cái)政能力不同的國(guó)家而言,尤其如此(鄧淑蓮、彭軍)。在實(shí)際運(yùn)用中,短期來(lái)看效果非常明顯,但由于缺乏靈活性,其適應(yīng)性不強(qiáng)(熊波、張宏翔)。

      (三)城投債發(fā)行主體:投融資平臺(tái)的治理研究。

      在信息披露與投資者保護(hù)不充分的背景下,融資平臺(tái)舉債依賴(lài)的是政府的財(cái)政信用(劉偉、李連發(fā))。根據(jù)審計(jì)署公布數(shù)據(jù),投融資平臺(tái)公司債務(wù)額2010年年底占地方政府債務(wù)余額比重為46.38%。這其實(shí)反映出當(dāng)前政府間財(cái)政關(guān)系處于一種失范、失衡的狀態(tài),也威脅到政府信用。中央政府與地方政府圍繞著投融資平臺(tái)展開(kāi)的博弈,是缺乏制度安排條件下的討價(jià)還價(jià)(馮果、李安安),中央政府對(duì)地方政府大規(guī)模舉債的做法,往往無(wú)法可依,而只能行政干預(yù),反觀地方政府對(duì)于中央政府頻繁改變規(guī)則的做法,也是疲于應(yīng)對(duì)、無(wú)可奈何,雙方的權(quán)利均缺少必要的限制。封北麟認(rèn)為由于省級(jí)政府的行政控制權(quán),其所承擔(dān)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以轉(zhuǎn)嫁給市、縣兩級(jí)政府,市、縣兩級(jí)政府性債務(wù)是我國(guó)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的真正匯聚點(diǎn),特別是縣級(jí)政府,由于縣域經(jīng)濟(jì)總體薄弱,城市化和工業(yè)化程度不高,財(cái)政能力處于弱勢(shì)且短期內(nèi)土地缺乏足夠開(kāi)發(fā)潛力,更容易成為我國(guó)地方政府性債務(wù)危機(jī)的風(fēng)暴眼。劉昊、張?jiān)掠选⑷A偉通過(guò)實(shí)證對(duì)封北麟的判斷予以支持,并進(jìn)一步指出,城投類(lèi)平臺(tái)與開(kāi)發(fā)區(qū)類(lèi)平臺(tái)的城市建設(shè)職責(zé)較大,債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比交通類(lèi)和國(guó)資管理類(lèi)要高地方政府。投融資平臺(tái)也被部分學(xué)者看成“準(zhǔn)政府投資”的工具(郭慶旺、趙旭杰)。謝思全、白艷娟將金融加速器的概念引入理論模型分析發(fā)現(xiàn),地方政府和商業(yè)銀行雙沖動(dòng)下,地方政府融資平臺(tái)實(shí)際上擁有信貸加速器效應(yīng),這種信貸加速器效應(yīng)有可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)不可控。加之2013年是各地方政府換屆后的第一年,許多地方政府已經(jīng)提出了雄心勃勃的發(fā)展規(guī)劃與投資計(jì)劃,商業(yè)銀行尤其要注意防范政府融資平臺(tái)貸款項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)(孫建林)。有學(xué)者實(shí)證得出結(jié)論,防范和化解融資平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),首要的是要控制地方政府融資平臺(tái)債務(wù)規(guī)模,總的規(guī)模控制住了,大的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就可以防范(阮佩婷)。

      具體而言,在地區(qū)、縣級(jí)政府,一般都擁有以下幾種政府性公司:城市投資開(kāi)發(fā)有限公司、城市交通投資有限公司、城市水務(wù)集團(tuán)等。這些公司似乎是為城市公共建設(shè)而設(shè),實(shí)質(zhì)是為城市建設(shè)進(jìn)行融資。地方政府通過(guò)這些政府性公司,利用土地進(jìn)行抵押貸款,使得在城市開(kāi)發(fā)和建設(shè)中,金融資金替代了財(cái)政資金成為城市公共建設(shè)的主力(李學(xué)文等)。由此可見(jiàn),地方政府的投融資平臺(tái)與“土地財(cái)政”有著緊密的聯(lián)系。這種制度安排下充滿(mǎn)了財(cái)政機(jī)會(huì)主義行為,投融資平臺(tái)這個(gè)“制度怪胎”就誕生了(張建偉)。張立勇總結(jié)地方投融資平臺(tái)存在的六個(gè)主要問(wèn)題:第一,地方政府違規(guī)向銀行出具財(cái)政擔(dān)保協(xié)議為其融資;第二,地方政府超越自身還款能力舉債;第三,部分銀行違規(guī)授信或者多頭授信;第四,投融資平臺(tái)公司互相擔(dān)保;第五,采取借舊還新方式,不能及時(shí)反應(yīng)潛在風(fēng)險(xiǎn);第六,投融資平臺(tái)公司內(nèi)部管理不規(guī)范。盡管存在上述諸多弊端,但根據(jù)楊路最新實(shí)證研究顯示,地方政府融資平臺(tái)投資規(guī)模的擴(kuò)大,有助于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),并且時(shí)點(diǎn)效應(yīng)逐年遞增,但各個(gè)地方的影響效果存在顯著的個(gè)體差異,從東部、中部到西部作用力依次減弱。對(duì)于投融資平臺(tái)的治理意見(jiàn),也分為兩類(lèi):第一類(lèi)認(rèn)為應(yīng)該整合、完善,讓其繼續(xù)發(fā)揮積極的建設(shè)作用,第二類(lèi)認(rèn)為應(yīng)該徹底清理讓其退出歷史舞臺(tái)。

      第一類(lèi),整合當(dāng)前地方投融資平臺(tái)。從資源的利用角度來(lái)看,投融資平臺(tái)是對(duì)城市發(fā)展中一些經(jīng)營(yíng)性或非經(jīng)營(yíng)性的資產(chǎn)的重新利用(盧炯星)。投融資平臺(tái)面對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形成了一種次優(yōu)的制度安排,具有相對(duì)比較優(yōu)勢(shì)(劉海虹、陳進(jìn)),作為企業(yè)主體與政府特征的雙重融合,呈現(xiàn)出不同尋常的逆經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)作規(guī)律。從舉債目的看,投融資平臺(tái)形成的債務(wù),主要是用于各地基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),最終形成了大量資產(chǎn),其中部分資產(chǎn)具有長(zhǎng)期直接收益,一些沒(méi)有直接收益的項(xiàng)目也具有較好的社會(huì)效益(張立勇)。資源配置效率角度看,那些社會(huì)回報(bào)高的項(xiàng)目(比如基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目),彌補(bǔ)了市場(chǎng)失靈;盡管對(duì)私人投資有“擠出效應(yīng)”,帶來(lái)了資源配置效率的損失,但彌補(bǔ)市場(chǎng)失靈的好處可能更大(劉偉、李連發(fā))。對(duì)于地方融資平臺(tái)的貸款,不能一刀切式的叫停,否則,會(huì)讓一些正在進(jìn)行的建成后很有希望形成現(xiàn)金流的項(xiàng)目難以為繼,資金鏈斷裂反而造成不良資產(chǎn)(時(shí)紅秀)。有學(xué)者就提出對(duì)其治理應(yīng)當(dāng)建立起規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu),盡量淡化其行政管制色彩;實(shí)行嚴(yán)格的信息披露規(guī)則,強(qiáng)化其公司治理的透明度;降低對(duì)銀行貸款的過(guò)度依賴(lài),探索多元化的融資渠道(馮果,李安安)。地方政府方面,將地方融資平臺(tái)債務(wù)納入預(yù)算管理并借鑒國(guó)外的預(yù)算報(bào)告制度,為融資平臺(tái)設(shè)立專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)及專(zhuān)用賬戶(hù),分別設(shè)立政府投資項(xiàng)目和自營(yíng)賬戶(hù),獨(dú)立核算,對(duì)可能存在的各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行清查,使其透明化,同時(shí)建立適合地方融資平臺(tái)的資產(chǎn)負(fù)債表(蔡志群)。銀行系統(tǒng)方面,可以組建貸款平臺(tái),以銀團(tuán)貸款的形式對(duì)融資平臺(tái)進(jìn)行授信,參團(tuán)的銀行之間就可實(shí)現(xiàn)信息共享,并分散一部分風(fēng)險(xiǎn),同時(shí)也便于控制銀行系統(tǒng)對(duì)融資平臺(tái)的整體授信規(guī)模(余子良)。

      第二類(lèi),清理地方投融資平臺(tái)。這類(lèi)觀點(diǎn)中最為鮮明的一種是,“當(dāng)?shù)胤秸畟_(kāi)始試點(diǎn)發(fā)行時(shí),地方投融資平臺(tái)就失去了存在的意義”(吳金友)。多數(shù)學(xué)者還是認(rèn)為,地方投融資平臺(tái)的退出機(jī)制,是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程,這與公共財(cái)政改革的歷史腳步一致:融資工具從“費(fèi)”到“稅”再到“債”(張建偉)。“最終目標(biāo)應(yīng)該是,從短期的規(guī)范和治理地方政府融資平臺(tái),過(guò)渡到建立合理的地方政府債務(wù)管理體系”(張立勇)。地方債制度演進(jìn)從融資平臺(tái)、中央代理地方發(fā)行公債,到市政公債試點(diǎn),無(wú)不體現(xiàn)了漸進(jìn)、溫和的改革進(jìn)程。

      (四)城投債與財(cái)政管理體制改革研究。

      王芳、陳曦指出財(cái)政管理體制中,中央政府的信用擔(dān)保其實(shí)是一種非排他性但有競(jìng)爭(zhēng)性的公共資源,地方政府之間存在著競(jìng)相舉債,以至濫用公共資源的道德風(fēng)險(xiǎn),他們認(rèn)為只要中央政府無(wú)法實(shí)施有效的外部約束或懲罰機(jī)制,各級(jí)政府強(qiáng)烈的舉債動(dòng)機(jī)將使地方債務(wù)問(wèn)題普遍存在,而且地方債務(wù)危機(jī)有可能在經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小但赤字政策更為激進(jìn)的地方政府率先爆發(fā)。

      在治理城投債風(fēng)險(xiǎn)、推進(jìn)財(cái)政體制改革具體措施方面,學(xué)者們提出了相應(yīng)主張和建議。第一,建立全口徑的財(cái)政預(yù)算制度,將政府性債務(wù)納入預(yù)算管理,并依法接受各級(jí)人大及有關(guān)部門(mén)的監(jiān)督(孫杰;馬海濤;劉劍文;盧炯星)。第二,適當(dāng)上移地方政府的部分事權(quán)和支出責(zé)任;積極推進(jìn)房產(chǎn)稅改革,為地方政府培育穩(wěn)定的稅源,平衡財(cái)政收支缺口,提高政府償債能力;繼續(xù)推進(jìn)財(cái)政層級(jí)扁平化(孫杰;賈康)。第三,建立地方政府借款償還準(zhǔn)備金制度,資金籌集辦法,可以對(duì)財(cái)政直接負(fù)債,財(cái)政每年有計(jì)劃地從地方政府可支配財(cái)力中安排一定比例的資金用于建立償債準(zhǔn)備金,也可以考慮在相關(guān)部門(mén)的專(zhuān)項(xiàng)支出中,按一定的標(biāo)準(zhǔn)落實(shí)好償債準(zhǔn)備金(范螢心、張舒涵、孫奎環(huán)),為了實(shí)現(xiàn)償債準(zhǔn)備金的保值增值,可以在確保安全性和流動(dòng)性的前提下,允許償債基金進(jìn)行資本運(yùn)作(熊波、張宏翔;袁潔、夏飛)。第四,完善政府破產(chǎn)清算法規(guī),目前我國(guó)尚無(wú)對(duì)地方政府機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的法律規(guī)定,一旦發(fā)生地方政府破產(chǎn),中央政府承擔(dān)怎樣的責(zé)任也不明了。第五,建立地方政府債券市場(chǎng),按照我國(guó)“十二五”規(guī)劃綱要提出的“建立健全地方債務(wù)管理體系,探索建立地方政府債券發(fā)行制度”要求,確立債券市場(chǎng)在地方政府舉債融資中的主渠道地位,健全地方債券管理制度(安立偉)。有的學(xué)者建議制定《地方政府債券發(fā)行管理辦法》,對(duì)地方政府的舉債目的、舉債主體、舉債的管理部門(mén)、舉債審批程序、資金投向和投資范圍、債務(wù)償還等予以明確說(shuō)明(盧炯星)。有的學(xué)者則認(rèn)為,可以對(duì)《預(yù)算法》第28條進(jìn)行修改,并輔以國(guó)務(wù)院制定相關(guān)配套的實(shí)施細(xì)則(張建偉;馬海濤)。還有學(xué)者認(rèn)為,行政法規(guī)與《預(yù)算法》修正案效力不足,應(yīng)該制定專(zhuān)門(mén)的《地方政府債券管理法》(熊波、張宏翔)。

      (五)城投債管理與政府會(huì)計(jì)改革研究。

      馬海濤認(rèn)為,在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,地方政府已經(jīng)成為了較為獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)利益主體。地方政府要對(duì)債務(wù)信息進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化的披露,同時(shí)還要詳細(xì)規(guī)定債務(wù)信息報(bào)告、預(yù)測(cè)、時(shí)效性和專(zhuān)業(yè)審計(jì)等標(biāo)準(zhǔn)。有學(xué)者認(rèn)為,可以出臺(tái)全國(guó)統(tǒng)一的地方政府債務(wù)會(huì)計(jì)核算辦法,建立統(tǒng)一的地方政府性債務(wù)管理信息系統(tǒng),使得中央政府和監(jiān)管部門(mén)隨時(shí)掌握地方政府性債務(wù)的現(xiàn)狀,提高債務(wù)管理的科學(xué)性和透明度(孫杰)。也有學(xué)者指出,我國(guó)目前政府會(huì)計(jì)領(lǐng)域以收付實(shí)現(xiàn)制為基礎(chǔ)的預(yù)算會(huì)計(jì),無(wú)法完整、準(zhǔn)確反映政府擁有的資源、負(fù)債、運(yùn)行成本和費(fèi)用,也無(wú)法對(duì)政府財(cái)政能力和財(cái)政責(zé)任進(jìn)行科學(xué)有效的會(huì)計(jì)記錄、分析評(píng)價(jià)和報(bào)告披露,不利于財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的披露與防范(婁洪、黃國(guó)華、張洋)。由此得出的一個(gè)判斷是,我國(guó)現(xiàn)有政府會(huì)計(jì)體制并沒(méi)有很好地配合地方政府債券發(fā)行市場(chǎng)化改革。原有的政府資產(chǎn)負(fù)債表只向內(nèi)部使用者服務(wù),很多數(shù)據(jù)并沒(méi)有在報(bào)表中完整地給出(孫棟梁、盛碩)。袁潔和夏飛從地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制入手,提出了審計(jì)的定性與定量角度評(píng)價(jià)體系。定性方評(píng)價(jià)方面,首先是安全性評(píng)價(jià),一是償債風(fēng)險(xiǎn),即地方政府資不抵債導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn);二是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn),即地方政府資產(chǎn)缺乏流動(dòng)性,導(dǎo)致到期債務(wù)無(wú)力償還本息。其次是可持續(xù)性評(píng)價(jià)。定量評(píng)價(jià)方面,可以使用三個(gè)常規(guī)的審計(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo):負(fù)債率、債務(wù)率、償債率,以及兩個(gè)延伸評(píng)估指標(biāo):逾期債務(wù)率、借新還舊償債率。他們還提出在財(cái)政部門(mén)內(nèi)部專(zhuān)門(mén)設(shè)置機(jī)構(gòu),配置專(zhuān)業(yè)的管理人員,對(duì)各級(jí)地方政府部門(mén)和單位關(guān)于地方政府性債務(wù)會(huì)計(jì)核算制度執(zhí)行情況進(jìn)行監(jiān)督,并將地方性債務(wù)審計(jì)工作納入當(dāng)年審計(jì)計(jì)劃和地方政府經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計(jì)范疇,作為領(lǐng)導(dǎo)干部業(yè)績(jī)考核的一項(xiàng)重要指標(biāo)。楊亞軍、楊興龍、孫芳城對(duì)我國(guó)地方政府債務(wù)會(huì)計(jì)的核算范圍進(jìn)行了初步界定,提出應(yīng)該基于權(quán)責(zé)發(fā)生制構(gòu)建地方政府債務(wù)會(huì)計(jì)核算的根本框架;采用雙重會(huì)計(jì)處理基礎(chǔ),逐漸將地方政府債務(wù)納入政府會(huì)計(jì)范圍;重點(diǎn)解決地方政府債務(wù)會(huì)計(jì)要素的計(jì)量屬性問(wèn)題,可酌情使用會(huì)計(jì)要素計(jì)量允許的歷史成本、現(xiàn)行成本、可變現(xiàn)凈值和現(xiàn)值四種計(jì)量屬性;設(shè)置適當(dāng)?shù)牡胤秸畟鶆?wù)會(huì)計(jì)科目;設(shè)計(jì)可全面反映地方政府債務(wù)情況的地方政府整體層面財(cái)務(wù)報(bào)告格式。

      三、城投債發(fā)展需要重點(diǎn)研究的問(wèn)題

      如上所述,2012年以來(lái)核心期刊上發(fā)表的主要學(xué)術(shù)論文,在對(duì)城投債問(wèn)題研究方面,研究取得了新的進(jìn)展,為進(jìn)一步開(kāi)展該問(wèn)題的研究奠定了良好基礎(chǔ)。同時(shí),從我國(guó)地方政府債務(wù)問(wèn)題的治理現(xiàn)狀而言,該問(wèn)題研究任重而道遠(yuǎn)。我們認(rèn)為,以下幾個(gè)問(wèn)題是近期研究需要重點(diǎn)解決的問(wèn)題。

      (一)推進(jìn)《預(yù)算法》修改,允許地方發(fā)行市政債券的財(cái)政體制條件研究。

      從我國(guó)地方政府債務(wù)發(fā)展的實(shí)際情況分析,《預(yù)算法》禁止地方政府發(fā)行債券,而地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展迫切需要以債務(wù)方式籌集一部分建設(shè)資金,且又有可行性的矛盾,是導(dǎo)致地方政府以投融資平臺(tái)公司方式規(guī)避《預(yù)算法》,形成或有債務(wù)、隱性債務(wù)的主要原因。因而修改現(xiàn)行《預(yù)算法》、允許地方發(fā)債成為迫切的任務(wù)。但實(shí)現(xiàn)這一突破,需要在財(cái)政管理體制中得到安排。從現(xiàn)行分稅制財(cái)政管理體制的實(shí)施情況來(lái)看,2011年中央財(cái)政本級(jí)收入占全國(guó)公共財(cái)政收入的比重僅為49%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于澳大利亞等國(guó)聯(lián)邦財(cái)政收入(或中央財(cái)政收入)占80%左右的比重,也低于以經(jīng)濟(jì)自由主義著稱(chēng)的美國(guó),其聯(lián)邦政府財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入的60%左右。這就需要研究如何調(diào)整現(xiàn)行分稅制財(cái)政管理體制,使地方政府發(fā)債權(quán)在財(cái)政管理體制上得到安排。應(yīng)解決以下問(wèn)題:

      1.中央財(cái)政本級(jí)收入占國(guó)家財(cái)政收入的主導(dǎo)地位,中央財(cái)政有充分宏觀調(diào)控能力,以應(yīng)對(duì)全國(guó)性債務(wù)危機(jī)。我國(guó)是單一制國(guó)家,地方財(cái)政只具有相對(duì)獨(dú)立,地方政府是在中央政府領(lǐng)導(dǎo)下開(kāi)展工作,有些地方政府債務(wù)是執(zhí)行中央政府政策造成的,地方政府不能承擔(dān)全部債務(wù)責(zé)任。因而在財(cái)政體制上需要保證中央政府財(cái)力占主導(dǎo)地位,一方面,保障中央政府宏觀調(diào)控能力,保證國(guó)家整體債務(wù)水平安全可控。另一方面,保障中央政府有能力調(diào)節(jié)全國(guó)各地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展水平,一旦某些地區(qū)發(fā)生局部性債務(wù)危機(jī),中央政府有財(cái)力進(jìn)行救助。要達(dá)到上述目標(biāo),從世界各國(guó)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,一般要求中央本級(jí)收入占全國(guó)財(cái)政的比重至少在60%以上。從我國(guó)1994年財(cái)稅體制改革后分稅制財(cái)政體制運(yùn)行的實(shí)際情況看,中央財(cái)政本級(jí)收入占全國(guó)財(cái)政收入比重有了較大幅度增長(zhǎng),但最高時(shí)也只是1994年達(dá)到55.7%,2011年為49.4%。1994~2011年中央財(cái)政本級(jí)收入占全國(guó)財(cái)政收入比重為52.3%,只能說(shuō)初步扭轉(zhuǎn)了財(cái)政大包干體制下“諸侯經(jīng)濟(jì)”的局面,加強(qiáng)了中央政府宏觀調(diào)控能力,但要達(dá)到中央政府對(duì)全國(guó)政府債務(wù)有充分管控水平,還是有一定差距。

      2.在財(cái)政體制安排上,進(jìn)一步明確、細(xì)化中央財(cái)政主管部門(mén)(即財(cái)政部)對(duì)地方政府債務(wù)監(jiān)管職責(zé),建立中央財(cái)政對(duì)地方政府債務(wù)有效控制機(jī)制。目前財(cái)政部預(yù)算司下設(shè)了地方政府債務(wù)管理處,考慮到地方政府債務(wù)問(wèn)題設(shè)計(jì)面廣、政策性強(qiáng),可在財(cái)政部?jī)?nèi)設(shè)獨(dú)立司局管理。具體對(duì)地方政府債務(wù)控制機(jī)制方面,需要解決以下問(wèn)題:(1)地方政府發(fā)債條件。對(duì)可以發(fā)行地方政府債券的政府提出明確要求,包括財(cái)政收支狀況、負(fù)債率、債務(wù)率等,對(duì)于收不抵支依賴(lài)上級(jí)政府轉(zhuǎn)移支付、債務(wù)余額較大的地方政府,不得發(fā)行地方政府債券。(2)地方政府債券發(fā)行額行政審批。根據(jù)目前我國(guó)地方行政管理體制的實(shí)際情況,需要建立地方政府債券發(fā)行額年度行政審批機(jī)制。即財(cái)政部每年根據(jù)各地區(qū)上報(bào)的債券發(fā)行額計(jì)劃、國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、金融市場(chǎng)狀況、地方財(cái)政收支水平、地方政府債務(wù)余額及當(dāng)年還本付息數(shù)額等因素,確定當(dāng)年全國(guó)地方政府債券發(fā)行規(guī)模,并分配到各個(gè)省市自治區(qū),作為各地區(qū)地方債券發(fā)行額的上限,要求不得突破。省級(jí)政府對(duì)本區(qū)域債券發(fā)行具有一定調(diào)控權(quán)。(3)地方政府債券發(fā)行透明度規(guī)定。要求發(fā)行地方政府債券的政府定期披露其財(cái)政收入等財(cái)務(wù)信息,為各類(lèi)投資者、社會(huì)公眾提供準(zhǔn)確的市場(chǎng)信息,對(duì)地方政府發(fā)行債券形成有效的市場(chǎng)約束機(jī)制、社會(huì)公眾輿論監(jiān)督約束機(jī)制,配合中央政府行政管制,實(shí)現(xiàn)地方政府債券發(fā)行的良性循環(huán)。(4)地方政府債務(wù)管理違規(guī)處罰及問(wèn)責(zé)制度。對(duì)于違犯中央債務(wù)管理制度的地方政府進(jìn)行罰款、行政警告等處罰,并對(duì)負(fù)直接領(lǐng)導(dǎo)責(zé)任的黨政領(lǐng)導(dǎo)追究領(lǐng)導(dǎo)責(zé)任。(5)配套制度建設(shè)。地方政府發(fā)行債券,涉及國(guó)庫(kù)管理、會(huì)計(jì)核算等財(cái)政收支業(yè)務(wù),需要建立相應(yīng)配套制度。

      3.地方財(cái)政建立債務(wù)管理自律機(jī)制和制度。我國(guó)幅員遼闊,人口眾多,地方政府債務(wù)僅靠中央政府自上而下管理是不夠的,還需要建立地方財(cái)政債務(wù)管理自律機(jī)制和制度。主要包括:(1)編制全口徑債務(wù)預(yù)算。凡是政府財(cái)政負(fù)有直接償還責(zé)任的債務(wù)、財(cái)政擔(dān)保的債務(wù),以及地方財(cái)政認(rèn)可由相關(guān)公共機(jī)構(gòu)發(fā)行的債務(wù),都應(yīng)編入政府預(yù)算,全面反映地方政府債務(wù)規(guī)模,有利于加強(qiáng)地方人大、財(cái)政,以及社會(huì)輿論對(duì)政府債務(wù)的監(jiān)督,防范和化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。(2)建立適合本地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展情況的地方債務(wù)預(yù)警體系。在中央統(tǒng)一債務(wù)規(guī)模調(diào)控下,各地區(qū)政府對(duì)本級(jí)政府債務(wù)承擔(dān)一定責(zé)任,建立適合本地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展情況的地方債務(wù)預(yù)警體系,形成相應(yīng)的自我約束機(jī)制。對(duì)于地方債務(wù)有關(guān)指標(biāo)達(dá)到預(yù)警水平后,可由同級(jí)人大或?qū)徲?jì)部門(mén)宣布地方財(cái)政進(jìn)入警戒狀態(tài),或者危機(jī)狀態(tài),采取相應(yīng)收支管理措施,處置債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),化解債務(wù)危機(jī)。(3)建立適合本地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展情況的地方債務(wù)危機(jī)處理機(jī)制。為防范和化解地方政府債務(wù)危機(jī),需要建立應(yīng)急處置預(yù)案,一旦地方人大或?qū)徲?jì)部門(mén)宣布本地區(qū)進(jìn)入財(cái)政危機(jī)狀態(tài)后,就啟用危機(jī)應(yīng)對(duì)措施,如在地方管理權(quán)限內(nèi)增加稅收、壓縮財(cái)政支出、處置政府資產(chǎn)和變現(xiàn)國(guó)有企業(yè)股份、發(fā)行新債還舊債等,保證按期償還到期地方債本息,維護(hù)政府信譽(yù),保障地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定、協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展。(4)建立投融資平臺(tái)公司防火墻機(jī)制。如城投債發(fā)生支付危機(jī),首先處置投融資平臺(tái)資產(chǎn)還債,然后由政府財(cái)政安排資金。在城投債支付危機(jī)和地方政府財(cái)政之間形成一道防火墻。

      4.地方政府有較明確的事權(quán)邊界。在地方政府事權(quán)邊界中,首先要明確地方債務(wù)資金的具體用途,即在制度上規(guī)定,地方政府債務(wù)資金主要用于地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展支出,不得用于政府行政經(jīng)費(fèi)支出,或者彌補(bǔ)公共財(cái)政赤字。且現(xiàn)階段為了增強(qiáng)地方政府償債能力,債務(wù)資金優(yōu)先用于有一定收益的城鎮(zhèn)基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目,然后再用于其他地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展支出,原則上不再運(yùn)用債務(wù)資金舉辦傳統(tǒng)意義上的國(guó)有企業(yè),或者用于國(guó)有企業(yè)改制、收購(gòu)、兼并等支出。其次,在中央與地方事權(quán)劃分方面,取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展,將社會(huì)保障、義務(wù)教育、公共衛(wèi)生等部分支出職責(zé)上收到中央和省級(jí)政府,同時(shí),進(jìn)一步細(xì)化各級(jí)政府支出的范圍和職責(zé)分工。地方政府舉債,是為了履行本級(jí)政府為社會(huì)提供公共服務(wù)的職責(zé),同時(shí),也承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任,不再是為了完成中央政府或者上級(jí)政府的任務(wù)而舉債。

      (二)適合我國(guó)國(guó)情的市政債券的制度設(shè)計(jì)研究。

      目前,我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)發(fā)行城投債的主要用途,是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在其他國(guó)家地方政府債務(wù)中,以城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為主的市政債券占較大比重?,F(xiàn)在需要研究一旦修改《預(yù)算法》,允許地方政府發(fā)行市政債券,我國(guó)將如何建立適合我國(guó)國(guó)情的市政債券的制度,包括市政債券的發(fā)行主體、發(fā)行條件、市場(chǎng)流通,以及償還、擔(dān)保等管理制度。我國(guó)現(xiàn)有建制市657個(gè),經(jīng)濟(jì)社會(huì)情況差別較大。從行政級(jí)別來(lái)看,有省級(jí)的國(guó)務(wù)院直轄市、計(jì)劃單列的副省級(jí)城市、省直轄的地級(jí)市,以及縣級(jí)市。從財(cái)政收入看,有的城市年收入在數(shù)千億元以上,有的城市僅幾十億元而已。因而,市政債券債度設(shè)計(jì),需要充分考慮現(xiàn)實(shí)的國(guó)情。具體而言,可能需要在以下幾個(gè)方面取得突破:

      第一,市政債務(wù)發(fā)行主體制度。在發(fā)行主體設(shè)置中,主體可分為地方政府和地方政府授權(quán)代理機(jī)構(gòu)。原則上按照一級(jí)政府、一級(jí)財(cái)政、一級(jí)財(cái)權(quán)的原則,各級(jí)地方政府都有發(fā)債權(quán)。地方政府發(fā)債時(shí)由同級(jí)財(cái)政部門(mén)直接負(fù)責(zé),其他政府部門(mén)不得舉借任何形式債務(wù)。鑒于目前我國(guó)鄉(xiāng)鎮(zhèn)一級(jí)財(cái)政不夠健全,現(xiàn)階段可將地方政府發(fā)債主體控制在省、市(州)、縣(市)三級(jí),凡是財(cái)政經(jīng)濟(jì)狀況符合條件的地方政府,可以發(fā)行債券。政府各部門(mén)所屬以財(cái)政撥款為主要收入來(lái)源的事業(yè)單位,未經(jīng)同級(jí)財(cái)政部門(mén)同意,不得舉借債務(wù)。同時(shí),地方政府投融資平臺(tái)等政府相關(guān)機(jī)構(gòu),得到同級(jí)財(cái)政部門(mén)批準(zhǔn)后,可代理發(fā)行地方政府債券。

      第二,市政債券擔(dān)保制度。市政債券可分為一般責(zé)任債券和收益?zhèn)?。一般?zé)任債券發(fā)行時(shí)不針對(duì)具體建設(shè)項(xiàng)目,憑借政府整體信譽(yù)發(fā)行。取得資金后由政府預(yù)算統(tǒng)一安排使用,還本付息也由政府預(yù)算統(tǒng)一安排。而收益?zhèn)菫樘囟ńㄔO(shè)項(xiàng)目籌集資金,以項(xiàng)目收益為償還債務(wù)的資金來(lái)源。因此,在建設(shè)任務(wù)繁重、資金需求量大、政府信譽(yù)較低的情況下,一般責(zé)任債券的發(fā)行需要政府以稅收等常規(guī)收入為擔(dān)保,以增強(qiáng)市場(chǎng)信心,保證債券發(fā)行任務(wù)完成,而收益?zhèn)瘎t不需要擔(dān)保。我國(guó)《擔(dān)保法》規(guī)定任何行政機(jī)關(guān)不得為企業(yè)和個(gè)人擔(dān)保,但從我國(guó)發(fā)行地方債券的實(shí)際需要來(lái)看,需要有財(cái)政部門(mén)的擔(dān)保??尚薷摹稉?dān)保法》,賦予財(cái)政部門(mén)經(jīng)同級(jí)人民代表大會(huì)批準(zhǔn)后為一般責(zé)任市政債券擔(dān)保的權(quán)利,促進(jìn)市政債券市場(chǎng)的發(fā)展。

      第三,市政債券保險(xiǎn)制度。我國(guó)地方政府眾多,各地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展不平衡,地方政府間償債能力差別較大,對(duì)于財(cái)政經(jīng)濟(jì)實(shí)力較弱的地方政府,通過(guò)建立市政債券保險(xiǎn)制度,可以降低債券違約風(fēng)險(xiǎn),有利于市場(chǎng)發(fā)行。即發(fā)行市政債券的地方政府向商業(yè)保險(xiǎn)公司購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn),一旦不能按期還本付息,由保險(xiǎn)公司承擔(dān)還本付息責(zé)任。這也需要財(cái)政制度和保險(xiǎn)制度的創(chuàng)新。

      (三)城投債向市政債券過(guò)渡的制度安排。

      從目前地方政府投融資平臺(tái)發(fā)行城投債,到修改《預(yù)算法》,允許地方政府發(fā)行市政債券之間,需要有過(guò)渡性制度安排,一方面保證地方政府經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展資金需要,推動(dòng)地方各項(xiàng)建設(shè)事業(yè)發(fā)展,另一方面,有效控制地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),化解債務(wù)危機(jī),實(shí)現(xiàn)城投債向市政債券的平穩(wěn)過(guò)渡。

      1.對(duì)城投公司的分類(lèi)治理。據(jù)國(guó)家審計(jì)署的審計(jì),到2010年年底,全國(guó)省、市、縣三級(jí)有各類(lèi)政府投融資平臺(tái)6000多家,有的地方政府擁有10家以上的投融資平臺(tái)公司。這些地方政府投融資平臺(tái)公司構(gòu)成較為復(fù)雜,從業(yè)務(wù)看,有的公司屬純?nèi)谫Y性質(zhì),主要負(fù)責(zé)融資,取得資金后由政府統(tǒng)一安排使用,不從事經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。而有的公司既融資,也從事一定的經(jīng)營(yíng)活動(dòng);從隸屬關(guān)系看,在一級(jí)政府中,有的投融資公司隸屬于財(cái)政部門(mén),有的則由國(guó)資委管理,有的隸屬于水利等主管部門(mén),也有的直接隸屬于市政府,還有各類(lèi)開(kāi)發(fā)區(qū)辦的投融資平臺(tái)公司;從投融資平臺(tái)盈利能力看,有的公司經(jīng)營(yíng)實(shí)力較強(qiáng),可以自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧,但大多數(shù)公司則需要依靠政府財(cái)政補(bǔ)貼,或者需要特殊政策扶持。因此,在過(guò)渡期內(nèi),需要對(duì)現(xiàn)有投融資平臺(tái)公司進(jìn)行整頓、合并和分類(lèi)。(1)對(duì)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)較多,經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng),可以自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的投融資平臺(tái)公司,對(duì)其經(jīng)營(yíng)管理層調(diào)整,現(xiàn)任黨政干部退出后,交由同級(jí)國(guó)資委管理,按照普通經(jīng)營(yíng)性國(guó)有企業(yè)管理,不再享受政府優(yōu)惠政策,也不再承擔(dān)政府投融資功能。公司發(fā)行的企業(yè)債券由其承擔(dān)還本付息責(zé)任,不再納入地方政府性債務(wù)統(tǒng)計(jì)范圍。(2)對(duì)以政策性業(yè)務(wù)為主,需要政府財(cái)政補(bǔ)貼、財(cái)政撥款或特殊政策扶持才能維持運(yùn)行的投融資平臺(tái)公司,進(jìn)行整頓合并后,由財(cái)政部門(mén)統(tǒng)一管理,其發(fā)行的城投債直接納入政府財(cái)政債務(wù)范疇,除由公司收入償還本息外,財(cái)政預(yù)算承擔(dān)最后還款人的角色。從我國(guó)目前地方政府的狀況看,一級(jí)政府有1~2家投融資平臺(tái)公司即可,多余公司需要整頓、合并。

      2.對(duì)現(xiàn)有債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制。對(duì)于在發(fā)行市政債券以前政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行的城投債,隨同投融資平臺(tái)的整頓、合并,采取區(qū)別對(duì)待、有效控制債務(wù)規(guī)模、保證按期還本付息、逐步消除債務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的辦法。對(duì)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)較多,經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng),可以達(dá)到自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的投融資平臺(tái)公司,在退出政府投融資平臺(tái)范圍,由國(guó)資委按照一般國(guó)有企業(yè)管理后,其發(fā)行的債券不再納入地方政府性債務(wù)統(tǒng)計(jì)范圍,債券還本付息由企業(yè)用經(jīng)營(yíng)收益支付,如發(fā)生違約,則由法院按照企業(yè)破產(chǎn)清算程序解決。對(duì)以政策性業(yè)務(wù)為主,需要政府財(cái)政補(bǔ)貼、財(cái)政撥款或特殊政策扶持才能維持運(yùn)行的投融資平臺(tái)公司,進(jìn)行整頓合并后,由財(cái)政部門(mén)統(tǒng)一管理,其發(fā)行的城投債直接納入政府財(cái)政債務(wù)范疇。這部分城投債的還本付息,首先要求以城投公司業(yè)務(wù)收入償還,對(duì)當(dāng)年不能償還的部分本息,由財(cái)政部門(mén)審查,列入預(yù)算支出,經(jīng)同級(jí)人大批準(zhǔn)后執(zhí)行,以保證債券按期還本付息,維護(hù)地方政府信譽(yù)。對(duì)于因地方建設(shè)需要,確需增加發(fā)行的城投債,須經(jīng)財(cái)政部門(mén)統(tǒng)一平衡,在地方財(cái)政償還能力之內(nèi)發(fā)行,嚴(yán)格控制新增債務(wù)規(guī)模。對(duì)于地方財(cái)政較為寬裕的地區(qū),可以在債券市場(chǎng)上以收購(gòu)債券的方式,提前償還部分債務(wù),以消化部分債務(wù)存量負(fù)擔(dān)。

      (四)地方財(cái)政債務(wù)透明度研究。

      在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,政府舉債融資也是一種市場(chǎng)行為,必然要受市場(chǎng)機(jī)制約束。需要研究如何要求政府及時(shí)公布財(cái)政收支、資產(chǎn)負(fù)債等財(cái)務(wù)信息,進(jìn)一步明確相關(guān)政策界限,消除各類(lèi)“幻覺(jué)”(如各級(jí)人大向銀行出具的安慰函、財(cái)政部門(mén)的收入證明等),使地方政府舉債融資受到市場(chǎng)機(jī)制的有效約束。面對(duì)透明和充分的地方政府債務(wù)信息、明確的政策界限,銀行等金融機(jī)構(gòu)出于自身收益和安全的考慮,可自動(dòng)減少、或者停止向債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高的政府投融資平臺(tái)公司貸款。各類(lèi)投資者掌握上述信息后,必然減少或者停止認(rèn)購(gòu)經(jīng)營(yíng)狀況不佳的政府投融資平臺(tái)公司債券、股票。從目前各地政府財(cái)政信息公開(kāi)的情況看,在國(guó)家審計(jì)署公布2010年年底地方政府債務(wù)審計(jì)結(jié)果后,目前各地區(qū)除公布中央代地方政府發(fā)行債務(wù)還本付息信息外,尚未公布其他債務(wù)信息。在各地人代會(huì)召開(kāi)期間,地方政府一般發(fā)布一些粗略的政府預(yù)決算信息。財(cái)政部發(fā)布的《2013年地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》規(guī)定,試點(diǎn)省(市)應(yīng)當(dāng)通過(guò)中國(guó)債券信息網(wǎng)和本省(市)財(cái)政廳(局、委)網(wǎng)站等媒體,及時(shí)披露本省(市)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和財(cái)政收支狀況等指標(biāo)。試點(diǎn)省(市)在發(fā)債定價(jià)結(jié)束后應(yīng)當(dāng)及時(shí)公布債券發(fā)行結(jié)果。但上述辦法對(duì)財(cái)政信息公開(kāi)的時(shí)間(如每月、每季度)、公開(kāi)的程度(具體指標(biāo))等都未作詳細(xì)規(guī)定,難以滿(mǎn)足投資者以及社會(huì)各界對(duì)財(cái)政信息的需求,也加大了國(guó)內(nèi)外對(duì)中國(guó)地方政府債務(wù)的擔(dān)憂和猜測(cè)。

      (五)歐美債務(wù)的警示研究。

      近年來(lái),歐美國(guó)家債務(wù)危機(jī)不斷蔓延,影響深遠(yuǎn)。歐美國(guó)家的債務(wù)問(wèn)題由來(lái)已久,背景復(fù)雜。如歐洲國(guó)家債務(wù)危機(jī)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)背景、形成機(jī)制等,與我國(guó)地方政府債務(wù)有重大差異。美國(guó)的國(guó)債也有美元作為世界貨幣等特殊背景,以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的具體情況;美國(guó)地方政府債務(wù)與我國(guó)地方政府債務(wù),既有相同、相似之處,也有諸多差異。因而需要進(jìn)一步研究這些國(guó)家債務(wù),包括地方政府債務(wù)危機(jī)的演變過(guò)程、內(nèi)在機(jī)制,以及歐美國(guó)家制定、實(shí)施的管理制度,從中吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),為我國(guó)地方政府管理服務(wù)。同時(shí),研究如何建立我國(guó)自身的評(píng)級(jí)體系。陳彧西、周小宇(2012)實(shí)證發(fā)現(xiàn),通過(guò)東亞和美國(guó)兩地區(qū)公司的評(píng)級(jí)、財(cái)務(wù)、主權(quán)評(píng)級(jí)等數(shù)據(jù)分析,證實(shí)了國(guó)家偏見(jiàn)的存在:東亞主權(quán)評(píng)級(jí)不合理的偏低,造成了該地區(qū)的公司評(píng)級(jí)系統(tǒng)性地低于美國(guó)公司。

      四、結(jié)論和有關(guān)政策建議

      根據(jù)上述分析,目前政府投融資平臺(tái)公司發(fā)行的城投債,主要是向規(guī)范的市政債券轉(zhuǎn)變,且已具備基本條件,同時(shí),還存在一些現(xiàn)實(shí)困難和問(wèn)題,需要在以下方面作進(jìn)一步改進(jìn):

      1.提高中央財(cái)政本級(jí)收入占全國(guó)公共財(cái)政收入的比重,至少達(dá)到60%,保證中央財(cái)政對(duì)全國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)控能力,為城投債向市政債券等規(guī)范的地方債轉(zhuǎn)化創(chuàng)造體制條件。實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo),需要對(duì)現(xiàn)行分稅制財(cái)政管理體制,特別是中央地方共享稅的劃分比例作較大調(diào)整,如所得稅的分享比例等。

      2.加快修改《預(yù)算法》、《擔(dān)保法》,同時(shí),著手制定市政債券管理辦法。包括市政債券的發(fā)行主體、發(fā)行條件、市場(chǎng)流通,以及償還、擔(dān)保等管理制度,建立地方政府債券發(fā)行額年度中央政府行政審批機(jī)制,建立地方政府債務(wù)預(yù)警及責(zé)任追究制度。

      3.對(duì)現(xiàn)有地方政府投融資平臺(tái)公司進(jìn)行整頓合并,建立法定分類(lèi)管理體系,有效控制城投債風(fēng)險(xiǎn)的蔓延。較大幅度壓縮現(xiàn)有政府投融資平臺(tái)公司數(shù)量,一級(jí)政府有1~2家投融資平臺(tái)公司,可滿(mǎn)足政府投融資需要。政府投融資平臺(tái)承擔(dān)政策性融資功能,可分為融資公司和融資運(yùn)營(yíng)公司兩類(lèi),在依法認(rèn)定的基礎(chǔ)上分別管理,完善法人治理機(jī)構(gòu),健全管理體制。對(duì)原投融資平臺(tái)債務(wù)妥善處理,由整合后的公司承擔(dān),不得逃廢債務(wù)。在此基礎(chǔ)上,嚴(yán)格控制投融資平臺(tái)債務(wù)增長(zhǎng)規(guī)模,化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

      4.定期披露城投債等地方政府性債務(wù)信息,并作為近期政務(wù)信息公開(kāi)(特別是財(cái)政預(yù)算公開(kāi))的重點(diǎn),穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期,增強(qiáng)地方債務(wù)管理的市場(chǎng)約束力。對(duì)政府債務(wù)信息公開(kāi)的時(shí)間、種類(lèi)、方式等做出明確規(guī)定和要求,提高政府債務(wù)透明度,使銀行、證券公司、居民等各類(lèi)投資者對(duì)政府償債能力有較準(zhǔn)確的判斷,形成市場(chǎng)約束力,監(jiān)督、制約政府舉債融資行為,也有利于未來(lái)市政債券市場(chǎng)的發(fā)展。

      [1]安國(guó)?。骸督⒌胤秸袌?chǎng)化投融資機(jī)制》,載于《中國(guó)金融》2003年第7期。

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      *本文為教育部人文社會(huì)科學(xué)研究規(guī)劃基金項(xiàng)目《地方政府投融資公私合作的監(jiān)管機(jī)制創(chuàng)新研究》(批準(zhǔn)號(hào)13YJA630101)、北京市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目《北京市公共服務(wù)公私合作的價(jià)格監(jiān)管機(jī)制創(chuàng)新研究》(批準(zhǔn)號(hào)13JGB016)、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)財(cái)政發(fā)展協(xié)同創(chuàng)新中心課題的階段性成果。

      F812.7

      :A

      :2095-3151(2014)38-0028-13

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      債券(2020年3期)2020-03-30 03:27:23
      投融資關(guān)注榜(2019.6.16-2019.7.15)
      我國(guó)城投債的風(fēng)險(xiǎn)管理研究
      ——以福建省為例
      我國(guó)城投債違約風(fēng)險(xiǎn)防控研究
      ——以福建省為例
      6月投融資關(guān)注榜(5.16-6.15)
      4月投融資關(guān)注榜(3.16-4.15)
      3月投融資關(guān)注榜(2.16-3.15)
      發(fā)改委企業(yè)債審核標(biāo)準(zhǔn)升級(jí)
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