宋長青

內(nèi)容提要 近期CPI官方指數(shù)一直處于溫和區(qū)間，但人們普遍能感受到通貨膨脹對生活的壓力及對未來通貨膨脹的擔(dān)憂。本文選用次貸危機(jī)以來各層次貨幣供應(yīng)量月度數(shù)據(jù)，綜合運(yùn)用協(xié)整分析、Granger因果檢驗(yàn)以及誤差修正模型等方法對貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2與通貨膨脹的關(guān)系進(jìn)行分析，分別從長期和短期視角得到我國各層次貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間的相關(guān)關(guān)系。實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果顯示：中長期中我國通貨膨脹率變化與各層次貨幣供應(yīng)量密切相關(guān)，但存在時(shí)滯現(xiàn)象；當(dāng)期貨幣供應(yīng)量增長率對長期均衡的偏離會加劇下一期CPI對均衡程度的偏離。因此，應(yīng)加強(qiáng)對貨幣供應(yīng)量的短期監(jiān)控及長期貨幣供應(yīng)量的關(guān)注，并及時(shí)采取相應(yīng)措施有效控制通貨膨脹。

關(guān)鍵詞 貨幣供應(yīng)量通貨膨脹協(xié)整分析誤差修正模型

〔中圖分類號〕F820.5〔文獻(xiàn)標(biāo)識碼〕A〔文章編號〕0447-662X（2014）08-0041-07

引言

2008年爆發(fā)的金融危機(jī)席卷全球，各國政府為了應(yīng)對緊急局面以減輕金融危機(jī)對本國經(jīng)濟(jì)體的創(chuàng)傷，紛紛采取了積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，意在實(shí)現(xiàn)通過為經(jīng)濟(jì)體注入流動性從而帶領(lǐng)經(jīng)濟(jì)走出低迷。中國也不例外，為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)快速增長，我國從2008年下半年開始就不斷通過金融機(jī)構(gòu)向市場擴(kuò)大資金投放以拉動增長。據(jù)央行的統(tǒng)計(jì)，我國2010年一季度M2凈增加值就高達(dá)39萬億，隨后二季度、三季度分別累計(jì)達(dá)到63萬億和86萬億，而到了年末全年M2凈增加值累計(jì)高達(dá)115萬億元人民幣。此舉期望通過注入流動性帶動我國內(nèi)需的不斷擴(kuò)大進(jìn)而實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)保證經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長的目標(biāo)。不可否認(rèn)的是，市場流動性的注入對緩解金融危機(jī)帶來的經(jīng)濟(jì)下滑起到了一定的積極作用，不僅有效拉動了逐漸萎縮的市場需求，而且大大提振了人們對市場的信心。然而在全世界各大經(jīng)濟(jì)體的共同作用下，當(dāng)世界經(jīng)濟(jì)以及我國經(jīng)濟(jì)逐漸走出金融危機(jī)帶來的巨大沖擊后，迅速擴(kuò)張的貨幣供應(yīng)量究竟會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么影響，進(jìn)而成為學(xué)者們關(guān)注的焦點(diǎn)。改革開放以來，盡管中國經(jīng)濟(jì)的市場化程度較之以前有了大幅度地提高，但不可否認(rèn)的是仍與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有很大一段差距。政府干預(yù)下的貨幣供應(yīng)量迅速增長究竟會對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么樣的影響？這一舉動對我國通脹率的影響如何？這一系列問題在后危機(jī)時(shí)代確實(shí)值得關(guān)注。

根據(jù)傳統(tǒng)的貨幣主義理論對“通貨膨脹”概念的解釋，通貨膨脹本質(zhì)上始終是一種貨幣現(xiàn)象，是經(jīng)濟(jì)體中貨幣供應(yīng)量超過經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中需要的貨幣量時(shí)，產(chǎn)生的一種物價(jià)普遍上漲現(xiàn)象，即通貨膨脹。[美]戴維·羅默：《高級宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》，王根蓓譯，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2009年。2008年下半年以來我國央行實(shí)施的貨幣政策是為了應(yīng)對危機(jī)采取的應(yīng)急措施，擴(kuò)張型貨幣政策下貨幣供應(yīng)量已大幅超出經(jīng)濟(jì)體正常運(yùn)行所需貨幣量。根據(jù)貨幣理論，此舉必然會對我國今后幾年通脹率的變化產(chǎn)生重要影響。因此，研究近幾年通貨膨脹與貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系及其變化規(guī)律便成為本文研究的主題，以期為今后治理通貨膨脹提供依據(jù)。

一、文獻(xiàn)綜述

盡管國內(nèi)外現(xiàn)存文獻(xiàn)中有關(guān)貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間關(guān)系的研究不在少數(shù)，但是通過對文獻(xiàn)進(jìn)行梳理不難看出，無論從理論分析角度和實(shí)證研究角度相關(guān)研究都很難形成統(tǒng)一結(jié)論。

我國有些學(xué)者的相關(guān)研究符合傳統(tǒng)理論觀點(diǎn)，認(rèn)為在長期中貨幣供應(yīng)量和通貨膨脹率之間存在正相關(guān)關(guān)系。張瑋、蘇珺在向量自回歸模型基礎(chǔ)上，選取中國2008～2013年月度數(shù)據(jù)，從我國貨幣供應(yīng)量的變化特征角度進(jìn)行了實(shí)證分析，指出我國通貨膨脹率變化是由我國貨幣供應(yīng)量變化導(dǎo)致的。因此，控制通貨膨脹水平可以通過控制貨幣供應(yīng)量來實(shí)現(xiàn)。張瑋、蘇珺：《中國貨幣供應(yīng)量的產(chǎn)出、通貨膨脹效應(yīng)實(shí)證分析》，《經(jīng)濟(jì)問題》2010年第5期。楊麗萍運(yùn)用VAR模型檢驗(yàn)了貨幣供應(yīng)量、銀行信貸及通貨膨脹之間的動態(tài)關(guān)系得出，短期中通貨膨脹受銀行信貸影響較大，而長期中貨幣供應(yīng)量才是決定性因素。楊麗萍：《貨幣供應(yīng)量、銀行信貸與通貨膨脹的動態(tài)關(guān)系研究》，《管理世界》2010年第6期。

隨著我國貨幣政策研究的日益豐富，更多影響因素被引入貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹關(guān)系的研究。高茵通過對中國1996～2008年貨幣供應(yīng)量、財(cái)政支出及物價(jià)的月度數(shù)據(jù)實(shí)證分析得出，財(cái)政支出對物價(jià)的解釋力很低而貨幣供應(yīng)量對物價(jià)的解釋力很高，通貨膨脹在短期內(nèi)受物價(jià)影響較高而長期由貨幣供應(yīng)量來決定。高茵：《財(cái)政刺激計(jì)劃、貨幣供應(yīng)量、公眾預(yù)期與通貨膨脹》，《財(cái)經(jīng)問題研究》2010年第2期。在向量自回歸模型基礎(chǔ)上，劉霖、靳云匯將GDP、金融機(jī)構(gòu)年末貸款余額等變量引入模型，實(shí)證結(jié)果表明短期內(nèi)貨幣供應(yīng)量的迅速增加是經(jīng)濟(jì)增長的原因，但是在長期內(nèi)擴(kuò)張型的貨幣政策則是通貨膨脹的原因。劉霖、靳云匯：《貨幣供應(yīng)、通貨膨脹與中國經(jīng)濟(jì)增長——基于協(xié)整的實(shí)證分析》，《統(tǒng)計(jì)研究》2005年第3期。丁軍軍、朱建平選取了1978～2004年的年度數(shù)據(jù)，在誤差修正模型和向量誤差修正模型的基礎(chǔ)上對我國貨幣供應(yīng)量、GDP增長以及通貨膨脹這三者之間的關(guān)系做了實(shí)證分析，結(jié)果顯示短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長會提高通貨膨脹的水平，也會進(jìn)一步刺激貨幣供應(yīng)的增加，長期內(nèi)三者之間存在均衡關(guān)系，彼此相互影響。丁軍軍、朱建平：《我國貨幣供應(yīng)量、GDP增長與通貨膨脹的發(fā)展變化關(guān)系》，《經(jīng)濟(jì)理論研究》2006年第8期。陳彥斌研究得出，在中國M0、M1和M2對通貨膨脹均沒有影響且不能預(yù)測通脹，因此短期內(nèi)不能單純運(yùn)用貨幣供應(yīng)量來治理通脹，但中長期內(nèi)來看也不可任意發(fā)行貨幣。陳彥斌：《貨幣供應(yīng)量能預(yù)測中國通貨膨脹嗎？》，《經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理》2009年第2期。盡管現(xiàn)有文獻(xiàn)已經(jīng)得出了很多有價(jià)值的研究結(jié)論，但是從貨幣的不同層次研究貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹關(guān)系的文獻(xiàn)并不多見。本文對我國不同層次的貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，意在能為我國通貨膨脹的治理提供依據(jù)。

二、通貨膨脹的貨幣理論分析及驗(yàn)證

1通貨膨脹的貨幣理論解釋

根據(jù)貨幣理論學(xué)派主流觀點(diǎn)，產(chǎn)生通貨膨脹的根本原因在于實(shí)際流通中的貨幣數(shù)量超過經(jīng)濟(jì)體實(shí)際需要的貨幣數(shù)量從而引起的貨幣貶值和物價(jià)水平全面的上漲。符寧：《中國進(jìn)口貿(mào)易、技術(shù)擴(kuò)散與技術(shù)進(jìn)步》，華中科技大學(xué)博士論文，2007年。費(fèi)雪的貨幣量方程式被譽(yù)為經(jīng)濟(jì)學(xué)的質(zhì)能方程式，其一般形式為：MV=PT。式中：M表示一定時(shí)期流通中貨幣的平均數(shù)量；V表示一定時(shí)期單位貨幣的平均周轉(zhuǎn)次數(shù)，即貨幣流通速度；P表示商品和勞務(wù)價(jià)格的加權(quán)平均數(shù)；T表示商品和勞務(wù)的交易數(shù)量。余永定：《GDP的動態(tài)增長路徑》，《世界經(jīng)濟(jì)》2009年第12期。求導(dǎo)取對數(shù)，上式就轉(zhuǎn)化為GM+GV=GP+GT，式中G表示增長率。在現(xiàn)實(shí)中，受到支付習(xí)慣和收入水平的影響，貨幣流通速度一定時(shí)期內(nèi)是固定不變的，商品和勞務(wù)的交易數(shù)量也相對穩(wěn)定。由于交易方程也可以表示為S2S，可知在V、T相對固定時(shí)，M變化就成為P變動的原因。

圖1物價(jià)變動過程圖

貨幣發(fā)行量影響物價(jià)的動態(tài)過程大致可用圖1表示。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，由于經(jīng)濟(jì)危機(jī)企業(yè)的生產(chǎn)銷售活動幾乎陷入停滯狀態(tài)，總供給曲線從S0S向S1S、S2方向移動，政府為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和避免出現(xiàn)過高的失業(yè)率，通常會采取增加貨幣供給和擴(kuò)大投資來增加需求，總需求曲線會從D0向D1D、D2方向移動。在此過程中，物價(jià)水平沿著P1→P2→P3→P4的軌跡上升，通貨膨脹率從π0上升至π4，現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中就出現(xiàn)了持續(xù)性通貨膨脹。后續(xù)相關(guān)研究皆以此模型為基礎(chǔ)，本文的實(shí)證研究也是在此理論模型基礎(chǔ)上進(jìn)行。

2通貨膨脹貨幣理論解釋的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

（1）經(jīng)濟(jì)危機(jī)前的歷史經(jīng)驗(yàn)分析

我國央行1984年開始獨(dú)立行使職能，但直至1994年央行才開始對各層次貨幣供應(yīng)量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。陳明強(qiáng)：《中國進(jìn)口貿(mào)易的技術(shù)溢出效應(yīng)研究》，重慶大學(xué)碩士論文，2008年。隨著金融市場的發(fā)展，僅僅通過信貸規(guī)模管理的直接調(diào)控來實(shí)現(xiàn)貨幣政策物價(jià)穩(wěn)定目標(biāo)已經(jīng)無法實(shí)現(xiàn)，央行開始將調(diào)控目標(biāo)從信貸規(guī)模管理逐步轉(zhuǎn)向貨幣發(fā)行量。1997年央行正式編制了基礎(chǔ)貨幣規(guī)則，確立貨幣發(fā)行量成為貨幣政策中間目標(biāo)并按月對公眾公布。這一階段央行開始試行通過貨幣發(fā)行量調(diào)控物價(jià)水平，各層次貨幣供應(yīng)量M0、M1和M2的增長率分別從1994年的2428%、2617%和3453%下降到1997年的1563%、2213%和195%，與此相對的通貨膨脹目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)從1994年的24.1%下降到1997年的28%，貨幣發(fā)行量調(diào)控效果開始凸顯。

為了應(yīng)對1997年經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，我國貨幣調(diào)整政策方向從上一階段從緊的貨幣政策調(diào)整為穩(wěn)健貨幣政策，但這一階段我國貨幣政策效果并不理想。1999年我國M0、M1和M2的增長率分別為2009%、1767%和1474%，但居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)卻同比下降14個(gè)百分點(diǎn)，出現(xiàn)了相對寬松貨幣政策下的通貨緊縮。這一階段性現(xiàn)象是由于盡管宏觀上執(zhí)行相對寬松的貨幣政策，但實(shí)際中只有M0發(fā)行量在不斷增加，M1和M2的增長率一直呈現(xiàn)下降趨勢，1998年M1增長率僅為119%，加之滯后性，1999年CPI總體表現(xiàn)為下降態(tài)勢。此后繼續(xù)實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，但通脹壓力開始顯現(xiàn)，2004年全年 CPI 漲幅接近4%，2007年CPI 漲幅48%。盡管2007年央行頻繁使用準(zhǔn)備金率、公開市場操作等工具收緊貨幣供應(yīng)量，但對貨幣信貸增長收效甚微。由于時(shí)滯性的存在，CPI在2008年2月達(dá)到8.7的峰值。通脹壓力使得央行不得不采取緊縮性貨幣政策，直至2008年末次貸危機(jī)爆發(fā)。

（2）經(jīng)濟(jì)危機(jī)后現(xiàn)象分析

為了應(yīng)對次貸危機(jī)對我國經(jīng)濟(jì)造成的沖擊，我國央行在2009～2010年采取了適度寬松的貨幣政策，并且啟動了4萬億的“刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃”。方先明、孫高平：《金融危機(jī)期間中美兩國宏觀政策比較》，《人文雜志》2013年第9期。2009年我國M0、M1和M2的增長率分別為1180%、3240%和2770%，但由于時(shí)滯性當(dāng)年CPI并沒有及時(shí)反映出貨幣供應(yīng)量增加的效應(yīng)。2010年貨幣供應(yīng)量快速增長造成的通脹壓力逐漸顯現(xiàn)，CPI在2010年11月達(dá)到51%。不難發(fā)現(xiàn)的是， 2010年M0繼續(xù)保持高速增長，而M2增長率也并未大幅縮減 ，M1增長率卻下降11個(gè)百分點(diǎn)。2011年我國通脹壓力持續(xù)增加，CPI在2011年4月達(dá)到階段性高點(diǎn)65%。盡管通脹壓力依然很大，但M0和M2增長率僅僅略有下降，M1增長率卻下降133個(gè)百分點(diǎn)。2012年至今，我國繼續(xù)保持穩(wěn)健貨幣政策，CPI呈現(xiàn)溫和波動態(tài)勢。

2009～2013年期間，我國一方面通脹壓力持續(xù)增加，一方面危機(jī)后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)并不穩(wěn)固，我國仍需要通過消費(fèi)拉動需求來使經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇。因此我國采取逐步降低M1增長率來控制通脹水平，而保持M0和M2增長率水平小范圍內(nèi)波動來維持消費(fèi)水平不受影響?？梢钥闯?，央行正在通過對各層次貨幣供應(yīng)量的調(diào)控逐步在穩(wěn)定物價(jià)水平和保持經(jīng)濟(jì)增長的雙目標(biāo)之間尋找平衡點(diǎn)。

經(jīng)典貨幣理論認(rèn)為，貨幣超發(fā)是造成通貨膨脹的根本原因，回顧我國的歷史經(jīng)驗(yàn)，無論是在2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)之前或之后，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況基本符合貨幣理論學(xué)派觀點(diǎn)，通貨膨脹和貨幣發(fā)行量之間的聯(lián)動關(guān)系一直存在。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，通貨膨脹的成因有需求拉動、成本推進(jìn)以及結(jié)構(gòu)性等因素。我國此輪通貨膨脹產(chǎn)生的直接因素是危機(jī)以來巨額貨幣供應(yīng)量和信貸投放量的直接效果。因此盡管中國“四萬億”的刺激計(jì)劃對經(jīng)濟(jì)衰退的勢頭起到了遏制作用，但關(guān)于通貨膨脹擔(dān)憂的聲音不絕于耳。中國國際金融有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘表示，世界范圍內(nèi)的通貨膨脹必將顯現(xiàn)，中國或許比美國通脹提前到來，到時(shí)將是新一輪的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。參見鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)，http：//finance.ifeng.com/topic/news.shtml，2013年12月20日。但觀察現(xiàn)實(shí)情況，為什么在2008年推出四萬億投資之后，2009年的CPI僅為-07%，呈現(xiàn)出通貨緊縮的現(xiàn)象；通貨膨脹自2010年的下半年逐漸顯現(xiàn)，2011年呈現(xiàn)迅猛態(tài)勢，之后在又2012年逐漸回落。這些現(xiàn)象用一般的描述性分析顯然無法給出明確的解釋，這便需要建立計(jì)量模型對這一現(xiàn)象做深入研究。

三、實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果

1數(shù)據(jù)選取說明

貨幣理論表明各層次貨幣對經(jīng)濟(jì)的影響作用不盡相同。因此盡管貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的選取有很多方法，本文在選取貨幣供應(yīng)量的指標(biāo)變量時(shí)將M0、M1、M2悉數(shù)選上，目的在于觀測不同口徑下貨幣供應(yīng)量的變化對通貨膨脹的變化產(chǎn)生的影響，從而對經(jīng)濟(jì)分析和政策制定都更具實(shí)際意義。沿用傳統(tǒng)做法采用CPI度量通貨膨脹指標(biāo)。實(shí)證涉及數(shù)據(jù)來自《中國金融年鑒》及人行、參見中國人民銀行網(wǎng)站調(diào)查統(tǒng)計(jì)司，http：//www.pbc.gov.cn/publish/diaochatongjisi/126/index.html，2014年1月20日。國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站，參見中華人民共和國國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站，http：//data.stats.gov.cn/，2014年1月20日。時(shí)間跨度為2008～2013年，所有數(shù)據(jù)均為月度數(shù)據(jù)。

2實(shí)證檢驗(yàn)

數(shù)據(jù)平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，以CPI代表的通貨膨脹率原始序列和分別以GM0、GM1和GM2代表的貨幣供應(yīng)量的增長率原始序列之間均存在單位根。對其進(jìn)行一階差分處理之后，各序列均呈現(xiàn)一階單整平穩(wěn)序列。在此基礎(chǔ)上，進(jìn)而用E-G兩步法對通貨膨脹率和貨幣發(fā)行量增長率之間進(jìn)行協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)。首先估計(jì)簡單線性回歸方程：

CPI=c0+c1Gm，i+ut，ii = 0，1，2（1、2、3）

方程（1）、（2）、（3）表示不同統(tǒng)計(jì)口徑下貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹率之間的關(guān)系。其中，Gm0、Gm1、Gm2分別表示不同統(tǒng)計(jì)口徑下的貨幣供應(yīng)量。之后采用OLS（普通最小二乘法）對數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，AIC和SC最小準(zhǔn)則確定方程滯后一期，回歸殘差分別為ut2、ut1、ut0，在Eview中進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)可知ut2、ut1、ut0為平穩(wěn)時(shí)間序列。

協(xié)整關(guān)系的檢驗(yàn)結(jié)果表明：長期中貨幣供應(yīng)量增長率與通貨膨脹之間存在穩(wěn)定的比例關(guān)系，但當(dāng)期貨幣供應(yīng)量變化對通貨膨脹率的影響不顯著，影響效應(yīng)滯后五期才能夠得以顯現(xiàn)。另外，在不考慮其他因素對通貨膨脹率的影響時(shí)，通貨膨脹率與M0、M1、M2的變化存在正相關(guān)關(guān)系。具體來說，M0增長率的變化對滯后五期的通貨膨脹率影響雖然為正向，但是影響很小；M1增長率增加1個(gè)百分點(diǎn)，滯后五期的通貨膨脹率增加01個(gè)百分點(diǎn)；M2增長率增加一個(gè)百分點(diǎn)，滯后五期的通貨膨脹率增加008個(gè)百分點(diǎn)。

格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示：在10%的顯著性水平下，不同統(tǒng)計(jì)口徑下貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2的變化均是通貨膨脹率變化的格蘭杰原因。在滯后期為五期時(shí)，M1、M2的變化與通貨膨脹率互為因果關(guān)系。這說明我國持續(xù)攀升的物價(jià)水平與當(dāng)前我國M1、M2層面的貨幣供應(yīng)量關(guān)系密切，調(diào)控物價(jià)水平可以從M1、M2層面入手尋找具體實(shí)施的切入點(diǎn)，尤其是M1層面的貨幣供應(yīng)量。

由于誤差修正模型（ECM）不僅能反映出變量之間長期均衡關(guān)系，還能夠反映出變量之間的短期波動特征。王宏偉：《貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹的相關(guān)性分析》，《企業(yè)導(dǎo)報(bào)》2010年第9期。首先需要對模型進(jìn)行估計(jì)，具體形式表達(dá)為：

ΔCPI=c0+c1ut2，-1+c2ΔGm2+c3ΔGm2，-1+et（4）

ΔCPI=c0+c1ut1，-1+c2ΔGm1+c3ΔGm1，-1+et（5）

ΔCPI=c0+c1ut0，-1+c2ΔGm0+c3ΔGm0，-1+et（6）

方程（4）、（5）、（6）分別表示通貨膨脹率CPI對不同口徑下貨幣供應(yīng)量增長率ΔGm0、ΔGm1、ΔGm2的短期調(diào)整過程，計(jì)量結(jié)果如表4所示。

一般誤差項(xiàng)系數(shù)被稱為“調(diào)整系數(shù)”，表示變量偏離均衡狀態(tài)的調(diào)整速度。郭巖：《我國貨幣供應(yīng)量變化與通貨膨脹率變化的關(guān)系分析》，《經(jīng)濟(jì)視角》2012年第1期。由計(jì)量結(jié)果可知，誤差項(xiàng)系數(shù)以及滯后一期的貨幣供應(yīng)量M1、M2增長率差分項(xiàng)在10%的顯著性水平上均呈顯著狀態(tài)。誤差項(xiàng)ut0，-1、ut1，-1 、ut2，-1回歸系數(shù)均為負(fù)數(shù)，說明短期內(nèi)CPI偏離長期均衡狀態(tài)時(shí)，誤差項(xiàng)u就會分別以036、028和038的速度將其回歸到均衡狀態(tài)；而滯后一期的貨幣供應(yīng)量M2、M1增長率差分項(xiàng)△Gm2，-1、△Gm1，-1的回歸系數(shù)為正，說明短期內(nèi)當(dāng)貨幣供應(yīng)量增長率偏離長期均衡狀態(tài)時(shí)，會造成下一期CPI對均衡程度的偏離。計(jì)量結(jié)果也證明了短期內(nèi)貨幣供應(yīng)量的變化可以很大程度上影響通貨膨脹率的變化。

四、結(jié)論與啟示

正如經(jīng)典貨幣理論所闡述的，通貨膨脹最直接的原因是由于貨幣的超發(fā)，而我國歷史經(jīng)驗(yàn)和本文實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果均證實(shí)了此論點(diǎn)：從長期看我國的貨幣供應(yīng)量與通貨膨脹之間存在著穩(wěn)定的關(guān)系。經(jīng)濟(jì)危機(jī)后許多地方政府采取擴(kuò)大投資的方式來刺激經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，此舉保住了經(jīng)濟(jì)增長，受到了各方青睞。然而隨著投資規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，在造成經(jīng)濟(jì)畸形發(fā)展的背后，也帶來了巨大的通貨膨脹隱患。雖然近兩年來，通貨膨脹的勢頭得到了有效的遏制，但是如果這種以投資拉動經(jīng)濟(jì)增長的模式不轉(zhuǎn)變，通貨膨脹將會卷土重來，對人民的生活和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定造成很大的影響，這一點(diǎn)可以從前期的實(shí)證分析得到證明：

第一，長期內(nèi)我國通貨膨脹率與各統(tǒng)計(jì)口徑下的貨幣供應(yīng)量之間均存在穩(wěn)定均衡關(guān)系，貨幣供應(yīng)量的增加會提高通貨膨脹率，但效果顯現(xiàn)存在時(shí)滯性。2008年下半年推出四萬億投資計(jì)劃之后，2009年全年我國CPI僅為-07%，不但沒有出現(xiàn)通貨膨脹反而呈現(xiàn)緊縮態(tài)勢，這正是由于效應(yīng)滯后期的存在導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量增加并不能在物價(jià)上迅速得以反應(yīng)，滯后期過后，2010年通貨膨脹才全面顯現(xiàn)。在當(dāng)年貨幣供應(yīng)量保持20%左右的增長率前提下，盡管2010年央行六次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，兩次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率但均收效甚微。時(shí)滯期過后巨額貨幣供應(yīng)量對物價(jià)的影響作用全面呈現(xiàn)，CPI在2011年4月達(dá)到階段性高點(diǎn)為65%。可見，現(xiàn)實(shí)情況正如貨幣理論學(xué)派觀點(diǎn)所述，在長期中產(chǎn)出取決于非貨幣因素如勞動和資本的數(shù)量、資源和技術(shù)狀況等，增加貨幣供應(yīng)量造成的流通中紙幣數(shù)量超過實(shí)際需要的貨幣量時(shí)，多發(fā)的貨幣就通過普遍上漲的物價(jià)表現(xiàn)出來，因此是貨幣供應(yīng)量決定了物價(jià)水平，通貨膨脹更多的只是一種貨幣現(xiàn)象。為了應(yīng)對次貸危機(jī)我國投放的巨額貨幣量顯然已經(jīng)超出了實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行所需的貨幣量，因此當(dāng)前想要控制通貨膨脹的發(fā)生，就必須提高監(jiān)測水平，加大對影響貨幣供應(yīng)量因素的研究，密切關(guān)注貨幣供應(yīng)量。

第二，在短期經(jīng)濟(jì)波動中，盡管代表其他因素的隨機(jī)誤差項(xiàng)可以部分修正貨幣供應(yīng)量導(dǎo)致的物價(jià)對長期均衡的偏離，但當(dāng)期貨幣供應(yīng)量增長率的偏離卻會加劇下一期CPI對均衡程度的偏離。針對于此，國家在短期內(nèi)也不能放松對貨幣供應(yīng)量的監(jiān)控。2012年、2013年我國CPI一直保持26%溫和水平，盡管趨勢穩(wěn)定，但根據(jù)本文研究結(jié)論，即使短期內(nèi)貨幣供應(yīng)量的增加也會造成下一期CPI的更大偏離。另外當(dāng)前我國外匯占款和社會融資總量規(guī)模都處于高位，此時(shí)即便是短期放松對貨幣供應(yīng)量管理，也勢必對物價(jià)水平造成巨大壓力，因此我國通貨膨脹管理應(yīng)從短期著手，加強(qiáng)對貨幣供應(yīng)量的監(jiān)測，使物價(jià)水平穩(wěn)定在溫和可控水平。

第三，Granger因果檢驗(yàn)結(jié)果顯示2008～2013年間我國M1、M2與通貨膨脹率之間存在因果關(guān)系，而與M0關(guān)系不大，因此，在我國控制物價(jià)變動應(yīng)多關(guān)注M1、M2供應(yīng)量。由現(xiàn)實(shí)可知，“4萬億”引發(fā)的通貨膨脹自2010年下半年已逐漸顯現(xiàn)，但2010年貨幣供應(yīng)量增長率仍處于高位運(yùn)行，各層次貨幣供應(yīng)量均呈兩位數(shù)增長率，直接導(dǎo)致時(shí)滯期過后2011年CPI呈現(xiàn)迅猛態(tài)勢，全年平均54%水平。另外還可以看出2011年M0和M2增長率僅略有下降，只有M1增長率調(diào)整幅度較大下降133個(gè)百分點(diǎn)，盡管如此時(shí)滯期過后2012年CPI已逐漸回落至溫和水平，現(xiàn)實(shí)情況再一次驗(yàn)證了當(dāng)前我國物價(jià)水平與M1層面的貨幣供應(yīng)量密切相關(guān)的實(shí)證結(jié)論。另外當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)上行趨勢并不穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為復(fù)雜，實(shí)現(xiàn)單一通脹目標(biāo)而放松對經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)注也有失偏頗，因此治理通貨膨脹必須采取綜合性的措施。長期以來我國居民收入兩極分化，絕大多數(shù)人群屬于中低收入人群，因此應(yīng)積極提高中低收入者收入、完善各項(xiàng)制度，以消除人民后顧之憂、增加就業(yè)機(jī)會；以增加M0進(jìn)而促進(jìn)消費(fèi)。再者，我國還可以降低活期利率來控制層次貨幣供應(yīng)量進(jìn)而調(diào)控通貨膨脹水平。除此之外，加強(qiáng)金融市場改革，保證貨幣政策順利實(shí)施進(jìn)而收到預(yù)期效果也是將物價(jià)水平控制在合理的區(qū)間的重要保障。

作者單位：西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院

責(zé)任編輯：韓海燕