黃嫀淓

過去兩年的行業(yè)調(diào)整，使得PE/VC投資、募集等規(guī)模下降了50%。直到2013年三季度，PE/VC才開始復(fù)蘇。新互聯(lián)網(wǎng)時代來臨，海外上市的中概股估值節(jié)節(jié)升高，國內(nèi)IPO的重啟更像甘泉注入干涸的土地一樣，再度喚醒了他們的激情。經(jīng)過洗禮的PE/VC，開始關(guān)注并購這種退出方式，而不是一味依賴于IPO?；ヂ?lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務(wù)仍然是投資熱點(diǎn)。 除此之外，他們還鐘情于生物技術(shù)/醫(yī)療健康行業(yè)：前不久上市的愛康國賓獲得六輪融資就足以反映出，風(fēng)投和私募股權(quán)基金對醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的高度熱情。

人生無常，有些事情連自己都猜不到，捉摸不透。世界杯運(yùn)動場上的C羅，同樣經(jīng)歷悲喜兩重天。C羅帶傷踢世界杯本身就有些悲壯色彩，首戰(zhàn)德國0：4的慘敗更是注定C羅的悲劇。次戰(zhàn)美國，對葡萄牙和C羅來說更像是90分鐘奇幻之旅。1：0領(lǐng)先，1：1被追平，久攻不下反倒被對手2：1領(lǐng)先，眼看著葡萄牙就要出局，C羅的傳中讓比分變成2：2。C羅被黑了179.9分鐘，但最后一刻，他成為英雄。C羅世界杯的第2次助攻，或許意味著葡萄牙的重生。

并購成為退出新趨勢

在國外，PE通過IPO和并購兩種方式退出的比例在1：9左右，也就是說，90%的PE依靠并購?fù)顺?。然而，中國PE行業(yè)高達(dá)70%的投資通過IPO退出。對IPO的高度依賴使得整個行業(yè)在IPO暫停的兩年時間內(nèi)，陷入了停滯，募資總量也一度跌至谷底。

所謂適者生存。IPO缺位倒逼著創(chuàng)投們?nèi)ミx擇并熟悉用并購來達(dá)到退出的目的。著名創(chuàng)業(yè)投資與私募股權(quán)研究機(jī)構(gòu)清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2013年VC退出以并購占主導(dǎo)，IPO退出僅占14.3%，全部為境外上市。

2009年創(chuàng)業(yè)板推出后，IPO退出熱潮涌動，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的數(shù)量因此瘋狂增長，制造了PE/VC的黃金時代。然而，近兩年的IPO暫停，像一盤冷水當(dāng)頭澆滅了創(chuàng)投們的幻想。那些從2010年就“潛伏”的創(chuàng)投們，等了一年又一年，才等到IPO重啟。然而，巨大的時間成本，迫使他們不得不反思自己的退出方式，并購這個多年來被冷落、在國外卻占主導(dǎo)的退出方式，開始在中國創(chuàng)投市場真正擁有立足之地。

多元的退出方式，是蕭條的市場給創(chuàng)投們的禮物。創(chuàng)投們可以選擇把股權(quán)賣給上市公司或者行業(yè)龍頭。尤其在TMT行業(yè)，BAT（百度、阿里巴巴和騰訊）三巨頭爭相并購，為PE提供了絕佳機(jī)會。星星科技通過發(fā)行股份的方式，購買深越光電100%股權(quán)，同創(chuàng)偉業(yè)旗下南海創(chuàng)新基金得以順利退出，也使該公司完成了首單通過上市公司并購?fù)顺龅捻椖?。一年后，通過并購，包括賣給上市公司、在二級市場買殼上市、股東回購等方式，同創(chuàng)偉業(yè)總共賣出了15家企業(yè)。同創(chuàng)偉業(yè)董事總經(jīng)理、合伙人丁寶玉透露，這比之前所有年度除IPO之外退出項目的總和還多。

清科研究中心數(shù)據(jù)顯示， 2013年發(fā)生76筆并購?fù)顺觥?3筆IPO退出，其余主要為股權(quán)轉(zhuǎn)讓，全年共發(fā)生230筆VC退出交易，IPO僅占比14.3%，為近5年最低點(diǎn)。

事實(shí)上，雖然IPO重啟對創(chuàng)投行業(yè)是一個很大的鼓舞，但是，有兩個因素使他們不得不正視IPO以外的退出方式。一個是時間成本，另一個是IPO注冊制。

據(jù)了解，目前潛伏在排隊IPO公司中的PE，多是2010年前后投資，時已4年，巨大的時間成本，壓縮了行業(yè)的盈利空間。另一面，IPO機(jī)制面臨改革，未來，PE/VC的退出通道可能被拓寬，但上市公司股票不再是稀缺資源，Pre-IPO模式將難以為繼。

清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2013年P(guān)E/VC相關(guān)并購共計發(fā)生446起，較2012年的208起大幅度上升114.4%；其中披露金額的交易為413起，涉及的金額共計346.60億美元，同比漲幅高達(dá)542.5%。

投資階段前移，VC更受歡迎

根據(jù)清科集團(tuán)旗下私募通統(tǒng)計，在剛剛過去的5月份，中國PE/VC市場共發(fā)生投資案例78起，披露金額案例69起。在這些投資案例中，投資階段前移趨勢明顯成主要特征。清科研究中心李澈分析，從投資階段來講，種子期和初創(chuàng)期占比上升至62.3%，這是自2014年1月以來首次超過50.0%。

事實(shí)上，這樣的趨勢，在2013年已經(jīng)有所體現(xiàn)?？偨Y(jié)2013年股權(quán)投資市場投資策略的變化時，清科指出，整體來看全年VC投資案例數(shù)的49.1%集中在初創(chuàng)期項目，是近5年初創(chuàng)期投資案例數(shù)占比最高的一年，甚至有一些VC投資天使階段項目。

清科研究中心指出，這種趨勢發(fā)生的背景，是中國進(jìn)入了所謂的“新互聯(lián)網(wǎng)時代”，在新互聯(lián)網(wǎng)時代下，VC比PE更受投資者青睞。

6月初，一支90后創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊獲得IDG數(shù)百萬投資的消息在網(wǎng)上不脛而走。這個團(tuán)隊創(chuàng)作的一款名為“臉萌”的制作漫畫頭像的APP，近來開始在社交平臺上火爆，利用它，用戶可以簡單制作出跟自己或他人形象很相像的漫畫形象。“臉萌”的創(chuàng)始人是1989年出生的郭列，他的團(tuán)隊則是9個“90后”，而且也只招90后。近期，“臉萌”的用戶以瘋狂的速度增長，6月2日成為蘋果應(yīng)用商店免費(fèi)總榜的榜首。

從這樣一個簡單的例子可以看出，就風(fēng)險偏好和投資階段而言，VC比PE更多地投資于初創(chuàng)期的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，因而也被譽(yù)為是更具有“互聯(lián)網(wǎng)基因”。這成為VC在新互聯(lián)網(wǎng)時代取勝的最大優(yōu)勢。

BAT被一些VC戲稱為創(chuàng)投行業(yè)的“解放軍”。近年來，這三巨頭在國內(nèi)大舉發(fā)起收購，給PE/VC創(chuàng)造了意外的豐厚回報。根據(jù)浦發(fā)硅谷銀行統(tǒng)計的部分?jǐn)?shù)據(jù)，在BAT過往收購或投資的企業(yè)中，背后的投資人大部分是行業(yè)內(nèi)的知名VC，包括紅杉、聯(lián)想、晨興、IDG等，之所以嘗到這些甜頭，坐上順風(fēng)車，很重要的原因是，他們早就完成了在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的布局。

京東在美國上市，使劉強(qiáng)東加入到BAT俱樂部，成為JBAT中的一員。上市后的京東，不僅造就了劉強(qiáng)東這位億萬富豪，更給高瓴資本這家VC帶來了超過28倍的回報。

三大熱點(diǎn)引領(lǐng)投資

PE/VC盡管在風(fēng)險偏好上有所不同，但在投資口味方面卻出奇的一致。近年，他們關(guān)注的焦點(diǎn)主要集中在醫(yī)療健康/生物技術(shù)、互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務(wù)這三個領(lǐng)域。另外，消費(fèi)升級、文化產(chǎn)業(yè)和新農(nóng)業(yè)等，也是PE/VC機(jī)構(gòu)的“候選佳麗”。

根據(jù)清科研究中心數(shù)據(jù)，2013年全年無論是投資案例的數(shù)量還是投資金額，互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務(wù)、生物技術(shù)/醫(yī)療健康行業(yè)都排在中國創(chuàng)投市場前三甲。無獨(dú)有偶，該研究中心在2013年底對部分股權(quán)投資機(jī)構(gòu)2014年主要關(guān)注行業(yè)進(jìn)行了調(diào)研，調(diào)研結(jié)果顯示，有接近八成的VC和PE機(jī)構(gòu)關(guān)注生物醫(yī)療行業(yè)的投資，有超過六成的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)關(guān)注TMT（Telecommunication，Media，Technology）投資機(jī)會。值得注意的是，PE在2013年偏愛房地產(chǎn)行業(yè)。清科研究中心數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)行業(yè)是2013年P(guān)E機(jī)構(gòu)關(guān)注的重點(diǎn)行業(yè)，投資案例數(shù)和投資金額都居第一位。不過，2014年這一趨勢或會被改變。

近年，醫(yī)療健康是最合創(chuàng)投們胃口的“菜”，甚至有人說，投資醫(yī)院已經(jīng)被視為未來十年最好的投資。這不，話音剛落，4月，凱雷、春華資本相繼入局競購和睦家醫(yī)院，直接與志在必得的郭廣昌打擂臺。春華資本是由原高盛董事總經(jīng)理、經(jīng)濟(jì)學(xué)家胡祖六創(chuàng)辦的私募股權(quán)基金，該基金對醫(yī)院表現(xiàn)出相當(dāng)大的興趣，在遇見和睦家之前，已經(jīng)投資了同樣在北京的明德醫(yī)院。

同樣發(fā)生在4月份，愛康國賓正式登陸納斯達(dá)克市場，成為中國“健康體檢第一股”。愛康國賓在上市前共獲得六輪融資，最近一次在2013年4月，公司獲得全球高盛集團(tuán)以及新加坡政府投資公司的聯(lián)合戰(zhàn)略投資，規(guī)模接近1億美元。這也是迄今為止中國健康管理行業(yè)最大的一筆私募投資，足見PE們對健康產(chǎn)業(yè)的熱情。

事實(shí)上，據(jù)世界銀行統(tǒng)計，目前中國的醫(yī)療市場規(guī)模只相當(dāng)于美國醫(yī)療市場的6%，若要達(dá)到美國市場的水平，仍將有17倍的提升空間。巨大的潛在市場有待開發(fā)，也許是PE/VC們對醫(yī)療健康/生物技術(shù)始終熱度不退的重要原因。

新互聯(lián)網(wǎng)時代到來，則刺激了PE/VC對互聯(lián)網(wǎng)、電信及增值業(yè)務(wù)的熱情，僅在今年5月份，整個PE/VC市場就發(fā)生了45筆投資TMT的案例。此外，團(tuán)購網(wǎng)站仍然是他們的鐘愛，一個月內(nèi)就有三個團(tuán)購網(wǎng)站——美團(tuán)網(wǎng)、聚美優(yōu)品及窩窩團(tuán)分獲3.00億美元、1.50億美元和5000.00萬美元融資。

值得注意的是，清潔技術(shù)、文化產(chǎn)業(yè)、先進(jìn)制造業(yè)、新農(nóng)業(yè)等行業(yè)也備受PE/VC機(jī)構(gòu)的關(guān)注。在清科研究中心的調(diào)查中，清潔技術(shù)行業(yè)受到67.3%的VC機(jī)構(gòu)和61.2%的PE機(jī)構(gòu)關(guān)注，消費(fèi)行業(yè)則獲得了65.7%的PE機(jī)構(gòu)和超過44.9%的VC機(jī)構(gòu)關(guān)注。