田磊

去年以來，在眾多并購案例中，高估值漸成常態(tài)。而支撐高估值的重要因素之一，是標的資產(chǎn)極為激進的盈利預測及補償條款。一個凈利僅千萬級別的公司，承諾被并購后的業(yè)績飆升至億級別。這樣的業(yè)績反差，是否高估了資本市場的魔力？近日，福日電子（600203）并購IPO折戟公司中諾通訊就因業(yè)績承諾太夸張而備受爭議，而福日電子大股東竟成為盈利補償?shù)某袚邊⑴c其中，也讓此次交易顯得撲朔迷離。

高估值并購是否合理？

自4月22日起停牌的福日電子終于在近日公布了重組方案，公司擬作價8億元收購移動通信終端制造商深圳市中諾通訊有限公司（下稱中諾通訊）100%股權(quán)，同時公司擬采用詢價方式向不超過10名（含）符合條件的特定對象非公開發(fā)行股票募集配套資金，總額預計不超過2.2億元。

資料顯示，擬購標的中諾通訊是國內(nèi)一家專業(yè)通信終端設(shè)備制造商，通過提供合約制造服務(wù)和自主品牌從事通信終端的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品類型包括移動通信終端（ODM/OEM）、有線通信終端（自主品牌）等。記者注意到，在此次交易中，中諾通訊100%股權(quán)評估值為8.14億元，增值率達到137.97%，最終確認交易價格為8億元。

但是，中諾通訊的資產(chǎn)質(zhì)量是否與高估值匹配則引發(fā)市場質(zhì)疑。記者了解到，本次擬購標的中諾通訊曾在2011年擬IPO上市，但在2013年卻因盈利模式難以支撐其業(yè)績持續(xù)增長而不得不撤銷IPO申請，而在2014年5月該公司火速并購了一家名為訊通安添的公司，進而實現(xiàn)了業(yè)務(wù)的“突飛猛進”，回顧2011年，PE進入之時，對于中諾通訊100%股權(quán)的評估值與賬面值之間的增值率僅僅4.92%，而此次上市公司并購增值率達到137.97%，兩次的評估結(jié)果為什么如此大相徑庭？公司給予的解釋是“已成功轉(zhuǎn)型為移動通信終端的 ODM 合約制造商，設(shè)計制造能力、業(yè)務(wù)拓展能力顯著增強，業(yè)績穩(wěn)步提高，公司價值相應(yīng)提高?！?/p>

但這種解釋顯然難以讓人信服，有投資者向記者表示，“首先，2011-2013年間公司的業(yè)績提升并不明顯，如何提高的價值？其次，今年5月才收購的訊通安添，盈利能力如何還是未知數(shù)，這些理由何以支撐高估值？” 因此此次交易有“夸大估值與蒙蔽投資者之嫌”?！爸兄Z通訊以1.05億元收購的訊通安添，但上市公司擬購之時該處資產(chǎn)評估值卻達到1.62億元，該處資產(chǎn)短短3個月內(nèi)增值率達到53.85%，如此翻手為云覆手為雨的玩弄資本財技，難道真把二級市場的投資者當作任憑宰割的獵物嗎？”，該投資者進而表示。

業(yè)績高增長承諾是否放衛(wèi)星

除了資產(chǎn)質(zhì)量本身，盈利預測及補償條款恐怕才是擬購標的高估值的關(guān)鍵支撐，此次交易中諾通訊承諾2014年度至2016年度合并報表扣非凈利潤分別不低于0.8億元、1億元和1.2億元。但是令人匪夷所思的是中諾通訊2012年、2013年、2014年一季度的凈利潤分別為2877.64萬元、2922.02萬元，712萬元，一家公司被收購前年凈利僅千萬級別，并購后承諾業(yè)績飆升甚至達億級別。這樣的業(yè)績反差，是否高估了資本市場的魔力？

有業(yè)內(nèi)人士對記者道出了其中的玄機，“公司將收購對象納入麾下后，上市公司與標的資產(chǎn)的股東同坐一條船。利益一致的結(jié)果是，在業(yè)績承諾期內(nèi)，雙方將盡可能促成業(yè)績達標，但業(yè)績承諾期過后標的資產(chǎn)是否還能保持穩(wěn)健盈利的態(tài)勢就不重要了，畢竟，承諾期一過，標的資產(chǎn)業(yè)績便掉頭向下的案例并不少見?！?/p>

對于這種業(yè)績反差，記者試圖采訪福日電子，但是截至記者發(fā)稿時，仍未得到上市公司的回復。此外，更令市場質(zhì)疑的是本次交易大股東信息集團作為關(guān)聯(lián)方也參與其中讓這種承諾疑點重重。畢竟作為業(yè)績承諾方將承擔巨大的業(yè)績壓力，在三年的業(yè)績承諾期內(nèi)其有動力通過各種財務(wù)手段促成業(yè)績順利達標，但是2016年之后，投資者的利益又如何保障呢？

上市公司長期不務(wù)正業(yè)

在此次重組草案中，公司表示“福日電子將以本次重組為契機，快速切入世界知名通信企業(yè)的手機設(shè)計、合約制造服務(wù)領(lǐng)域，推動智能手機業(yè)務(wù)的延伸和整合，以手機為主的智慧家電與通訊類產(chǎn)業(yè)將得到拓展，并有望成為公司未來盈利的重要增長點?！?/p>

但是追溯上市公司歷史來看，從2011年開始，福日電子主營業(yè)務(wù)一直處于虧損狀態(tài)，其盈利主要依靠投資收益及處理旗下資產(chǎn)。因此有一位長期關(guān)注公司的投資者也對記者表達這樣的憤慨，“福日電子的董事長卞志航四處亂投資，卻干啥啥不行。翻開滬深上市公司題材股，你會發(fā)現(xiàn)福日電子兼具多種題材：超導題材、LED題材、智能手環(huán)、三星手機概念（指紋概念）等等。可是你看看這家公司的發(fā)展會發(fā)現(xiàn)。上市多年總股本才2億多，市值不到30億。簡直是福建省科技業(yè)的恥辱?！?/p>

我們注意到自1999年5月IPO上市，雖然公司控股股東從未發(fā)生變更，但是公司主營業(yè)務(wù)卻經(jīng)過幾次大的調(diào)整，而在去年開始公司卻開始加快了再融資并購的步伐，因此也有投資者認為這是一種“變相圈錢的伎倆”。有分析人士表示，在這種背景下，此次配套融資，難以吸引投資機構(gòu)參與其中。

此外，公司上市以來也因鮮有分紅而頗受詬病。一方面主業(yè)增長乏力，高管的薪酬卻在連年上漲，其中董事長卞志航自2009年成為上市公司總經(jīng)理以來薪酬已由21.94萬元升至目前的36.61萬元，而另一方面，上市多年對投資者卻分外吝嗇，近10年基本未分紅，因此被冠以“鐵公雞”的稱號。此次，鐵公雞又要向市場張口圈錢了，前景實在難料，理性的投資者無疑應(yīng)當選擇回避。