2001年9月11日，世貿(mào)中心倒塌，本·拉登的手下?lián)P言要摧毀美國經(jīng)濟，房地產(chǎn)乃至整個經(jīng)濟體都顯得搖搖欲墜——位于美國心臟的紐約地區(qū)則更是如此。房價已經(jīng)連續(xù)五年走勢上升，但科技泡沫爆破之后，經(jīng)濟已經(jīng)露出脆弱跡象，大部分專家在911之前就已經(jīng)開始擔心房價疲軟。

911之后，一直降低利率助長經(jīng)濟的美聯(lián)儲絞盡腦汁的想要保持經(jīng)濟良好運轉，于是2003年中間，將至關重要的聯(lián)邦基金利率由2001年初的6.5%消減到低于1%——這一短期利率的影響，小到汽車、學生貸款，大致信用卡、房貸。全球范圍內(nèi)的利率都有所下降，為希望拿到廉價貸款的人們開了綠燈。

2001年恐怖襲擊后，低廉的借貸利率助燃了房價的上漲。

房市一片繁榮，銀行和房貸金融公司迎來了前所未有的飛速發(fā)展，望眼欲穿的想要多賺幾筆，于是對高風險貸款人降低了門檻，放松了貸款條件。出借商認為如果這些貸款人經(jīng)濟出現(xiàn)問題，重新融資后，住房抵押利率應該還可以更低。

過去，低收入以及信用記錄不良的消費者貸款存在一些困難。而現(xiàn)在貸款已經(jīng)沒有了那么多障礙。出借上使用“次級”委婉地稱呼那些信用低于“優(yōu)先”級貸款人。

出借商就推出一系列激進性質的貸款。如果貸款人只希望支付貸款利率，可以選擇僅付利率貸款，首付推后再議。此外還可以調(diào)整利率貸款，初期利率低得讓人發(fā)指，后期才向上調(diào)整。就算沒能力首付，也可以使用附加貸款進行融資。

而“騙子貸款”申請只需上報收入，不需要一摞摞工資單存根或者銀行收入證明，而對于收入、工作、資產(chǎn)三無的人群還有“忍者貸款”。不想月付？只需使用可選擇支付的按揭。

有一對夫妻以草莓采摘為生，每月進賬3000美元，他們打算買一套房子。一家代理商向他們展示一套四室兩衛(wèi)的房子，售價72萬。盡管初期月付4800美元，代理商還是向他們承諾，通過再融資貸款，能把月付降低到3000美元以下。

重新融資就這樣沒了后話，就算削減開支也無濟于事。買房一年之后，他們就再也無力承受了。

華盛頓互助基金的貸款代表還曾為一個聲稱收入達到六位數(shù)的借款人拿到貸款，不過這人的職業(yè)可是有點詭異：墨西哥街頭音樂歌手。這位代表也不能確定他的收入情況，于是給這個歌手穿著墨西哥街頭服飾在屋前拍了張照，貸款就這樣批下來了。

到2005年，全部范圍內(nèi)零首付的按揭貸款從2001年的3%一舉躍升至24%。需要很少材料就可申請的貸款也從27%躍升至40%，整整12%的按揭既無需交首付也不需太多證明——2001年，這樣的貸款僅占1%。

房貸金融內(nèi)參數(shù)據(jù)顯示，2005年，出借商貸出6250億美元次級貸款，這是當年按揭貸款總額的五分之一。美國住房價格在前一年的基礎上上漲了15%，平均價格是年收入的2.4倍。相比之下，前17年平均價只不過是年收入的1.7倍。

工資水平停滯不前，首次置業(yè)變得困難重重，但人們沒有被高昂的房價嚇住，而是債臺高筑，買下自己的第一套房，搬入他們的理想居所。出借人很多情況下要求的貸款遠遠超出了他們的支付能力，為了得到買房資格，有時甚至夸大自己的工資水平和其他財政信息。

出借商愈發(fā)猖狂，最大原因是現(xiàn)金一股腦兒的都涌到了公司面前。按照通常說話，就是現(xiàn)金流過華爾街。各種住房金融公司發(fā)行按揭后，就會和其他公司的按揭捆綁，然后轉售給美林，摩根士丹利、雷曼兄弟來換取資金。住房金融公司用這筆錢再去簽訂新的貸款。準國有企業(yè)兩房，房利美和房地美為了推動增長，再加上“居者有其屋”的政客們的慫恿，也如饑似渴的購買高利率按揭貸款。

住房金融公司將貸款轉讓給兩房和其他饑渴的華爾街投行，就不必過于擔心自己售出的貸款會不會漲。他們好像扔燙呼呼的山芋一樣，把貸款抓緊拋出去。房產(chǎn)評估時給房子開出夸張的價格，為按揭貸款鋪好路，因為他們知道就算他們不跟風高估，競爭對手也會做出夸張的評估。

以雷曼兄弟為代表的銀行都樂意購買盡可能多的按揭貸款，畢竟山芋一般不會到他們這兒就沒處扔了，華爾街以這些房貸為原材料，衍生出一些類證券化的投資，再轉讓給投資商。將按揭和其他貸款切分成復雜的投資，再取個好名字如住房抵押證券、債務抵押證券、資產(chǎn)擔保商業(yè)票據(jù)和拍賣利率債券，然后再將其賣給日本的養(yǎng)老基金、瑞士的銀行、英國的對沖基金、美國的保險公司、中國的主權財富基金和全球范圍內(nèi)的其他公司。

這下好了，次級貸款實際上被傳導至世界各地，背后的高風險也如影隨形。

到2005年年中，美國部分州次級貸款已經(jīng)開始出現(xiàn)違約現(xiàn)象了，很多人收入不穩(wěn)定或收入較低的人已經(jīng)無法再支付他們的月供。但這些情況僅出現(xiàn)在局部，全國性的違約潮及由此引起房價暴跌潮還未出現(xiàn)，原因出在哪里？

德意志銀行此時對此做了一個研究，他們把全國分為四個區(qū)域。發(fā)現(xiàn)加利福尼亞、亞利桑那和內(nèi)華達這些違約率最低的州中，房價上升勢頭也是最強勁。相反，違約率最高的州中，房價增長也最慢，比如佛羅里達和佐治亞抵押貸款都很高，但調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，佛羅里達的違約率比后者低得多，似乎全都是飆升的房價的功勞。

通過更長期的數(shù)據(jù)來看，房價和抵押貸款違約之間的關系仿佛也不是一時半會兒的事。10多年來，房價都是造成貸款問題的重要因素，其中包括20世紀90年代的早期的房市小衰退年代。

哦，見鬼，要是房價不漲了，那這些家伙不都全完蛋了？

此前，大部分經(jīng)濟學家和交易員都認為，包括利率、經(jīng)濟增長和就業(yè)在內(nèi)的一系列因素決定了抵押貸款違約的水平。但根據(jù)調(diào)查結果，其他因素的遠不及房價重要。是的，加利福尼亞和就業(yè)率違約率高的一些其他州并無大異，但是后者房價增長卻更加節(jié)制。像加州這樣的房市熱土實際上有很大不良信貸風險，這可不是什么好事。如果房價趨于平緩，違約率自然會突飛猛進。

要是加利福尼亞的房價到印第安納水平，違約率至少也得12%。 印第安納的房價增長率為5%，而加州卻高達15%，要是有一天房價不漲了，問題就會接二連三的來了，就算房市欣欣向榮，也難逃此劫。

這樣的事情最終發(fā)生了。

抵押貸款協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，美國房價2006年漲幅開始放緩，到2006年年底，房價最終停止上漲。次級貸款違約潮隨后全面爆發(fā)。

此后，美國房價從2006年最高峰瞬間下滑30%，而在邁阿密、拉斯維加斯等城市中，房地產(chǎn)價格甚至下降40%。數(shù)百萬人失去了溫暖的家，30%的美國業(yè)主房貸都已經(jīng)超過了房產(chǎn)價值，創(chuàng)下75年來新高。每10個美國人中就有一位出現(xiàn)按揭貸款拖欠或喪失贖回權的現(xiàn)象，創(chuàng)下歷史記錄；危機襲來，即便是拳王霍利菲爾德都難以保住房產(chǎn)。

而次貸危機波及范圍還不止于此。即便最謹慎的人也沒有料到，次貸危機會嚴重到引發(fā)房地產(chǎn)市場海嘯，并引起金融危機，最終波及全球，造成了大蕭條后最嚴重的全球經(jīng)濟危機。

到2009年年初，全球各大銀行及其他公司損失近三萬億美元，而股市投資者損失近三十萬億。

接下來反觀中國樓市。

從估值數(shù)據(jù)看中國的房地產(chǎn)泡沫非常嚴重，中國平均房價收入比高達7-8倍，北上廣等大城市更高達兩位數(shù)。同時租金回報率低于3%，而國際上租金回報率低于3%的國家，最終泡沫均會破裂。

但是從家庭負債率看，泡沫破裂的風險卻并不大。過去10多年來中國家庭負債率是上升的，但是按揭貸款占可支配收入比率低于50%，這從國際上看不高。

而更重要的是，研究數(shù)據(jù)表明中國家庭購房首付比率超過60%甚至70%。

這形成了一個奇怪的現(xiàn)象，一方面中國的房產(chǎn)泡沫比較嚴重，另一方面負債率卻并不高。一個很可能的結論就是，中國有房地產(chǎn)泡沫，但是卻十分堅硬，這個泡沫很難破。

如果中國房價維持目前水平5年不變的話，假設中國未來實際經(jīng)濟增長平均6%，而通貨膨脹率3%左右的話，那么中國房價收入比將會降至5倍。

房地產(chǎn)市場調(diào)整通常有兩種方式：一種是跳崖式的暴跌；另一種是，房價維持不變，經(jīng)濟繼續(xù)向上，用收入上漲消除泡沫。美國、歐洲和日本的泡沫是第一種情況破滅，而韓國、中國臺灣則是以上述第二種方式實現(xiàn)的，即房價先上漲，然后7-8年不漲，然后再開始上漲。

中國房價調(diào)整很可能以后一種方式實現(xiàn)。背后的原因則是，首先中國經(jīng)濟仍然在成長。第二點是，目前中國負債率仍然較低。

但是無論泡沫以何種方式破裂，有一點可以肯定的是，中國房地產(chǎn)已經(jīng)不再具有投資價值。