李 超

深圳大學法學院，廣東 深圳 518060

《2014年互聯(lián)網股權眾籌盤點報告》將目前國內的股權眾籌平臺劃分為三級梯隊，據IT桔子不完全統(tǒng)計，處于第一梯隊的天使匯、創(chuàng)投圈和原始會三家平臺在各項數(shù)據上都明顯領先其他平臺①。而在15年1月，第一批獲得中國證券業(yè)協(xié)會普通會員資格的也僅有八家平臺②;這是否意味著大部分正在營業(yè)的平臺尚處于合法與非法的邊界?下面通過比較幾家具有代表性的平臺來了解股權眾籌在我國目前的主流模式，并論證其潛在的法律風險。

一、國內代表性股權眾籌平臺的比較

雖然股權眾籌平臺的數(shù)量急劇增加，但因監(jiān)管辦法的推遲出臺，使得各平臺在運作機制和管理方式上已初具模型。限于文章篇幅，筆者選取了訪問量較大的五家平臺作以簡單比較:

平臺名稱比較項目大家投 人人投 天使匯 愛合投 天使客組織形式 有限合伙領投 +跟投有限合伙無領頭人有限合伙、代持或其他領投+跟投有限合伙代持領投+跟投有限合伙領投+跟投投資人數(shù)限制 ≤40人 無上限 ≤30人 ≤49人 ≤50人股權出讓比例 10%—40% 30%—40% 20%左右經 營 類 5%—30%;創(chuàng)新類5%—40%天使階段20%左右;Pre-A階段5%-10%融資額度限制 20萬—1000萬 —— —— 經營類≤1000萬;創(chuàng)新類≤500萬融資項目類型綜合型(1、高新技術2、創(chuàng)新商業(yè)模式3、市場高成長性)天使階段≤1500萬;Pre-A階段估值≤4000萬實體企業(yè)迅速開分店 綜合型 綜合性 專注TMT行業(yè)領投人出資比例 ≥5% —— 5%—50% 10%—80% ≥5%跟投人出資比例 ≥2% ≥2% 項目方定 ≥2．5% ≥2萬平臺服務模式 線上+線下平臺資金管理 興業(yè)銀行“投付寶”托管第三方支付“易寶支付” 第三方銀行托管 第三方銀行托管 興業(yè)銀行深圳南新支行托管

二、中國式股權眾籌的法律風險

從上述五家股權眾籌平臺的比較中不難看出，為了盡可能的規(guī)避我國現(xiàn)行《公司法》、《證券法》、《合伙企業(yè)法》、《刑法》等有關股東人數(shù)、證券公開發(fā)行、非法集資的法律規(guī)定，各平臺在組織形式、人數(shù)限制、融資金額、宣傳程度等方面都設置了相應的門檻。目前股權眾籌最有可能觸犯的法律紅線就是“擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪”③，那么，這些股權眾籌平臺是否都做了合理規(guī)避?現(xiàn)作簡要闡述和分析:

根據《證券法》第10條、《刑法》第176條和179條以及《最高人民法院審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋》第1條的規(guī)定，對平臺是否觸犯非法集資應主要考慮以下三個方面:(1)、是否承諾在一定期限內給予保底收益的承諾;(2)、有無向社會進行公開宣傳;(3)、面向的投資對象特定與否。對于第一點，各平臺均沒有對投資人的回報作出承諾性規(guī)定;對于第二點，各平臺對融資項目的信息披露程度各不相同，天使匯將項目的信息只對注冊成為平臺的會員進行公開，而其他四個平臺將項目信息對所有注冊網站的用戶進行了不同程度的展示，嚴格意義上講已涉及觸犯“向社會公開宣傳”的法律風險;而對于第三點，大家投和人人投審查合格投資者的形式相對簡單;而天使匯、愛合投和天使客則通過填寫投資者調查問卷的形式(年收入、凈資產等)來進行合格投資者認證。參差不齊的認證標準和認證方式正是由于缺乏股權眾籌的監(jiān)管規(guī)則造成的，眾籌過程中的潛在法律風險也不言而喻。

三、股權眾籌生存現(xiàn)狀引發(fā)的思考

將《征求意見稿》結合我國目前股權眾籌平臺的融資現(xiàn)狀和《私募基金監(jiān)督管理辦法》中的私募條件進行對比可知:私募股權眾籌的監(jiān)管規(guī)則設計無異于基金私募，這充分說明了股權眾籌作為舶來品，監(jiān)管者并未對其進行豁免和放開。相比之下，若要像英美式的股權眾籌平臺進行運作，首先在法律適用上就會受到阻礙，而且很難繞得過去，這也正是股權眾籌在國內被稱為“變相的私募基金”、“私募股權互聯(lián)網化”的原因。但我們也應清楚地認識到，股權眾籌之互聯(lián)網媒介的加入確實打破了傳統(tǒng)投融資雙方信息不對稱的壁壘;而且國內的資本市場目前還不適宜對投資者門檻進行完全放開?；伟l(fā)展的國內股權眾籌，并未將互聯(lián)網金融迅速、快捷、小額、大眾的天然優(yōu)勢得以充分發(fā)揮，不成熟的風險控制一旦大面積爆發(fā)，不排除會造成市場經濟的巨大波動和負面影響。因此，監(jiān)管部門在鼓勵金融創(chuàng)新的同時，應該從市場調研和法律制度的構建等方面入手，以尋求能夠在資本市場和投資者風險控制之間的平衡點。據相關人員透露，《征求意見稿》僅為“私募版”監(jiān)管規(guī)則，而將來有望出臺“公募版”監(jiān)管法規(guī)，期望“公募版”的股權眾籌監(jiān)管規(guī)則會更利于國內股權眾籌的發(fā)展。

［注 釋］

①IE桔子、TECH2IPO:〈2014年互聯(lián)網股權眾籌盤點報告〉顯示，第一階梯的三家平臺共計發(fā)布48394個項目，占到總體的98%，獲得融資的項目為274個，占到總體獲投項目的83．7%，融資金額13．2億元，占到總體的85．4%．

②中國證券業(yè)協(xié)會首批八家股權眾籌的名單中，深圳包攬四家，分別是云籌、投行圈、眾投邦和開心投;北京囊括三家，分別為原始會、人人投和天使街;另外一家是位于上海的青橘眾籌旗下股權眾籌平臺籌道眾籌．此后不久，天使匯也成功申請成為中國證券業(yè)協(xié)會會員．

③2010年12月出臺的〈最高人民法院關于審理非法集資刑事案件具體應用法律若干問題的解釋〉第6條規(guī)定:“未經國家有關主管部門批準，向社會不特定對象發(fā)行、以轉讓股權等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計超過200人的，應當認定為擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪”．

［1］楊東，蘇倫噶．股權眾籌平臺的運營模式及風險防范［J］．國家檢察官學院學報，2014．

［2］楊東，劉翔．互聯(lián)網金融視閥下我國股權眾籌法律規(guī)制的完善［J］．貴州大學學報(哲學社會科學版)，2014．

［3］IT桔子，TECH2IPO．2014互聯(lián)網股權眾籌盤點報告［Z］．2014．

［4］人人投［EB/OL］．http://www．renrentou．com/．

［5］天使客［EB/OL］．http://www．angelclub．com/．

［6］愛合投［EB/OL］．http://www．ihetou．com/．

［7］天使匯［EB/OL］．http://angelcrunch．com/．

［8］大家投［EB/OL］．http://www．dajiatou．com/．