浦 楊 王平月 王 路 景寒陽 曹玲玲

（宿遷學(xué)院，江蘇 宿遷 223800）

一、引言

2014年11月17日，滬港通正式開啟。作為連接滬港兩地資本市場(chǎng)的紐帶，滬港通備受投資者關(guān)注。

在資本市場(chǎng)發(fā)展不完善的情況下，滬港通作為一種建立在上海與香港股票市場(chǎng)交易的互聯(lián)互通機(jī)制，為境內(nèi)外投資者提供了便利和機(jī)會(huì)，大幅度提升資本的流動(dòng)性，拓寬了投資渠道，進(jìn)一步促進(jìn)中國內(nèi)地與香港資本市場(chǎng)雙向開放和健康發(fā)展，為中國市場(chǎng)走向國際奠定了基礎(chǔ)，具有里程碑式的意義。

隨著世界經(jīng)濟(jì)的全球一體化發(fā)展趨勢(shì)，越來越多的上市公司開始選擇在多個(gè)市場(chǎng)上市。在我國股票市場(chǎng)，無論是H股還是B股，同一公司本地市場(chǎng)的股價(jià)通常會(huì)高于海外市場(chǎng)，即存在本地股溢價(jià)的特殊現(xiàn)象。由于滬港通政策的推出給香港和大陸的投資者帶來了很大的投資機(jī)遇和影響，因此研究AH股溢價(jià)的變動(dòng)情況顯得更有理論價(jià)值和實(shí)際的意義。但是長(zhǎng)期以來金融行業(yè)普遍存在AH股折價(jià)的現(xiàn)象，而非金融行業(yè)普遍AH股溢價(jià)，因此文章重點(diǎn)研究滬港通開通前后對(duì)兩大行業(yè)AH溢價(jià)指數(shù)的影響。

二、滬港通下的行業(yè)分析

（一）樣本的選擇

截止2015年8月31日，同時(shí)在A股市場(chǎng)和H股市場(chǎng)交叉上市的公司有88家，通過滬港通可以進(jìn)行股票買賣的有66家，其中金融行業(yè)15家，非金融行業(yè)51家。本文首先剔除了8家非滬港通標(biāo)的公司和停牌時(shí)間過久以及被ST的公司17家，然后剔除數(shù)據(jù)異常的交易日。最后，本文選擇49家A+H上市公司，經(jīng)過篩選后的公司包括中信銀行、海通證券、民生銀行、中國銀行、光大銀行、交通銀行、中信證券、建設(shè)銀行、中國人壽、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行、中國平安、中國太保13家金融上市公司和重慶鋼鐵、上海石化、一拖股份、洛陽鉬業(yè)、中海集運(yùn)、兗州煤業(yè)、南京熊貓、上海電氣、創(chuàng)業(yè)環(huán)保、大連港、馬鋼股份、中國遠(yuǎn)洋、中海發(fā)展、中國中冶、中海油服、中國鋁業(yè)、南方航空、四川成渝、東方電氣、江西銅業(yè)、中國國航、中國石油、中國交建、長(zhǎng)城汽車、中國石化、上海醫(yī)藥、寧滬高速、皖通高速、廣汽集團(tuán)、深高速、中煤能源、大唐發(fā)電、廣深鐵路、華能國際、中國神華、青島啤酒36家非金融行業(yè)。

為了保證樣本數(shù)據(jù)的完整性、對(duì)稱性和非異常值文章選取了從2014年9月29日至2014年12月29日交易日的數(shù)據(jù)，來研究滬港通對(duì)AH股溢價(jià)水平的影響。

（二）滬港通對(duì)金融行業(yè)AH股溢價(jià)指數(shù)的影響

為較為全面的了解滬港通對(duì)金融行業(yè)AH股溢價(jià)指數(shù)，我們分別從橫向和縱向兩個(gè)方面研究滬港通對(duì)其的影響。為了更詳細(xì)的了解金融行業(yè)AH股的折價(jià)情況，本文對(duì)折價(jià)率程度做一個(gè)劃分。如果X>0，稱為AH股溢價(jià)；如果0.9

表1 金融行業(yè)平均A/H溢價(jià)率樣本分布

圖1 金融行業(yè)平均A/H溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)圖

從表1我們不難發(fā)現(xiàn)，所選取的15只金融股中A/H平均溢價(jià)率小于1的股票占98.3%左右，平均A/H溢價(jià)率大于等于1的股票僅占有微小的比重，說明金融藍(lán)籌股普遍表現(xiàn)為AH折價(jià)的現(xiàn)象。并且重度折價(jià)的占到了58.3%，說明金融行業(yè)折價(jià)現(xiàn)象非常嚴(yán)重。再結(jié)合圖1來看，無論是滬港通開通之前還是開通之后，每只金融股的平均A/H溢價(jià)率的值幾乎小于1，且隨著時(shí)間的推移，其A/H溢價(jià)率的值呈不斷上升趨勢(shì)，并逐漸向比值1靠攏。由此可見，滬港通在一定程度上在不斷促進(jìn)金融行業(yè)折價(jià)回歸。

（三）滬港通對(duì)非金融行業(yè)AH股溢價(jià)指數(shù)的影響

為了更詳細(xì)的了解非金融行業(yè)AH股的折價(jià)情況，本文對(duì)溢價(jià)程度做一個(gè)劃分。如果X>1.3，稱為AH股超高溢價(jià)；如果1.2

表2 非金融行業(yè)平均A/H溢價(jià)率樣本分布

圖2 非金融行業(yè)平均A/H溢價(jià)指數(shù)走勢(shì)圖

從表2和圖2數(shù)據(jù)來看，所選取的36只非金融股其平均A/H溢價(jià)指數(shù)均大于1，且在滬港通開通之后呈現(xiàn)逐漸走高的趨勢(shì)說明非金融行業(yè)普遍存在AH溢價(jià)的現(xiàn)象，并且滬港通開通之后加劇了AH溢價(jià)的程度。

三、滬港通下影響平均A/H溢價(jià)率的可能性因素

由于內(nèi)地上市和香港上市的股票是受由同一家公司發(fā)行的，匯率調(diào)整后的股價(jià)也應(yīng)相近。但數(shù)據(jù)樣本顯示，在相同時(shí)間和相同的投資環(huán)境下，金融類和非金融類的平均A/H溢價(jià)率卻呈相反趨勢(shì)。為什么在同樣的條件下，兩種行業(yè)的A/H溢價(jià)率會(huì)產(chǎn)生如此顯著的差異呢？因此，對(duì)于造成這一現(xiàn)象的原因值得我們?nèi)ヌ接憽?/p>

（一）投資者投資偏好不同

通過研究，我們發(fā)現(xiàn)香港投資者和內(nèi)地投資者投資偏好有所不同，資金口味差異大。

某種程度上，香港投資者比較成熟，也挺講交易規(guī)律。無論是投資機(jī)構(gòu)還是個(gè)人都喜歡估值偏低、股息率較高、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的大流通盤股票，這也是為什么中國人壽、工商銀行、中信證券等金融類股票的H股價(jià)格高于A股價(jià)格的原因了。由于內(nèi)地市場(chǎng)起步遲，機(jī)制不完善，股票發(fā)展不穩(wěn)定，因此內(nèi)地投資者與香港投資者的投資偏好有所不同。內(nèi)地投資者中的大部分散戶更集中于將資金投向中小盤股和增長(zhǎng)型股票。例如上海醫(yī)藥、東方電氣等小盤股對(duì)投資者更具有吸引力。

正是因?yàn)橄愀弁顿Y者偏好于大盤股，內(nèi)地投資者偏好于中小盤股，兩者不同的偏好導(dǎo)致了滬港通中金融股和非金融股的A/H溢價(jià)率呈相反趨勢(shì)。

（二）交易方式不同

香港實(shí)行的是T+0交易制度，即可在一個(gè)交易日內(nèi)買賣股票，且沒有漲跌幅限制。而內(nèi)地股市實(shí)行T+1交易制度，即當(dāng)日買進(jìn)的股票，必須在下一個(gè)交易日才能賣出，且股價(jià)在一天內(nèi)最多漲跌幅度不能超過10%。這樣，相比于香港，內(nèi)地股票的流動(dòng)性較差，這就導(dǎo)致了兩地股票市場(chǎng)的交易不同步。

（三）市場(chǎng)因素不同

香港市場(chǎng)是一個(gè)國際化的資本市場(chǎng)，與美元呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系。根據(jù)國際金融的相關(guān)理論，當(dāng)投資者的投資偏好增強(qiáng)時(shí)，美元貶值，資本流入香港市場(chǎng)，港股價(jià)格上漲。與之相反，當(dāng)投資者為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而選擇美元時(shí)，資本將會(huì)流出香港，港股價(jià)格也會(huì)隨之下跌。此外，香港市場(chǎng)的流動(dòng)性對(duì)港股價(jià)格也有著不可忽視的影響。而A股市場(chǎng)是一個(gè)相對(duì)封閉的市場(chǎng)，所以中國內(nèi)地市場(chǎng)的流動(dòng)性往往與其有直接的關(guān)系。

四、總結(jié)

通過我們的研究發(fā)現(xiàn)，滬港通促進(jìn)了金融行業(yè)折價(jià)回歸，但是加劇了非金融行業(yè)的溢價(jià)指數(shù)?？偟膩碚f，滬港通的開通有利于內(nèi)地市場(chǎng)的交易，使之能抓住機(jī)遇，借助滬港通的國際化更好地完善國內(nèi)交易機(jī)制和投資方式，提高市場(chǎng)效率。滬港通作為一種新型的投資方式為中國資本市場(chǎng)注入了新鮮的血液，使得內(nèi)地和香港的經(jīng)濟(jì)發(fā)展更加緊密。滬港通對(duì)改善A股流動(dòng)性和投資者結(jié)構(gòu)，對(duì)人民幣國際化，對(duì)鞏固香港國際金融中心地位和推動(dòng)上海國際金融中心建設(shè)，都發(fā)揮了重要作用。

由于文章選取的數(shù)據(jù)時(shí)限較短，不能全面的解析滬港通對(duì)于不同行業(yè)溢價(jià)的影響，因此未來市場(chǎng)的走勢(shì)還有待進(jìn)一步考究。

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