期權的那些事兒

金航

2015年1月9日，證監(jiān)會發(fā)布《股票期權交易試點管理辦法》及配套規(guī)則，并批準上海證券交易所成為我國內地首個股票期權交易試點，試點范圍為上證50ETF期權，并于2015年2月9日正式上市。這一舉措標志著中國大陸市場股票期權交易的誕生，是我國經濟實體和資本市場迅速發(fā)展的必然產物，也是健全、完善我國資本市場結構及功能的內在要求。股票期權交易從無到有的轉變，必然會對我國資本市場、實體經濟、投資者帶來深遠影響。因此，本文將聚焦股票期權，說說關于期權的那些事兒。

何為期權

期權，又名選擇權，屬于一種金融衍生產品，其價值是由其基礎資產（如股票、債券等），參考利率或指數(shù)派生而來，其實質是一種合約，即締約在約定日期（或之前）以約定價格買入或賣出標的資產的權利的合約。期權買方獲得買賣權利，而非義務，期權賣方收取權利金且承擔必須買入或賣出的義務。因此，無論現(xiàn)貨市場標的價格上漲或下跌，執(zhí)行價格均為期權合約約定價格，期權買方可以在有利可圖時行使期權合約，或在無利可圖時放棄行權，損失期權費。

期權又可分為看漲期權和看跌期權?？礉q期權，又稱買權，規(guī)定持有者享有在約定時間以約定價格買入標的資產的權利，因此，買家希望期權到期日前，標的價格能夠大幅上漲，從而能以約定的較低價格買入，從中賺取差價。而看跌期權，又稱賣權，規(guī)定持有者享有在約定時間以約定價格賣出標的資產的權利，因此，買家希望期權到期日前，標的價格能夠大幅下跌，從而能以約定的較高價格賣出，從中獲利。

但是，期權并非完全的投機工具，它也是投資者進行風險管理的重要工具，是企業(yè)融資規(guī)避利率風險的重要手段之一。舉例說明，假定投資者在現(xiàn)貨市場購買A股票，并在期貨交易市場購買該股票看跌期權進行風險對沖。如果該股票下跌，看跌期權收益可以填補其在現(xiàn)貨市場的虧損，達到對沖效果；相反如果該股票上漲，投資者可選擇不行權，現(xiàn)貨市場產生的收益不受影響。因此，期權可以讓投資者有效規(guī)避市場不利風險，同時不放棄享有市場價格變動所帶來的收益。

然而，同樣作為一種高杠桿性的投資工具和風險對沖工具，期權免不了與期貨及權證等金融衍生產品進行比較，它們擁有很多相似之處，但又不盡相同。因此本文將通過對期權與期貨，期權與權證的比較分析，進一步明確期權合約的特點。

期權與期貨

期貨合約，即規(guī)定買方在約定日期以約定價格買入或賣出標的資產，且在有效期間每日結清市價差額的金融產品。期權與期貨都是以買賣遠期標準化合約為特征的交易，也都因其高杠桿性被視為以小博大的利器，同時也都作為投資者對沖風險的重要工具，雖然他們之間存在著諸多共同點，但又有著明顯的區(qū)別：

從買賣雙方的權利義務看，期貨合約買賣雙方權利和義務是對等的，而期權合約則為單向合約，期權買方享有買賣標的資產的權利而不承擔義務，而期權賣方則承擔義務而沒有權利，換言之，期權買方可以在合約到期時選擇行使或者放棄買入或賣出權，而賣方必須在買方選擇行使權力時買入或者賣出標的資產。

從保證金的收取計算看，期貨合約買賣雙方均需繳納保證金，且保證金按比例調整，因此期貨是線性產品。相比之下，期權合約只有賣方需要繳納保證金，且保證金為非比例調整，故期權實則為非線性金融產品。

從清算交割看，期貨合約持有至到期日自動清算交割，而期權合約持有至到期日，買方可以選擇行權或者放棄權利，因此其清算交割由買方決定。

從盈虧方面來看，隨著期貨價格的波動，期貨買賣雙方均面臨無限的盈利與虧損，而期權買賣雙方卻分別面臨固定的最大虧損和最大收益，即期權買方的最大虧損為權利金金額，而收益會隨著市場價格的變化而波動；期權賣方的最大收益為權利金金額，但隨市場價格波動存在巨大的虧損可能。

期權與權證

與期貨相比，期權與權證更為相似，可以說權證具有期權性質，它們都使買家享有在未來某個時間以約定價格買入或賣出一定數(shù)量標的證券的權利，但是它們并不相同。

權證通常是由上市公司，投資銀行或大股東等第三人以其資產或信用為擔保發(fā)行的非標準化合約，因此其發(fā)行量是有限的。而期權則沒有特定發(fā)行人，符合條件的市場參與者以足夠保證金為擔保方可成為期權賣方，且期權合約由交易所統(tǒng)一確定，因此為標準化合約，其發(fā)行量理論上是無限的。

從持倉類型看，期權投資者既可以買入期權成為權利方也可賣出成為義務方，而權證投資者只可買入權證，而不能創(chuàng)設賣出。

從行權后的影響看，權證認購行權后會增加資本市場中的實際流通的總股本數(shù)，而期權行權后并不會影響上市公司實際流通的總股本數(shù)。

綜上所述，期權可以看作是在期貨基礎上產生的一種金融工具，但是區(qū)別于期貨，期權買賣雙方的權利義務不同，因此雙方面臨的風險不同，并且具有獨特的非線性損益結構。而區(qū)別于僅具有期權性質的權證，期權其相對廣泛的發(fā)行主體及靈活的持倉特點，和相對完善的法律法規(guī)及交易制度，使其成為投資者重要的套利工具和風險管理手段。

股票期權試點

必然之舉

2015年1月9日，證監(jiān)會批準上海證券交易所成為我國內地首個股票期權交易試點，試點范圍為上證50ETF期權，并于2015年2月9日正式上市。這一舉措標志著中國大陸市場股票期權交易的誕生，是我國經濟實體和資本市場迅速發(fā)展的必然產物，也是健全、完善我國資本市場結構及功能的內在要求。隨著我國經濟的迅速發(fā)展，資本市場日益繁榮，然而我國并未建立起完善的資本市場結構，金融衍生產品相對匱乏，不利于滿足投資者多樣化的投資需求，及建立有效的風險管理機制。正如上交所總經理黃紅指出的，任何大國的崛起均離不開健全的資本市場，而重視風險管理則是資本市場健康運行的基本條件，因此完善風險管理機制，推出期權等風險對沖工具，健全金融衍生品市場是我國資本市場發(fā)展到這一階段的必然產物，也是提升資本市場服務實體經濟能力的內在要求。

穩(wěn)定為先

股票期權在我國內地市場尚處于開閘初期，所以平穩(wěn)安全運行將成為主要基調，活躍度及流動性將受到一定限制。上交所相關負責人表示，為保證期權平穩(wěn)推出，在上市初期，上交所將嚴格控制市場準入者，從嚴執(zhí)行各項制度，以確保市場平穩(wěn)運行，并不斷完善監(jiān)管機制，同時使投資者逐漸了解期權產品的風險特征，熟悉交易規(guī)則及運作規(guī)律。待時機成熟，會根據(jù)市場實際情況循序漸進地適當放寬相關限制條件，使其遵循市場規(guī)律，步入正常運行軌道。

另外，國際市場中期權產品種類繁多，又經復雜衍生已派生出多種不同種類的期權，如常見的期貨期權及多期期權，但是我國金融衍生品市場尚處于發(fā)展初期，相關產品及交易制度尚不完善，監(jiān)管能力有限，因此首次試點股票期權，僅包括單只股票期權和ETF期權，此類期權產品為國際金融市場現(xiàn)行的重要基礎型期權產品，符合我國金融市場發(fā)展現(xiàn)狀，并將逐步成為投資者重要的風險對沖工具，以豐富資本市場風險管理機制。

影響深遠

毋庸置疑，證監(jiān)會開閘股票期權對于我國資本市場的各個層面都將產生積極而深遠的影響。

針對現(xiàn)貨市場，有投資者擔心，股票期權的推出會增加“多空力量”，為投機者提供了新的風險轉移的工具，同時可能分流現(xiàn)貨市場資金，從而造成現(xiàn)貨市場價格波動，甚至改變現(xiàn)行的市場趨勢。但是，結合國際市場經驗來看，此次股票期權試點，參與者多為機構投資者，其買入股票期權主要目的為對沖投資風險或套利交易，因此必然會帶動現(xiàn)貨市場相關股票的交易，增加現(xiàn)貨市場活躍度，無論從短期還是長期看，股票期權的推出不會對現(xiàn)貨市場造成明顯的消極影響。相反，股票期權的推出，提供了新的風險對沖工具，豐富了市場投資工具，有利于優(yōu)化資源配置，而日趨完善成熟的金融市場，會吸引更多長期資金入市，促進現(xiàn)貨市場的繁榮。

對于機構投資者而言，股票期權的推出無疑為其提供了更多的機會和挑戰(zhàn)。首先，期權的推出有利于機構投資者在現(xiàn)貨市場和期貨市場進行進行套利交易，從而賺取高額利潤。其次，股票期權可以成為機構投資者有效的風險對沖工具，優(yōu)化其投資組合，加強風險控制。再者，股票期權也是對融資融券的重要補充，為機構投資者提供了更多做空機會，滿足其融券需求。

針對整個資本市場而言，期權的推出有利于完善資本市場結構和功能。股票期權的試點填補了我國期權產品的空白，推動了我國資本市場的金融創(chuàng)新，從而加快了金融衍生品市場的建設，使我國資本市場日趨完善成熟。同時，期權的推出有利于完善價格發(fā)現(xiàn)，提升資本市場定價效率，滿足投資者多樣化投資需求，不斷提高資本市場效率、優(yōu)化資源配置，進一步完善風險管理機制，從而更好的發(fā)揮資本市場功能，促進實體經濟發(fā)展。

綜上所述，上交所首次試水股票期權，是我國經濟實體和資本市場迅速發(fā)展的必然產物，也是健全、完善我國資本市場結構及功能的內在要求。股票期權交易從無到有的轉變，必然會對我國資本市場、實體經濟、投資者帶來深遠影響。但是，我們必須看到，我國金融衍生品市場尚處于發(fā)展初期，相關配套措施尚不完善，交易制度和監(jiān)管措施有待進一步完善，市場參與者和投資者仍需加強風險管理意識，期權市場的健康運行仍需各方共同努力。但是，期權交易的推出必將成為完善我國資本市場結構，提升資本市場效率，加強市場風險管理的重要契機。

（作者：英國萊斯特大學管理學院會計與金融管理學碩士）