陶 玲，何鳳平，花馮濤

(安徽師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，安徽 蕪湖 241000)

經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)理論在皖江城市帶上市公司中的運(yùn)用研究

陶 玲，何鳳平，花馮濤

(安徽師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，安徽 蕪湖 241000)

為了更好地了解經(jīng)濟(jì)增加值(Economic Value Added，EVA)模型在上市公司價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用前景，選用皖江城市帶37家上市公司近5年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明，在解釋企業(yè)價(jià)值及股票價(jià)格的變化方面，EVA指標(biāo)比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)具有更強(qiáng)的解釋力，且EVA能夠更好地衡量經(jīng)營(yíng)者為股東創(chuàng)造財(cái)富的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)；傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)；效用分析；皖江城市帶上市公司

2010年1月，皖江城市帶被納入國(guó)家發(fā)展規(guī)劃項(xiàng)目，這是全國(guó)唯一一個(gè)以產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移為主題的項(xiàng)目規(guī)劃，對(duì)皖江城市帶來(lái)說(shuō)是一個(gè)千載難逢的機(jī)會(huì)。響應(yīng)國(guó)家號(hào)召，各相關(guān)城市政府出臺(tái)一系列優(yōu)惠政策，鼓勵(lì)股份制公司上市及發(fā)行股票、債券和票據(jù)等。在此背景下，本文試圖探索EVA指標(biāo)皖江城市帶上市公司的適用性，選取皖江城市帶37家上市公司2009年至2013年的數(shù)據(jù)作為研究樣本，為該地區(qū)上市公司的發(fā)展提出一些建議。

1 經(jīng)濟(jì)增加值(Economic Value Added，EVA)模型簡(jiǎn)介

價(jià)值投資的前提是投資者能理性和合理地評(píng)估投資對(duì)象的整體價(jià)值。目前我國(guó)證券市場(chǎng)還不夠成熟，一些股票的價(jià)格背離價(jià)值。然而，伴隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及價(jià)值管理思想的誕生，上市公司價(jià)值評(píng)估變得越來(lái)越重要。目前很多上市公司的價(jià)值評(píng)估主要以EPS(每股收益)、ROE(凈資產(chǎn)收益率)和CFOPS(每股營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量)等傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)為主，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)以利息費(fèi)用形式反映企業(yè)債務(wù)融資的成本，對(duì)于股權(quán)資本成本卻沒(méi)有計(jì)量。1982年，美國(guó)SternStewart & Co提出一種新型的企業(yè)價(jià)值模型EVA，該模型反映的是企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi)，股東從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中獲得的超額價(jià)值。EVA的定義簡(jiǎn)單概述為企業(yè)調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(NOPAT)扣除加權(quán)平均資本成本的增值收益。也就是說(shuō)，EVA不僅考慮了傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)所看重的利潤(rùn)，而且還考慮了資本成本(包括股權(quán)資本和債權(quán)資本)，盡量剔除會(huì)計(jì)失真的影響，真實(shí)反映企業(yè)的價(jià)值。Teemu Malmi等人和Stewart bennett都提出，EVA指標(biāo)相對(duì)于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)而言，更能解釋上市公司股東價(jià)值，而且著眼于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展[1-2]。SternStewart & Co提出EVA的計(jì)算公式為：

EVA=NOPAT-資本成本(包括股權(quán)資本和債權(quán)資本)=NOPAT-TC×WACC。

其中，NOPAT表示稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)是根據(jù)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)凈利潤(rùn)以及公司的不同情況進(jìn)行調(diào)整的。TC表示總資本，包括股權(quán)資本和債權(quán)資本。WACC表示加權(quán)資本成本率。

WACC=債權(quán)資本成本率×(1-所得稅稅率)×債權(quán)資本/總資本+股權(quán)資本成本率×股權(quán)資本/總資本。

EVA是建立在傳統(tǒng)會(huì)計(jì)體系基礎(chǔ)上的，為了確保會(huì)計(jì)信息真實(shí)準(zhǔn)確，需要調(diào)整財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。按照SternStewart & Co公司要求，企業(yè)應(yīng)用EVA最多需要164項(xiàng)會(huì)計(jì)調(diào)整，但是不同行業(yè)所調(diào)整的項(xiàng)目不同，一般企業(yè)只需要調(diào)整5至10項(xiàng)，計(jì)算出來(lái)的EVA數(shù)值就可以達(dá)到準(zhǔn)確程度。會(huì)計(jì)調(diào)整主要體現(xiàn)在研究與開發(fā)費(fèi)用、商譽(yù)、各種準(zhǔn)備金、遞延所得稅、利息支出和在建工程等項(xiàng)目。

(1)財(cái)務(wù)費(fèi)用。傳統(tǒng)會(huì)計(jì)核算中把財(cái)務(wù)費(fèi)用計(jì)入期間費(fèi)用，期末從利潤(rùn)總額中扣除，但是在計(jì)算EVA時(shí)，需要扣除資本成本，而資本成本中包含財(cái)務(wù)費(fèi)用，如果再扣除財(cái)務(wù)費(fèi)用會(huì)導(dǎo)致重復(fù)扣除，所以應(yīng)把財(cái)務(wù)費(fèi)用加回。

(2)研發(fā)費(fèi)用。以皖江城市帶為例，其上市公司多為高新技術(shù)企業(yè)，技術(shù)研發(fā)投資比例較大，所以EVA計(jì)算時(shí)應(yīng)將研發(fā)費(fèi)用資本化，分?jǐn)偟轿磥?lái)各個(gè)期間。2007年頒布的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則已經(jīng)將研發(fā)費(fèi)用分?jǐn)偟轿磥?lái)各個(gè)會(huì)計(jì)期間，所以這里的研發(fā)費(fèi)用不需要進(jìn)一步調(diào)整了。

(3)各項(xiàng)減值準(zhǔn)備。根據(jù)會(huì)計(jì)謹(jǐn)慎性原則，企業(yè)的應(yīng)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、委托貸款、在建工程等由于破產(chǎn)、死亡或者購(gòu)貨人拒付等原因需要計(jì)提減值損失。新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也規(guī)定，為了避免經(jīng)營(yíng)者利用減值來(lái)操縱利潤(rùn)，企業(yè)計(jì)提的各項(xiàng)準(zhǔn)備不應(yīng)轉(zhuǎn)回。但是在計(jì)算EVA值時(shí)，需要把各項(xiàng)計(jì)提的減值準(zhǔn)備金額加回到稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和資本成本中，因?yàn)橛?jì)提的各項(xiàng)減值準(zhǔn)備不是資產(chǎn)真的損失，計(jì)提會(huì)減少資本投入總額。

(4)遞延所得稅。遞延所得稅是由于會(huì)計(jì)法和稅法的不同規(guī)定所形成的差異。EVA的計(jì)算考慮現(xiàn)時(shí)現(xiàn)金流量：如果遞延稅款賬戶是貸方余額，則資本投入應(yīng)增加相應(yīng)數(shù)額；如果是借方余額，則資本投入應(yīng)減少相應(yīng)數(shù)額，以剔除通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)所得稅支出的影響。

(5)營(yíng)業(yè)外收支。營(yíng)業(yè)外收入和營(yíng)業(yè)外支出指的是與企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)無(wú)關(guān)的收入和支出。EVA中的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)反映的是企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的收入和支出。利潤(rùn)表中的凈利潤(rùn)項(xiàng)目計(jì)算時(shí)是加上營(yíng)業(yè)外收入，減去營(yíng)業(yè)外支出。在這里稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的計(jì)算要把它調(diào)整過(guò)來(lái)，所以是加上營(yíng)業(yè)外支出，減去營(yíng)業(yè)外收入。

(6)所得稅稅率。利潤(rùn)表中的稅后凈利潤(rùn)是營(yíng)業(yè)利潤(rùn)扣除所得稅稅率后的凈利潤(rùn)，這里調(diào)整的項(xiàng)目相應(yīng)也要考慮所得稅，所得稅稅率以利潤(rùn)表附表中披露的稅率為準(zhǔn)。

2 基于EVA的皖江城市帶上市公司價(jià)值評(píng)估

2.1 研究設(shè)計(jì)

2.1.1 研究假設(shè)

投資是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的核心內(nèi)容，投資的目的是為了獲取投資收益，投資收益是企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)的源動(dòng)力。但是，受經(jīng)濟(jì)全球化影響，中國(guó)股市動(dòng)蕩，股市結(jié)構(gòu)矛盾日益凸顯。新經(jīng)濟(jì)背景下，研究上市公司股票收益率受哪些因素影響是穩(wěn)定股市、滿足投資者投資需求需要解決的問(wèn)題。馬文超以2006至2007年上證A股91家上市公司的數(shù)據(jù)計(jì)量EVA增長(zhǎng)率和股東的回報(bào)，并分析了EVA對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的解釋程度，得出了EVA與股價(jià)具有顯著相關(guān)性的結(jié)論[3]。沈樹亮將EVA應(yīng)用到創(chuàng)業(yè)板上市公司中，結(jié)果證明修正后的EVA模型具有更好的適用性，在解釋上市公司價(jià)值方面更具有優(yōu)勢(shì)[4]。Shimin Chen和James L.Dodd以1983年至1992年間的566家公司為樣本，利用營(yíng)業(yè)收益、剩余收益和EVA指標(biāo)評(píng)價(jià)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，結(jié)果顯示股票報(bào)酬與EVA相關(guān)[5]。John M.Griffith研究上市公司EVA調(diào)整后的超額收益是否是有效的股票預(yù)測(cè)方法，結(jié)果顯示有效性不明顯[6]。Faizad Farsio等人認(rèn)為EVA解釋上市公司股價(jià)變化趨勢(shì)的有效性并不明顯[7]。EVA已從一個(gè)考核工具發(fā)展成為完整的價(jià)值管理體系，貫穿企業(yè)的戰(zhàn)略制定、經(jīng)營(yíng)管理、激勵(lì)約束、文化建設(shè)等各個(gè)領(lǐng)域，幫助企業(yè)不斷提高資源配置的效率，創(chuàng)造更多的價(jià)值。已有研究表明，在解釋企業(yè)價(jià)值及股票價(jià)格的變化方面，EVA指標(biāo)比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)具有更強(qiáng)的解釋力?；诜€(wěn)健性，本文仍提出如下假設(shè)：

H1：在解釋企業(yè)價(jià)值及股票價(jià)格的變化方面，EVA指標(biāo)比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)具有更強(qiáng)的解釋力。

2010年，為解決中央企業(yè)負(fù)債過(guò)高、投資沖動(dòng)旺盛、價(jià)值創(chuàng)造能力不強(qiáng)等問(wèn)題，國(guó)資委在業(yè)績(jī)考核體系中引入EVA指標(biāo)，推廣資本機(jī)會(huì)成本的理念，有效遏制了中央企業(yè)投資沖動(dòng)，并引導(dǎo)企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高資本使用效率，自覺(jué)維護(hù)出資人利益，為作為股東的全體中國(guó)人民創(chuàng)造真正的價(jià)值。目前，COCA COLA、DELL、SONY、青島啤酒、東風(fēng)汽車等知名企業(yè)都已經(jīng)把EVA應(yīng)用到公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中。Robert T. Kleiman實(shí)證研究了EVA薪酬激勵(lì)在企業(yè)中的有效性，結(jié)果顯示使用EVA薪酬激勵(lì)計(jì)劃的企業(yè)年度平均財(cái)富和價(jià)值高于未使用EVA薪酬激勵(lì)計(jì)劃的企業(yè)[8]。李雙燕等、孫紅梅、王攀娜都指出，EVA在考核公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)時(shí)考慮了股權(quán)資金成本，真正體現(xiàn)出公司為股東創(chuàng)造價(jià)值的大小，以此可以看出企業(yè)是否在侵蝕股東資本[9-11]。李剛、林萍以我國(guó)750多家上市公司為例進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)EVA與企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)具有聯(lián)系性[12]。也有部分學(xué)者持相反的觀點(diǎn)。趙治綱、劉菁和楊艷艷都針對(duì)中央企業(yè)運(yùn)用經(jīng)濟(jì)增加值實(shí)施和開展EVA業(yè)績(jī)考核的誤區(qū)和不足，從中央企業(yè)經(jīng)營(yíng)的各個(gè)方面提出開展EVA業(yè)績(jī)考核相關(guān)建議[13-15]。李洪以滬市454家A股上市公司為樣本進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)，結(jié)果表明EVA指標(biāo)衡量公司業(yè)績(jī)與傳統(tǒng)財(cái)務(wù)指標(biāo)具有一致性[16]。王圓圓和楊新東都指出EVA在評(píng)估企業(yè)業(yè)績(jī)時(shí)有很多的缺陷，無(wú)法協(xié)調(diào)經(jīng)營(yíng)決策、獎(jiǎng)懲、經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略、業(yè)績(jī)考核等之間的關(guān)系[17-18]?；谏鲜龇治觯疚奶岢鋈缦录僭O(shè)：

H2：與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)相比，EVA能夠更好地衡量經(jīng)營(yíng)者為股東創(chuàng)造財(cái)富的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

2.1.2 數(shù)據(jù)來(lái)源

數(shù)據(jù)來(lái)源有三：一是皖江城市帶上市公司2009年至2013年的年度報(bào)告和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。根據(jù)可比性原則，考慮了市場(chǎng)的規(guī)模、規(guī)范性和長(zhǎng)短期績(jī)效結(jié)合的需要，選取皖江城市帶37家上市公司樣本作為研究對(duì)象，分析EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)皖江城市帶上市公司價(jià)值評(píng)估的有效性。在選取樣本時(shí)遵循了以下兩條原則：①選擇全部發(fā)行A股的公司，因?yàn)榘l(fā)行A股又同時(shí)發(fā)行B股的公司與只發(fā)行A股的公司在確認(rèn)收入和費(fèi)用的會(huì)計(jì)政策上存在顯著差異。②去掉不能反映公司真實(shí)價(jià)值的ST，PT股票。最后得到有效樣本量為：2009年37個(gè)，2010年37個(gè)，2011年37個(gè)，2012年37個(gè)和2013年37個(gè)，總計(jì)185個(gè)。二是從互聯(lián)網(wǎng)上補(bǔ)充了部分年度報(bào)告缺失的信息。主要來(lái)源于證券之星網(wǎng)和巨潮咨詢網(wǎng)。三是炒股軟件上的數(shù)據(jù)。比如股利等相關(guān)數(shù)據(jù)。描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析等采用SPSS11.0版本軟件。

2.1.3 變量指標(biāo)

(1)因變量

EVA是從基本面分析得到的企業(yè)在特定一段時(shí)間內(nèi)創(chuàng)造的價(jià)值，而市場(chǎng)增加值(MVA)是企業(yè)變現(xiàn)價(jià)值與原投入資金間的差額，是市場(chǎng)對(duì)公司獲得經(jīng)濟(jì)增加值預(yù)期的反映，已經(jīng)成為國(guó)際上衡量企業(yè)價(jià)值變化的通用指標(biāo)。設(shè)定MVA為因變量，其計(jì)算公式為：

公司價(jià)值(MVAPC)利用MVA與總資本的比值來(lái)表示，可以消除公司規(guī)模的影響，即公司價(jià)值=市場(chǎng)增加值(MVA)/總資本。

(2)自變量

自變量包括EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)。EVA變量選用EVAPS(每股經(jīng)濟(jì)增加值)、ROC(資本收益率)和EVAPC(每單位資本經(jīng)濟(jì)增加值)。傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)包括EPS(每股收益)、ROE(凈資產(chǎn)收益率)和CFOPS(每股營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量)。所有變量指標(biāo)的定義、計(jì)算見(jiàn)表1。

2.2 檢驗(yàn)過(guò)程與結(jié)果解讀

2.2.1 統(tǒng)計(jì)性描述

對(duì)實(shí)證中涉及到的變量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)性描述的結(jié)果如表2所示。

對(duì)各變量進(jìn)行描述性分析，結(jié)果顯示，EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的平均值都為正數(shù)，說(shuō)明皖江城市帶37家上市公司2009至2013年5年經(jīng)營(yíng)中，單位資本收益高于其資本的機(jī)會(huì)成本，為股東創(chuàng)造了價(jià)值。

2.2.2 相關(guān)性描述

Pearson相關(guān)性分析是研究變量間密切程度的一種雙變量相關(guān)分析方法，以檢驗(yàn)解釋變量間的共線性，利用SPSS模型中的Pearson相關(guān)性分析比較上市公司MVAPC與EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的相關(guān)性。如表3所示。

分析結(jié)果顯示：

(1)公司價(jià)值MVAPC與EVA指標(biāo)中的EVAPC和ROE都在0.01水平顯著相關(guān)，與ROC的相關(guān)系數(shù)最高(0.322)；MVAPC與傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)ROE，EPS和CFOPS均不顯著相關(guān)。另外，從表3可以看出EVAPC和ROC的相關(guān)系數(shù)大于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的相關(guān)系數(shù)，說(shuō)明皖江城市帶37家上市公司EVA指標(biāo)與公司價(jià)值的相關(guān)性，比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)與公司價(jià)值的相關(guān)性大。

(2)EVA指標(biāo)EVAPS，ROC和EVAPC中兩兩指標(biāo)都在0.01水平顯著相關(guān)，EVAPC和ROC的相關(guān)性最強(qiáng)(0.846)，EVAPC和EVAPS的相關(guān)系數(shù)也很高(0.712)。

(3)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)中，ROE與CFOPS不顯著，EPS與ROE，CFOPS都顯著相關(guān)，但相關(guān)系數(shù)不大，EPS和CFOPS相關(guān)性最強(qiáng)(0.357)。

(4)綜合兩種指標(biāo)來(lái)看，EVAPC，CFOPS，ROC與CFOPS沒(méi)有顯著相關(guān)性。

2.2.3 一元線性回歸分析

為了分析各個(gè)解釋變量對(duì)公司價(jià)值的影響方向和程度，將EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)分別對(duì)MVAPC進(jìn)行一元線性回歸，建立模型：MVAPC=α+β(解釋變量)+ε。分析結(jié)果如表4所示。

表1 變量說(shuō)明

表2 變量的統(tǒng)計(jì)性描述結(jié)果 百萬(wàn)

表3 變量的相關(guān)性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

續(xù)表

MVAPCEVAPSEVAPCROCEPSROECFOPSROEPearsonCorrelation0．0930．3070．3130．2160．25410．076Sig．(2?tailed)0．2090．0000．0000．0030．0000．0000．301SumofSquaresandCross?products35．3197．2712．2001．3635．50521．4615．001Covariance0．1930．0400．0120．0070．0300．1170．027N184185185185185185185CFOPSPearsonCorrelation0．0800．2160．1310．1610．3570．0761SumofSquaresandCross?products91．18515．5982．8073．10123．5645．001199．579Covariance0．4980．0850．0150．0170．1280．0271．085N184185185185185185185

注：***為在1%置信水平顯著，**為在5%置信水平顯著，*為在10%置信水平顯著。

表4 一元線性回歸結(jié)果

從表4可以很直觀地看出：

(1)EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)都為正數(shù)，都與MVAPC是正相關(guān)關(guān)系。EVA指標(biāo)說(shuō)明這些上市公司為股東創(chuàng)造的財(cái)富越多，MVAPC就越高。傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)也體現(xiàn)了上市公司的獲取現(xiàn)金能力越強(qiáng)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況越好，MVAPC就越高。

(2)EVAPC的R2值為0.092，ROC的R2值為0.104，相對(duì)于其他值而言比較靠近1，說(shuō)明模型對(duì)觀測(cè)值的擬合度相對(duì)好一些。另外，從表4可以直觀地看出EVA指標(biāo)的R2值都比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的R2值要高，說(shuō)明上市公司EVA指標(biāo)對(duì)MVAPC的解釋度高于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)MVAPC的解釋度，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。但是，總體來(lái)看，兩者的R2值都比較低，沒(méi)有發(fā)達(dá)國(guó)家的解釋度高，說(shuō)明皖江城市帶上市公司的股票市場(chǎng)是以貨幣推動(dòng)型為主，而不是價(jià)值推動(dòng)型市場(chǎng)。

(3)EVAPC的T值為4.29，ROC的T值為4.589，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他指標(biāo)的T值，說(shuō)明EVAPC和ROC對(duì)MVAPC的檢驗(yàn)顯著，EVAPS，EPS，ROE和CFOPS對(duì)MVAPC的檢驗(yàn)均不顯著。

(4)EVAPC的F值為18.406，ROC的F值為21.062，把其他指標(biāo)的F值甩在后面，說(shuō)明這兩個(gè)指標(biāo)的模型最顯著，其他指標(biāo)的模型均不顯著。

總的來(lái)說(shuō)，EVAPC和ROC指標(biāo)對(duì)皖江城市帶上市公司的MVAPC解釋力最強(qiáng)，其余的指標(biāo)解釋力均不好。說(shuō)明EVA指標(biāo)整體來(lái)看解釋公司價(jià)值的能力要優(yōu)于傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)，但是傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)與公司價(jià)值也呈正相關(guān)的關(guān)系，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的T值、F值和標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)還高于EVAPS。

2.2.4 多元線性回歸分析

(1)EVA指標(biāo)變量對(duì)MVAPC的回歸分析

以EVA指標(biāo)變量建立多元回歸模型：MVAPC=α+β1EVAPS+β2EVAPC+β3ROC+ε。分析結(jié)果如表5所示。

表5 EVA指標(biāo)多元化回歸分析

注：R2=0.141，調(diào)整R2=0.127，F(xiàn)=9.870，P=0.000。

從表5可以看出，調(diào)整R2=0.127，說(shuō)明EVA指標(biāo)對(duì)MVAPC的解釋力達(dá)到12.7%。EVAPS的標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)為負(fù)數(shù)，應(yīng)該是模型中存在多重共線問(wèn)題。前面在做相關(guān)性分析時(shí)得出EVAPC和EVAPS的相關(guān)系數(shù)很高(0.712)，所以可以考慮去掉EVAPC和EVAPS中的一個(gè)變量驗(yàn)證F統(tǒng)計(jì)量，逐步回歸。分析結(jié)果如表6所示。

從表6可以直觀地看到EVAPC被移除模型，方程的F值為11.334，在一元線性回歸表中，ROC的F值為21.062，高于二元回歸模型。在相關(guān)系數(shù)表中，ROC對(duì)MVAPC的相關(guān)系數(shù)也是最高的(0.322)，而且在進(jìn)行逐步回歸分析中，發(fā)現(xiàn)EVAPS和EVAPC對(duì)MVAPC的模型解釋力達(dá)到14.813，高于ROC和EVAPC對(duì)MVAPC的模型解釋力，說(shuō)明EVA指標(biāo)之間的信息重合性。

表6 逐步回歸分析

注：R2=0.111，調(diào)整R2=0.101，F(xiàn)=11.334，P=0.000。

(2)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)MVAPC的回歸分析

以傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)變量建立多元回歸模型：MVAPC=α+β1EPS+β2ROE+β3CFOPS+ε。分析結(jié)果如表7所示。

表7 傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)多元化回歸分析

注：R2=0.019，調(diào)整R2=0.003，F(xiàn)=1.159，P=0.327。

從表7可以看出，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化回歸系數(shù)都為正數(shù)，說(shuō)明不存在多重共線問(wèn)題。從R2=0.003可以看出，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)MVAPC的解釋力很低，只有3%，EVA指標(biāo)的解釋力達(dá)到12.7%。傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)的P值為0.327，說(shuō)明建立的回歸方程在0.01水平不顯著，那是不是意味著在評(píng)價(jià)皖江城市帶上市公司價(jià)值時(shí)可以完全摒棄這些傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)呢？我們?cè)谧鲆辉€性回歸時(shí)，EPS，ROE和CFOPS的P值都大于0.01，說(shuō)明傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)MVAPC解釋均不顯著，下面做進(jìn)一步的驗(yàn)證。

(3)EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)共同與MVAPC的回歸分析

經(jīng)過(guò)之前的逐步回歸驗(yàn)證分析，去掉了EVA指標(biāo)中的EVAPS。另外，傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)中EPS與MVAPC的相關(guān)系數(shù)相對(duì)較高，所以把EPS列入模型中，建立模型如下：

MVAPC=α+β1EVAPS+β2EVAPC+β3ROC+β4EPS+β5ROE+β6CFOPS+ε。

結(jié)果如表8所示。

表8 EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)MVAPC的多元化回歸分析

注：R2=0.110，調(diào)整R2=0.095，F(xiàn)=7.429，P=0.000。

很顯然，模型的整體顯著性水平?jīng)]有EVA指標(biāo)對(duì)MVAPC的顯著性水平高。EVA指標(biāo)的調(diào)整R2=0.127，F(xiàn)=9.870，都高于整體模型的數(shù)據(jù)結(jié)果。因此，皖江城市帶37家上市公司EVA指標(biāo)對(duì)MVAPC的衡量更有效，假設(shè)H2得到了驗(yàn)證。

3 結(jié)論與建議

傳統(tǒng)會(huì)計(jì)指標(biāo)在解釋股價(jià)波動(dòng)和衡量公司業(yè)績(jī)方面貢獻(xiàn)較小，不能很好地反映上市公司的價(jià)值。利用反映股東價(jià)值的EVA指標(biāo)對(duì)皖江城市帶上市公司進(jìn)行實(shí)證研究，通過(guò)對(duì)股票收益率進(jìn)行逐步回歸和相關(guān)性分析，結(jié)果表明EVA指標(biāo)能較好地解釋皖江城市帶上市公司的價(jià)值，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示確定哪些環(huán)節(jié)是為股東創(chuàng)造價(jià)值，哪些環(huán)節(jié)是在毀滅價(jià)值，有利于上市公司做出長(zhǎng)期的經(jīng)營(yíng)決策，做出合理的項(xiàng)目投資。

我國(guó)證券市場(chǎng)，由于信息不對(duì)稱，造成公司經(jīng)理人的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象較為嚴(yán)重，管理人員為了自己的利益往往把股東的利益拋擲腦后，而經(jīng)濟(jì)增加值恰恰能保證股東的利益最大化，一定程度上可以約束這種行為。EVA的核心是對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值管理，自上而下，把任務(wù)分配到各個(gè)部門中，形成EVA價(jià)值理念。皖江城市帶上市公司應(yīng)該做到：

(1)投資的項(xiàng)目要求回報(bào)大于資本成本。經(jīng)營(yíng)者做出投資決策時(shí)要衡量項(xiàng)目的回報(bào)和成本，要考慮所謂的增量收益和增量成本，資本要被投入到收入能夠大于資本成本的業(yè)務(wù)，以利于提高上市公司資本運(yùn)作的效率。

(2)對(duì)于回報(bào)小于成本的項(xiàng)目要及時(shí)抽出資本。上市公司要綜合考慮股東的價(jià)值，對(duì)于不能創(chuàng)造價(jià)值的項(xiàng)目及時(shí)抽出資本，轉(zhuǎn)移至其他能夠創(chuàng)造價(jià)值的項(xiàng)目或進(jìn)行清算。

(3)建立以EVA價(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系，規(guī)范上市公司的激勵(lì)制度，大力推行以EVA價(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)的股票期權(quán)制度。

綜上所述，EVA是可以促使管理者和股東一致行動(dòng)的新型績(jī)效評(píng)價(jià)方式，能夠調(diào)整會(huì)計(jì)政策造成的影響，也能夠部分消除公司盈余管理的影響，使企業(yè)的績(jī)效計(jì)量不受會(huì)計(jì)計(jì)量誤差的影響。EVA對(duì)皖江城市帶上市公司發(fā)展具有很好的借鑒作用，它比傳統(tǒng)會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)更能衡量上市公司價(jià)值，能夠規(guī)范上市公司的融資行為和投資行為，使管理者與股東利益趨同，避免上市公司的“內(nèi)部人控制”發(fā)生，確保皖江城市帶上市公司健康有序的發(fā)展。

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(責(zé)任編校：白麗娟)

On the Application of Economic Value Added (EVA)Theory in Listed Companies in Wan-Jiang City Belt

TAO Ling， HE Feng-ping， HUA Feng-tao

(Economics and Managements School， Anhui Normal University， Wuhu 241000， China)

The authors of this paper have studied the past five years’ data of the 37 listed companies in Wan-Jiang City Belt for a better understanding of the economic value added model. The results show that， in terms of the explanation of value and stock price changes，EVAindex has a greater explanatory power than traditional accounting index andEVAwell demonstrates the wealth that the operators have created for shareholders.

economic value added (EVA)； traditional accounting index； value evaluation； listed companies in Wan-Jiang City Belt

F275

A

1672-349X(2015)03-0089-06

10.16160/j.cnki.tsxyxb.2015.03.029