李彤

恐怕很多人都沒有想到，第一個向美國證監(jiān)會提交招股說明書的中國團購股，不是美團也不是大眾點評，而是“好久不見”的窩窩團。

2015年1月9日，窩窩團向美國SEC提交了招股文件，計劃于2月25日在納斯達克上市。然而就在臨近上市前夕，卻突然宣布“擱淺”，正當大家紛紛猜測窩窩團上市將以失敗告終的時候，3月4日，窩窩團再次更新了招股文件，其中規(guī)定窩窩團須在2015年3月31日前完成IPO。

即使這樣，窩窩團的上市也略顯奇葩，窩窩團計劃發(fā)行600萬股美國存托股（相當于1.08億股普通股），發(fā)行價為每股9～11美元，最高融資額約為6500萬美元。但創(chuàng)始人徐茂棟之前所投入的錢比融資的金額還要多，近乎是花錢買了個IPO。

燒錢成癮，只為上市

窩窩團的上市之路從來都不是一帆風順。2011年，成立不滿周年的窩窩團就已經(jīng)“搶跑”過一次，赴美IPO的消息炒得風生水起，卻以失敗告終。而今美團、大眾點評剛剛完成一輪私募，還未披露上市的時間表，沒想到窩窩團又一次“搶跑”。

窩窩團的創(chuàng)始人徐茂棟，算得上是創(chuàng)業(yè)的老兵。徐茂棟20歲出頭創(chuàng)業(yè)做超市，早早賺到人生第一桶金;其后進入手機廣告行業(yè)，所創(chuàng)公司被分眾傳媒并購，賺到第二桶金;2008年創(chuàng)立的百分通聯(lián)，賣給了澳洲電訊，又讓他成功套現(xiàn)10億元。2010年3月，43歲的徐茂棟拎著三桶金，創(chuàng)立了窩窩團，殺入炙手可熱的團購領(lǐng)域。

徐茂棟心高氣壯不差錢，一開始窩窩團不斷以高薪挖角，有時甚至是集體一鍋端。2011年5月，拉手網(wǎng)華東大區(qū)200多名員工跳槽到窩窩團，不久又傳出美團網(wǎng)上海、合肥等地的100多名精英骨干加入窩窩團。徐茂棟在2010年底，先后接觸了超過300家區(qū)域團購網(wǎng)站，并購了其中20多家。旋風式的并購、挖角，窩窩團從80人迅速膨脹到5500人，從數(shù)千家團購網(wǎng)站中脫穎而出。

2011年5月，窩窩團還僅以3126萬元收入排行團購市場第八，但時隔一個月，易觀國際就在《中國團購市場趨勢研究報道2011》表示，窩窩團在北上廣等城市品牌知名度遠超過競爭對手，從而成為國內(nèi)實力第一的團購網(wǎng)站。

2011年4月，團購網(wǎng)站中的佼佼者大眾點評網(wǎng)和拉手網(wǎng)先后獲得1億和1.1億美元投資。窩窩團也不甘示弱，高調(diào)宣布，獲得鼎暉、天佑、清科等多家機構(gòu)“團購業(yè)內(nèi)單筆最大融資額兩億美元”。當時業(yè)內(nèi)頗多質(zhì)疑：在這些投資機構(gòu)中，唯有鼎暉投資和清科創(chuàng)投是比較有名的機構(gòu)，而后者主要做投資咨詢業(yè)務(wù)，基金的數(shù)額很小，其他機構(gòu)更是難以拿出1億美元投給窩窩團。

不過后來招股書一出，便發(fā)現(xiàn)窩窩團夸大了當年的融資金額：2011年的A輪融資只拿到5500萬美元，而不是兩億美元，被夸大了近4倍，IPO也隨之成為泡影。

私募圈到的錢少，已經(jīng)不足以支撐起當時窩窩團巨大的攤子，而上市又遠水不解近渴，徐茂棟雖有“三桶金”也經(jīng)不起每月幾千萬元甚至上億元地燒。窩窩團的神話，來得快去得也快。

2011年8月左右，窩窩團開始以“優(yōu)化”、“末位淘汰”的名義大規(guī)模裁員。

大逃殺后，轉(zhuǎn)型謀生

2012年，經(jīng)過“千團大戰(zhàn)”的洗禮，窩窩團從團購的紅海中撤出，改名為窩窩商城，開始轉(zhuǎn)型做O2O“生活服務(wù)平臺”。從商戶入手，邀請飯店、理發(fā)店、洗車店等生活服務(wù)商在窩窩商城中開設(shè)專賣店，再把線下門店延伸到網(wǎng)絡(luò)上，將店內(nèi)的服務(wù)，包括團購、卡券、限時售賣、特色菜等在網(wǎng)店中直銷或促銷，讓商家可以自主定價、自主銷售。與之前相比，商家擁有自主權(quán)，自行定價、自主發(fā)布優(yōu)惠等信息，無需走團購網(wǎng)站這一環(huán)節(jié)。

在新的生活服務(wù)平臺上，商戶兜售自家的服務(wù)，網(wǎng)站收取的費用本質(zhì)上是廣告費，轉(zhuǎn)型后的窩窩商城實際上是類天貓的電商平臺模式。這樣的轉(zhuǎn)型在用戶端可能感覺并無多大差別，只是面對商家的模式完全改變。這樣的形式，實際上與大眾點評、美團現(xiàn)在所做的事相差無幾。

2012年在轉(zhuǎn)型的同時，窩窩團又進行了B輪融資。當時徐茂棟透露B輪融到5000萬美元，但跟同一時期的美團融資3億美元、大眾點評獲4億美元再加上騰訊的流量入口相比，已是小巫見大巫。值得注意的是，這筆新注入的資本基本上全部來自于公司原股東團隊，創(chuàng)始人徐茂榮自己就占到50%以上，儼然一副“為自己代言”的模樣。

然而更讓窩窩團“打臉”的是，在今年的招股書中披露，B輪事實上只融到1250萬美元，窩窩團當年對外宣布又夸大了近4倍，每股均價0.41美元，而A輪融資每股均價是0.97美元，不升反降。由于公司估值下跌，窩窩團只得在B輪融資的同時，白送A輪投資者一定數(shù)量的股票，從而使他們每股的成本降至0.41美元。

即使有著一系列的改革、轉(zhuǎn)型，窩窩團在2012年后已經(jīng)逐漸淡出大眾的視野，比起美團這樣媒體和資本的寵兒，窩窩團的身影顯得格外“被嫌棄”。從市場份額來看，美團、大眾點評、百度糯米分別以55%、22%、12%的市場份額穩(wěn)居團購市場前三名，窩窩團則約為3%，遠遠被甩在身后。

團購市場千軍萬馬過獨木橋后，本就所剩無幾，行業(yè)利潤也低得不到5%。再加上后期昔日競爭對手紛紛找到了靠山，2014年初糯米從人人網(wǎng)投奔百度，2014年10月拉手賣給宏圖三胞，滿座也已經(jīng)賣給蘇寧。而美團、大眾點評早已脫離單純團購的范圍，將目光瞄向了市場空間更大的O2O領(lǐng)域。徐茂棟卻表示，不找靠山、不會賣身、保持獨立發(fā)展，因為“窩窩團的資金壓力不大”。

虧本買賣，堅持上市

事實上，這些年來悶聲謀求轉(zhuǎn)型的窩窩團，日子也并沒有好過。

轉(zhuǎn)型后的窩窩團收入模式主要來自三方面：平臺使用費、競價排名等增值服務(wù)，以及交易分賬，收入形式比從前更豐富。2012年Q1，平臺廣告收入僅占營收的1%;2014年Q3，廣告收入已占到營收的40%。

近三年來，窩窩團營收增長十分緩慢，甚至在2014年出現(xiàn)下滑。2013年前三季營收2800萬美元，2014年為2100萬美元，同比下滑25.3%。營收下滑，凈虧損卻增加了，2013年前三季度凈虧損2100萬美元，2014年前三季度凈虧損3200萬美元，虧損額同比增加53.8%。

交易額增長緩慢，傭金收入自然也增長乏力。2014年前三季同比增幅僅為5.4%;傭金率從6.2%大幅降至3.8%;傭金收入下降35.9%，窩窩團傭金收入維持現(xiàn)狀都成問題。

同時，平臺廣告雖然成為重要的收入部分，但從實際收入上來看也不樂觀。2014年前三季收入同比增長9%;相應(yīng)市場費用（即流量成本）與廣告收入的比值從30%增至47.8%（假設(shè)廣告業(yè)務(wù)分攤流量成本的比例與廣告在營收中的占比相同）。如果能夠上市圈錢，窩窩團購買流量的支出必然大幅增加，廣告收入當然會上一個新臺階。但這種增長并沒什么技術(shù)含量，不值得期待。窩窩團將銷售費用從市場費用中拆分出來與行政費用合并成“銷售及行政費用”。拆分后的“市場費用”用于線上流量購買，主要投向百度、好123及360;而數(shù)千線下銷售人員的成本則包括在“銷售及行政費用”之中。

2014年前三季度市場費用占營收的42%，銷售及行政費用占營收的187%，合計為營收的229%。假如行政費用是營收的29%（比例已經(jīng)不低了），則驅(qū)動營收增長的市場費用加銷售費用合計為營收的兩倍。好比一個賣5元的肉夾饃，不算肉、面、房租、水電及人力成本，僅促銷就花掉10元錢。由此可見，窩窩團這點業(yè)績也是“買”來的。

在這樣的業(yè)績、這樣的行業(yè)環(huán)境下，窩窩團卻還是要謀求上市，實在讓人匪夷所思，其坎坷程度應(yīng)該不難想象。

首先其行業(yè)地位較低，窩窩團交易規(guī)模增長緩慢。招股文件披露，2012年窩窩團總交易額約25億元，2013年27億元、2014年前三季度22億元。而2013年、2014年，美團交易額分別為160億元和460億元。由于團購網(wǎng)站已所剩無幾，窩窩團交易額仍能保住前5的位置，但與美團、大眾點評、糯米構(gòu)成的第一陣營（三家市場份額合計超過80%）差距過大，翻盤的希望十分渺茫。投資人即使還看好中國團購概念，也應(yīng)該會偏向于美團、大眾點評這樣的行業(yè)龍頭。

回顧窩窩團的發(fā)展歷程，我們不難發(fā)現(xiàn)其一直熱衷于資本運作，每一次登上新聞幾乎都與資本運作有關(guān)。而這次窩窩團為了上市更是不惜“流血相搏”。

窩窩團的招股書中只說ADS（美國存托股份）的定價區(qū)間是9美元至11美元，沒有說每份ADS代表多少股;只說最多融資金額在4000萬～6500萬美元，卻沒有為融資金額設(shè)定下限，還用一個表格列出完成25%、50%、75%、100%等情況下的募集金額及用途。這一切的措辭，明擺著是為上市而上市，而且是來碰運氣的。同時，2015年1月28日，徐茂棟為公司提供了6390萬美元免息貸款，這筆債權(quán)將在IPO時轉(zhuǎn)為1.15億普通股。

融資有上限無下限，上市時老板不套現(xiàn)反而投錢，而且投的錢很有可能比IPO募集的還多。為上市保駕護航做到極致，如此種種，即使窩窩團上市成功，也幾乎是“買了個IPO”。