文|《小康·財(cái)智》記者　吳潔

碧水源：借力環(huán)境產(chǎn)業(yè)黃金期前行

文|《小康·財(cái)智》記者吳潔

有分析判斷環(huán)保行業(yè)正加速步入運(yùn)營模式，特別是在PPP模式（公私合作模式）推動下，將迎來環(huán)保行業(yè)歷史上最大一輪，但也可能是最后一輪的跑馬圈地。

曾創(chuàng)下“創(chuàng)業(yè)板第一高價股”的碧水源自2010年上市以來，公司凈利潤已從1億元成長為現(xiàn)在的10億元，市值更是高達(dá)500億元。這不經(jīng)讓大家產(chǎn)生疑惑，如此大的市值是“虛胖”，還是實(shí)至名歸？

探究企業(yè)盈利能力穩(wěn)步提升

碧水源公司成立于2001年，2010 年4月登陸創(chuàng)業(yè)板，是國家首批高新技術(shù)企業(yè)、國家第三批創(chuàng)新型企業(yè)和首批中關(guān)村國家自主創(chuàng)新示范區(qū)創(chuàng)新型企業(yè)。專攻污水資源化技術(shù)，也是中國膜生物反應(yīng)器技術(shù)大規(guī)模應(yīng)用的探索者。

公司主營業(yè)務(wù)為提供以膜法水處理為核心的整體技術(shù)和工程解決方案，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋水務(wù)全產(chǎn)業(yè)鏈。具有關(guān)媒體報(bào)道，在膜生物反應(yīng)器技術(shù)與膜生產(chǎn)領(lǐng)域，公司處于國內(nèi)第一、世界第三的水平，是世界上同時擁有全套膜材料制造技術(shù)、膜組器設(shè)備制造技術(shù)和膜生物反應(yīng)器水處理工藝技術(shù)與自主知識產(chǎn)權(quán)的少數(shù)公司之一。

公司發(fā)布半年報(bào)顯示，2015年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10.54億元，同比增長6.0%；實(shí)現(xiàn)利潤總額2.07億元，同比增長11.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤1.53億元，同比增長12.8%；每股收益0.14元。

上半年業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健，分項(xiàng)來看，占比最大的污水處理整體解決方案（6.72億元，+8.1%）業(yè)績增長良好；凈水器（1.13億元，+273.3%）業(yè)務(wù)增長顯著，表現(xiàn)最為亮眼；市政與給排水工程業(yè)務(wù)收入（2.69億元，-21.5%）有所下降。工程業(yè)務(wù)收入上半年受氣候及節(jié)假日等因素影響收入確認(rèn)有一定波動，業(yè)績主要確認(rèn)周期在第三、四季度，憑借公司充足的訂單預(yù)計(jì)下半年業(yè)務(wù)有望企穩(wěn)回升。

受益行業(yè)發(fā)展大環(huán)境

我國水資源總量居世界第六位，但由于人口眾多，人均占有水資源量僅為世界人均水平的1/4，為世界上13個人均水資源相對貧乏的國家之一。此外，近年來，我國工業(yè)化和城市化進(jìn)程不斷推進(jìn)，經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)高速發(fā)展，水資源開發(fā)過度，污染也日益嚴(yán)重，使我國同時面臨水源型缺水、水質(zhì)型缺水雙重困境，缺水狀況雪上加霜。水源型缺水型，當(dāng)?shù)厮Y源總量少，不能適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，形成供水緊張，如我國的京津華北地區(qū)、西北地區(qū)、遼河流域、遼東半島、膠州半島等地區(qū)；水質(zhì)型缺水，有可利用的水資源，但這些水資源由于大量排放的廢污水受到各種污染，致使水質(zhì)惡化不能使用而缺水，如我國的長三角地區(qū)。

2014年，碧水源推出了首創(chuàng)的DF膜，并開發(fā)了雙膜法（MBR+DF）新水工藝，在北京翠湖新水廠成功應(yīng)用。超低壓選擇性納濾（DF）膜是碧水源根據(jù)中國國情、針對中國水環(huán)境問題專門研發(fā)的、具有完全自主知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新型產(chǎn)品。DF膜采用先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備及制膜工藝，膜元件性能均一且穩(wěn)定；操作壓力為0.3～0.5MPa，僅為市場上反滲透膜產(chǎn)品的1/3，節(jié)能降耗；噸水運(yùn)行成本保持在1元左右，產(chǎn)水回收率可達(dá)80%以上，遠(yuǎn)高于反滲透。

據(jù)悉，DF膜工藝采用現(xiàn)污水處理廠國家一級A排放標(biāo)準(zhǔn)的出水作為進(jìn)水水源，處理后的出水可達(dá)到地表水Ⅲ類標(biāo)準(zhǔn)以上，完全可以作為集中式生活飲用水地表水源地保護(hù)區(qū)補(bǔ)充水源。DF膜可應(yīng)用于內(nèi)陸地區(qū)的污水深度處理回用、變污水為新水源，增加水資源；也可用于飲用水凈化設(shè)備、去除有害重金屬的同時保留有益礦物質(zhì)，更進(jìn)一步提高飲水安全標(biāo)準(zhǔn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，DF膜是一項(xiàng)重大的技術(shù)革新，在行業(yè)內(nèi)屬于首創(chuàng)，具有極其廣闊的產(chǎn)業(yè)前景。

發(fā)力PPP模式擴(kuò)張

2015年8月14日，碧水源公告增發(fā)方案，募資62億元，其中國開金融全資子公司國開創(chuàng)新認(rèn)購54億元，持股10.84%，成為公司第三大股東。值得關(guān)注的是，2015年4月，桑德環(huán)境公告公司控股股東桑德環(huán)境將持有的29.8%的股份轉(zhuǎn)讓給清華控股等一致行動人，若交易完成，公司實(shí)際控制人將變更為清華控股。兩家大市值環(huán)保公司相繼選擇與國有資本平臺合作，其背后的意義值得深思。

有分析判斷環(huán)保行業(yè)正加速步入運(yùn)營模式，特別是在PPP模式（公私合作模式）推動下，將迎來環(huán)保行業(yè)歷史上最大一輪，但也可能是最后一輪的跑馬圈地。在PPP模式下，地方環(huán)保需求被整體打包、集合成大額訂單集中釋放，且長達(dá)數(shù)年甚至30年的運(yùn)營模式使得項(xiàng)目公司近似鎖定該區(qū)域未來較長時間的環(huán)保需求。因而，PPP項(xiàng)目競爭將是史上最大一輪的跑馬圈地。但另一方面，PPP的模式對環(huán)保公司提出了新的要求和挑戰(zhàn)，過大的項(xiàng)目訂單、綜合環(huán)保能力的考核，都要求承擔(dān)方具備極強(qiáng)的融資能力、政府溝通能力、項(xiàng)目實(shí)施能力等綜合實(shí)力。

碧水源、桑德環(huán)境分別是國內(nèi)水處理、固廢行業(yè)的龍頭企業(yè)，其不約而同引入實(shí)力強(qiáng)大的國有資本，或許旨在提升公司的融資能力、政府對接能力等民營體制所欠缺的部分，幫助其在PPP大潮中實(shí)現(xiàn)快速攻城略地。

今年“碧水源模式”的典范——云南水務(wù)成功上市，武漢、江蘇、浙江、內(nèi)蒙等項(xiàng)目正在有序推進(jìn)。市場預(yù)期國開入股后，資源、資金實(shí)力的加強(qiáng)，將加速公司該模式的復(fù)制擴(kuò)張，特別是圍繞地方水務(wù)平臺的深入合作，將為公司培育更多案例。

券商評價

廣發(fā)證券：我們預(yù)期未來1年將是PPP項(xiàng)目落地的高峰期，公司在完成大額增發(fā)后，將迎來新一輪的成長加速：加速異地項(xiàng)目擴(kuò)張，公司將加速PPP模式地方合作項(xiàng)目的復(fù)制，漳州、懷化、天津等項(xiàng)目只是開始；訂單變大、變集中。公司與地方政府的合作升級，從單一項(xiàng)目向區(qū)域水環(huán)境綜合項(xiàng)目升級；期待與國開行的深層次合作。國開金融入股后，除大幅提升資本實(shí)力外，或?qū)y手碧水源開拓PPP項(xiàng)目擴(kuò)張（股權(quán)、債務(wù)等模式）。

考慮增發(fā)攤薄，預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS分別為1.27、1.84、2.74元。我們預(yù)期PPP項(xiàng)目將進(jìn)入快速釋放期，公司攜手國開創(chuàng)新，建立起融資能力、政府資源、模式創(chuàng)新等顯著的競爭優(yōu)勢，公司在手訂單充裕且仍將快速增長，將推動未來幾年業(yè)績的高速增長。維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：在手訂單執(zhí)行速度不及預(yù)期；競爭激烈導(dǎo)致毛利率下滑。

華泰證券：水務(wù)行業(yè)前景好。“水十條”以及污水處理費(fèi)提升等，利好水務(wù)行業(yè)；膜法為污水處理技術(shù)發(fā)展的主流方向，在提標(biāo)改造中有較大的應(yīng)用前景；推廣DF+MBR的技術(shù)儲備。能實(shí)現(xiàn)成本不超過3元/噸的凈水，已有示范。

給予“增持”評級。預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS為1.01/1.48/1.67元， 對2015-2017年的PE分別給予40/27/24倍，2015年對應(yīng)股價為50.50元/股，2016年安全邊際高。

風(fēng)險提示：項(xiàng)目拓展低于預(yù)期；定增審批風(fēng)險

高管訪談

記者：碧水源從事膜技術(shù)研發(fā)的動因是什么？碧水源運(yùn)用膜技術(shù)從事污水處理有哪些特點(diǎn)？

文劍平（董事長）：在中國水環(huán)境系統(tǒng)幾近崩潰的倒逼機(jī)制和中國政府高度重視水環(huán)境保護(hù)的激勵下，碧水源勇于承擔(dān)社會責(zé)任、建設(shè)生態(tài)文明，憑借具有完全自主知識產(chǎn)權(quán)的膜材料研發(fā)，膜設(shè)備制造，膜應(yīng)用工藝優(yōu)化，完成數(shù)千項(xiàng)污水資源化工程，總規(guī)模近1000萬噸/天，每年為國家新增高品質(zhì)再生水近40億噸，為國家建設(shè)生態(tài)文明、支撐可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略做出卓越貢獻(xiàn)。

碧水源MBR（膜生物反應(yīng)器）系統(tǒng)運(yùn)行能耗小于0.2kW·h/m3；膜箱（含膜絲）壽命大于5年；恢復(fù)性清洗周期達(dá)到一年以上（可實(shí)現(xiàn)智能反沖洗）；開發(fā)的內(nèi)源反硝化MBR工藝，水質(zhì)可達(dá)到地表水Ⅳ類。碧水源MBR膜絲強(qiáng)度大于50N；通量大于20L/（m3?h）；壽命大于5年。在中國，只有碧水源的MBR系統(tǒng)和膜絲能達(dá)到以上指標(biāo)，是中國MBR技術(shù)大規(guī)模工程化的奠基者，參與了我國第一個萬噸級MBR工程項(xiàng)目——北京密云再生水廠的建設(shè)運(yùn)營。憑借完善的膜產(chǎn)業(yè)鏈（膜材料研發(fā)、膜設(shè)備制造、膜應(yīng)用工藝優(yōu)化、膜工程運(yùn)行），碧水源實(shí)現(xiàn)了MBR工程總規(guī)模全球第一；中國市場占有率第一，占全國膜法水處理市場的70%。

記者：近期看到新聞，碧水源增發(fā)進(jìn)行PPP項(xiàng)目。那么在PPP項(xiàng)目上將有哪些規(guī)劃？

文劍平：近年來，政府大力提倡采用PPP模式為環(huán)保產(chǎn)業(yè)這一經(jīng)濟(jì)增長新的發(fā)動機(jī)加油。PPP模式，是指政府與社會資本為提供公共產(chǎn)品或服務(wù)，所建立的一種“全過程”合作關(guān)系。在市政污水處理領(lǐng)域，PPP模式引入民間資本進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，企業(yè)換得公共設(shè)施如污水處理廠、自來水廠、管網(wǎng)的一部分股權(quán)，并利用特許經(jīng)營權(quán)實(shí)現(xiàn)收益。

碧水源早在幾年之前，便開始嘗試PPP模式，主要采用以控股、參股、聯(lián)合等方式與各地區(qū)城投或水務(wù)公司合作，如在2011年5月，與云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)投資有限公司合資成立云南水務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司；2011年7月，與南京市城市建設(shè)投資控股（集團(tuán)）有限責(zé)任公司共同設(shè)立南京城建環(huán)保水務(wù)投資有限公司等。2014年，公司在穩(wěn)定擁有北京、云南、江蘇、內(nèi)蒙古、湖南、新疆、山東等市場的基礎(chǔ)上，又通過PPP模式合資成立了上海云峰碧水源環(huán)保科技有限公司、天津碧水源環(huán)境科技有限公司、貴州碧水源環(huán)境科技有限公司等多家合資公司，延續(xù)獨(dú)特的混合所有制“碧水源”模式，推動公司膜技術(shù)進(jìn)入了新的區(qū)域水務(wù)市場，碧水源目前在全國已擁有22個合資平臺公司，成立子公司超過40家。碧水源不僅在PPP模式創(chuàng)新方面積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，未來，碧水源還將繼續(xù)憑借PPP模式創(chuàng)新和膜技術(shù)創(chuàng)新為其在中國已經(jīng)擁有的、即將擁有的水處理市場提供更高品質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)。

記者：碧水源已經(jīng)進(jìn)軍家用凈水機(jī)業(yè)務(wù)，初衷是什么？目前業(yè)務(wù)進(jìn)展如何？

文劍平：中國目前自來水凈化方式主要采用氯消毒，余氯會跟水中沒有處理干凈的污染物結(jié)合生成致癌的副產(chǎn)物。世界衛(wèi)生組織于今年2月4日“世界癌癥日”上發(fā)布《世界癌癥報(bào)告》，其中提到癌癥已經(jīng)成為全世界人類的最大致死原因，而中國大陸的癌癥發(fā)病率已經(jīng)處于世界首位。中國疾控中心已證實(shí)：癌癥高發(fā)與水污染直接相關(guān)。直接飲用（包括燒開的）自來水，對人體健康的影響是長久而深遠(yuǎn)的，甚至延伸到下一代。自來水要經(jīng)過五個環(huán)節(jié)才能到達(dá)用戶家中：水源地-水廠-水網(wǎng)-樓宇（或）小區(qū)水管-水龍頭，而每個環(huán)節(jié)都不足以保證用戶飲水的安全和健康。目前我國的水源地污染嚴(yán)重；水廠工藝落后，傳統(tǒng)砂過濾、氯消毒可能產(chǎn)生諸多衍生致癌物；水質(zhì)指標(biāo)低，目前僅有35項(xiàng)指標(biāo)；管網(wǎng)老化嚴(yán)重，衛(wèi)生標(biāo)準(zhǔn)不高；小區(qū)物業(yè)責(zé)任心不強(qiáng)，二次污染現(xiàn)象普遍。

國外早已把家用凈水機(jī)作為家庭必備產(chǎn)品，而目前家用凈水機(jī)在中國家庭的使用率還很低，但不可否認(rèn)，中國未來必將走入家用凈水膜時代，家用凈水機(jī)將是保障百姓飲水安全的最后一關(guān)。碧水源于2010年成立北京碧水源科技有限公司，專門研發(fā)、生產(chǎn)、銷售家用商用凈水機(jī)。碧水源家用商用凈水機(jī)全部采用自主研發(fā)的膜技術(shù)，2013年凈水公司銷售凈水機(jī)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入近1億元。

目前市場上有三類凈水機(jī)：一是超濾凈水機(jī)，它只能去除大分子污染物，但是對于離子級污染物，如重金屬、水垢等就無能為力了；二是反滲透純水機(jī)，它能去除各種污染物，但有4個缺點(diǎn)：出水呈酸性、去除了有益礦物質(zhì)、80%的水被浪費(fèi)并且耗電；三是納濾凈水機(jī)，它是凈水機(jī)中的王者，能去除水中各種污染物包括離子級污染物，但保留了有益礦物質(zhì)，水質(zhì)呈弱堿性，且節(jié)水省電（只產(chǎn)生15%廢水，不需用電）。碧水源生產(chǎn)銷售的即是超級納濾凈水機(jī)，其采用納濾膜。目前全球僅碧水源和美國的一家公司可以生產(chǎn)該種膜，同時碧水源也是中國唯一一家可以生產(chǎn)此膜的企業(yè)。碧水源納濾凈水機(jī)為2014 年APEC會議和月宮一號提供了飲水保障，老百姓可以放心使用此產(chǎn)品。