文/張 平

上海自貿(mào)區(qū)“金改4 0條”傳遞出下一步金融改革開放具有方向性的戰(zhàn)略安排，預(yù)計在2 0 1 6年上半年細(xì)則便會落地實施。

堅持以服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)貿(mào)易和投資便利化為出發(fā)點，根據(jù)積極穩(wěn)妥、把握節(jié)奏、宏觀審慎、風(fēng)險可控原則，加快推進(jìn)資本項目可兌換、人民幣跨境使用、金融服務(wù)業(yè)開放和建設(shè)面向國際的金融市場。

10月30日，《進(jìn)一步推進(jìn)中國 （上海）自由貿(mào)易試驗區(qū)金融開放創(chuàng)新試點 加快上海國際金融中心建設(shè)方案》發(fā)布，該方案共40條，以服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)貿(mào)易和投資便利化為出發(fā)點，由于 “干貨”較多，引發(fā)各界高度關(guān)注；從總體要求和涉及的五大任務(wù)措施來看，就是要在未來的改革試驗中，建設(shè)一個具有國際水準(zhǔn)的投資貿(mào)易便利、貨幣兌換自由、監(jiān)管高效便捷、法制環(huán)境規(guī)范的自由貿(mào)易試驗區(qū)，其著眼點在于為下一步改革開放探路，并形成可復(fù)制、可推廣的經(jīng)驗，更好地為全國深化金融改革和擴(kuò)大金融開放服務(wù)。

新一輪的自貿(mào)區(qū)金改將會逐步提高區(qū)內(nèi)企業(yè)的杠桿比例，擴(kuò)大自由貿(mào)易賬戶的開戶范圍，鼓勵更多自貿(mào)區(qū)企業(yè)在海外低息融資。

筆者認(rèn)為，在我國構(gòu)建開放型經(jīng)濟(jì)新體制，進(jìn)一步深化金融改革和擴(kuò)大開放的的背景下，上海自貿(mào)區(qū) “金改40條”傳遞出下一步金融改革開放具有方向性的戰(zhàn)略安排，預(yù)計在2016年上半年細(xì)則便會落地實施。

不過，任何機(jī)制體制的改革都是 “摸著石頭過河”，挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。探索新途徑、積累新經(jīng)驗，上海自貿(mào)區(qū) “金改40條”究竟有哪些亮點呢？

亮點一：允許人民幣資本項目可兌換

一直以來，人民幣資本項目可兌換始終是一把雙刃劍。如果對人民幣資本項目管制過嚴(yán)或者開放程度不夠，那么短期中國獲得SDR （特別提款權(quán)）就會有點懸。從長期來看，中國要走人民幣國際化道路，成為繼美元、歐元之后的世界第三大國際貨幣，也幾乎沒有可能。

但是如果放松對人民幣資本項目的管制，一旦推進(jìn)人民幣資本項目可兌換，會有大批資金涌入涌出，匯率波動會比較大?，F(xiàn)在令人擔(dān)心的是自貿(mào)區(qū)有無能力穩(wěn)住這些跨境資金流。所以推進(jìn)人民幣資本項目可兌換，最難的部分在于監(jiān)管。

人民幣資本項目之所以還沒有達(dá)到完全可兌換程度，是為了防止資本在短期內(nèi)過度投機(jī)，給境內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融平穩(wěn)運行造成沖擊。據(jù)國際貨幣基金組織 （IMF）的分類，資本項目包括7大類40個子項，我國完全可兌換或部分可兌換的有35項，不可兌換的有5項。

這次之所以要在上海自貿(mào)區(qū)率先實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換，主要是現(xiàn)在區(qū)內(nèi)有包括棉花、石油等大宗商品交易以及一些有色金屬交易平臺，總共有十家，這十家交易機(jī)構(gòu)要走向國際，且需要以人民幣為標(biāo)的，這讓放開人民幣資本項目可兌換變得迫在眉睫。

現(xiàn)在很多財經(jīng)媒體認(rèn)為，在不久的將來，人民幣也許可以自由兌換。因為資本管制的解除會修正生產(chǎn)要素流動的扭曲機(jī)制，使資源配置效率得以提高，一方面減少了資本流動成本，促進(jìn)資金在全球流動，進(jìn)而使得整個經(jīng)濟(jì)體系的資金使用效率得以提高；另一方面，資本賬戶開放有利于商品和勞務(wù)的國際流通，促進(jìn)國際經(jīng)濟(jì)技術(shù)合作的開展，從而有利于當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

但是，筆者覺得，在可預(yù)見的時間內(nèi)，人民幣資本項目只會出現(xiàn)有限度的可兌換情況，對于資本項目中的一些子項繼續(xù)實行有限管制在所難免。目前我國資產(chǎn)泡沫過重，如果放開資本項目管制，會使大量外資出逃，影響境內(nèi)的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。那么未來我國自貿(mào)區(qū)“金改”應(yīng)該如何放開人民幣資本項目呢？

一方面，先對長期投資開放，再鼓勵短期投資進(jìn)入，這需要有一個逐步漸進(jìn)的過程，而且資本項目剛開放時，只針對于長期投資、價值投資開放，堅決遏制投機(jī)資金的快進(jìn)快出。同時，在試驗期內(nèi)，投資渠道只對香港開放，并非整個世界，而且也是只開放到一定額度，并非沒有數(shù)量限制。所以要想資本項目完全放開，可能要經(jīng)歷較長的時間。

另一方面，要不斷完善、健全國內(nèi)金融體系。一個國家的經(jīng)濟(jì)最重要的是產(chǎn)業(yè)生態(tài)和金融生態(tài)，產(chǎn)業(yè)生態(tài)是驅(qū)體，是支撐，而金融生態(tài)是血液，提供動力。如果產(chǎn)業(yè)生態(tài)持續(xù)低迷，大家只靠投資賺錢，實體經(jīng)濟(jì)不賺錢，這就是投機(jī)，是不健康的，而當(dāng)前我國的整體經(jīng)濟(jì)形勢就是如此。所以在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、金融改革尚未完全成功之前，人民幣資本項目對外開放要 “逐步推進(jìn)，有序展開”，避免造成較大的負(fù)面影響。

事實上，對于人民幣資本項目可兌換的重點，并不在于開放程度的問題，也不在于一步到位還是漸進(jìn)式到位，最終要看的還是完全開放以后的情況?，F(xiàn)在中國首當(dāng)其沖的還是要建立健全國內(nèi)金融體系，增強(qiáng)抵御風(fēng)險能力，這才是推進(jìn)人民幣資本項目可兌換的基礎(chǔ)所在。

亮點二：QDII2試點再提速

合格境內(nèi)個人投資者 （QDII2）境外投資的放開，就是允許部分國內(nèi)資本走出去。這意味著，中國投資者或?qū)⒖梢酝顿Y中概股甚至是美股了。至于究竟誰有這個資格，目前說法是住在自貿(mào)區(qū)內(nèi)的居民有資格，不過鑒于細(xì)則尚未出臺，對于自貿(mào)區(qū)居民這種說法，并不是很可信。

那什么是合格境內(nèi)個人投資者？原來，國家規(guī)定每個人每年只能最多兌換5萬美元作為出國旅游或者消費的需要。而在自貿(mào)區(qū)的個人賬戶之內(nèi)，這個額度被遠(yuǎn)遠(yuǎn)地擴(kuò)大了。同時，被選中的高凈值境內(nèi)投資者，他們被允許進(jìn)行一些海外投資。

未來，境內(nèi)的投資者或可以通過合法的渠道投資海外股市，購買海外上市的中概股或者其他股票，也可以購買境外保險公司的服務(wù)以及理財產(chǎn)品。海外銀行的利潤主要來自理財產(chǎn)品的銷售，這些銀行的投資能力更強(qiáng)，投資渠道也相當(dāng)廣泛，比如股權(quán)、公司債、國債、黃金等，境內(nèi)投資者也可以考慮。

合格境內(nèi)個人投資者的開放實際上是一種創(chuàng)新。在近一年多的時間里，自由貿(mào)易賬戶在融資、兌換、結(jié)算等方面都進(jìn)行了很多改革嘗試，步伐很大，但是在個人投資功能方面一直沒有實質(zhì)性的推進(jìn)，而此次文件將自貿(mào)區(qū)個人投資功能擺到了重要位置，顯然是一種進(jìn)步。

亮點三：自貿(mào)區(qū)企業(yè)投融資全面放開

從今年2月12日開始，自由貿(mào)易賬戶已經(jīng)部分實現(xiàn)了資本項下的可兌換，比如企業(yè)賬戶可以按照實際資本200%的比例在海外融資，外幣可以自由兌換成人民幣；還款時，人民幣可以兌換成外幣，金融改革已經(jīng)取得了一定的成效。而新一輪的自貿(mào)區(qū)金改將會逐步提高區(qū)內(nèi)企業(yè)的杠桿比例，擴(kuò)大自由貿(mào)易賬戶的開戶范圍，鼓勵更多自貿(mào)區(qū)企業(yè)在海外低息融資。

對于迫切需要走出國門投資海外項目的企業(yè)來說，這次 “金改40條”允許區(qū)內(nèi)企業(yè)通過跨境股權(quán)置換、收購等并購與重組活動，在國際范圍內(nèi)更好地進(jìn)行多元化經(jīng)營和資源優(yōu)化配置，促進(jìn)資本存量的結(jié)構(gòu)調(diào)整。而允許外國直接投資自由進(jìn)入，有利于長期資本的全球優(yōu)化配置，將在一定程度上加快中國的技術(shù)進(jìn)步和管理水平的提高，緩解技術(shù)和管理等生產(chǎn)要素的短缺，從而增強(qiáng)企業(yè)競爭力。

當(dāng)然，在自貿(mào)區(qū)企業(yè)走出去這一塊，各方也亟待 “金改40”條的細(xì)則能夠進(jìn)一步明確。比如，從保險機(jī)構(gòu)角度來說，現(xiàn)行國家外匯管理政策對保險行業(yè)只放開了短期外匯業(yè)務(wù)，保險行業(yè)尚無經(jīng)營長期外匯業(yè)務(wù)的經(jīng)營許可。同時QDII額度緊缺，使得保險資金海外投資業(yè)務(wù)受限。所以，雖然 “金改40條”中提出支持包括保險機(jī)構(gòu)在內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)在自貿(mào)區(qū)設(shè)立專門機(jī)構(gòu)，加快海外網(wǎng)點布局，但具體什么方式、要求、路徑，有待以后細(xì)則的公布。

亮點四：允許更多的民資創(chuàng)辦金融機(jī)構(gòu)

這次“金改40條”明確支持民營資本進(jìn)入金融業(yè)，支持符合條件的民營資本依法設(shè)立民營銀行、金融租賃公司、財務(wù)公司、消費金融公司等金融機(jī)構(gòu)。

事實上，目前上海自貿(mào)區(qū)內(nèi)的民營銀行只有華瑞銀行，而允許符合條件的民營資本進(jìn)入金融業(yè)，這個信號對于自貿(mào)區(qū)及周邊地區(qū)的企業(yè)而言，無疑是巨大的利好。當(dāng)然，自貿(mào)區(qū)還將支持各細(xì)分類金融機(jī)構(gòu)的設(shè)立，涉及外資的持股比例不超過49%。總之，不斷擴(kuò)大金融服務(wù)業(yè)對內(nèi)對外開放，探索市場準(zhǔn)入負(fù)面清單制度，推動金融服務(wù)業(yè)對符合條件的民營資本和外資機(jī)構(gòu)擴(kuò)大開放。

從之前 “一行三會”的51條金改，到今天的40條，這也從側(cè)面說明了中國的金融改革正邁入深水區(qū)。對于投資者而言，通過QDII2的方式買美股或投資中概股已經(jīng)不是夢想了。當(dāng)然，自貿(mào)區(qū)的金改不可能一夜間將人民幣資本項目完全實現(xiàn)可兌換，這需要有一個逐步漸進(jìn)的過程，因為現(xiàn)在若將人民幣資本項目完全放開，很容易使中國經(jīng)濟(jì)和金融受到短線游資的沖擊，反而是弊大于利。