中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分析

王 璇

（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)工商管理學(xué)院，武漢 430073）

一、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)概論

（一）創(chuàng)業(yè)板的含義

創(chuàng)業(yè)板也叫做二板市場(chǎng)、另類股票市場(chǎng)、增長(zhǎng)型股票市場(chǎng)，專門為暫時(shí)無(wú)法在滬、深股票市場(chǎng)主板上市的中小型企業(yè)和新興公司提供融資途徑和成長(zhǎng)空間的證券交易市場(chǎng)，是對(duì)主板市場(chǎng)的補(bǔ)充。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)，是為了適應(yīng)創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)需要而設(shè)立的新市場(chǎng)，重點(diǎn)支持具有自主創(chuàng)新能力的企業(yè)上市。

（二）我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立意義

1.完善我國(guó)資本市場(chǎng)層次與結(jié)構(gòu)，拓展資本市場(chǎng)深度與廣度，為數(shù)量眾多的成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供資本市場(chǎng)服務(wù)與示范效應(yīng)，拉動(dòng)民間投資，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，促進(jìn)就業(yè)。

2.滿足企業(yè)需求多元化和投資需求多元化，支持中小企業(yè)、構(gòu)建中小企業(yè)金融支持體系。

3.為市場(chǎng)引入成長(zhǎng)性好、創(chuàng)新能力強(qiáng)的上市公司，為投資者提供更多的投資選擇，有助于活躍市場(chǎng)，豐富市場(chǎng)層次。

（三）我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)特點(diǎn)

1.高收益。創(chuàng)業(yè)板的上市公司往往處于是成長(zhǎng)階段的高科技企業(yè)，能夠借助某一個(gè)核心科技領(lǐng)域的技術(shù)性突破徹底顛覆整個(gè)行業(yè)的格局,使得其成長(zhǎng)空間更為廣闊，獲得爆發(fā)性成長(zhǎng)的機(jī)會(huì)更多，其投資者更容易獲取高額回報(bào)。

2.高風(fēng)險(xiǎn)。高收益意味著創(chuàng)業(yè)板上市公司面臨著高風(fēng)險(xiǎn)。由于其自身的經(jīng)營(yíng)特征，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)注定是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng):上市公司大多是處于發(fā)展階段中的高新技術(shù)企業(yè)，由于技術(shù)的不確定性和競(jìng)爭(zhēng)的因素，公司需要面對(duì)巨大的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)；由于處于初創(chuàng)期，其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)健性和管理成熟度都要低于主板市場(chǎng)的上市公司，這必然帶來(lái)巨大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；初創(chuàng)期高速發(fā)展所需要的高投入和高融資需求帶來(lái)的高負(fù)債率也必然會(huì)產(chǎn)生較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

3.高成本。與主板上市公司相比較，創(chuàng)新型企業(yè)的成長(zhǎng)往往具備非線性的特征，對(duì)成長(zhǎng)性的判斷需要結(jié)合企業(yè)家的管理能力、技術(shù)性人力、創(chuàng)新能力、技術(shù)商品化能力等因素進(jìn)行綜合判斷，這些判斷需要較強(qiáng)的專業(yè)能力，因此創(chuàng)業(yè)板投資者必須為此付出更高的時(shí)間成本及信息獲取成本。另外，創(chuàng)業(yè)板由于規(guī)模較小，交易中價(jià)格受到?jīng)_擊的程度較大，買賣價(jià)差較大，市場(chǎng)交易成本會(huì)高于主板市場(chǎng)。

二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要風(fēng)險(xiǎn)

以誘發(fā)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源進(jìn)行劃分，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要有以下幾方面的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)

1.誠(chéng)信風(fēng)險(xiǎn)。世界股票市場(chǎng)的一個(gè)重要特征就是上市企業(yè)的信息不對(duì)稱問(wèn)題，這也是我國(guó)股票市場(chǎng)的一個(gè)明顯弊病，更是當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板上市過(guò)程中引發(fā)上市企業(yè)誠(chéng)信風(fēng)險(xiǎn)的重要因素。而在創(chuàng)業(yè)板上市的公司又多是民營(yíng)企業(yè)，信息不對(duì)稱問(wèn)題更加突出，完善公司治理、加強(qiáng)市場(chǎng)誠(chéng)信建設(shè)的任務(wù)也更加艱巨。

2.技術(shù)失敗風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上的企業(yè)在高新技術(shù)轉(zhuǎn)化成產(chǎn)品的過(guò)程中，具有明顯的不確定性，會(huì)受到許多可變因素以及事先難以估測(cè)的不確定因素的作用和影響，存在技術(shù)失敗風(fēng)險(xiǎn)，從而造成創(chuàng)業(yè)板上市公司產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，最終招致經(jīng)營(yíng)失敗。

3.新產(chǎn)品不被接受的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，新產(chǎn)品的成本高，或者新產(chǎn)品未進(jìn)入成熟期致使產(chǎn)品不被市場(chǎng)接受和認(rèn)同的風(fēng)險(xiǎn)容易造成成長(zhǎng)中的企業(yè)陷入艱難的生存境地。

4.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。作為成長(zhǎng)發(fā)展中的新興企業(yè)，其在創(chuàng)建和成長(zhǎng)階段需要大量的資金投入，然而，其必須要經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)時(shí)間的滯后期，才有可能獲得既得的銷售收入，另外，新興企業(yè)在財(cái)務(wù)管理上也具有較大的不確定性。

（二）創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

1.創(chuàng)業(yè)板在發(fā)行上市中的風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板上市中往往存在流通盤小的問(wèn)題，容易導(dǎo)致價(jià)格操縱問(wèn)題。加之創(chuàng)業(yè)板上市公司的規(guī)模一般不大，很難對(duì)其進(jìn)行市場(chǎng)估值，而且估值的穩(wěn)定性較差。此外，此時(shí)存在的惡意收購(gòu)者會(huì)扼殺企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上的有利條件，使其失去在創(chuàng)業(yè)板上市的意義。

2.退市時(shí)存在的風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板實(shí)行直接退市制度，針對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征，對(duì)其信息披露和退出機(jī)制的規(guī)定往往更為嚴(yán)格。創(chuàng)業(yè)板公司的退市比例更高，對(duì)退市條件的規(guī)定也更為嚴(yán)格。

（三）投資者自身風(fēng)險(xiǎn)

1.盲目投資。創(chuàng)業(yè)板的股票一般屬風(fēng)險(xiǎn)較高的產(chǎn)品，有的投資者并沒(méi)有充分了解他所投資的公司，也不知道其投資產(chǎn)品的特殊風(fēng)險(xiǎn)和交易規(guī)則，缺乏必要的辨別能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

2.違規(guī)交易。投資者的異常交易行為會(huì)帶來(lái)違規(guī)交易的風(fēng)險(xiǎn)。在進(jìn)行投資時(shí)，個(gè)別投資者為追逐利潤(rùn)可能會(huì)采用涉嫌內(nèi)幕交易有關(guān)的交易行為、約定交易、虛假申報(bào)、拉抬與打壓、連續(xù)集中交易等，進(jìn)而引起股價(jià)大幅異常波動(dòng)，但其自己可能并沒(méi)有意識(shí)到其交易行為已屬違規(guī)。

三、我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)投資組合風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算舉例

進(jìn)行投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算時(shí)，筆者隨機(jī)選取了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的六家公司，該六家公司為中元華電、華誼兄弟、恒泰艾普、樂(lè)視網(wǎng)、長(zhǎng)榮股份、新開源。以每只股票的發(fā)行量比例作為投資組合的資金比例Xi，選取了2012年5月到2014年5月兩年間的數(shù)據(jù)，依照夏普單指數(shù)模型進(jìn)行計(jì)算。

（一）單指數(shù)模型

該模型是1963年由W.Sharpe首先提出的，又稱市場(chǎng)模型(marketmodel)和對(duì)角線模型(diagonalmodel)

（二）模型假設(shè)

1.個(gè)別證券的收益率之間的聯(lián)系是通過(guò)一些共同的因素發(fā)生作用的，所有證券彼此不相關(guān)，即協(xié)方差為0；

2.證券的收益率與某一個(gè)指標(biāo)間具有相關(guān)性，典型的單指數(shù)模型為市場(chǎng)模型，假定股票在某一給定時(shí)期與同一時(shí)期股票價(jià)格指數(shù)的回報(bào)率線性相關(guān)。

（三）計(jì)算過(guò)程

1.計(jì)算每種股票的方差及市場(chǎng)指數(shù)收益率的方差；

2.計(jì)算協(xié)方差；

3.計(jì)算β系數(shù)；

4.計(jì)算個(gè)別證券的風(fēng)險(xiǎn)；

（1）根據(jù)每種股票的β系數(shù)計(jì)算組合的β系數(shù)；

（2）根據(jù)每種股票的方差和資金比例計(jì)算組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；

（3）計(jì)算組合風(fēng)險(xiǎn)。

（四）計(jì)算結(jié)果

如下表所示，可得該創(chuàng)業(yè)板選取的六只股票的投資組合的回報(bào)率為2.73%。

時(shí)間2012-05-31,四2012-06-29,五2012-07-31,二2012-08-31,五2012-09-28,五2012-10-31,三2012-11-30,五2012-12-31,一2013-01-31,四2013-02-28,四2013-03-29,五2013-04-26,五2013-05-31,五2013-06-28,五2013-07-31,三2013-08-30,五2013-09-30,一2013-10-31,四2013-11-29,五2013-12-31,二2014-01-30,四2014-02-28,五2014-03-31,一2014-04-30,三2014-05-19,一方差華誼兄弟-0.07%13.23%-1.14%4.66%-5.62%-3.49%-13.20%10.04%6.04%24.62%-7.06%21.43%43.39%-6.30%40.11%12.83%72.57%-69.97%35.19%-12.02%10.39%-20.71%-2.34%-8.37%-4.64%0.067056504恒泰艾普-3.58%-11.75%-3.96%1.60%-22.88%32.63%10.62%-14.57%-15.12%19.67%21.34%10.26%30.20%2.58%-45.92%-3.21%4.81%24.20%6.92%-6.91%31.30%-20.43%-16.37%-8.78%7.33%0.035042249樂(lè)視網(wǎng)-5.59%21.04%-42.07%-3.04%-8.31%-7.55%0.15%-25.94%30.03%10.06%16.54%9.29%34.28%16.43%-36.98%6.17%15.57%15.36%16.93%-5.01%25.98%-3.89%-24.39%-4.74%4.16%0.037046593長(zhǎng)榮股份-16.73%8.93%-7.00%5.94%10.68%-8.47%-0.56%-21.93%-6.04%27.80%8.68%-0.79%-6.06%3.48%14.64%-20.18%21.25%-7.02%27.32%5.93%2.39%15.75%-15.75%-2.57%-25.18%0.020332361中元華電2.36%-5.81%-8.83%1.28%-3.00%-4.75%-11.72%28.95%-8.54%5.99%-9.72%6.51%13.75%-47.52%10.04%4.65%7.35%5.41%6.50%4.26%17.41%-4.63%-2.79%-8.50%-4.10%0.018020611新開源-45.26%-2.90%-19.59%3.33%0.37%-0.74%-20.55%15.36%5.03%6.60%-4.37%-6.47%25.92%-22.09%21.72%3.75%4.16%-5.26%17.43%1.70%18.96%4.14%-8.85%-6.75%4.94%0.023036535市場(chǎng)指數(shù)的收益率7.20%-1.06%-6.84%4.38%-2.40%0.29%-12.27%17.65%8.71%10.97%0.62%2.65%20.65%-5.72%12.09%4.51%15.42%-9.68%10.63%-4.56%14.68%-4.08%-7.46%-3.36%-4.27%0.008038575

四、風(fēng)險(xiǎn)控制及防范措施

（一）挑選高質(zhì)量的上市公司

在挑選上市公司時(shí)應(yīng)嚴(yán)格把關(guān)、精挑細(xì)選。選擇行業(yè)成長(zhǎng)性好，產(chǎn)品科技含量高，技術(shù)上相對(duì)成熟，產(chǎn)品有一定市場(chǎng)，財(cái)務(wù)狀況較好的企業(yè)作為上市的企業(yè)，增強(qiáng)投資者的信心。

（二）增加信息的透明度

防止代理風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)有效途徑就是增加信息披露的透明度。投資者可以根據(jù)創(chuàng)業(yè)者披露的詳細(xì)的公司會(huì)計(jì)信息，合理選擇投資對(duì)象。而風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)必須努力經(jīng)營(yíng)，吸引投資者的投資，從而避免被摘牌退市的危險(xiǎn)。與此同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)必須出具真實(shí)的信息，接受監(jiān)督機(jī)構(gòu)和會(huì)計(jì)部門的監(jiān)督和審計(jì)，一旦被發(fā)現(xiàn)虛假的信息即應(yīng)接受嚴(yán)懲。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的信息披露應(yīng)比主板市場(chǎng)更加規(guī)范、透明，對(duì)信息披露不及時(shí)、不真實(shí)、不完整的，要有明確而嚴(yán)格的處罰規(guī)定。

（三）建立全面的監(jiān)管體系

對(duì)創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)管應(yīng)保證證監(jiān)會(huì)、交易所和企業(yè)自律三位一體，進(jìn)行多層次、多方位監(jiān)管，從而更好地維護(hù)市場(chǎng)秩序。此外，其他社會(huì)中介機(jī)構(gòu)、新聞媒體等也具有監(jiān)督職能。

（四）完善退市制度

根據(jù)深圳證券交易所修訂的《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板的上、退市制度正在逐步趨于嚴(yán)格和完善，主要內(nèi)容包括暫停上市考察期縮短到一年、暫停上市將追訴財(cái)務(wù)造假、被公開譴責(zé)三次將終止上市、造假引發(fā)兩年負(fù)凈資產(chǎn)直接終止上市、財(cái)報(bào)違規(guī)將快速退市等。

[1]黃 燁.當(dāng)前中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策研究[J].經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2009(6).

[2]謝科范.創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與創(chuàng)業(yè)板運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)[J].科技與管理，2003(10).

[3]李東衛(wèi).我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)及建議[J].改革與開發(fā)，2009(7).

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