A股今年何去何從？

邵玫

“回想這么多年倍感艱辛，從一開始什么都沒有到有了第一個(gè)30萬，再?gòu)?0萬到200萬，從200萬到500多萬，從500萬到800萬，最后從800萬到現(xiàn)在的1500萬、2000萬！這不是炫耀，只是想通過這段經(jīng)歷告訴大家，像素越高的手機(jī)，拍照越清晰，可如今卻很容易就被這霧霾給毀了?！边@個(gè)段子一度在各微信群廣為流傳。12月，霧霾相繼襲擊北京、武漢、上海等城市，這個(gè)段子越發(fā)應(yīng)景。

其實(shí)，依然脆弱的內(nèi)地A股也是這節(jié)奏，前一天還在人生巔峰，稍有風(fēng)吹草動(dòng)，第二天就會(huì)跌落泥潭。美聯(lián)儲(chǔ)前主席伯南克就特意寫了篇文章提醒，人民幣入籃只有象征性意義，就像“小學(xué)生作業(yè)完成出色作業(yè)本得到一顆金色五角星”一樣。除了國(guó)際貨幣基金組織內(nèi)部做賬，它的實(shí)際用途非常有限。

2015年3月13日至6月12日，A股股指急速上攻，上證綜指、中小板指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)分別上漲54%、75%、93%，銀行、石油石化除外的上市公司平均市盈率51倍，創(chuàng)業(yè)板142倍，價(jià)格大幅偏離價(jià)值中樞。6月15日至7月8日，市場(chǎng)進(jìn)入第一個(gè)急跌階段，上證綜指跌去32%。多項(xiàng)因素使得6月份市場(chǎng)流動(dòng)性趨緊，市場(chǎng)投資者情緒緊張，而證監(jiān)會(huì)嚴(yán)查場(chǎng)外配資成為引發(fā)急速下跌的導(dǎo)火索。第二輪暴跌發(fā)生于8月18日至8月26日，上漲綜指由4006點(diǎn)下跌至2850點(diǎn)，跌幅2g%，創(chuàng)業(yè)板指由2721點(diǎn)下跌至1843點(diǎn)，跌幅32%。

清華大學(xué)國(guó)家金融研究院課題組11月發(fā)布的報(bào)告稱，2015年6月～8月的中國(guó)股市經(jīng)歷了“異常波動(dòng)”，經(jīng)過政府的有效應(yīng)對(duì)，股市的風(fēng)險(xiǎn)已基本釋放，逐步進(jìn)入恢復(fù)調(diào)整期。本輪股市“暴漲+急跌”的深層次原因包括：轉(zhuǎn)型和改革推動(dòng)了市場(chǎng)一致預(yù)期的快速變化；國(guó)內(nèi)外金融市場(chǎng)多重因素的沖擊；資本市場(chǎng)本身制度缺陷；媒體言論助推了牛市思維。

A股無厘頭魔咒彰顯其脆弱

去年12月8日到10日，招商證券在深圳召開2016年投資策略會(huì)。而歷史數(shù)據(jù)則顯示，只要招商證券開策略會(huì)，大盤必跌，屢試不爽。果然，12月8日兩市全線低開，滬指早盤便下跌至3500大關(guān)之下隨后低位持續(xù)震蕩盤整。由于資金面沒有任何回暖跡象，場(chǎng)內(nèi)仍以存量博弈為主。題材股幾近全熄火，僅有寥寥幾個(gè)板塊較為抗跌，當(dāng)天上證指數(shù)跌幅達(dá)1.8g%。

公開信息顯示，2011年12月13日、14日，招商證券召開2012年度策略會(huì)，上證指數(shù)兩個(gè)交易日分別大跌42.95點(diǎn)、20.07點(diǎn)，跌幅為1.87%和0.8g%。2012年12月13日、14日，招商證券召開2013年年度策略會(huì)，上證指數(shù)13日下跌21.25點(diǎn)，跌幅1.02%； 14日漲89.15點(diǎn)，漲幅4.32%。2013年12月11日、12日，招商證券召開2014年年度策略會(huì)，上證指數(shù)分別下跌33.32點(diǎn)、1.37點(diǎn)，跌幅為1.4g%和0.06%。2014年12月9日、10日，招商證券召開2015年年度策略會(huì)，上證指數(shù)9日當(dāng)天暴跌163.99點(diǎn)，跌幅達(dá)到5.43%；次日則漲83.74點(diǎn)，漲幅為2.93%。不僅僅是年度策略會(huì)，招商證券的中期策略會(huì)也是如此。從2012年至今，招商證券在每年的6月中旬，也會(huì)召開為期兩天的中期策略會(huì)。而A股市場(chǎng)的走勢(shì)依然是“逢開會(huì)必跌?！?/p>

除了招商策略會(huì)，A股無厘頭的魔咒們還不少。在A股這一“江湖”中，還有一些“無厘頭魔咒”也讓市場(chǎng)屢屢中招。比如，“兩桶油魔咒”，有細(xì)心的投資者觀察過，自2007年底中石油（601857）上市以來，只要這只股票大漲，其它個(gè)股，特別是各種題材股一定會(huì)暴跌。以至于股民這樣形容：中石油、中石化暴漲，要跑！又比如，“4-19魔咒”，每年4月19日前后，A股都會(huì)出現(xiàn)一次大跌。2007年4月19日，上證指數(shù)暴跌4.52%； 2008年4月18日（19日為周末），上證指數(shù)暴跌3.97%； 2009年4月19日，上證指數(shù)大跌l.lg%； Z010年4月19日，上證指數(shù)重挫4.7g%； 2011年4月19日、2012年4月19日、2014年4月21日（19日為周末）也均是如此。專業(yè)的投資人認(rèn)為，A股不少散戶投資者確實(shí)恐慌一些魔咒，而一些空方刻意在特定情況下連續(xù)主動(dòng)砸盤，進(jìn)而引導(dǎo)市場(chǎng)情緒和投資者思維慣性，久而久之便形成所謂的“魔咒”。

2015年8月，A股再次經(jīng)歷數(shù)次大漲大跌，8月10日上證指數(shù)漲4.9z%，8月18日跌6.15%，

8月24日跌8.49%，8月2 5日跌7.63%，8月27日漲5.34%，8月28日漲4.82%。9月i4日上證指數(shù)跌幅2.67%，9月16日漲幅則為4.8g%。11月4日，上證指數(shù)上漲4.31%，隨后幾天一直到9日每天漲幅在1. 5%以上。不過，股民在11月27日迎來了“黑色星期五”，當(dāng)天上證指數(shù)暴跌5.48%，創(chuàng)8月24日以來最大單日跌幅，創(chuàng)業(yè)板跌183.65點(diǎn)，跌幅更是達(dá)到6.48%。不少股民哀嘆：“一個(gè)月好不容易漲回來的，結(jié)果一天就給跌沒了o”

一位老股民說，A股太脆弱，市面上只要一有風(fēng)吹草動(dòng)立馬就會(huì)有過激的反應(yīng)，11月27日暴跌，原因就是證監(jiān)會(huì)向各券商下發(fā)通知，要求券商不得通過場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)向客戶融出資金，供其進(jìn)行滬深證券交易所上市股票及新三板掛牌股票交易。證監(jiān)會(huì)此次共下達(dá)了五項(xiàng)禁令，主要針對(duì)的是股權(quán)融資類權(quán)益互換業(yè)務(wù)，涉及規(guī)模大約在千億元。再加上有多家證券公司被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，包括中信、國(guó)信和海通證券等。

“中國(guó)股市為何如此脆弱、弱不禁風(fēng)、不堪一擊、變幻莫測(cè)?！?1月27日的暴跌也讓華東師范大學(xué)企業(yè)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究所所長(zhǎng)李志林思考良多，他表示，沒想到在股市已經(jīng)走出了股災(zāi)、廣大投資者信心得到了恢復(fù)、市場(chǎng)出現(xiàn)了明顯的賺錢效應(yīng)的時(shí)候，暴跌就來了。

李志林稱，此次暴跌也反映出股災(zāi)后市場(chǎng)存在的一些問題。其中之一就是市場(chǎng)的熔斷機(jī)制形同虛設(shè)。其實(shí)在股災(zāi)后，管理層曾公開宣布，今后當(dāng)日指數(shù)跌幅超過5%就動(dòng)用熔斷機(jī)制，實(shí)施停市，以穩(wěn)定投資者情緒，維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定。然而27日下午，當(dāng)上證指數(shù)最大跌幅達(dá)到6.13%，深成指的最大跌幅達(dá)到7.1%，中小板的最大跌幅達(dá)到6.84%，創(chuàng)業(yè)板的最大跌幅達(dá)到7.2 01，創(chuàng)三月最大跌幅，跌幅均超過了5%，市場(chǎng)又出現(xiàn)了恐慌殺跌，最多時(shí)700多只股跌停。但是，管理層沒有利用熔斷機(jī)制采取停市措施，而這致使更大的拋盤。直至收盤，四大指數(shù)的跌幅仍然都超過了5%。

原國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金巖石認(rèn)為，在一個(gè)散戶主導(dǎo)的股市中，投資人的群體沖動(dòng)是股市暴漲暴跌的唯一原因。貪欲和恐懼是人類與生俱來的兩種本能，這兩種本能在股市投資人的行為中表現(xiàn)得淋漓盡致。由于牌照的壟斷，散戶入市以前只有三條通道。如今，制度性變革、大數(shù)據(jù)資源、互聯(lián)網(wǎng)金融三大因素的合力已經(jīng)開啟了散戶入市的第四條通道——散戶機(jī)構(gòu)化。

散戶機(jī)構(gòu)化的趨勢(shì)一旦形成，傳統(tǒng)的證券投資機(jī)構(gòu)將面臨挑戰(zhàn)。金融大數(shù)據(jù)可以讓投資人輕而易舉地發(fā)現(xiàn)明星基金經(jīng)理的選擇，甚至可以發(fā)現(xiàn)上市公司與基金經(jīng)理的“老鼠倉(cāng)”，從而規(guī)避中國(guó)股市與生俱來的道德風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)意義上說，散戶機(jī)構(gòu)化將成為股市自我修復(fù)與調(diào)節(jié)階段的凈化器，推進(jìn)中國(guó)股市從幼稚走向成熟。

金巖石表示，大數(shù)據(jù)資源與互聯(lián)網(wǎng)金融的結(jié)合也是中國(guó)股市“去中介化”的開始，尤其是在股市中介機(jī)構(gòu)的職業(yè)素養(yǎng)和道德水準(zhǔn)較低的階段，“去中介化”的趨勢(shì)將通過散戶機(jī)構(gòu)化一舉三得：1，降低中國(guó)股市的交易費(fèi)用，從而提高證券投資的平均回報(bào)率；2，降低中國(guó)股市的道德風(fēng)險(xiǎn)，讓股市背后的“黑莊家”無處遁形；3，降低中國(guó)股市的群體性沖動(dòng)，從而抑制未來股市的暴漲暴跌。

熔斷機(jī)制實(shí)施，“雙保險(xiǎn)”開啟

A股熔斷機(jī)制將于2016年1月1日起正式實(shí)施，一些股民不清楚熔斷機(jī)制是怎么回事，甚至擔(dān)心它是一個(gè)利空信號(hào)。其實(shí)，這是一項(xiàng)有利于市場(chǎng)穩(wěn)定、保護(hù)投資者利益的長(zhǎng)期的制度安排。熔斷機(jī)制方案的落地，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)的制度建設(shè)再下一城。

12月4日，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)同意，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷機(jī)制相關(guān)規(guī)定，并將于2016年1月1日起正式實(shí)施。三個(gè)交易所將滬深300指數(shù)作為指數(shù)熔斷的基準(zhǔn)指數(shù)，擬設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閥值，漲跌都熔斷，日內(nèi)各檔熔斷最多僅觸發(fā)1次。

為什么以滬深300指數(shù)作為指數(shù)熔斷的基準(zhǔn)指數(shù)？主要考慮跨市場(chǎng)指數(shù)優(yōu)于單市場(chǎng)指數(shù)。跨市場(chǎng)指數(shù)代表性更強(qiáng)，更能全面反映A股市場(chǎng)總體波動(dòng)情況，而單市場(chǎng)指數(shù)主要反映特定市場(chǎng)的運(yùn)行情況。

證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人鄧舸表示，境內(nèi)資本市場(chǎng)是“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場(chǎng)，投資者以中小散戶為主，市場(chǎng)波動(dòng)較大，引入指數(shù)熔斷機(jī)制，為市場(chǎng)在大幅波動(dòng)時(shí)提供“冷靜期”，有助于市場(chǎng)穩(wěn)定，保護(hù)投資者權(quán)益。

三大交易所表示，5%作為第一檔閾值可以兼顧設(shè)置冷靜期和保持正常交易的雙重需要。而觸發(fā)7 01的情況較少，但屬于需要防范的重大異常情況，可以此阻斷暴漲暴跌等極端異常行情的持續(xù)。

從背景看，這是一項(xiàng)始于A股異常波動(dòng)的反思性舉措。今年6月中旬以來的A股暴跌，滬指跌幅多次達(dá)到5%和7%以上，其中8月24日，滬指暴跌8.4g%，創(chuàng)8年來最大單日跌幅。8月25日滬指再次暴跌7.63%。根據(jù)三家交易所對(duì)過去11年歷史數(shù)據(jù)的分析統(tǒng)計(jì)，2005年以來的2593個(gè)交易日，滬深300指數(shù)盤中漲幅超過5%的有35次，超過701的有11次，盤中跌幅超過5%的有68次，跌幅超過7%的有22次。因此，設(shè)置5%、7%兩檔指數(shù)熔斷閥值是根據(jù)中國(guó)股市的實(shí)際情況而定的。

從國(guó)際市場(chǎng)看，“熔斷機(jī)制”用于指數(shù)期貨始于美國(guó)，1982年芝加哥商品交易所對(duì)標(biāo)普500指數(shù)期貨實(shí)行3%的漲跌幅“熔斷”，但只實(shí)行不到一年即廢除。1987年美國(guó)股災(zāi)發(fā)生后引入指數(shù)熔斷機(jī)制，后續(xù)調(diào)整過熔斷閾值。2010年發(fā)生“閃電崩盤”后引入個(gè)股熔斷機(jī)制。

日本、韓國(guó)和歐洲主流股指期貨普遍使用“一級(jí)熔斷”機(jī)制，即所謂“熔即斷”的機(jī)制，不過由于門檻設(shè)置較高，至今各國(guó)很少觸及熔斷點(diǎn)。

從國(guó)際市場(chǎng)看，國(guó)外多次股災(zāi)的發(fā)生，其中均包括了市場(chǎng)情緒的恐慌、融資杠桿的過度放大、計(jì)算機(jī)量化自動(dòng)交易的過度推廣、金融衍生品的泛濫等共同因素，這些因素在熔斷機(jī)制面前可以得到一定的時(shí)間“冷凍”，使之“傳染力”受限，市場(chǎng)情緒也可因此得到一定程度平復(fù)。引入股指熔斷，可在市場(chǎng)出現(xiàn)急劇暴跌之前抑制過度看空投機(jī)行為，緩解投資者極度恐慌情緒的蔓延。從境外市場(chǎng)實(shí)施熔斷機(jī)制的效果來看，熔斷機(jī)制就是“安全閥”，可以應(yīng)對(duì)突發(fā)情況、緩和市場(chǎng)情緒，有效改善交易氛圍。

從國(guó)內(nèi)看，目前我國(guó)A股市場(chǎng)以中小投資者為主，羊群效應(yīng)顯著，且實(shí)行T+1交易，指數(shù)熔斷機(jī)制可抑制大盤在非理性狀態(tài)下大漲或大跌，有助于穩(wěn)定市場(chǎng)短期波動(dòng)，同時(shí)保護(hù)中小投資者的利益。另一方面，以散戶為主的市場(chǎng)以往一味追漲殺跌，在指數(shù)熔斷機(jī)制發(fā)揮作用時(shí)，相當(dāng)多的投資者可能會(huì)因?yàn)樵摍C(jī)制而改變此前的做法，矯正買賣行為。

武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新表示，指數(shù)熔斷機(jī)制其實(shí)是一個(gè)輔助性的工具，相當(dāng)于在運(yùn)載工具上安裝“減震器”，它應(yīng)用于極端情況下的市場(chǎng)暴跌暴漲，也是變相的暫停交易。如果出現(xiàn)2015年7月份那樣的千股跌停局面時(shí)選擇暫停交易或休市，會(huì)引起恐慌，而引入指數(shù)熔斷機(jī)制之后，暫停15分鐘交易會(huì)柔和很多。

從2015年股市異常波動(dòng)的情況看，漲跌停板制度在極端情況下不足以發(fā)揮穩(wěn)定市場(chǎng)的作用，引入指數(shù)熔斷機(jī)制的必要性顯得比較突出。漲跌停板制度規(guī)定了單只證券交易價(jià)格波動(dòng)幅度，主要防范單只證券價(jià)格的劇烈波動(dòng)，證券在漲跌停板的價(jià)格上仍然可以交易；指數(shù)熔斷機(jī)制是在市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)波動(dòng)超過一定幅度時(shí)，暫停整個(gè)市場(chǎng)交易一段時(shí)間，防止市場(chǎng)過度反應(yīng)；觸發(fā)指數(shù)熔斷后，熔斷范圍內(nèi)的證券在熔斷期間均將暫停交易。

“在我看來，指數(shù)熔斷機(jī)制還是為注冊(cè)制鋪路。”方正中期研究院股指研究員相陽(yáng)說，無論是去杠桿還是引入指數(shù)熔斷機(jī)制等政策完善，都是為了注冊(cè)制而服務(wù)的。暴跌之后，引發(fā)了監(jiān)管層對(duì)于股市暴漲暴跌的警惕。

相陽(yáng)認(rèn)為，推出注冊(cè)制后可能出現(xiàn)的資金供需不匹配會(huì)引發(fā)股指下行，無論信心還是資金都可能會(huì)引發(fā)股指跳水，所以短期來看可以說是為了抑制日內(nèi)行情的大幅波動(dòng)，抑制過度投機(jī)。但從政策層面看，注冊(cè)制是近期資本市場(chǎng)的核心工作。

相陽(yáng)表示，指數(shù)熔斷機(jī)制不會(huì)成為A股的“救市主”，它只是一個(gè)輔助的手段，在預(yù)防突發(fā)問題時(shí)會(huì)起到作用。但是，指數(shù)熔斷并不能從根本上解決A股目前存在的問題。目前A股最大的問題在于散戶為主、投機(jī)性過強(qiáng)。

相陽(yáng)稱，要從根本上解決A股目前存在的問題，監(jiān)管層應(yīng)在如何抑制過度投機(jī)上下工夫。在其看來，指數(shù)熔斷引入A股之后，對(duì)正常情況下的A股能夠起到平緩冷靜的作用，但是，對(duì)于像2015年因去杠桿引發(fā)的系統(tǒng)性股災(zāi)的時(shí)候，反而會(huì)起到促進(jìn)作用。因?yàn)樵诔霈F(xiàn)系統(tǒng)性拋盤的時(shí)候，投資者會(huì)普遍擔(dān)心觸發(fā)熔斷之后無法進(jìn)行操作，反而會(huì)提前進(jìn)行操作。

延伸到股指期貨方面，相陽(yáng)認(rèn)為，目前熔斷機(jī)制是基于滬深300指數(shù)而設(shè)置的熔斷閾值，而實(shí)際上，股指期貨還有上證50、中證500等指數(shù)，這兩個(gè)指數(shù)波動(dòng)幅度一般比滬深300指數(shù)更大。這種情況下，可能引發(fā)市場(chǎng)套利的行為。比如，當(dāng)中證500首先觸發(fā)股指期貨熔斷時(shí)，投資者可能會(huì)對(duì)滬深300指數(shù)進(jìn)行一個(gè)反方向的套利操作。

“雖然熔斷機(jī)制不是萬能的，但是，實(shí)施之后可以緩解市場(chǎng)過度波動(dòng)，有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定和冷靜?！倍切抡f，不過從根本來說，熔斷機(jī)制仍然是治標(biāo)不治本的，最根本的還是要完善市場(chǎng)的制度和監(jiān)管。

國(guó)金證券發(fā)布研報(bào)稱，熔斷機(jī)制和漲跌停板制度相當(dāng)于給A股套上了“雙保險(xiǎn)”，這有助于國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)的波動(dòng)在一定程度上會(huì)有所減小，騰出了一定的時(shí)間讓投資者平復(fù)恐慌的心理，試圖促使投資者更多理性交易，波動(dòng)或有所平緩。

董登新認(rèn)為，市場(chǎng)目前的一個(gè)最大特征就是散戶市和政策市，這是導(dǎo)致目前中國(guó)股市暴漲暴跌的最根本原因，也是我們?cè)谥贫壬洗嬖诘淖罡镜娜毕?。最根本還是要完善市場(chǎng)的游戲規(guī)則及制度。如果能做大做強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者群體，應(yīng)該可以在很大程度上改善市場(chǎng)目前短炒過度投機(jī)的格局。

注冊(cè)制箭在弦上

12月9日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議通過了擬提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)審議的《關(guān)于授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用<中華人民共和國(guó)證券法）有關(guān)規(guī)定的決定》。在獲得授權(quán)后，國(guó)務(wù)院將對(duì)證券法中有關(guān)“核準(zhǔn)制”的規(guī)定進(jìn)行調(diào)整，為注冊(cè)制的實(shí)施清除法律障礙。

“這體現(xiàn)出國(guó)務(wù)院推動(dòng)股票發(fā)行注冊(cè)制改革的決心。”中國(guó)人民大學(xué)法學(xué)院教授、證券法專家劉俊海教授稱，2015年A股經(jīng)歷了前期的異常波動(dòng)，《證券法》修法一推再推，但是國(guó)務(wù)院推進(jìn)股票發(fā)行市場(chǎng)化、法治化的決心沒有變。改革和立法將同步推進(jìn)，預(yù)計(jì)國(guó)務(wù)院有關(guān)授權(quán)決定的《草案》有望在12月下旬的全國(guó)人大常委會(huì)會(huì)議上進(jìn)行審議，并獲得通過。

作為注冊(cè)制實(shí)施的上位法，《證券法》修法進(jìn)度直接影響了注冊(cè)制推出的進(jìn)度。2014年底，證監(jiān)會(huì)將注冊(cè)制改革方案草案遞交國(guó)務(wù)院審閱。2015年年初，修法及改革緊鑼密鼓地推進(jìn)。根據(jù)吳曉靈當(dāng)時(shí)的說法，《證券法》修法列入2015年全國(guó)人大的立法計(jì)劃，根據(jù)立法安排會(huì)在4月份進(jìn)行一審，一審之后，修訂案向社會(huì)公開征求意見，意見征求完畢之后，會(huì)進(jìn)行二審、三審。三審預(yù)計(jì)在10月份可以通過，注冊(cè)制也就隨之可以落地實(shí)施。然而，去年6月份的股市異動(dòng)打亂了改革節(jié)奏，原計(jì)劃應(yīng)于8月份經(jīng)十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十六次會(huì)議審議的《證券法》草案并未如期上會(huì)。一推再推，10月仍無緣上會(huì)審議。

注冊(cè)制真的要來了，但到底什么時(shí)間正式實(shí)施？《草案》明確，在決定施行之日起兩年內(nèi)，授權(quán)對(duì)擬上市交易的股票公開發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制度。“本次注冊(cè)制改革時(shí)間表第一次在政府層面落地。此前市場(chǎng)預(yù)期是根據(jù)1 1月20日證監(jiān)會(huì)主席提出的‘全力以赴明年3月注冊(cè)制要有結(jié)果?！饼R魯證券首席策略分析師羅文波認(rèn)為，該來的總會(huì)來，時(shí)間早晚而已。但是國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出注冊(cè)制的時(shí)間表，在一定程度上，時(shí)間長(zhǎng)度超出市場(chǎng)預(yù)期。

另有機(jī)構(gòu)人士稱，正式實(shí)施是在什么時(shí)間，兩年是什么概念，配套制度如何實(shí)現(xiàn)，后續(xù)還有哪些步驟等等，都希望監(jiān)管層予以更加詳細(xì)的說明。不過，證監(jiān)會(huì)12月9日明確表示，注冊(cè)制改革是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程，不會(huì)一步到位，對(duì)新股發(fā)行節(jié)奏和價(jià)格不會(huì)一下子放開，不會(huì)造成新股大規(guī)模擴(kuò)容。

當(dāng)前，證監(jiān)會(huì)將繼續(xù)按照現(xiàn)行規(guī)定，安排新股發(fā)行審核工作，新股發(fā)行受理工作不會(huì)停止。注冊(cè)制實(shí)施后，現(xiàn)有在審企業(yè)排隊(duì)順序不作改變，以確保審核工作平穩(wěn)有序過渡。

“6月份市場(chǎng)大幅下行之后，當(dāng)時(shí)我們擔(dān)心很多改革是不是會(huì)停下來，現(xiàn)在看過去，實(shí)際上推進(jìn)得很快?！比疸y證券中國(guó)首席策略分析師高挺稱，注冊(cè)制如果可以平穩(wěn)推出，對(duì)融資有很大幫助，對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展是比較正面的影響，特別是在轉(zhuǎn)型中政府希望扶持的新經(jīng)濟(jì)、新公司、新行業(yè)，會(huì)提供更好的融資渠道。

不過，高挺也認(rèn)為，注冊(cè)制實(shí)施對(duì)A股的估值結(jié)構(gòu)可能會(huì)帶來較大變化。比如部分成長(zhǎng)股、小盤股，稀缺性下降，估值會(huì)受到?jīng)_擊。

所謂注冊(cè)制，主要是指發(fā)行人申請(qǐng)發(fā)行股票時(shí)，必須依法將公開的各種資料完全準(zhǔn)確地向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的職責(zé)是對(duì)申報(bào)文件的全面性、準(zhǔn)確性、真實(shí)性和及時(shí)性作形式審查，不對(duì)發(fā)行人的資質(zhì)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核和價(jià)值判斷，而將發(fā)行公司股票的良莠留給市場(chǎng)來決定。

對(duì)于目前新股發(fā)行實(shí)施核準(zhǔn)制的A股市場(chǎng)而言，存在著諸多弊端，上海金融學(xué)院統(tǒng)計(jì)系主任溫建寧分析道，“導(dǎo)致企業(yè)過度包裝、超額募資屢見不鮮、一級(jí)市場(chǎng)定價(jià)過高、權(quán)力尋租、發(fā)行效率低”。

從核準(zhǔn)制邁向注冊(cè)制，溫建寧認(rèn)為，對(duì)于規(guī)模位居世界前列的中國(guó)股市而言，實(shí)行注冊(cè)制是“必由之路”，這也是股市以優(yōu)化資源配置為主要功能的內(nèi)在要求。

當(dāng)然“必由之路”也并不意味著可以“一蹴而就”，證監(jiān)會(huì)表示，注冊(cè)制改革的總體目標(biāo)是建立“市場(chǎng)主導(dǎo)、責(zé)任到位、披露為本、預(yù)期明確、監(jiān)管有力”的股票發(fā)行上市制度。證監(jiān)會(huì)同時(shí)為注冊(cè)制實(shí)施確立了“循序漸進(jìn)、穩(wěn)步實(shí)施”的原則，并強(qiáng)調(diào)處理好改革的節(jié)奏、力度與市場(chǎng)可承受度的關(guān)系。

由于目前市場(chǎng)短期調(diào)整尚未結(jié)束，溫建寧認(rèn)為，短期而言，加速推進(jìn)注冊(cè)制將會(huì)對(duì)市場(chǎng)情緒造成波動(dòng)，但注冊(cè)制改革是發(fā)行制度的市場(chǎng)化舉措，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看將利于股市的中長(zhǎng)期發(fā)展。

就市場(chǎng)而言，注冊(cè)制推出以后，被廣泛接受成功的標(biāo)志只有一個(gè)，那就是“股市上漲”。為此，國(guó)泰君安首席宏觀分析師任澤平提出了這樣的建議，“注冊(cè)制推出之前把市場(chǎng)節(jié)奏降下來，暴漲暴跌是雙輸，快牛到慢牛是雙贏，注冊(cè)制推出釋放利好的同時(shí)，最終的注冊(cè)制方案應(yīng)呈現(xiàn)一個(gè)有節(jié)奏控制漸進(jìn)式的方案，而不是無限供給的方案，來緩解市場(chǎng)過度的擔(dān)憂”。

那么隨著注冊(cè)制的臨近，A股的投資者們?cè)撟瞿男?zhǔn)備呢？凱石益正資產(chǎn)管理有限公司研究總監(jiān)仇彥英表示，注冊(cè)制實(shí)行將帶來新股供給的大量增加以及“殼資源”稀缺價(jià)值的消失，“炒新…‘炒差”也將失去生存的土壤。對(duì)于投資者而言，認(rèn)真研究宏觀經(jīng)濟(jì)及上市公司基本面，及時(shí)關(guān)注相關(guān)政策的調(diào)整，將成為投資A股的“必修課”。

未來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和轉(zhuǎn)型的方向?qū)@新興產(chǎn)業(yè)，實(shí)行注冊(cè)制后，將有利于新經(jīng)濟(jì)類公司成為新上市公司的主力。打破原有制度中對(duì)盈利能力、董事會(huì)架構(gòu)等要求已不能完全衡量和滿足新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和擴(kuò)張，溫建寧表示，“這不僅是A股市場(chǎng)的改革，也將促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型”。

民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友表示，市場(chǎng)雖然有時(shí)會(huì)偏離基本面，但最終還是會(huì)回歸，偏離的越多，回歸的方式越劇烈。對(duì)于后市，他指出，注冊(cè)制推動(dòng)股票供給放量，股票市場(chǎng)不會(huì)有驚心動(dòng)魄的瘋牛，只有搖搖晃晃的慢牛，“未來一年的企業(yè)盈利依然不支持瘋牛，一是成本下行可能放緩，二是需求端尚未完全企穩(wěn)，三是供給端產(chǎn)能尚未開始消化。因此支撐市場(chǎng)還是只能靠估值，而這樣的市場(chǎng)一定是敏感和反復(fù)的。盡管無風(fēng)險(xiǎn)利率下行推動(dòng)的牛市還將繼續(xù)，但未來的市場(chǎng)可能會(huì)在以下風(fēng)險(xiǎn)的沖擊下加大波動(dòng)：一是人民幣貶值，二是注冊(cè)制和國(guó)企整體上市導(dǎo)致供給放量，三是實(shí)體信用風(fēng)險(xiǎn)，四是無風(fēng)險(xiǎn)利率從快速下行轉(zhuǎn)向緩慢下行。全年市場(chǎng)可能圍繞這些因素展開頻繁波動(dòng)?！?/p>

除了擔(dān)憂新股供給的爆發(fā)式增長(zhǎng)外，曾經(jīng)出現(xiàn)的諸如綠大地等企業(yè)造假上市，最終嚴(yán)重?fù)p害投資者利益的案例，也成為了投資者對(duì)注冊(cè)制的憂慮之一。在很多投資者看來，沒有發(fā)審委嚴(yán)格把關(guān)，企業(yè)造假上市的可能性將增加。不過，從昨日證監(jiān)會(huì)的公開表態(tài)來看，在注冊(cè)制實(shí)施以后，監(jiān)管性法規(guī)只會(huì)更加嚴(yán)格。

證監(jiān)會(huì)明確表示，注冊(cè)制實(shí)施后，要堅(jiān)決落實(shí)以信息披露為中心的監(jiān)管理念，將注冊(cè)審核的重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到督促企業(yè)向投資者披露充分且必要的投資決策信息上來，不再對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)與投資價(jià)值、未來發(fā)展前景等做實(shí)質(zhì)判斷和“背書”。

同時(shí)，實(shí)行注冊(cè)制改革，必須突出強(qiáng)調(diào)事中事后監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)將嚴(yán)厲打擊和懲處違法違規(guī)行為，提高違法違規(guī)成本，全面加強(qiáng)對(duì)欺詐發(fā)行和信息披露虛假的懲罰力度，通過責(zé)令回購(gòu)股份、責(zé)令先行賠付等方式，使投資者所受經(jīng)濟(jì)損失獲得及時(shí)補(bǔ)償。

更為重要的是，未來中介機(jī)構(gòu)也將成為“把關(guān)”的重要一環(huán)。證監(jiān)會(huì)明確要求全面完善中介機(jī)構(gòu)特別是保薦機(jī)構(gòu)和會(huì)計(jì)師事務(wù)所的執(zhí)業(yè)規(guī)范和監(jiān)管規(guī)則。

此外，證監(jiān)會(huì)還提出切實(shí)加大執(zhí)法協(xié)作配合，健全行刑銜接機(jī)制，對(duì)涉嫌犯罪的違法行為堅(jiān)決移送公安機(jī)關(guān)，追究刑事責(zé)任，實(shí)施刑罰制裁。推動(dòng)建立適應(yīng)注冊(cè)制改革要求的民事賠償制度。

在上市公司退市方面，將對(duì)欺詐發(fā)行和重大違法的上市公司實(shí)施強(qiáng)制退市，堅(jiān)決清除出市場(chǎng)。也就是說，相對(duì)于目前的以證監(jiān)會(huì)審核為核心的IPO核準(zhǔn)制，在未來的注冊(cè)制時(shí)代，從強(qiáng)化信息披露、明確中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，嚴(yán)厲打擊違法行為等多個(gè)層面，共同構(gòu)建一個(gè)更為嚴(yán)格的監(jiān)管體系，違法的難度和成本都將大大提升。

資深市場(chǎng)分析人士吳先生表示，中國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)在很多的弊端都跟目前的發(fā)行制度有關(guān)，如果發(fā)行制度改掉了，首先會(huì)減少殼資源炒作現(xiàn)象，寬進(jìn)嚴(yán)管使得借殼上市成為過去時(shí)，但是參考香港證券市場(chǎng)，殼資源的價(jià)值依然受資本市場(chǎng)的承認(rèn)，而且并不便宜；其次，投行的通道競(jìng)爭(zhēng)將變成專業(yè)能力的競(jìng)爭(zhēng)。承難銷易時(shí)代結(jié)束，市場(chǎng)定價(jià)和自主配售考驗(yàn)券商包括定價(jià)、風(fēng)控、銷售等在內(nèi)的綜合專業(yè)能力；再次，注冊(cè)制弱化上市公司圈錢動(dòng)力。發(fā)行門檻降低，發(fā)行效率提高，在信息披露監(jiān)管趨嚴(yán)和退市制度完善的情況下超額募資帶來的風(fēng)險(xiǎn)增加。

另外，有分析人士認(rèn)為，殼資源2016年上半年將面臨最后一次瘋狂。注冊(cè)制倒逼殼資源價(jià)值下降，優(yōu)質(zhì)并購(gòu)標(biāo)的數(shù)量也減少，2016年上半年預(yù)期是小盤殼資源的最后瘋狂，尤其是在當(dāng)前并購(gòu)重組政策已經(jīng)非常寬松的背景下。建議關(guān)注停牌較多的行業(yè)，以及收購(gòu)過優(yōu)質(zhì)資源的股票。從行業(yè)上看，商貿(mào)、有色、交運(yùn)等涉及重大資產(chǎn)重組停牌的股票個(gè)數(shù)和占成份股的比例均較高。

光大證券分析師趙楊指出，A股長(zhǎng)期以來的高估值、高波動(dòng)、高換手等特征，均表明深度明顯不足。如果說我們需要一個(gè)具有中長(zhǎng)期配置價(jià)值的牛市，那么新股供應(yīng)不足和退市機(jī)制不完善是需要解決的兩個(gè)重要問題。毫無疑問，注冊(cè)制是非常值得期待的?！霸谖覀兛磥恚?cè)制是開啟A股真正牛市的鑰匙。”

2016年A股走勢(shì)大家說

“2016年宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)相對(duì)穩(wěn)定，市場(chǎng)在經(jīng)歷了2015年的巨幅波動(dòng)后，投資者情緒會(huì)更加理性，2016年市場(chǎng)將以震蕩上行為主。”國(guó)盛證券首席分析師、金融證券研究院院長(zhǎng)萬克儀在“國(guó)盛證券2016年投資策略報(bào)告會(huì)”上稱，上證指數(shù)大致在3000-4500點(diǎn)運(yùn)行波動(dòng)。階段性上漲，波浪前行，全年有望繼續(xù)收出陽(yáng)線，并極有可能成為今后幾年慢牛行情的開端。

萬克儀認(rèn)為，當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大，但無須過度悲觀。如剔除金融對(duì)GDP拉動(dòng)攀升影響，實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速已觸碰到政府實(shí)現(xiàn)2020年收入翻倍目標(biāo)的6.5%增長(zhǎng)底線，反而預(yù)示實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行空間將很小。預(yù)計(jì)2016年的GDP增速為6 .7%左右。

“影響2016年市場(chǎng)運(yùn)行的主要因素有五個(gè)?！比f克儀示，首先，降息降準(zhǔn)預(yù)期猶存，杠桿資金入市會(huì)受到嚴(yán)格控制。第二，市場(chǎng)估值較低，預(yù)留了上漲空間。第三，新興產(chǎn)業(yè)駛?cè)肟焖侔l(fā)展軌道，增添經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新的動(dòng)力。第四，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)入攻堅(jiān)階段，改革仍是重頭戲，開放步伐會(huì)更大。第五，“十三五”規(guī)劃開局之年，將是政策規(guī)劃出臺(tái)密集期。2016年是“十三五”規(guī)劃開局之年，流動(dòng)性將持續(xù)寬松，較低的估值賦予市場(chǎng)較大的增長(zhǎng)空間。在新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展、“走出去”戰(zhàn)略加大實(shí)施力度和改革穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，市場(chǎng)不乏投資新熱點(diǎn)。

談到2016年的投資機(jī)會(huì)，萬克儀認(rèn)為將主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，在新興產(chǎn)業(yè)，技術(shù)發(fā)展以及進(jìn)入空前的創(chuàng)新時(shí)代，以智能為特征的新興產(chǎn)業(yè)變革色彩越來越濃，在3D打印、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、生物工程、新能源、新材料等領(lǐng)域取得新突破，這些都為經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新發(fā)展，培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)帶來重大的發(fā)展機(jī)會(huì)。戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)是新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，也是投資重點(diǎn)領(lǐng)域。