黃英龍張國平殷永橋于書忠張廣興

[摘 要]外資對國內資本存在擠入效應，其對國內資本的擠入作用主要局限于國有資本；外資之所以對中國國內自身投資有帶動作用，可能有以下三方面的原因。首先，與外資主要以綠地投資的形式進入中國有關，除了自身帶入的資本以外，外資在中國投資辦廠對原材料中間產品的需求可能間接地對國內投資產生積極的影響。其次，與外資在中國主要分布于制造業(yè)有關。最后，與外資在中國面臨的競爭環(huán)境有關。

[關鍵詞]外資；國內資本；效應

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.12.024

1 外資對國內資本的擠入效應

中國制造業(yè)部門相對發(fā)達，從縱向的角度，外資可以很容易找到配套廠商，從而帶動上游產業(yè)的投資擴張；從橫向的角度，同行業(yè)的國內制造企業(yè)學習能力較強，通過干中學可以快速實現資本的深化。相反，中國在現代服務業(yè)領域發(fā)展相對滯后，往往這些行業(yè)為外資所把持，市場攫取效應占上風，由于外資在中國主要分布于制造行業(yè)，可以想象聯系效應和示范效應所起到的正面作用應居于主導地位，從而實現對國內資本的擠入。與外資在中國面臨的競爭環(huán)境有關。中國的全方位開放政策在行業(yè)內具體表現為，大多數行業(yè)不是開放給某些特定的國家或地區(qū)，而是對所有外資開放。除了國內資本與外資之間的競爭以外，外資之間也存在著競爭，某一家或幾家外貿要想實現行業(yè)壟斷是十分困難的，市場攫取效應的空間有限。外資進入后形成的競爭效應打破了原有的市場格局，使大多數行業(yè)的集中度得以降低，為新企業(yè)的產生和成長拓展了空間，從而帶動了國內投資的增長。

2 外資對國內資本會因資本性質而異的原因

外資對國有資本的擠入作用要大于對私人資本的作用，原因可能有以下幾個方面。首先，由于政府的偏向性政策，外資主要以與國有企業(yè)進行合資和合作的形式存在。長期以來，政府為改善國有企業(yè)能力低下、技術水平落后的狀況，在各方面給予外資優(yōu)惠政策，鼓勵他們與國有企業(yè)進行合作合資，這種模式有利于外資對國有投資的帶動作用，而很多時候，私人部門并不是政府戰(zhàn)略考慮的重心，自然也沒有特別的政策鼓勵外資與私人部門進行類似的合作，從而私人投資被外資帶動的可能性就相對要小一些。其次，由于市場的不完全，外資往往更愿意與國有企業(yè)進行合資合作，中國的市場存在著很多缺陷，私人資本受制于金融市場準入等多種約束而處于極度分散的狀態(tài)，相對于國有企業(yè)來說，規(guī)模較大，技術水平較高的私人企業(yè)并不多。盡管效率相對較高，但由于發(fā)育滯后以及缺乏與政府的關系網路，他們往往并不是外資企業(yè)的理性合作伙伴。選擇與國有企業(yè)進行合資合作，是外資對市場環(huán)境的理性反應，結果國有資本的投資更具有可能擴大。以上主要分析了外資與國內資本存在合作關系的情況，如果他們之間存在競爭，結果又如何呢、可以想象，國有資本在學習能力以及獲取金融資源上的天然優(yōu)勢，將使得他們比私人企業(yè)在面對外資競爭時，回旋余地更大，化敵為友的可能性也越高，被外資擠入的機會也越多。

以固定投資貸款為例，反映了金融部門對于國有和私人資本支持的差異性，這種差異將影響到外資對國內資本的作用。從固定資產投資和固定投資貸款兩欄可以看出，私人固定資產投資占全社會固定資產投資的比重為22.03%，但它獲得的固定資產投資貸款卻僅僅占全社會固定資產投資貸款的14.98%，國有部門對應的比例分別為67%和76%。因而，相對于國有部門來說，私人部門得到的金融資源與其投資規(guī)模不成比例。金融支持上的巨大差異勢必反映到外資的不同影響上來，國有資本可以憑借及時的金融支持對外資進入后的市場環(huán)境做出主動和積極的反應，從而為外資帶動國有投資創(chuàng)造條件；私人資本盡管對市場的變化高度敏感，但沒有外部力量的有效支持畢竟勢單力薄，得到外資正面影響的程度可能就相對小一些。

3 外資對國內資本作用會因金融支持強度而異的原因

金融支持越強，擠入效應越大。對于這種情形，可以從兩個不同的角度來解釋。

首先，金融支持的及時跟進有利于促進外資對國內資本的擠入作用。從縱向的角度考慮，如果國內現有廠商有潛力成為外資的配套廠商，金融支持的及時跟進可以提高這種潛力轉化為現實的可能性；對于那些已與外資建立起上下游關系的國內企業(yè)來說，有效的金融支持可以使他們之間的聯系效應得到深化和加強。從橫向的角度看，面對外資進入后形成的競爭局面，同行業(yè)的國內企業(yè)來說，有效的金融支持可以使他們之間的聯系效應得到深化和加強。從橫向的角度看，面對外資進入后形成的競爭局面，同行業(yè)的國內企業(yè)面臨兩種戰(zhàn)略選擇：若選擇參與競爭，金融支持將有助于國內企業(yè)應對日益激烈的市場環(huán)境，并為它們模仿學習外資企業(yè)創(chuàng)造了條件；若選擇規(guī)避競爭，國內企業(yè)要實現成功轉產也離不開外部金融資源的支持。

其次，外資是金融資源配置的一種信號。在中國，金融市場的諸多缺陷，使得金融資源的需求方和供給方之間存在著巨大的信息不對稱，而外資的進入可以在一定程度上解決這一問題。外資進入后對合作伙伴的搜尋過程，從某種意義上就是對不同企業(yè)進行告別的過程，它最終選擇的合作伙伴或隨后形成的合資合作企業(yè)，可能也就是金融市場本身所青睞的對象。所以，外資成了彌補市場缺陷的一種信號，對金融資源的配置起著一定的指導作用。

4 外資能否緩解中國企業(yè)的融資約束判斷

外資通過擠入效應、垂直效應和水平效應三個渠道，將信貸資金引向了與之相關的私人企業(yè)，特別是那些自身擁有較多外資股份或者與外資有較強垂直聯系的私人企業(yè)，可能被銀行視為資質較好的客戶；而那些外資占有相當比重的行業(yè)，往往是中國的比較之所在，由于這些行業(yè)整體上受到銀行的偏愛，身處其中的私人企業(yè)也常常因之而得意。由于軟預算約束的存在，國有企業(yè)的融資狀況并不受外資影響。我們發(fā)現，外資好比一只看得見的手降低了信貸市場上的信息不對稱，緩解了相關企業(yè)的融資約束，也在一定程度上提高了金融配置的效率。

大規(guī)模的外資流入在宏觀上推動經濟增長的同時，也在微觀上改善了本土企業(yè)的融資約束。由于外資的替代性作用，金融扭曲對中國經濟增長并無大礙。那么外資是通過什么渠道緩解放松了國內企業(yè)的融資壓抑？其一，外資是通過降低信貸供求雙方的信息不對稱而非直接注資緩解了國內企業(yè)的融資約束。那些與外資有關的企業(yè)往往更容易獲得外部資金支持。這是因為在信息不對稱的信貸市場上，外資往往成了判斷一個企業(yè)好壞的信號。站在金融部門的角度，與外資有關的企業(yè)，可能資質較好從而不容易賴賬，向它們貸款的風險較低。其二，一個企業(yè)若擁有外資，或者與外資有上下游關系，抑或處在外資分布較多的行業(yè)里，它就有更多的機會獲得外部資金支持，因融資約束而推遲的可能性被降低。其三，對外資對國內企業(yè)融資約束的影響所做的研究，實際上還把目前外資兩個前沿的研究領域——外資的聯系效應和從金融角度評價外資的角色，作了有意義的連接。

本文借助世界銀行關于中國投資環(huán)境的企業(yè)調查數據，挖掘了外資流入對國內企業(yè)融資狀況的影響，通過實證研究獲得了一些重要的結論。首先，中國私人企業(yè)在投資時面臨信貸約束的限制，而外資企業(yè)和國有企業(yè)投資卻不受自身財務狀況的影響。實證結果表明，負債資產比越高，私人企業(yè)越傾向于推遲投資。這一發(fā)現與新古典微觀金融理論是沖突的，后者認為在完美的金融市場上，企業(yè)投資行為只取決于投資的預期收益率，而由于所謂的軟約束預算，國有企業(yè)在投資時卻不必考慮自身的債務負擔。借助于政策優(yōu)惠和母公司背后的國際金融市場，外資企業(yè)也沒有受制于信貸約束的跡象。其次，外資通過信號顯示功能緩解了私人企業(yè)的融資約束，但對國有企業(yè)融資并沒有顯著的效應。在還不完善的金融市場上，外資扮演著看得見手的角色，它降低了金融資源供求之間的信息不對稱。

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