◇張?jiān)录t

問(wèn)題研究

中小企業(yè)在新三板掛牌融資問(wèn)題探討

◇張?jiān)录t

改革開(kāi)放以來(lái)，中小企業(yè)的迅猛發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)越來(lái)越明顯，已經(jīng)成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中不可替代的力量。然而，融資難的問(wèn)題長(zhǎng)期困擾著廣大中小企業(yè)，嚴(yán)重限制了其發(fā)展。隨著新三板市場(chǎng)的試點(diǎn)開(kāi)放，尤其2013年新三板市場(chǎng)的擴(kuò)容，為廣大中小企業(yè)帶來(lái)了新的生機(jī)。但不管是中小企業(yè)還是市場(chǎng)制度本身還存在一些問(wèn)題，限制了新三板市場(chǎng)的發(fā)展。基于此，本文對(duì)新三板上市及場(chǎng)外掛牌融資問(wèn)題進(jìn)行闡述，并提出相應(yīng)的對(duì)策建議。

新三板；中小企業(yè)；融資

10.13999/j.cnki.scyj.2016.11.010

一、新三板市場(chǎng)產(chǎn)生背景

改革開(kāi)放以來(lái)，社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的建設(shè)和發(fā)展為中小企業(yè)的成長(zhǎng)提供了自由廣闊的空間，越來(lái)越多的中小企業(yè)迅速成長(zhǎng)起來(lái)，在工商管理部門(mén)注冊(cè)登記的中小企業(yè)已經(jīng)占全部注冊(cè)登記企業(yè)數(shù)量的99%。中小企業(yè)為我國(guó)創(chuàng)造了60%的工業(yè)總產(chǎn)值并提供了75%的就業(yè)機(jī)會(huì)，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率不斷提高，已經(jīng)成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可忽視和不可替代的力量，在繁榮經(jīng)濟(jì)、增加就業(yè)、推動(dòng)技術(shù)發(fā)展、維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定方面都有著重要作用。隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中小企業(yè)所帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)很可能還將繼續(xù)上升。然而中小企業(yè)在發(fā)展過(guò)程中也遇到了不少問(wèn)題，其中融資困難一直是中小企業(yè)備受困擾、阻礙中小企業(yè)發(fā)展的一大難題。調(diào)查顯示，81%的中小企業(yè)主認(rèn)為，一年內(nèi)流動(dòng)資金部分或者全部不能滿足需要，60.5%的中小企業(yè)沒(méi)有1～3年中長(zhǎng)期貸款，企業(yè)數(shù)量占99%以上的中小企業(yè)占有貸款數(shù)額不超過(guò)企業(yè)總貸款額的20%。能否解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題直接關(guān)系到中小企業(yè)能否持續(xù)、健康發(fā)展。

Jensenand和Meckling研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)于中小企業(yè)尤其是處于成長(zhǎng)階段的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，由于信息不對(duì)稱和銀行貸款需要各種抵押和擔(dān)保，通過(guò)募集方式籌集資金比接受銀行貸款更能提高中小企業(yè)的存活率。但是由于公募條件的限制和高額的發(fā)行成本，私募無(wú)疑是中小企業(yè)的最佳選擇。而新三板的出現(xiàn)恰恰為這種籌資方式提供了一個(gè)廣闊的平臺(tái)，對(duì)于備受融資問(wèn)題困擾的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是個(gè)福音。

二、新三板市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀

新三板即全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是由原來(lái)的三板市場(chǎng)孕育而來(lái)，為不能在主板和創(chuàng)業(yè)板流通的公司股份提供一個(gè)場(chǎng)外交易的平臺(tái)，是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系中的重要組成部分，試圖解決困擾中小企業(yè)的融資難問(wèn)題，始終堅(jiān)持以“為高科技高成長(zhǎng)企業(yè)提供融資平臺(tái)”為初衷。對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，在新三板掛牌，除了可以方便融資，為中小企業(yè)的發(fā)展壯大提供資金支持，還能為企業(yè)帶來(lái)其他方面的積極效益。歸結(jié)起來(lái)主要有：增強(qiáng)股份流動(dòng)性，吸引更多投資者的關(guān)注，同時(shí)提升企業(yè)的知名度；為滿足新三板掛牌條件，迫使中小企業(yè)規(guī)范公司治理制度，為公司的后續(xù)發(fā)展提供一個(gè)良好的基礎(chǔ)。因此，自2012年新三板市場(chǎng)試點(diǎn)建立以來(lái)，越來(lái)越多的中小企業(yè)選擇在新三板市場(chǎng)掛牌，尤其是2013年新三板市場(chǎng)擴(kuò)容以后，掛牌企業(yè)數(shù)量急劇增加，行業(yè)分布更加廣泛，截至2016 年8月，在新三板掛牌的企業(yè)已由2013年年底的356家增加到8667家，預(yù)計(jì)年底掛牌數(shù)量很可能破萬(wàn)。從迅速增加的企業(yè)掛牌數(shù)量中，我們感受到了廣大中小企業(yè)強(qiáng)烈的融資需求以及對(duì)新三板這個(gè)場(chǎng)外交易平臺(tái)的認(rèn)同及肯定?；诖耍疚耐ㄟ^(guò)總結(jié)目前中小企業(yè)在新三板申請(qǐng)掛牌及市場(chǎng)運(yùn)行過(guò)程當(dāng)中出現(xiàn)的問(wèn)題，分析探討中小企業(yè)如何在新三板成功掛牌及如何完善新三板市場(chǎng)制度。

三、新三板市場(chǎng)運(yùn)行過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題

（一）中小企業(yè)掛牌申請(qǐng)過(guò)程中暴露的問(wèn)題

1.盈利能力方面。全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票掛牌條件適用基本標(biāo)準(zhǔn)中明確指出，掛牌企業(yè)必須業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。企業(yè)要能夠具體明確的說(shuō)明其主營(yíng)的產(chǎn)品或服務(wù)，有明確的主營(yíng)業(yè)務(wù)保障其未來(lái)能夠持續(xù)經(jīng)營(yíng)。簡(jiǎn)而言之，該標(biāo)準(zhǔn)就是要求企業(yè)必須具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，即企業(yè)在可以預(yù)見(jiàn)的未來(lái)，不會(huì)出現(xiàn)破產(chǎn)清算，并能夠按照既定的目標(biāo)持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去。新三板申請(qǐng)上市的企業(yè)中不乏因被認(rèn)定為主營(yíng)業(yè)務(wù)不突出，不具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力而失敗的案例。例如：某企業(yè)是日本某會(huì)社在中國(guó)境內(nèi)非晶合金帶材的獨(dú)家代理商，其所售產(chǎn)品一直來(lái)源于日本某會(huì)社，并沒(méi)有獨(dú)立生產(chǎn)產(chǎn)品的能力，而日本某會(huì)社目前是全球唯一的大批量生產(chǎn)非晶合金帶材的企業(yè)。該公司的經(jīng)營(yíng)過(guò)分依賴于供應(yīng)商，一旦與供應(yīng)商關(guān)系破裂，企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)將出現(xiàn)重大問(wèn)題。

2.合法合規(guī)性問(wèn)題。主要是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)符合公司法、稅法、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及其他法律法規(guī)的規(guī)定。

（1）公司法律方面。主要是指公司設(shè)立的主體、程序的合

法性，如光電高斯的審查反饋意見(jiàn)中要求提供相關(guān)國(guó)有股權(quán)設(shè)置批復(fù)文件等；公司股東出資、出資方式的合法性；如和隆優(yōu)化的審查反饋意見(jiàn)中要求審查股東無(wú)形資產(chǎn)出資的真實(shí)性。

（2）稅收法律方面。由于很多中小企業(yè)對(duì)稅收方案缺乏合理的規(guī)劃和安排，為應(yīng)付稅務(wù)機(jī)關(guān)的檢查而制作專(zhuān)門(mén)的賬務(wù)，也就是通常所說(shuō)的“外賬”，因此，在審查過(guò)程中，往往容易出現(xiàn)不符合稅法規(guī)定的問(wèn)題，如連能環(huán)保的審查反饋意見(jiàn)要求說(shuō)明因延期納稅繳納滯納金的原因等。

（3）會(huì)計(jì)準(zhǔn)則方面。主要是指企業(yè)財(cái)務(wù)的規(guī)范化，按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求真實(shí)地反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果。根據(jù)有關(guān)調(diào)查顯示，中小企業(yè)在新三板掛牌所出現(xiàn)的問(wèn)題中約有70%是財(cái)務(wù)規(guī)范問(wèn)題。

（4）其他法律法規(guī)的規(guī)定。主要是環(huán)境保護(hù)、勞動(dòng)人事方面要求，如連能環(huán)保的審查反饋意見(jiàn)中要求補(bǔ)充審查公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是否符合環(huán)境保護(hù)的要求。

（二）市場(chǎng)制度缺陷

大量的理論和實(shí)證研究表明，從整體上看，中小企業(yè)在新三板市場(chǎng)融資后不管是流動(dòng)性、盈利能力、發(fā)展能力等方面都得到了一定程度的改善，融資的效果顯著。但是，作為一個(gè)新興的資本市場(chǎng)，市場(chǎng)本身還是不可避免的存在一些缺陷，主要有：

1.出于保護(hù)投資者的目的，設(shè)置了較高的準(zhǔn)入門(mén)檻，使得目前新三板市場(chǎng)的有效賬戶不多。據(jù)統(tǒng)計(jì)，有效賬戶數(shù)量不超過(guò)15萬(wàn)戶，且主要以機(jī)構(gòu)投資者、信托等為主，而自然人參與新三板市場(chǎng)受到了嚴(yán)格的限制，需滿足擁有500萬(wàn)人民幣以上的證券資產(chǎn)、兩年以上的證券投資經(jīng)驗(yàn)或具有會(huì)計(jì)、金融等相關(guān)專(zhuān)業(yè)背景或培訓(xùn)經(jīng)歷等條件。這種方式固然能成功制止一些投資者尤其是非理性的中小投資者進(jìn)入市場(chǎng)，但也很大程度上降低了新三板市場(chǎng)交易的活躍程度，限制了股份的流動(dòng)性。因此，筆者認(rèn)為，為了新三板市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，有必要探索更為有效更為合理的保護(hù)投資者利益的方式，應(yīng)該著眼于提高新三板企業(yè)的質(zhì)量、加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)制，而不是簡(jiǎn)單的提高準(zhǔn)入門(mén)檻。

2.股票發(fā)行價(jià)格無(wú)限制、無(wú)詢價(jià)、無(wú)限售、無(wú)資金募集用途限制的定向增發(fā)機(jī)制使一級(jí)市場(chǎng)投資人可以以明顯低于市價(jià)的價(jià)格認(rèn)購(gòu)股票，又迅速在二級(jí)市場(chǎng)上出售套現(xiàn)，使得二級(jí)市場(chǎng)投資人出現(xiàn)浮虧。嚴(yán)重?fù)p害二級(jí)市場(chǎng)投資者的積極性，降低二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性。

四、改善建議

（一）完善中小企業(yè)公司治理制度

不管是中小企業(yè)自身的發(fā)展還是新三板市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，規(guī)范的公司治理制度都是不可或缺的，尤其是財(cái)務(wù)規(guī)范制度及企業(yè)內(nèi)部控制制度。規(guī)范的財(cái)務(wù)制度不僅是企業(yè)成功掛牌的先決條件，也是企業(yè)維護(hù)社會(huì)形象，保護(hù)投資者利益的前提。而良好的內(nèi)部控制制度能為企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供良好的環(huán)境，為企業(yè)的快速發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

（二）建立嚴(yán)格的監(jiān)管制度，降低投資者門(mén)檻，提升市場(chǎng)流動(dòng)性

自2013年新三板市場(chǎng)擴(kuò)容以來(lái)，流動(dòng)性不足的問(wèn)題一直是新三板市場(chǎng)發(fā)展道路上的一大困擾，要解決這個(gè)問(wèn)題，一方面，需要建立嚴(yán)格的監(jiān)管制度，保證新三板掛牌企業(yè)信息披露的質(zhì)量，對(duì)違法違規(guī)的企業(yè)進(jìn)行追查，嚴(yán)懲不貸，減少企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱，建立一套行之有效的保護(hù)投資者的機(jī)制；另一方面，在有嚴(yán)格監(jiān)管機(jī)制保護(hù)投資者利益的前提下，降低投資者準(zhǔn)入門(mén)檻。只有廣泛的投資者參與到新三板市場(chǎng)，才能提升市場(chǎng)的流動(dòng)性，更好地滿足廣大中小企業(yè)的融資需求。

五、結(jié)語(yǔ)

新三板的出現(xiàn)為廣大中小企業(yè)解決融資難問(wèn)題提供了一個(gè)廣闊的平臺(tái)，為中小企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展創(chuàng)造了一個(gè)有利的條件，然而，作為一個(gè)新興的市場(chǎng)，其成長(zhǎng)的道路上還是會(huì)有諸多的煩惱，需要其不斷進(jìn)行變革。我們相信，在市場(chǎng)制度的不斷完善下，一定會(huì)使參與新三板的各利益方實(shí)現(xiàn)共贏。

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（作者單位：福建農(nóng)林大學(xué)安溪茶學(xué)院）