姚琳

[摘 要]隨著中國(guó)企業(yè)“走出去”步伐的加快，傳統(tǒng)工程承包企業(yè)向“投資拉動(dòng)工程業(yè)務(wù)”模式的轉(zhuǎn)換進(jìn)一步加速，在工程建設(shè)與投資之間的業(yè)務(wù)形態(tài)對(duì)外匯管理提出了新的要求，既要滿足原有工程類收入的外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)抗需求，又要考慮投資收益的安全。文章以海外電站投資項(xiàng)目為例，分析海外電站投資項(xiàng)目常見(jiàn)的外匯風(fēng)險(xiǎn)，探討在外匯管理總體目標(biāo)框架下，以項(xiàng)目不同階段需要為依據(jù)制定的外匯管理體系，該體系要在動(dòng)態(tài)調(diào)整中不斷優(yōu)化，并最終落實(shí)于企業(yè)制度中。

[關(guān)鍵詞]電站投資；外匯風(fēng)險(xiǎn)；管理制度

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.16.176

1 海外電站投資項(xiàng)目常見(jiàn)外匯風(fēng)險(xiǎn)

1.1 什么是外匯風(fēng)險(xiǎn)

外匯風(fēng)險(xiǎn)是指一個(gè)公司、企業(yè)組織、經(jīng)濟(jì)實(shí)體、國(guó)家或個(gè)人在一定時(shí)期內(nèi)對(duì)外經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融、外匯儲(chǔ)備的管理與營(yíng)運(yùn)等活動(dòng)中，以外幣表示的資產(chǎn)（債權(quán)、權(quán)益）與負(fù)債（債務(wù)、義務(wù)）因未預(yù)料的外匯匯率/利率的變動(dòng)而引起的價(jià)值的增加或減少的可能性。本文主要討論的是中資企業(yè)在海外投資電站類項(xiàng)目中所遇到的因匯率/利率變化導(dǎo)致投資收益損失的風(fēng)險(xiǎn)。

1.2 外匯風(fēng)險(xiǎn)在海外電站投資項(xiàng)目中的表現(xiàn)

1.2.1 海外電站投資項(xiàng)目的主要階段劃分

海外電站項(xiàng)目通常劃分為四個(gè)階段，分別是實(shí)施投資以前的項(xiàng)目開(kāi)發(fā)期、投資后至電站投入運(yùn)行前的建設(shè)期、建設(shè)完成后的運(yùn)營(yíng)維護(hù)期、電站運(yùn)營(yíng)期結(jié)束或電站轉(zhuǎn)讓后的退出期。這幾個(gè)階段項(xiàng)目的不同特點(diǎn)，也帶來(lái)在各階段不同的外匯風(fēng)險(xiǎn)。

1.2.2 各階段外匯風(fēng)險(xiǎn)的主要體現(xiàn)

總的來(lái)說(shuō)，在海外投資項(xiàng)目中，導(dǎo)致外匯匯率變化的因素主要有該國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)情況，以及在其共同作用下的外匯政策，和世界經(jīng)濟(jì)總體形勢(shì)。具體看來(lái)，上述各個(gè)因素在項(xiàng)目不同階段的作用，又使得外匯風(fēng)險(xiǎn)有不同的表現(xiàn)。

在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)期，外匯風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)回報(bào)預(yù)測(cè)，項(xiàng)目融資涉及的匯率/利率風(fēng)險(xiǎn)；在項(xiàng)目建設(shè)期，外匯風(fēng)險(xiǎn)則更多表現(xiàn)在建設(shè)期資金收支幣別不匹配帶來(lái)的匯兌風(fēng)險(xiǎn)；項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期外匯風(fēng)險(xiǎn)將體現(xiàn)在融資幣種匯率/利率的波動(dòng)；電費(fèi)收入與主要貨幣的匯率波動(dòng)、利潤(rùn)匯出的匯兌風(fēng)險(xiǎn)等。最終，在項(xiàng)目的退出期，要考慮不同國(guó)別對(duì)資本匯出的外匯監(jiān)管。

2 海外電站投資項(xiàng)目外匯風(fēng)險(xiǎn)管理方案

海外電站投資的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理，是要依據(jù)不同國(guó)別政治和經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)，結(jié)合電站項(xiàng)目各主要階段的特點(diǎn)建立一套完整有效的匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)抗體系。由于導(dǎo)致匯率和利率變化的因素多而復(fù)雜，匯率風(fēng)險(xiǎn)管理方案的建立既要有針對(duì)性，又要具備靈活性；風(fēng)險(xiǎn)管理的總目標(biāo)既要清晰，又要設(shè)置隨時(shí)可調(diào)整的靈活機(jī)制，以適應(yīng)瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)環(huán)境。下面將從匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)設(shè)立、方案實(shí)施、評(píng)價(jià)和調(diào)整這三個(gè)方面，分別闡述外匯管理方案在海外電站投資項(xiàng)目中的實(shí)際運(yùn)用。

2.1 建立外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)

外匯管理體系首先要樹(shù)立明確的管理目標(biāo)，管理目標(biāo)是將因匯率或利率波動(dòng)所帶來(lái)的對(duì)項(xiàng)目總體外匯收入的影響控制到最小。管理目標(biāo)的制定要考慮定量和定性雙重指標(biāo)的結(jié)合。

定量通常指對(duì)匯率和利率鎖定的外匯收入占項(xiàng)目外匯總收入的比重。有時(shí)候，因國(guó)外工程建設(shè)項(xiàng)目面臨的政治、經(jīng)濟(jì)乃至氣候等復(fù)雜因素，常出現(xiàn)工期拖延或業(yè)主付款時(shí)間不明確的情況，此時(shí)可根據(jù)每個(gè)時(shí)期的資金流狀況預(yù)測(cè)，直接制定需要鎖定的具體金額，相較于統(tǒng)一的比例目標(biāo)更為靈活。

定性目標(biāo)有兩層含義：一是目標(biāo)幣別的確定?？梢允钱?dāng)?shù)貛艃睹涝戎饕泿诺逆i定，或是美元及其他主要貨幣對(duì)人民幣的鎖定，或是多個(gè)幣別之間的鎖定。定性目標(biāo)要根據(jù)公司資金運(yùn)用的實(shí)際情況以及財(cái)務(wù)報(bào)表反映要求考慮。二是對(duì)匯率鎖定的程度。運(yùn)用不同的金融工具將達(dá)到不同的鎖定效果。比如，使用遠(yuǎn)期結(jié)售匯金融工具在固定的期限以固定匯率交割，收入將以固定匯率鎖死；而使用期權(quán)類產(chǎn)品，是否要行權(quán)鎖匯則取決于到期日的具體情況，鎖定的不僅僅是一個(gè)固定匯率，而是可以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)力。

無(wú)論是定量還是定性目標(biāo)，其制定的方案均需取決于兩個(gè)因素的影響，一是項(xiàng)目收入面臨的實(shí)際外匯風(fēng)險(xiǎn)；二是企業(yè)整體外匯管理戰(zhàn)略。既要根據(jù)不同的項(xiàng)目階段制定不同的外匯管理目標(biāo)，又要從企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)的宏觀層面出發(fā)，將外匯管理目標(biāo)作為宏觀戰(zhàn)略實(shí)施的一部分，與企業(yè)整體規(guī)劃相協(xié)調(diào)和統(tǒng)一。因此，外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)的制定需根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略在一定時(shí)間內(nèi)設(shè)定大的方向和總體任務(wù)，再依據(jù)時(shí)間段或項(xiàng)目分設(shè)具體子目標(biāo)，以便控制和操作。

綜上，企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)應(yīng)該是明確清晰的，既有定量又有定性的任務(wù)，既要體現(xiàn)企業(yè)整體戰(zhàn)略又要照顧不同階段需要，是企業(yè)外匯管理的重中之重。

2.2 外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)施方案

在企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)的框架下，必須采取具體的方案實(shí)現(xiàn)目標(biāo)。如前所述，根據(jù)電站項(xiàng)目不同階段的外匯風(fēng)險(xiǎn)，外匯管理方案應(yīng)量體裁衣，采用適合不同階段的金融工具對(duì)匯率和利率進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。

第一，電站項(xiàng)目在實(shí)施投資前。需要建立項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)模型、估算投資成本、預(yù)測(cè)未來(lái)收入、獲取投資回報(bào)等指標(biāo)以便決策。在估算成本時(shí)，融資成本的估算往往要牽扯利率的變化?？筛鶕?jù)專業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)貸款幣別的長(zhǎng)期走勢(shì)判斷，通過(guò)金融工具對(duì)貸款的利率進(jìn)行掉期，以鎖定貸款成本。由于項(xiàng)目的執(zhí)行周期長(zhǎng)，在預(yù)測(cè)項(xiàng)目收入時(shí)，需要對(duì)計(jì)量貨幣的遠(yuǎn)期報(bào)價(jià)有所了解，并結(jié)合項(xiàng)目所在國(guó)的通脹因素，綜合考慮匯率變化。這個(gè)階段可以借助一些專業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，如彭博、路透、經(jīng)濟(jì)學(xué)人智庫(kù)等。在經(jīng)濟(jì)模型的建立中，適當(dāng)參考匯率遠(yuǎn)期價(jià)格和利率掉期價(jià)格，將有助于項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)回報(bào)更為準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，從而有利于企業(yè)投資決策和后期執(zhí)行。

第二，電站建設(shè)階段。需要注意的是建設(shè)合同結(jié)算貨幣與工程收支幣種的匹配。一般而言，建設(shè)合同以美元等主要貨幣為結(jié)算貨幣，極少以當(dāng)?shù)刎泿沤Y(jié)算。但比較常見(jiàn)的情形是部分合同款項(xiàng)因涉及當(dāng)?shù)胤职?，需要以?dāng)?shù)刎泿沤Y(jié)算。中資企業(yè)“走出去”的市場(chǎng)多集中于亞洲、非洲、拉丁美洲、前獨(dú)聯(lián)體國(guó)家等欠發(fā)達(dá)地區(qū)，這些地區(qū)的貨幣總量小、市場(chǎng)流動(dòng)性低、外匯管制嚴(yán)、匯率波動(dòng)大。相較于傳統(tǒng)的金融鎖匯工具，更便于操作的方式有兩種，一是在合同簽署條款中引入?yún)R率調(diào)價(jià)公式，即規(guī)定在該國(guó)貨幣兌美元等主要貨幣波動(dòng)超過(guò)一定范圍時(shí)要調(diào)整合同價(jià)格，以防企業(yè)收入因匯率變化降低；二是將當(dāng)?shù)刎泿攀杖刖偷叵鉀Q項(xiàng)目辦公設(shè)施、人員住宿安排、場(chǎng)地建設(shè)等開(kāi)支，或由企業(yè)統(tǒng)一調(diào)配同一國(guó)別的其他項(xiàng)目日常開(kāi)支需要，通過(guò)內(nèi)部對(duì)沖解決小幣種貨幣的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

第三，電站建成后的運(yùn)營(yíng)階段。潛在的主要匯率變化將發(fā)生于電費(fèi)收入。通常電費(fèi)以當(dāng)?shù)刎泿沤Y(jié)算，也有少數(shù)國(guó)別以美元結(jié)算。在本國(guó)貨幣與外匯不可自由兌換的國(guó)度，滯留在當(dāng)?shù)氐碾娰M(fèi)收入會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)累積較大的匯率風(fēng)險(xiǎn)，必須考慮與當(dāng)?shù)劂y行開(kāi)展貨幣匯率鎖定和對(duì)沖交易。在非洲、拉美、南亞等中國(guó)企業(yè)投資的熱點(diǎn)地區(qū)，諸如花旗、渣打、法國(guó)巴黎、德意志等大型國(guó)際銀行均設(shè)有當(dāng)?shù)胤种C(jī)構(gòu)，在絕大部分地區(qū)可操作一年期左右的遠(yuǎn)期鎖匯、利率掉期及貨幣互換等業(yè)務(wù)，可以幫助企業(yè)有效規(guī)避部分滯留資金的匯率風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

對(duì)于通過(guò)銀行融資籌集資金的項(xiàng)目，在建設(shè)期結(jié)束后也進(jìn)入了本金和利息的償還階段。一般借款均為長(zhǎng)期，而海外籌資多以美元為主，浮動(dòng)利率計(jì)息。此時(shí)也要考慮通過(guò)利率掉期將還款成本固定。由于電站項(xiàng)目的借款期限可長(zhǎng)達(dá)8～10年，掉期時(shí)間越長(zhǎng)掉期價(jià)格越高，同時(shí)考慮到市場(chǎng)的波動(dòng)和不確定性，建議可將貸款利率部分開(kāi)展掉期，或在短期限分階段開(kāi)展，以更低的成本規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)。

第四，項(xiàng)目退出期。處置資產(chǎn)得到的收益要匯出項(xiàng)目所在地，除了繳納必須的稅負(fù)，必須符合當(dāng)?shù)赝鈪R政策的要求。對(duì)于有匯兌限制的國(guó)家，由于匯出時(shí)間和規(guī)模的限制，難免出現(xiàn)資金滯留在當(dāng)?shù)氐那闆r?？梢越Y(jié)合集中調(diào)撥、就地消化和利用當(dāng)?shù)劂y行開(kāi)展貨幣互換和遠(yuǎn)期交易相結(jié)合的方式規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。

2.3 建立動(dòng)態(tài)科學(xué)的持續(xù)調(diào)整措施機(jī)制

擁有了明確的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)，根據(jù)海外電站投資項(xiàng)目的不同階段特點(diǎn)制定了詳細(xì)的匯率管理方案，還需要對(duì)整套外匯管理方案做定期的調(diào)整和修改。調(diào)整的依據(jù)是對(duì)比實(shí)施結(jié)果和管理目標(biāo)的差距，實(shí)施結(jié)果和目標(biāo)差異較大的，需要分析差異的原因，并著手調(diào)整實(shí)施方案。這就要求企業(yè)建立一套匯率風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)體系，這也是確保外匯風(fēng)險(xiǎn)管理措施到位的必要手段。

監(jiān)測(cè)的時(shí)點(diǎn)最好定期和不定期結(jié)合。定期監(jiān)測(cè)便于檢查分段目標(biāo)和總體目標(biāo)的協(xié)調(diào)一致，對(duì)未按要求覆蓋的外匯收入及時(shí)納入抗風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制。不定期監(jiān)測(cè)則是基于匯率對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的敏感性特征，在國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)突變，或項(xiàng)目所在國(guó)出現(xiàn)重要事件，可能對(duì)匯率/利率造成影響時(shí)，管理人員就需要從項(xiàng)目實(shí)際情況出發(fā)，借助專業(yè)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)分析對(duì)企業(yè)面臨的外匯風(fēng)險(xiǎn)做出初步評(píng)估，當(dāng)評(píng)估結(jié)果超過(guò)預(yù)設(shè)的管理目標(biāo)一定范圍時(shí)，需要立即調(diào)整原方案并做出相應(yīng)修正。

外匯市場(chǎng)瞬息萬(wàn)變，外匯風(fēng)險(xiǎn)也在隨之變換，對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)的手段不可能一成不變。企業(yè)只有在不斷嘗試中總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，建立完備的監(jiān)控和調(diào)整機(jī)制，才能積極面對(duì)變化，有效防控風(fēng)險(xiǎn)。

3 外匯風(fēng)險(xiǎn)管理制度建設(shè)的必要性

任憑企業(yè)為對(duì)抗外匯風(fēng)險(xiǎn)制定了多么精準(zhǔn)的目標(biāo)，翔實(shí)的規(guī)劃，準(zhǔn)備了多么先進(jìn)的金融工具，沒(méi)有制度的保障，就無(wú)法將這一切貫徹到實(shí)處，并在企業(yè)中建立真正行之有效的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)抗機(jī)制。在中國(guó)企業(yè)海外投資的經(jīng)歷中，因匯率變化導(dǎo)致投資受損甚至項(xiàng)目中止的例子遍地皆是，大多數(shù)企業(yè)制定了各項(xiàng)完備的投資管理辦法和實(shí)施細(xì)則，但卻沒(méi)有建立外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的基本框架，總是在外匯市場(chǎng)巨變時(shí)匆忙應(yīng)對(duì)，既沒(méi)有制定長(zhǎng)期管理目標(biāo)，也沒(méi)有落實(shí)形成每一個(gè)項(xiàng)目的具體方案，更談不上追蹤調(diào)整。對(duì)以海外為主要市場(chǎng)的企業(yè)而言，存在大量外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，無(wú)疑是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的巨大威脅。當(dāng)務(wù)之急，企業(yè)管理層必須高度重視外匯風(fēng)險(xiǎn)，盡快建立起一套適合本企業(yè)的防控辦法，并堅(jiān)決予以貫徹執(zhí)行。只有將外匯風(fēng)險(xiǎn)管理制度化、體系化，才能將企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理水平提升到新的臺(tái)階。

綜上所述，中國(guó)企業(yè)在走出去過(guò)程中，必須高度重視各類經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)所面臨的各類外匯風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)建立自身的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理體系，明確量體裁衣式的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理方案，通過(guò)制度化予以實(shí)施落地，才能把中國(guó)企業(yè)走出去的步伐走實(shí)走穩(wěn)。

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