羅寧

歐洲金融業(yè)在經(jīng)歷了2008年全球金融危機(jī)與歐債危機(jī)之后，又將面臨著英國(guó)“脫歐”引發(fā)的動(dòng)蕩與變局。一方面，資金流動(dòng)更趨頻繁或加劇歐洲主要金融市場(chǎng)寬幅震蕩；另一方面，市場(chǎng)環(huán)境不確定或助推歐洲銀行業(yè)再陷危機(jī)。最值得關(guān)注的是英國(guó)“脫歐”引發(fā)的歐洲一體化退潮，可能對(duì)歐元、英鎊的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位造成沖擊，未來(lái)前景不容樂(lè)觀。

資金流動(dòng)更趨頻繁或

加劇歐洲金融市場(chǎng)寬幅震蕩

從歐洲金融市場(chǎng)短期走勢(shì)看，英國(guó)“脫歐”公投毋庸置疑是一個(gè)“黑天鵝”事件。隨著民調(diào)結(jié)果陸續(xù)發(fā)布，加之一些突發(fā)事件的出現(xiàn)，投資者情緒猶如“坐過(guò)山車”般起伏，市場(chǎng)資金流向隨之而動(dòng)，引發(fā)股市、債市、匯市等金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)。就長(zhǎng)期而言，英國(guó)“脫歐”將是一個(gè)極為復(fù)雜的博弈過(guò)程，未來(lái)引發(fā)的資金流動(dòng)可能更趨頻繁，市場(chǎng)或?qū)⒔?jīng)歷更多甚至更大的波動(dòng)。

英國(guó)公投之前，從初始認(rèn)定“脫歐”“概率不大”，到讓市場(chǎng)大跌眼鏡的民調(diào)結(jié)果發(fā)布，歐洲金融市場(chǎng)迅速逆轉(zhuǎn)之前的上行走勢(shì)。6月9日至16日，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)、STOXX歐洲50指數(shù)分別下跌了8.2%和7.4%。英國(guó)國(guó)債曾一度受到追捧，5年期、10年期國(guó)債收益率兩周內(nèi)降幅達(dá)26.9、32.1個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)近三年內(nèi)的新低。然而，6月16日留歐陣營(yíng)女議員被刺身亡，成為社會(huì)輿論及金融市場(chǎng)走勢(shì)再次轉(zhuǎn)向的導(dǎo)火索。四個(gè)交易日內(nèi)，英國(guó)富時(shí)100指數(shù)、STOXX歐洲50指數(shù)分別上漲了7%、8.1%，資金迅速流出英國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，國(guó)債收益率明顯上行。

6月24日，隨著公投結(jié)果分區(qū)域逐步公布，歐洲金融市場(chǎng)走勢(shì)又一次轉(zhuǎn)向。英國(guó)富時(shí)100指數(shù)盤中曾大幅下挫8.7%，尾盤跌幅收窄至3.2%。值得關(guān)注的是，歐洲其他經(jīng)濟(jì)體股市跌幅甚至遠(yuǎn)大于英國(guó)股市，STOXX歐洲50指數(shù)當(dāng)日跌幅6.7%，西班牙IBEX35、意大利ITLMS指數(shù)分別下跌了12.4%、11.8%，法國(guó)CAC40、德國(guó)DAX指數(shù)分別下跌8%、6.8%。隨著市場(chǎng)對(duì)英國(guó)公投事件的逐步消化，以及其他地區(qū)重要突發(fā)事件對(duì)投資者注意力的轉(zhuǎn)移，歐洲金融市場(chǎng)逐步回升，股市逐漸收復(fù)跌勢(shì)。

從長(zhǎng)期來(lái)看，英國(guó)“脫歐”對(duì)歐洲金融市場(chǎng)的影響遠(yuǎn)未消除。需要指出的是，公投結(jié)果的公布并不意味著英國(guó)立即就會(huì)脫離歐盟，未來(lái)至少還要經(jīng)歷兩年時(shí)間的“脫歐”程序以及異常復(fù)雜的博弈過(guò)程。在這期間，圍繞“脫歐”相關(guān)的各項(xiàng)條款內(nèi)容可能出現(xiàn)更多爭(zhēng)議，給市場(chǎng)投資者情緒造成更多難以估量的沖擊，資金流動(dòng)將更趨頻繁。有鑒于此，未來(lái)兩年歐洲金融市場(chǎng)在很大概率上會(huì)進(jìn)入一個(gè)更寬范圍的震蕩階段，將經(jīng)歷更大幅度的波動(dòng)。

市場(chǎng)環(huán)境不確定或助推

歐洲銀行業(yè)再陷危機(jī)

一是歐洲銀行業(yè)聯(lián)盟可能再生變數(shù)。在全球金融危機(jī)及歐債危機(jī)中，因持有高杠桿的衍生產(chǎn)品以及違約風(fēng)險(xiǎn)陡然上行的主權(quán)債券，歐洲銀行業(yè)多次深陷危機(jī)，一些大型銀行甚至瀕臨破產(chǎn)。為切斷銀行業(yè)與主權(quán)債務(wù)危機(jī)的雙向強(qiáng)化，歐洲銀行業(yè)聯(lián)盟作為世界上第一個(gè)跨越國(guó)界的銀行業(yè)官方聯(lián)盟，在經(jīng)歷了兩年多的爭(zhēng)論與博弈，最終在法律條文上達(dá)成妥協(xié)，進(jìn)入具體實(shí)施階段。歐洲央行承擔(dān)統(tǒng)一監(jiān)管職責(zé)，將從對(duì)歐元區(qū)銀行業(yè)的監(jiān)管開始，逐步監(jiān)管整個(gè)歐洲銀行業(yè)。此前，英國(guó)一直都是歐洲銀行業(yè)聯(lián)盟的堅(jiān)決反對(duì)者，不愿承擔(dān)聯(lián)盟施加的義務(wù)與負(fù)擔(dān)。英國(guó)“脫歐”，在一定程度上可能助長(zhǎng)反對(duì)歐洲金融一體化發(fā)展的群體勢(shì)頭，加大銀行業(yè)聯(lián)盟推行難度。而英國(guó)“脫歐”之后可能引發(fā)其他一些歐洲國(guó)家脫離歐盟，則將對(duì)銀行業(yè)聯(lián)盟形成直接沖擊，在極端情況下甚至可能導(dǎo)致聯(lián)盟推行失敗。

二是銀行業(yè)資產(chǎn)可能更趨惡化。英國(guó)“脫歐”引發(fā)的資金外流，加劇金融市場(chǎng)波動(dòng)的同時(shí)，也將風(fēng)險(xiǎn)向金融行業(yè)傳導(dǎo)，導(dǎo)致金融資產(chǎn)趨于惡化，甚至可能引發(fā)銀行業(yè)危機(jī)。截至7月10日，有六家英國(guó)房地產(chǎn)基金相繼暫停贖回，其中包括英國(guó)最大、流動(dòng)性及資本最寬裕的房地產(chǎn)投資基金之一的Standard Life。金融資產(chǎn)惡化讓剛剛從主權(quán)債務(wù)危機(jī)中得到喘息之機(jī)的歐洲銀行業(yè)再次面臨困境。據(jù)彭博資訊報(bào)道，英國(guó)“脫歐”可能導(dǎo)致歐美銀行業(yè)損失高達(dá)1650億美元。作為歐洲銀行業(yè)最重要的薄弱環(huán)節(jié)，意大利銀行業(yè)可能首當(dāng)其沖。目前意大利銀行業(yè)貸款中壞賬率達(dá)17%，不良貸款總額預(yù)計(jì)達(dá)3600億歐元，在歐元區(qū)上市銀行不良貸款中占比幾近一半。隨著英國(guó)“脫歐”影響的持續(xù)發(fā)酵，意大利銀行業(yè)可能因資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)一步惡化而陷入危機(jī)泥潭。

三是英國(guó)“脫歐”引發(fā)投資者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)高度敏感，從事高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)的歐洲銀行岌岌可危。著眼當(dāng)下，處在風(fēng)口上的卻是德國(guó)。低利率與高流動(dòng)性助推下的房?jī)r(jià)高漲，使德國(guó)銀行業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)作模式岌岌可危。德國(guó)第一大銀行德意志銀行去年因高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)操作，凈虧損高達(dá)68億歐元。IMF近期發(fā)布的《金融系統(tǒng)穩(wěn)定性評(píng)估》報(bào)告指出，“德國(guó)銀行系統(tǒng)對(duì)外部構(gòu)成的外溢風(fēng)險(xiǎn)，高于對(duì)國(guó)內(nèi)構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)。其中，德意志銀行作為全球系統(tǒng)重要性銀行，有著最大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)?！痹?016年美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行的壓力測(cè)試中，德意志銀行最終未能通過(guò)。德意志銀行股票在股市上也被大量投資者拋售，7月6日盤中創(chuàng)下歷史新低11.33歐元，而在本輪全球金融危機(jī)前其股價(jià)峰值曾達(dá)到118.5歐元。

歐洲一體化退潮或影響歐元和

英鎊國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位

全球金融危機(jī)與歐債危機(jī)爆發(fā)至今，歐洲一體化進(jìn)程遭遇了一輪又一輪驚險(xiǎn)考驗(yàn)。盡管推出了包括歐洲銀行業(yè)聯(lián)盟在內(nèi)的一系列措施力圖繼續(xù)推進(jìn)歐洲一體化，但歐元區(qū)成員國(guó)在財(cái)政與貨幣政策方面的矛盾、歐盟內(nèi)部對(duì)政策走向的爭(zhēng)議與利益博弈，以及持續(xù)發(fā)酵的難民危機(jī)，讓這個(gè)目前最大的經(jīng)濟(jì)體聯(lián)盟前景堪憂。英國(guó)“脫歐”將再次沖擊歐洲一體化進(jìn)程，并對(duì)當(dāng)前全球第二大和第三大國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的歐元和英鎊帶來(lái)負(fù)面影響。近一段時(shí)期，市場(chǎng)上對(duì)歐元和英鎊的凈空頭明顯增加，兩大貨幣的匯率穩(wěn)定正面臨較大壓力。

對(duì)于英國(guó)而言，無(wú)論新首相特蕾莎·梅采用何種拖延措施，“脫歐”談判始終不可避免。根據(jù)英國(guó)財(cái)政部報(bào)告，英國(guó)“脫歐”可能采用單邊進(jìn)入歐盟單一市場(chǎng)的EEA模式（例如挪威），雙邊協(xié)定模式（例如瑞典、加拿大），WTO模式（例如俄羅斯、巴西），可能分別導(dǎo)致英國(guó)GDP在未來(lái)15年下降3.8%、6.2%、7.5%，造成人均GDP損失依次為1100英鎊、1800英鎊、2100英鎊。國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也紛紛將英國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)前景展望降為“負(fù)面”，其中標(biāo)準(zhǔn)普爾與惠譽(yù)還下調(diào)了英國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)。此外，傾向留歐的蘇格蘭可能重啟脫離英國(guó)的獨(dú)立公投，北愛(ài)爾蘭亦可能做出同樣的選擇。英國(guó)未來(lái)可能面臨的政局動(dòng)蕩將進(jìn)一步威脅英鎊的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位。

對(duì)于歐盟而言，英國(guó)“脫歐”意味著其將失去組織內(nèi)的第二大經(jīng)濟(jì)體，大約3萬(wàn)億美元的GDP，由此帶來(lái)的連鎖反應(yīng)可想而知。據(jù)Bertelsmann Foundation智庫(kù)測(cè)算，英國(guó)“脫歐”引發(fā)的貿(mào)易和投資將造成歐洲國(guó)家收入大幅下滑。OECD指出，愛(ài)爾蘭、盧森堡、荷蘭、瑞士、挪威遭受影響最大。除了經(jīng)濟(jì)基本面遭受沖擊，不利于歐元匯率穩(wěn)定之外，更值得憂慮的是歐洲政治格局的動(dòng)蕩，可能動(dòng)搖歐元的貨幣基礎(chǔ)。英國(guó)“脫歐”陣營(yíng)在公投中取得勝利，將助長(zhǎng)歐洲其他國(guó)家內(nèi)部“脫歐”陣營(yíng)的勢(shì)頭。2016-2018年，有超過(guò)20個(gè)歐洲國(guó)家將進(jìn)行大選，歐洲區(qū)域或?qū)⑦M(jìn)入政治風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)階段。近期，瑞士議會(huì)投票決定撤回加入成為歐盟永久成員的申請(qǐng)，也在一定程度上反映出人們對(duì)歐洲未來(lái)前景的憂慮。在英國(guó)“脫歐”、以及未來(lái)可能出現(xiàn)的蘇格蘭、北愛(ài)爾蘭“脫英”影響下，歐洲民粹情緒可能將被進(jìn)一步激化。這對(duì)于尚未走出陷于恐怖主義襲擊陰影、難民危機(jī)持續(xù)發(fā)酵的歐洲區(qū)域而言，影響可能更為深遠(yuǎn)。（作者單位：中國(guó)工商銀行城市金融研究所）