網(wǎng)絡(luò)借貸的逆向選擇及其緩釋機制研究

林　輝，楊　旸

（南京大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210093）

網(wǎng)絡(luò)借貸的逆向選擇及其緩釋機制研究

林輝，楊旸

（南京大學(xué) 商學(xué)院，江蘇 南京 210093）

從分析逆向選擇在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的形成原理出發(fā)，深入剖析網(wǎng)絡(luò)借貸信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中潛在的逆向選擇行為，可知，資信較差的融資者有通過隱瞞信息獲取較高信用評級的動機；同時，平臺具有利用優(yōu)先行動優(yōu)勢事先篩選低質(zhì)量貸款將風(fēng)險傳導(dǎo)給終端市場的可能性。本文針對以上問題提出相應(yīng)的緩釋機制和對策建議，以期對制定網(wǎng)絡(luò)借貸監(jiān)管政策提供決策依據(jù)。

互聯(lián)網(wǎng)金融；網(wǎng)絡(luò)借貸；逆向選擇；緩釋機制

一、引　言

近年來，金融機構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和信息通信技術(shù)實現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)與金融深度融合，產(chǎn)生了以互聯(lián)網(wǎng)支付、網(wǎng)絡(luò)借貸、股權(quán)眾籌融資等模式為主的互聯(lián)網(wǎng)金融。其中，網(wǎng)絡(luò)借貸包括P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和網(wǎng)絡(luò)小額貸款，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是指個體和個體之間通過互聯(lián)網(wǎng)平臺實現(xiàn)的直接借貸①定義來源：央行等十部委于2015年7月聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于促進互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》。，目前已成為互聯(lián)網(wǎng)金融中最主要且增長最快的債務(wù)融資模式。隨著P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的高速發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)借貸平臺的數(shù)量不斷增加，各個平臺對客戶和資金的爭奪愈發(fā)激烈，由于相關(guān)監(jiān)管措施的滯后以及民間征信系統(tǒng)的缺失，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的各類風(fēng)險呈現(xiàn)加速累積態(tài)勢，平臺“跑路”和倒閉的現(xiàn)象也層出不窮。截至2015年5月底，P2P網(wǎng)貸行業(yè)出現(xiàn)詐騙、“跑路”以及倒閉的問題平臺累計達到661家，接近平臺總數(shù)的四分之一②數(shù)據(jù)來源：和訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計。。

由于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸系投資者和融資者在互聯(lián)網(wǎng)上進行的直接債務(wù)融資，二者之間的信息不對稱程度比線下更為嚴重，這也是當(dāng)前P2P網(wǎng)絡(luò)借貸信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險產(chǎn)生的根源。首先，在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中，投資者對融資者的資信狀況缺乏充分認知的情況下，往往選擇預(yù)期利率較高的貸款項目，這使得低風(fēng)險、高質(zhì)量項目因拒絕承擔(dān)過高的融資成本而退出P2P融資平臺，故P2P融資平臺只會留下高風(fēng)險、低質(zhì)量的項目；其次，當(dāng)前P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺對于融資者的資信審查力度寬松，缺乏完善的信用風(fēng)險防范體系，因而在平臺中出現(xiàn)了許多通過偽造項目信息“騙貸者”。第三，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺作為發(fā)起人對網(wǎng)貸資產(chǎn)進行資產(chǎn)證券化③由商業(yè)銀行創(chuàng)辦的網(wǎng)絡(luò)貸款平臺，通常將其信貸資產(chǎn)通過平臺進行等額分割轉(zhuǎn)讓，如平安銀行陸金所的“彩虹”項目，即本文所稱的“類資產(chǎn)證券化”。，將非標(biāo)債權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)化債權(quán)（即“債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化”過程），此舉將使P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的風(fēng)險傳導(dǎo)給終端市場的普通投資者，產(chǎn)生了“類次債危機”問題。此時，市場交易產(chǎn)品的平均質(zhì)量下降，平臺的風(fēng)險累積速度加快，市場資源配置效率降低，由信息不對稱造成的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸逆向選擇問題日益凸顯。

在P2P模式下，上述三個問題中的主體各不相同。第一，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中融資者與投資者存在信息不對稱；第二，信用評級機構(gòu)①當(dāng)前國內(nèi)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的信用評級工作是由平臺承擔(dān)，尚缺乏獨立的第三方信用評級機構(gòu)。對融資者資信狀況缺乏充分的認知；第三，P2P平臺掌握參與債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化的貸款質(zhì)量，而終端市場缺乏相關(guān)的信息。事實上，實行信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化即是為了減少市場中由第一類逆向選擇問題所帶來不利影響，前者是期望通過更嚴格的資信審查緩解借貸發(fā)生前的信息不對稱，后者是在借貸發(fā)生后通過債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險，但兩者在實踐過程中又產(chǎn)生了逆向選擇的新問題。因此，本文在分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的逆向選擇形成原理的基礎(chǔ)上，進一步剖析P2P模式下信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中的逆向選擇問題，并針對以上問題提出了相應(yīng)的緩釋機制，這也正是本文的創(chuàng)新之處。

二、文獻綜述

Akerlof［1］的檸檬市場模型（Lemonsmodel）開創(chuàng)了逆向選擇理論的先河。他認為二手車市場上的逆向選擇問題主要來自于買賣雙方的信息不對稱，買者只愿意按舊車的平均質(zhì)量支付價款，導(dǎo)致市場上出售的舊車質(zhì)量下降。逆向選擇的典型應(yīng)用不僅適用于舊車市場，而且也適用于金融市場。信貸市場的逆向選擇是指融資者為了獲得借款，可能會隱瞞對自己不利的信息，甚至提供虛假信息，因此導(dǎo)致出借人投向風(fēng)險比較大的借款人。Arrow［2］認為，金融市場中廣泛存在著信息不對稱現(xiàn)象，信息不對稱將引發(fā)商業(yè)銀行對中小企業(yè)實施“信貸配給”行為，使得中小企業(yè)陷入融資困境。Stiglitz 和Weiss［3］證明，即使沒有政府干預(yù)，由于資金需求方存在道德風(fēng)險和逆向選擇，信貸配給將長期存在，如果資金供給增加，超額需求就會減少，但只要信貸配給存在，市場利率不會降低。逆向選擇問題同樣存在于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中，廖理等［4］利用人人貸網(wǎng)貸平臺數(shù)據(jù)進行實證分析，認為有相當(dāng)高比例的逆向選擇和違約風(fēng)險未被反映在貸款利率中。Gonzalez和Loureiro［5］、李焰等［6］和王錦虹研究表明提供更多真實的融資方信息和對融資方信用水平進行充分甄別將有助于減少P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的逆向選擇。

在傳統(tǒng)信貸市場中，為解決由信息不對稱引致的逆向選擇問題時，以往文獻通常認為加強信用評級和實現(xiàn)債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化可以發(fā)揮緩釋作用。首先，Klafft［8］使用美國大型P2P網(wǎng)絡(luò)借貸企業(yè)“Prosper”的平臺數(shù)據(jù)，對借款人信用評級與平臺借貸行為進行了實證檢驗。結(jié)果表明信用評級越高的借款人越容易獲得貸款。王會娟等學(xué)者認為通過搜集借款人的信息并對信息整理加工分析后做出的信用評級，能夠反映借款人的信用情況，揭示借款人的信用風(fēng)險［9-12］。其次，Duarte等［11］認為通過對貸款進行債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化可以轉(zhuǎn)移銀行自身信貸風(fēng)險，提高抵押資產(chǎn)的清算效率，并且能夠有效降低金融機構(gòu)不良資產(chǎn)比例，降低收益對逆向選擇的敏感度。Demarzo［13］發(fā)現(xiàn)銀行可以通過把不同質(zhì)量的資產(chǎn)打包，分等級和比例在打包證券中納入次級貸款，從而轉(zhuǎn)移銀行累積的信用風(fēng)險。陳紅艷［14］認為實行債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化可以減少信息不對稱帶來的信用風(fēng)險，其應(yīng)用范圍包括住房抵押貸款、應(yīng)收賬款抵押貸款、企業(yè)存貨抵押貸款。

然而，在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場中，信用評級機構(gòu)難以實際接觸被評級融資者，往往難以把握被評級融資者申請材料和融資者信息的真實性；同時，債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)和定價過程非常復(fù)雜，使得金融機構(gòu)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負債表之外的資產(chǎn)信息極不透明，投資者很難準(zhǔn)確評估其所購買的資產(chǎn)支持證券（asset-backedsecurities，ABS）的真實價值，這些都引起了新的逆向選擇問題［15-16］。首先，Greenstadt和Smith［17］認為評級機構(gòu)通常通過認證和評級獲取收益，其中的一部分收益由被評級機構(gòu)承擔(dān)，此時評級機構(gòu)的判斷將缺乏獨立性，并給予被評級融資者尋租的空間。Edelman［18］研究認為主動尋求和獲取資質(zhì)認證的融資者在一定程度上會比不尋求認證的融資者更加不可信任，這主要是因為評級認證向市場傳達了一個理念：“只要被評估為較高信用等級就可以被認為資信安全”，那么信用評級就會轉(zhuǎn)變?yōu)楦唢L(fēng)險融資者獲取“增信”的途徑。其次，Demarzo［13］基于債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化的流動性模型認為，原始貸款人的最優(yōu)選擇是保留貸款，或僅出售那些具有低程度信息不對稱的貸款，而保留那些具有高程度信息不對稱的貸款。Ambrose等［19］研究認為抵押貸款標(biāo)準(zhǔn)化過程中存在嚴重的逆向選擇和道德風(fēng)險問題，這促使次級抵押貸款質(zhì)量逐步下降和違約率上升。

從國內(nèi)外已有的研究成果來看，信貸市場的逆向選擇問題已經(jīng)被重視和廣泛討論，但仍存在以下幾點不足之處：（1）以往文獻多是對傳統(tǒng)信貸市場中的逆向選擇問題開展分析，而缺少針對P2P網(wǎng)貸市場中該問題的理論研究；（2）許多學(xué)者對解決信貸逆向選擇問題提出有關(guān)加強信用評價和實行債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化的對策建議，但忽視了這兩種業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)內(nèi)部可能產(chǎn)生的逆向選擇行為，因此有必要對其產(chǎn)生的機理進行探討；（3）以往提出信貸市場逆向選擇行為的緩釋機制主要針對的對象是銀行業(yè)信貸業(yè)務(wù)，缺乏針對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場特征而提出的緩釋機制和政策建議。為深化相關(guān)的研究，在借鑒上述文獻的基礎(chǔ)上，本文從分析逆向選擇在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的形成原理出發(fā)，深入剖析網(wǎng)絡(luò)借貸信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中潛在的逆向選擇行為，針對以上問題提出相應(yīng)的緩釋機制和對策建議，以期對制定網(wǎng)絡(luò)借貸監(jiān)管政策提供決策依據(jù)。

三、逆向選擇在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的形成原理

假設(shè)在一個借貸利率自由競爭的P2P網(wǎng)貸市場中，由于信息不對稱，投資者無法完全知曉融資者的風(fēng)險狀況，為簡化分析，不妨將融資者分為兩種類型：高風(fēng)險者和低風(fēng)險者。每個項目的最終結(jié)果包含成功和失敗兩種情況。假設(shè)項目成功的概率是借貸利率r的函數(shù)，記為x（r），則失敗的概率為1-x（r）；項目投資成功時的收益I＞0，若投資失敗則收益為0；假設(shè)全部投資項目的收益均值是T，T=x （r）*I。當(dāng)項目投資成功時，融資者存在償還貸款意愿的問題，是指其在具備還貸能力的情況下，會根據(jù)合同利率及其自身所期望的收益大小，來決定是否償還貸款，假設(shè)融資者的還款概率是借貸利率的函數(shù)，記為y（r），則其不還款的概率為1-y（r）。通常認為，企業(yè)在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺中往往愿意支付更高的利率以吸引投資，然而，投資者不僅關(guān)心利率高低，同時也關(guān)心該筆貸款的風(fēng)險。那么借貸風(fēng)險與利率之間存在何種關(guān)系？延續(xù)陳紅艷［14］的研究思路，分別從融資者“項目選擇行為”和“償還貸款選擇行為”兩方面引起貸款風(fēng)險的因素出發(fā)，分析風(fēng)險與利率的關(guān)系。

（一）因項目選擇所引起的借貸風(fēng)險與利率的關(guān)系

項目的成功與否是影響貸款安全性的重要因素，可用項目成功的概率x（r）來衡量貸款資金的風(fēng)險。基于前文假設(shè)，有融資者期望利潤

由此，設(shè)I*=1+r，融資者進行投資的前提條件是K＞0，即I＞I*。又因T=x（r）*I，則有x（r）=T/I，因此也存在一個臨界成功概率x*（r）=T/I*=T/（1+r），當(dāng)且僅當(dāng)時x（r）＜x*（r），融資者才會申請貸款。給定x在［0，1］的密度函數(shù)為f（x），分布函數(shù)為F（x），那么所有項目投資的平均成功概率是：

因此，其對利率的一階偏導(dǎo)為

（二）因償還貸款選擇所引起的借貸風(fēng)險與利率的關(guān)系

當(dāng)項目投資成功時，融資者存在償還貸款意愿的問題，那么其選擇是否償還貸款是影響貸款安全性的另一重要因素，用償還貸款的概率y（r）來衡量貸款資金的風(fēng)險。根據(jù)前文假設(shè)，融資者的期望收益為：

整理得到y(tǒng)=（I-E-1）/r，當(dāng)給定期望收益時，有

由于I是1單位資金帶來的收益，實際中I-1＞0是融資者投資的前提條件。I-1是項目的凈收益，而E是融資者投資凈收益扣除還款后的最終期望收益。因此對于融資者來說，其還款意愿須滿足I-1＞E，因此有

由式（3）和（6）可知，融資者選擇項目成功的概率和還款概率都與利率成反比，這意味著當(dāng)利率提高時，融資者有兩種反應(yīng)：一是將資金投向成功率x（r）較低的高風(fēng)險項目；二是選擇降低y（r）或者直接不還款，這些無疑給投資者資金帶來巨大的風(fēng)險。因此，當(dāng)利率越高時，項目的平均質(zhì)量越低，貸款被償還的可能性越小，從而產(chǎn)生較大的違約風(fēng)險。

由于投資者在決策時無法了解融資者投資項目的成功概率，同時也無法識別高風(fēng)險與低風(fēng)險融資者，因此在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺上往往選擇承諾利率較高的融資者進行投資。因此，平臺的貸款利率逐漸趨高，甚至出現(xiàn)眾多通過高利率進行騙款的空殼融資者，加劇了平臺融資者之間的惡性競爭。此時，一部分信譽較高、謹慎經(jīng)營的低風(fēng)險融資者拒絕承擔(dān)過高的融資成本而減少貸款申請或退出P2P網(wǎng)貸市場；而那些資金短缺、資信較差的融資者則不考慮融資成本，仍然積極通過P2P網(wǎng)貸平臺申請貸款，造成網(wǎng)貸市場上的逆向選擇——即低質(zhì)量的融資者驅(qū)趕走高質(zhì)量的融資者，造成“劣驅(qū)逐良”的典型檸檬現(xiàn)象。

解決融資者與投資者之間的信息不對稱問題是應(yīng)對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中逆向選擇的根本途徑。首先，一個良好的征信體系必然帶來信息不對稱程度的降低，能幫助投資者有效鑒別出P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場中的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和劣質(zhì)產(chǎn)品。其次，投資者形成自身債權(quán)后，為減少信息不對稱帶來的風(fēng)險，可以通過實行債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險，此后融資者依合約按時償還本金與利息，成為債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的現(xiàn)金流量來源。

四、網(wǎng)絡(luò)借貸信用評級與債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化中的逆向選擇

實行信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化是為了減少信息不對稱對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的不利影響，前者是期望通過更嚴格的資信審查緩解借貸發(fā)生前的信息不對稱，后者是在借貸發(fā)生后通過債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險，但兩者在實踐過程中又產(chǎn)生了新的逆向選擇問題。

（一）信用評級中的逆向選擇問題

假設(shè)某些信用評級機構(gòu)在沒有對融資者資信水平進行嚴格的實地評估的情況下給出融資者較高的信用等級，這樣的認證實際上傳遞給了投資者一種“信號”：這些信用等級較高的融資者可以被信任和投資。但是如果實際不可信的融資者可以容易地獲得較高的信用等級認證，那么當(dāng)投資者看到被認證為高信用等級的融資者時，也會對其資信產(chǎn)生懷疑。在這樣的情況下，“信號”將會逐漸失去價值。

假設(shè)一位理性的投資者對給定的融資者的先驗“信念”（即認為融資者可信的概率）是P（t），此時融資者信用為t，之后投資者接收到信用評級機構(gòu)傳遞的“信號”s，那么根據(jù)貝葉斯公式，投資者更新“信念”為：

運用全概率公式擴展式（7）分母，可得

要使得投資者在接收到信用評級后提高對融資者的“信念”，則要求p（t|s）＞P（t），故

式（10）給出了一個直觀的結(jié)論：要通過“信號”提高投資者對融資者的“信念”，就需要信用評級機構(gòu)更多地將實際資信良好的融資者與較高信用等級認證匹配，而不是為資信狀況不佳的融資者評估出良好的認證。

因為t與s均是二元類型，由貝葉斯法則易證P（s|t）＞P（）的充分必要條件為

式（11）是指經(jīng)過較高信用等級認證后的融資者將具有更被認可的資信狀況。然而問題在于，如果融資者通過信息披露不完全影響到初始信用評級認證的過程，那么式（11）將不成立。此外，如果出現(xiàn)“只要融資者被評估為較高信用等級就可以被認為資信安全”的市場理念，那么信用評級就會轉(zhuǎn)變?yōu)楦唢L(fēng)險融資者獲取“增信”的途徑，在這樣的情況下，經(jīng)過較高信用等級認證的融資者并不會比未經(jīng)認證的融資者更加安全。如果低質(zhì)量融資者也能容易地申請到較高信用等級，那么信用評級的有效性將降低，一段時間之后市場對于信用評級的認可程度也將降低，那么信用評級將不能有效解決借貸雙方信息不對稱。因此，僅通過融資者提供的信息資料，信用評級機構(gòu)將難以區(qū)分高質(zhì)量融資者與低質(zhì)量融資者，還需要信用評級機構(gòu)突破線上界限，充分了解融資者的真實經(jīng)營情況，防止實際資信狀況較差的融資者通過申報虛假信息獲取較高的信用等級認證。

（二）債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化中的逆向選擇問題

投資者根據(jù)融資者的基本情況估計其履約概率y，假定履約概率y的分布是連續(xù)可微的，且概率密度方程f（y）在［0，1］之間分布，在不考慮標(biāo)準(zhǔn)化因素下，投資者給那些能夠為其帶來預(yù)期凈收益的融資者發(fā)放貸款，這就必須滿足

其中，Π1是投資者發(fā)放貸款獲得的預(yù)期收益；r是融資者履約時投資者可以獲得的利率；rd是融資者違約時投資者可以獲得的預(yù)期收益，且r＞rf＞rd，即投資者不能從貸款違約中獲得利潤［20］。由式（12）可以得出投資者愿意接受的貸款最低履約概率為：

對于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺所有被接受的抵押貸款，平臺將根據(jù)利潤最大化原則決定將其保留在借貸市場中還是標(biāo)準(zhǔn)化。假設(shè)通過債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化可以獲得的預(yù)期凈收益Π2為

其中，rs是標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的保證利率；δ是債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化的其他收益，包括將低流動資產(chǎn)轉(zhuǎn)為持有標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的流動性溢價、將高風(fēng)險資產(chǎn)轉(zhuǎn)為低風(fēng)險資產(chǎn)的風(fēng)險分散溢價等；c是債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中必須支付的額外成本，包括法律費用、資產(chǎn)審查成本、信用評級費用、發(fā)行及服務(wù)費等。在信息不對稱的情況下，終端市場主體無法準(zhǔn)確地測算貸款的違約概率，因此，Π2對y的敏感程度不高。

平臺債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化決策標(biāo)準(zhǔn)為：當(dāng)Π2＞Π1時，選擇標(biāo)準(zhǔn)化；反之，選擇將貸款保留在借貸市場中。由式（12）（14）可以得出平臺將y＞y1的貸款保留在借貸市場上，而將y＞y1的債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化出售，其中

平臺實際上比終端市場擁有更多關(guān)于貸款信用質(zhì)量的信息，這種信息不對稱使得高信用質(zhì)量和低信用質(zhì)量的貸款無法在終端市場中被有效地區(qū)分開來，從而終端市場主體不能對貸款的信息質(zhì)量進行合理的定價。同時，平臺作為標(biāo)準(zhǔn)化的發(fā)起人擁有優(yōu)先行動優(yōu)勢，可以事先篩選低質(zhì)量貸款出售給終端市場，保留高質(zhì)量貸款在其借貸市場中。終端市場主體也會意識到自己處于信息劣勢和被動地位，為了不遭受損失，他們會對抵押貸款的信用質(zhì)量給予合理的預(yù)期和一定的檸檬市場折扣①檸檬市場折扣：指終端市場預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)化的貸款信用水平滿足，并且平臺會篩選質(zhì)量最低的貸款出售，然后依次升高，因而將市場總體貸款統(tǒng)計上的平均質(zhì)量作為購買定價的依據(jù)，產(chǎn)生出不合理折扣。。平臺也會意識到這種檸檬市場折扣，因而僅將那些信用質(zhì)量低于平均水平的貸款出售給終端市場，這樣，典型的逆向選擇問題便會產(chǎn)生，整個債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化終端市場的效率將會降低，其規(guī)模會出現(xiàn)萎縮直至不存在。

五、P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中逆向選擇問題的緩釋機制

（一）引入信用評估機構(gòu)，建立征信體系和信息共享機制

征信的本質(zhì)是信息的收集、整理與共享，一個良好的征信體系必然帶來信息不對稱程度的降低。當(dāng)前P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺缺乏統(tǒng)一詳盡的融資者資信審查體系，各家平臺分別建立各自的數(shù)據(jù)庫而缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)且不能共享，同時信息采集的標(biāo)準(zhǔn)化程度也需要不斷完善。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺需要不斷增加本平臺的交易發(fā)生額以維持平臺業(yè)務(wù)發(fā)展，然而在網(wǎng)絡(luò)借貸興起的階段，強化融資者資信評估與業(yè)務(wù)拓展的思路不相一致。因此，建立征信體系，需要獨立且權(quán)威的資信評估機構(gòu)為融資者的信用水平、財務(wù)狀況、經(jīng)營績效、發(fā)展前景等方面做出合理公正的評級。

此外，應(yīng)當(dāng)在各P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺之間建立起一個信貸信息共享的機制，擁有不良信用記錄的融資者將不會被任何P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺所接受，這對于規(guī)范融資者信用行為，實現(xiàn)借貸業(yè)務(wù)有序管理，是一種行之有效的方法，同時也提高P2P網(wǎng)絡(luò)借貸系統(tǒng)防范信貸風(fēng)險的整體能力。信息共享機制將有助于放大P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場的違約成本；降低行業(yè)總體經(jīng)營風(fēng)險，幫助互聯(lián)網(wǎng)平臺全面掌握融資主體的負債水平和歷史交易表現(xiàn)；優(yōu)化互聯(lián)網(wǎng)平臺及信用評級機構(gòu)信用審批流程，降低成本；幫助投資者了解投資對象的真實信用水平，為P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺緩釋逆向選擇問題提供支持。

（二）推進平臺貸款抵押制度和信用擔(dān)保機制

一方面，通過提高貸款抵押的比率來降低逆向選擇的可能性，這樣的做法實際上就是提高融資者逆向選擇的成本，從而使得投資者面臨逆向選擇的可能性降低。推進平臺貸款抵押制度，需要首先解決融資者缺少貸款抵押物的難題，可以立足于融資者經(jīng)營實際，充分利用融資者現(xiàn)有物品的抵押來獲取貸款資金。一方面，若融資者未能按期歸還貸款，則平臺可以協(xié)助投資者變賣處分抵押品，并用出售所獲的款項補償貸款損失，從而弱化了逆向選擇的不利后果；另一方面，抵押是平臺發(fā)起的承諾行動，并建立起了可置信威脅，使得融資者在經(jīng)營投資失敗時面臨更多的財產(chǎn)損失，這會減少其冒險投資活動，降低了違約的可能性。

另一方面，信用擔(dān)保實質(zhì)是將投資對象由信息采集成本較大、信息不對稱程度較高的融資者轉(zhuǎn)化為了專業(yè)的擔(dān)保機構(gòu)。擔(dān)保機構(gòu)一般具有更加規(guī)范的財務(wù)制度、良好的合作關(guān)系、透明公開的經(jīng)營信息，為保證信用擔(dān)保體系的高效率與高準(zhǔn)確性，擔(dān)保體系應(yīng)當(dāng)實現(xiàn)市場化和專業(yè)化，市場化才能保證擔(dān)保機構(gòu)以風(fēng)險和利潤為導(dǎo)向，不因經(jīng)營之外的其他原因盲目擔(dān)保；專業(yè)化是指擔(dān)保機構(gòu)需要對行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)進行細分，針對平臺中不同細分行業(yè)融資者的申請能夠從專業(yè)化的視角進行核實，如果能夠通過網(wǎng)絡(luò)借貸平臺實現(xiàn)擔(dān)保機構(gòu)與融資者的更多合作，將對緩解檸檬市場現(xiàn)象提供支持。

（三）強化對債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化運作模式的監(jiān)管，引入監(jiān)管資本標(biāo)準(zhǔn)

一是加強對基礎(chǔ)貸款質(zhì)量的監(jiān)管。首先，監(jiān)管機構(gòu)必須審查平臺的貸款標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)置不同情景，嚴格測算還款流，以從根本上保證基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量；其次，對以次級貸款為基礎(chǔ)的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品進行深度監(jiān)管，包括對此類產(chǎn)品的規(guī)模做出必要限制，以及對信用評分低于某一標(biāo)準(zhǔn)的貸款進入資產(chǎn)池加以限制；第三，對某些標(biāo)準(zhǔn)過低的貸款，要求貸款出售者和資產(chǎn)支持證券的發(fā)行人中至少保留一方為第一損失承擔(dān)者，嚴格限制其通過出售貸款完全轉(zhuǎn)移風(fēng)險。

二是加強對債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化運作模式的監(jiān)管。首先，對平臺出售的貸款設(shè)定“保質(zhì)期”。在此期限內(nèi)，為債券發(fā)行擔(dān)保的房貸等資產(chǎn)仍保留在資產(chǎn)負債表上，超過此期限后，“真實銷售”機制發(fā)揮作用。這一方法可以削弱平臺單純?yōu)榇虬鍪鄱俪山栀J的沖動，促使其更加關(guān)注貸款質(zhì)量。其次，要求發(fā)起人必須持有一定比例的以自身發(fā)放的次級貸款打包形成的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，以此構(gòu)建約束機制，迫使平臺提高信貸質(zhì)量。

三是引入監(jiān)管資本標(biāo)準(zhǔn)。從傳統(tǒng)金融業(yè)角度來看，銀行一般都運用內(nèi)部信用風(fēng)險模型來測度資產(chǎn)組合的經(jīng)濟資本，當(dāng)銀行被要求維持的監(jiān)管資本水平超過經(jīng)濟資本水平時，銀行有動力進行監(jiān)管資本套利即將那些經(jīng)濟資本要求低于4%的低風(fēng)險抵質(zhì)押貸款進行標(biāo)準(zhǔn)化，而保留經(jīng)濟資本要求高于4%的高風(fēng)險貸款。P2P借貸平臺從事債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化時，監(jiān)管層可以借鑒監(jiān)管資本標(biāo)準(zhǔn)對平臺債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化進行約束。出于監(jiān)管資本套利動機，平臺可能將原先不愿標(biāo)準(zhǔn)化的低風(fēng)險債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化，而保留部分高風(fēng)險貸款。

六、結(jié)　語

本文在分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的逆向選擇形成原理的基礎(chǔ)上，進一步剖析P2P模式下信用評級和債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中的逆向選擇，并針對以上問題提出了相應(yīng)的緩釋機制。本文的主要結(jié)論是：

（1）融資者選擇項目成功的概率和還款概率都與利率成反比。利率越高，申請項目的平均質(zhì)量越低，歸還貸款的可能性越小，一部分低風(fēng)險融資者拒絕承擔(dān)與其不相稱的成本而減少申請貸款或退出市場；而那些資信較差、資金短缺、準(zhǔn)備拖欠貸款的融資者則不必考慮成本問題，故仍積極申請貸款，造成P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場上的逆向選擇。

（2）經(jīng)過較高信用等級認證后的融資者將具有更被認可的資信狀況，但要使得信用評級真正發(fā)揮解決信息不對稱的作用，就必須防止實際資信狀況較差的融資者通過申報虛假信息獲取較高的信用認證，以及出現(xiàn)“資信越差的融資者越急于尋求信用風(fēng)險評估”的現(xiàn)象。

（3）債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化過程中，平臺作為標(biāo)準(zhǔn)化的發(fā)起人擁有優(yōu)先行動優(yōu)勢，可以事先篩選低質(zhì)量貸款出售給終端市場，保留高質(zhì)量貸款在其借貸市場中。終端市場主體也會意識到自己處于信息劣勢和被動地位，因此他們會對抵押貸款的信用質(zhì)量給予合理的預(yù)期和一定的檸檬市場折扣，這樣整個終端市場的效率將會降低。

（4）為緩解由信息不對稱帶來的互聯(lián)網(wǎng)金融P2P模型逆向選擇問題，首先需要建立獨立且權(quán)威性的資信評估機構(gòu)為基礎(chǔ)的征信體系；其次，推進平臺貸款抵押制度和信用擔(dān)保機制，并根據(jù)P2P模式進行相應(yīng)的制度創(chuàng)新；第三，強化對債權(quán)標(biāo)準(zhǔn)化運作模式的監(jiān)管，引入監(jiān)管資本標(biāo)準(zhǔn)，減少平臺利用不對稱信息將低質(zhì)量貸款出售給終端市場主體的可能性。

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F830

A

1671-511X（2016）04-0048-08

2016-03-08

國家社會科學(xué)基金重大項目（14ZDA043）；國家自然科學(xué)基金面上項目（71271110）；中國經(jīng)濟改革研究基金會“互聯(lián)網(wǎng)金融的風(fēng)險與監(jiān)管制度研究”課題；南京大學(xué)區(qū)域經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與管理變革協(xié)同創(chuàng)新中心“江蘇‘互聯(lián)網(wǎng)+’行動方案研究（金融）”成果之一。

林輝（1972—），男，福建閩侯人，管理學(xué)博士，南京大學(xué)商學(xué)院金融與保險學(xué)系教授，管理學(xué)博士，研究方向：金融工程與風(fēng)險管理。