張佳竹

7月18日，大悅城地產(chǎn)有限公司（以下簡稱“大悅城地產(chǎn)”）發(fā)布公告，出售旗下立運有限公司、熙安有限公司及錦星有限公司49%股份，總價為不低于92.89億元（約合107.5億港元）。此三間公司通過附屬公司間接控制著數(shù)個大悅城全部或大部分權(quán)益，這意味著大悅城地產(chǎn)將一口氣賣掉7家?guī)缀跛械拇髳偝琴徫镏行摹?/p>

大悅城購物中心是大悅城地產(chǎn)獨一無二的金字招牌，故而，公告一出，舉座皆驚。就在業(yè)內(nèi)多方打探和猜測大悅城地產(chǎn)此舉目的之際，大悅城地產(chǎn)于7月29日再次發(fā)布公告，宣布成立合伙基金參與上述競投，上演了一出自買自賣。

這一出一進之間，大悅城地產(chǎn)輕資產(chǎn)路線也逐漸浮出水面。

自買自賣，好大一出戲

北京市產(chǎn)權(quán)交易所官方網(wǎng)站顯示，大悅城地產(chǎn)此次出售的立運、熙安及錦星均為其設(shè)置在英屬維爾京群島的全資子公司，這三個公司49%股權(quán)的掛牌價格分別為78.41億、10.78億和3.7億元人民幣，合計92.89億元。三個公司的股權(quán)交易完成后，大悅城將保留有51%的股份，并且將繼續(xù)管理目標公司持有的物業(yè)項目的運營或開發(fā)。

此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中價值最高的公司為立運有限公司。在掛牌價格中可以看到，其估值接近117億元。該公司旗下的中糧置業(yè)投資有限公司是大悅城地產(chǎn)中最重要的公司。它控制著北京西單大悅城、上海大悅城、天津大悅城的全部股權(quán)，還擁有北京朝陽大悅城90%的股權(quán)、煙臺大悅城33%的股份、北京中糧廣場40%的股份和安定門項目30%的股份。

大悅城以往上市公司資料并沒有披露另外兩個公司的信息——熙安有限公司及錦星有限公司。不過，有消息稱，這兩個公司分別是成都大悅城和杭州大悅城的控制者。

截至2015年底，大悅城地產(chǎn)旗下有8個大悅城購物中心，其中7座已經(jīng)開業(yè)，預計杭州大悅城也將于2017年底開業(yè)。此外大悅城地產(chǎn)還擁有北京中糧廣場、香港中糧大廈等物業(yè)。根據(jù)其2015年年報，這些物業(yè)為大悅城地產(chǎn)帶來了25.84億的租金年收入。

如果消息成真，那就意味著目前市值202.08億元（截至8月8日）的大悅城地產(chǎn)，幾乎把手上所有的購物中心都擺上了貨架。

公告發(fā)布后，記者曾致電大悅城地產(chǎn)采訪此事，彼時，大悅城地產(chǎn)回復稱因項目仍在進行中，不便接受采訪，以公告信息為準。

幾天后，事情便有了戲劇性的變化。

7月29日，大悅城地產(chǎn)發(fā)布公告稱，公司全資子公司恒瑞有限公司作為普通合伙人與兩家機構(gòu)投資者（作為有限合伙人）就Joy City Commercial Property Fund L.P.（一間于開曼群島成立的獲豁免有限合伙企業(yè)）于2016年7月29日訂立經(jīng)修訂及經(jīng)重列有限合伙協(xié)議。

公告顯示，關(guān)于有限合伙協(xié)議，普通合伙人亦與兩家有限合伙人分別訂立認購文件，有限合伙人分別認購總金額不超過美元等值為人民幣63.33億元及人民幣31.67億元的基金權(quán)益（相當于基金的所有權(quán)益），大悅城地產(chǎn)及其附屬公司不會認購基金的任何權(quán)益。

這個由大悅城發(fā)起的基金擬參與競投立運有限公司、熙安有限公司及錦星有限公司的49%股份。這三家公司正是大悅城地產(chǎn)11天掛牌出售的旗下公司。

上述交易完成后，大悅城仍然為三家子公司的控股股東，并將繼續(xù)負責三家子公司的運營管理。交易預期給大悅城帶來近百億現(xiàn)金，計劃將所得款項用于拓展商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務、擴大大悅城品牌影響力，以及償還現(xiàn)有負債、改善公司的資本結(jié)構(gòu)支持未來的穩(wěn)步發(fā)展。

輕資產(chǎn)路線

相隔11天，從公開市場掛牌出售，到宣布成立合伙基金參與競投，大悅城地產(chǎn)葫蘆里到底賣的什么藥？

按照大悅城地產(chǎn)的說法，出售三家子公司股權(quán)是公司合并資產(chǎn)管理、資本運營及品牌輸出發(fā)展戰(zhàn)略方向的重要一步。公司希望引入具有豐富商業(yè)地產(chǎn)投資管理經(jīng)驗以及強大資金實力的財務投資者伙伴。

中糧集團副總裁、大悅城地產(chǎn)董事長兼總經(jīng)理周政曾在接受記者采訪時表示過，大悅城地產(chǎn)未來的戰(zhàn)略重點就是發(fā)展大悅城城市綜合體。拓展路徑有兩種，一種是拿地開發(fā)拓展新項目，一種是輕資產(chǎn)輸出品牌管理。

在周政看來，輕資產(chǎn)輸出是一個動態(tài)的管理和投資的過程，而通過輸出品牌的低成本方式去發(fā)展，大悅城既可以獲得增值管理收益，也可以獲得評估增值的溢價。

輕資產(chǎn)被定義為大悅城地產(chǎn)未來之路的重要索引。據(jù)記者了解，對于自持存量資產(chǎn)，大悅城地產(chǎn)正在控制權(quán)范圍內(nèi)，引入外部投資者，為下一步擴張準備糧草。

中商數(shù)據(jù)CEO周長青告訴記者，過去9年中，大悅城地產(chǎn)已開業(yè)7個購物中心，1個正在建設(shè)中，推進了2個輕資產(chǎn)項目，穩(wěn)扎穩(wěn)打的策略塑造了良好的品牌形象，但增長的瓶頸已經(jīng)出現(xiàn)，離“5年20城”目標還很遙遠。

“輕資產(chǎn)就成為實現(xiàn)這一目標的推進器?！盧ET睿意德執(zhí)行董事索珊認為，現(xiàn)在已經(jīng)不是模式取勝的簡單粘貼復制的時代，每一個新項目的成敗都是一場新的戰(zhàn)役。大悅城要進入一個城市，一定要考慮其在當?shù)氐倪m應度。“商業(yè)項目有其既定的開發(fā)周期，一個成熟的產(chǎn)品從最初的定位到中期的建造到后期的開業(yè)，需要3到5年的周期，要達到‘5年20個目標，財力和人力也一定要跟得上?！?/p>

克而瑞研究中心分析師房玲表示，大悅城地產(chǎn)此次股權(quán)出售是其輕資產(chǎn)提速的表現(xiàn)，“瘦身”之后，一增一減之間緩解了資金壓力。而通過品牌輸出撬動規(guī)模擴張，“5年20城”不再遙不可及。

大悅城地產(chǎn)2015年年報顯示，截至去年末，公司持有現(xiàn)金約37.26億元，同比大幅下跌42.57%，而企業(yè)總有息負債則達到了247.96億元，同比增長2.89%，現(xiàn)金短債比為0.88，企業(yè)持有現(xiàn)金并不充裕。

房玲分析稱，輕資產(chǎn)屬于“無本生意”，也將提高大悅城整體收益回報率。

推動混合所有制改造

一方面出讓既有項目部分股份回籠現(xiàn)金，為后續(xù)項目拓展備足彈藥，一方面開始快速擴展輕資產(chǎn)輸出項目，大悅城地產(chǎn)的拓展速度在明顯加快。

而這也被視作大悅城地產(chǎn)混合所有制改造的關(guān)鍵進展。

大悅城地產(chǎn)的大股東中糧集團是央企53家特大型企業(yè)之一，也是六家國有企業(yè)改革試點之一。

在7月18日收編中房集團后，現(xiàn)任中糧集團董事長趙雙連表態(tài)稱，中糧集團探索的是一條有進有退的優(yōu)化資本布局之路。中糧集團分類分層地推進混合所有制與股權(quán)多元化，其中地產(chǎn)業(yè)務將通過混合所有制改革優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提升盈利水平。

早在去年的大悅城地產(chǎn)2015年中業(yè)績會上，周政也已有所透露，中糧集團目前仍占大悅城66.73%的股份，股權(quán)比例還是比較大的。下一步，將穩(wěn)妥地尋找合作伙伴，推進混合所有制改革。從股權(quán)多元化入手，中糧集團的改革方向是引入產(chǎn)業(yè)、基金、民營、外資等資本來優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)。

此次，成立合伙基金競投正是股權(quán)多元化的一步棋。

事實上，大悅城一直以來也沒有停止過對多元化融資方式的嘗試。加上這次掛牌出售三公司股權(quán)，而后又成立合伙基金參與競投。在一年時間中，大悅城融資的模式就囊括了銀團貸款、發(fā)債、股權(quán)投資、商業(yè)地產(chǎn)投資發(fā)展基金等多種模式。

趙氏時代，大悅城將何去何從？

今年年初，原董事長寧高寧帶著11年奮斗史轉(zhuǎn)戰(zhàn)中化集團，中糧集團正式進入趙雙連時代。

上任半年的趙雙連推翻了寧高寧時代為補足全產(chǎn)業(yè)鏈條而不斷“增肥”的戰(zhàn)略，轉(zhuǎn)而做起了“瘦身健體”的改革計劃。

“十三五”期間，中糧將致力打造2-3個營收超1000億元規(guī)模、4-5個超500億元規(guī)模的專業(yè)化公司（平臺）。按照大悅城地產(chǎn)、中糧地產(chǎn)2015年的53.74億元和135億元營收來看，這相加的“一條線”至少翻2.6倍才能達到500億元規(guī)模。

然而，在香港上市的大悅城地產(chǎn)估值偏低。另一板塊也不太樂觀。中糧地產(chǎn)的核心地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務營利能力在央企中全面落后，幾乎僅為行業(yè)領(lǐng)先水平的一半左右。

中糧集團從來沒有放棄對旗下地產(chǎn)業(yè)務的重構(gòu)、整合與改革。根據(jù)中糧集團的“十三五”規(guī)劃，中糧集團將推動糧油、食品、金融、地產(chǎn)四大板塊2019年整體上市。目前，中糧集團地產(chǎn)業(yè)務擁有中糧地產(chǎn)與大悅城地產(chǎn)兩大上市平臺的內(nèi)部整合是否已進入時間軌道？

可以探知的是，在中糧地產(chǎn)和大悅城地產(chǎn)內(nèi)部，對兩者的綜合盤算已經(jīng)展開。對中糧集團而言，中糧地產(chǎn)和大悅城地產(chǎn)各自為戰(zhàn)的時候，一個輕、一個重，它們只有在集團統(tǒng)一核算的時候才一起平衡著資本。

當雙方都在一定階段內(nèi)完成了各自的品牌使命后，隨著中糧集團打造全產(chǎn)業(yè)鏈訴求的強烈以及國資委推動的國企混合所有制改革的頂層設(shè)計要求，趙氏時代下，中糧集團改革地產(chǎn)業(yè)務就再合理不過了。