■ 呂　輝　黃俐波（江西經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院 南昌 330088）

我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析

■ 呂輝黃俐波（江西經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院 南昌 330088）

本文將我國城鎮(zhèn)居民作為實證研究分析的重要對象，通過采用協(xié)整分析以及脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分模型、格蘭杰因果檢驗等方法對我國某市居民2014年第一季度-2015年第一季度的實踐序列數(shù)據(jù)進(jìn)行分析研究，在此基礎(chǔ)上針對城鎮(zhèn)居民的資產(chǎn)財富效應(yīng)進(jìn)行科學(xué)分析。

城鎮(zhèn)居民 資產(chǎn) 財富效應(yīng) 實證分析

實踐研究表明，影響我國城鎮(zhèn)居民收入水平的關(guān)鍵因素之一，是人們的消費(fèi)水平。另外，房地產(chǎn)資產(chǎn)以及股票與我國城鎮(zhèn)居民消費(fèi)之間存在一定的關(guān)聯(lián)性，但是產(chǎn)生的財富效應(yīng)較小。相反，股票的資產(chǎn)效應(yīng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于住房資產(chǎn)的財富效應(yīng)；而城鎮(zhèn)居民的消費(fèi)水平與債券資產(chǎn)之間也存在一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)的理論分析

隨著經(jīng)濟(jì)社會的快速發(fā)展，我國城鎮(zhèn)化水平越來越高，城鎮(zhèn)居民的生活質(zhì)量在不斷提高的同時，人們的收入也在不斷增加。居民資產(chǎn)分為金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)兩種，其中城鎮(zhèn)居民的金融資產(chǎn)主要包括儲蓄以及手持現(xiàn)金和股票、債券及保險等，而在實物資產(chǎn)中，居民的住房資產(chǎn)占絕大部分。因此，我國城鎮(zhèn)居民的實物資產(chǎn)財富效應(yīng)主要是通過房地產(chǎn)市場來實現(xiàn)的。在本文的研究過程中，主要選取債券市場與股票市場來有效衡量我國城鎮(zhèn)居民金融資產(chǎn)的財富效應(yīng)。

當(dāng)房地產(chǎn)價格上漲時，對于房屋擁有者而言，通過間接或直接的方式可以提高城鎮(zhèn)居民房屋擁有者的財富水平，從而推動消費(fèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整。對于租賃房屋者而言，房地產(chǎn)價格的上漲必然會導(dǎo)致房屋租賃費(fèi)用上漲，城鎮(zhèn)居民收入水平在既定的情況下，必然會使居民消費(fèi)水平降低。對于市場中潛在的房屋購買者而言，由于房地產(chǎn)市場中預(yù)期的購房成本在上升，因此只有適當(dāng)增加消費(fèi)者的當(dāng)期儲蓄才能減少消費(fèi)，進(jìn)一步滿足消費(fèi)者的巨大購房需求。

對于股票市場而言，影響消費(fèi)者消費(fèi)支出的主要因素表現(xiàn)為：首先，通過不斷影響我國城鎮(zhèn)居民的資產(chǎn)財富直接刺激其消費(fèi)；當(dāng)股票市場中的股票價格上漲時，城鎮(zhèn)居民所持有的股票資產(chǎn)發(fā)生增值，從而導(dǎo)致其財務(wù)增加，因此居民的消費(fèi)水平也會相應(yīng)提升；其次，通過影響城鎮(zhèn)居民預(yù)期消費(fèi)水平從而間接刺激其消費(fèi)。因此，股票市場作為我國市場經(jīng)濟(jì)的晴雨表，能夠提前對我國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢作出未來的發(fā)展預(yù)期判斷，股票市場中的股票價格上漲時，投資者的消費(fèi)預(yù)期就會發(fā)生變動，當(dāng)消費(fèi)預(yù)期形勢向好，居民的消費(fèi)支出就會增加；另外，市場中股票價格的不斷變化會發(fā)導(dǎo)致股票市場中出現(xiàn)一些投機(jī)的活動，從而不斷增加我國股票市場中的風(fēng)險。

總之，受上述不利影響因素的制約，導(dǎo)致我國城鎮(zhèn)居民股票市場缺乏穩(wěn)定以及持續(xù)繁榮的機(jī)制，從而使城鎮(zhèn)居民的財富值不斷減少。

我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)的實證分析

（一）我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析的數(shù)據(jù)指標(biāo)來源及分析說明

本文主要通過選取我國某市城鎮(zhèn)居民2014年第一季度-2015年第一季度的33個數(shù)據(jù)分析樣本進(jìn)行研究。在此過程中，通過按照時間序列數(shù)據(jù)展開實證研究分析，其中所選樣本指標(biāo)中衡量城鎮(zhèn)居民消費(fèi)水平的主要指標(biāo)為XF-城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)，城鎮(zhèn)居民的當(dāng)期實際收入通過家庭人均可支配收入IN來反映，居民的股票市場以及當(dāng)期收入、債券市場及房地產(chǎn)市場水平分別采用股流通市值（S）、季末A、債券市場的市值（B）及商品房中住宅的銷售額（H）四大指標(biāo)進(jìn)行衡量。

本研究所有數(shù)據(jù)來源于我國債券信息網(wǎng)以及經(jīng)濟(jì)景氣月報、證券市場月報等權(quán)威的數(shù)據(jù)信息平臺。在實證分析研究過程中，為了有效消除異方差對數(shù)據(jù)的影響，文中的所有數(shù)據(jù)分析結(jié)果均取其自然對數(shù)，債券財富、股票財富、居民的消費(fèi)水平、房地產(chǎn)財富及居民收入水平分別采用LNB、LNS、 LNXF、LNH以及 LNIN幾大指標(biāo)表示。

（二）我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析的ADF單位根檢驗

在城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析過程中，所選取的宏觀經(jīng)濟(jì)變量并非是平穩(wěn)的時間序列。故本文在實證分析研究過程中，通過相關(guān)的數(shù)據(jù)檢驗以及具體的經(jīng)驗方程估計，從而展開平穩(wěn)性檢驗，進(jìn)一步消除所選樣本中的“偽回顧”現(xiàn)象，所以本文為了實證研究結(jié)果的科學(xué)性，采用ADF單位根檢驗方式進(jìn)行論證分析，具體的數(shù)據(jù)分析結(jié)果如表1所示。

從表1變量的單位根檢驗結(jié)果來看，我國城鎮(zhèn)居民的消費(fèi)水平、收入水平、股票財富、房地產(chǎn)財富、債券財富在5%的顯著性水平下發(fā)展趨勢并不穩(wěn)定，因此針對這種情況本文又對上述時間序列進(jìn)行一階差分，在對一階差分之后的時間序列進(jìn)行ADF檢驗，研究結(jié)果顯示，在5%的水平下，差分后的居民消費(fèi)水平、收入水平、股票財富、房地產(chǎn)財富、債券財富等時間序列均趨向于平穩(wěn)，因此原時間序列均為一階單整序列。

（三）我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析的Johansen協(xié)整檢驗

通過研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)過幾個非平穩(wěn)時間序列變量的線性組合所構(gòu)成的時間變量為平穩(wěn)性序列，這種平穩(wěn)行的序列通過線性組合即為協(xié)整方程，而且其可以被解釋為不同變量之間長期穩(wěn)定的均衡線性關(guān)系。通過對所有的數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行根檢驗，從而建立協(xié)整方程，最后結(jié)合SC準(zhǔn)則與AIC準(zhǔn)則，進(jìn)一步確定該協(xié)整方程檢驗的最優(yōu)滯后階數(shù)為1，具體的協(xié)整檢驗數(shù)據(jù)結(jié)果如表2所示。

從表2的協(xié)整檢驗結(jié)果可以看出，這幾個不同的協(xié)整變量之間存在一種長期的均衡性關(guān)系，而且我國城鎮(zhèn)居民的人均消費(fèi)水平與居民的住宅銷售額及A股流通市值、人均可支配收入之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，其中影響該市居民消費(fèi)的主要因素為居民的收入水平。當(dāng)居民的儲蓄增加時，其用于消費(fèi)的財富必然會下降，因此長期的債券市場財富值為負(fù)值。

（四）我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析的格蘭杰（Granger）因果性檢驗

我國城鎮(zhèn)居民的人均消費(fèi)支出以及實際可支配收入、城鎮(zhèn)居民的家庭可支配人均收入等之間存在一定的長期穩(wěn)定性關(guān)系，這種均衡關(guān)系之間的變量相互影響，因此本文需要進(jìn)一步通過Granger因果關(guān)系檢驗。這一檢驗過程實際上是針對某個變量所有滯后項，對其他幾個不同變量之間的當(dāng)期值所造成的影響進(jìn)行檢驗，如果其他變量之間受到該滯后變量的影響，則稱這些不同變量之間存在一種Granger因果關(guān)系，本文結(jié)合SC準(zhǔn)則與AIC準(zhǔn)則進(jìn)一步確定了表3的檢驗結(jié)果。

表1　變量的單位根檢驗

表2　Johansen協(xié)整檢驗結(jié)果

通過表3的Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果可知，我國城鎮(zhèn)居民在5%的置信水平下，人均消費(fèi)支出的格蘭杰原因是人均可支配收入，而導(dǎo)致居民消費(fèi)支出發(fā)生變動的格蘭杰原因是債券市值的巨大變動。與此同時，城鎮(zhèn)居民的短期內(nèi)人均可支配收入以及債券市場的市值變動會導(dǎo)致居民人均消費(fèi)支出發(fā)生巨大的變化，但是居民的股票資產(chǎn)以及住房資產(chǎn)的財富效應(yīng)不顯著，因此居民的股票值以及住房資產(chǎn)的上升并不能對該市的城鎮(zhèn)居民消費(fèi)造成一定的直接影響。

（五）我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)實證分析的脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解

脈沖函數(shù)最大的優(yōu)點(diǎn)是能夠直觀而全面地反映不同函數(shù)變量之間的動態(tài)影響，從而科學(xué)檢驗一個變量沖擊因素對另一個函數(shù)變量動態(tài)影響的具體路徑，而與之存在巨大差異的方差分解法則可以將一個函數(shù)的實際變量分解到每一個不同的擾動項中，所以方差分解為每個具體的擾動因素影響模型各個變量的相對變化程度提供了一種分析參考的依據(jù)。

通過實證研究發(fā)現(xiàn)（檢驗過程略），我國城鎮(zhèn)居民房地產(chǎn)市場財富效應(yīng)要小于我國股票市場的財富效應(yīng)，通過方差分解得到如下結(jié)論：當(dāng)城鎮(zhèn)居民受到消費(fèi)習(xí)慣的影響時，消費(fèi)的自身貢獻(xiàn)率就會不斷增大，而且隨著時間的不斷發(fā)展，消費(fèi)的貢獻(xiàn)率越低。與此同時，債券市場的方差分解值較大，在此過程中隨著時間的不斷變化，其方分解值也會不斷上升，且房地產(chǎn)市場的方差分解值要小于股票市場的方差分解值。因此，從中可以得出最終的結(jié)論：城鎮(zhèn)居民的住房資產(chǎn)財富效應(yīng)小于股票資產(chǎn)的財富效應(yīng)。

表3　Granger因果關(guān)系檢驗結(jié)果

我國城鎮(zhèn)居民資產(chǎn)財富效應(yīng)分析結(jié)論

從上述資產(chǎn)效應(yīng)理論分析與幾種不同的實證分析過程中可以看出，城鎮(zhèn)居民的房地產(chǎn)資產(chǎn)與股票資產(chǎn)、居民消費(fèi)之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，但是財富效應(yīng)相對較弱。隨著股票市場的劇烈波動，當(dāng)股票價格不斷發(fā)生變動時，我國股票市場的投機(jī)性活動就會不斷增多，因此導(dǎo)致股票市場的風(fēng)險進(jìn)一步增大。除此之外，債券價格的上升，會導(dǎo)致債券持有者可以賣出所持有的債券從而從中賺取一定的差價，這種方式可以增加城鎮(zhèn)居民的財富，也可以適當(dāng)拉動城鎮(zhèn)消費(fèi)需求。與此同時，持有債券的投資者可以獲得穩(wěn)定的利息收入，當(dāng)其收入增加時，消費(fèi)支出同樣也會上升；另一方面，當(dāng)我國城鎮(zhèn)債券市場的發(fā)展規(guī)模較小、消費(fèi)結(jié)構(gòu)不合理時，城鎮(zhèn)居民在債券市場中所獲得的實際財富收益將會不斷減少，從而對居民的消費(fèi)信息產(chǎn)生一定的影響，導(dǎo)致這種不良的影響在大范圍擴(kuò)散傳播，最終直接影響到城鎮(zhèn)居民的實際消費(fèi)支出。

結(jié)論

綜上所述，經(jīng)過大起大落的經(jīng)濟(jì)市場波動，政府不斷出臺適度寬松的貨幣政策以及穩(wěn)健的財政政策，在此過程中我國的進(jìn)出口貿(mào)易受到巨大的影響。對于政府而言，如何通過提高居民的消費(fèi)支出，從而實現(xiàn)保增長、擴(kuò)內(nèi)需、促改革的發(fā)展目標(biāo)，不僅事關(guān)我國經(jīng)濟(jì)形勢能否好轉(zhuǎn)，而且其已經(jīng)成為社會各界普遍關(guān)心的重大問題。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中的生命周期理論以及收入假說理論看，家庭或者個人的消費(fèi)水平在很大程度上取決于我國當(dāng)前的預(yù)期收入之和，而人們的收入在一定程度上又取決于各種資產(chǎn)的增值收入以及勞動收入之和。所以，在政府大力擴(kuò)大內(nèi)需保增長的宏觀調(diào)控之下，本文對我國城鎮(zhèn)居民的資產(chǎn)財富效應(yīng)進(jìn)行系統(tǒng)研究就具有積極的現(xiàn)實意義與科學(xué)的理論意義。

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