張玉喜 段金龍

摘 要：科技創(chuàng)新活動具有高風險性和長期性，科技創(chuàng)新成果究竟何時能投入市場，實現(xiàn)明顯效益，具有較強的不確定性，此外，即使有相關產(chǎn)出，但產(chǎn)出的大小也具有不確定性，能否抵償相關投入也是難以確定的，為此，市場金融在科技創(chuàng)新的某些階段介入的積極性不高，需要公共金融強有力的支持。文章針對科技創(chuàng)新活動風險高的特點，從公共金融的資本集中、風險管理、信息揭示以及項目治理等四個方面，分析了科技創(chuàng)新公共金融支持的機理，以對研究公共金融支持科技創(chuàng)新活動提供內(nèi)在研究基礎。

關鍵詞：科技創(chuàng)新；公共金融；機理

作者簡介：張玉喜，男，哈爾濱工程大學經(jīng)濟管理學院教授、博士生導師，從事產(chǎn)業(yè)金融、全融發(fā)展及公共經(jīng)濟學研究；段金龍，男，哈爾濱工程大學經(jīng)濟管理學院管理科學與工程博士研究生，從事公共金融與科技創(chuàng)新研究。

中圖分類號：F830.9 文獻標識碼：A 文章編號：1000-7504（2016）05-0069-07

隨著經(jīng)濟全球化的不斷推進，各國間的競爭日趨激烈?？萍紕?chuàng)新日益成為各國提升國際競爭力的關鍵。建設創(chuàng)新型國家是我國重要的發(fā)展戰(zhàn)略，需要科學系統(tǒng)合理的體制機制予以保障?？萍紕?chuàng)新活動具有較大的風險，市場失靈現(xiàn)象較為明顯，單純依靠市場金融自發(fā)調(diào)節(jié)支持很難達到預期效果，因此，政府為彌補國內(nèi)資源與國內(nèi)資本對公共經(jīng)濟支持力度的不足，不斷地通過制定合理的金融政策，制定合理的金融政策或工具對公共經(jīng)濟施加影響，公共金融的概念應運而生，其對科技創(chuàng)新的支持作用具有重要的現(xiàn)實意義。科技創(chuàng)新的公共金融支持機理即要研究公共金融是如何影響科技創(chuàng)新的，以及公共金融通過何種渠道進行傳導的，進而分析影響科技創(chuàng)新效果的影響因素。本文借鑒以往學者對金融支持產(chǎn)業(yè)發(fā)展的機理的研究成果，從資本集中、風險管理、信息揭示以及項目治理四個方面研究公共金融如何將資金從供給者手中傳遞到需求者手中的過程，希望通過四個方面的研究，為公共金融支持科技創(chuàng)新活動具體機制的設定提供內(nèi)在的基礎，從而更好地促進科技創(chuàng)新發(fā)展。

一、資本集中

公共金融通過直接或間接的介入方式支持科技創(chuàng)新。公共金融主要包括科技財政和政策性金融貸款，其對科技創(chuàng)新的作用主要體現(xiàn)在減少公共金融參與主體之間的信息不對稱，降低投融資雙方的市場風險，實現(xiàn)市場風險與收益的匹配，引導市場金融支持科技創(chuàng)新發(fā)展。

科技財政主要通過財政科技投入、政府采購、貸款貼息和稅收優(yōu)惠等方式實現(xiàn)對科技創(chuàng)新的資金支持作用[1]（如圖1所示）。英國經(jīng)濟學家弗里曼（C.Freeman）指出，政府科技政策對技術創(chuàng)新起著關鍵作用，主要表現(xiàn)在通過制定科技或財政政策支持科技創(chuàng)新活動，引導社會資本流向，從而鼓勵和推動技術創(chuàng)新的應用、成果轉化和商業(yè)化。因此，政府對科學技術政策、財政科技投入、稅收優(yōu)惠、政策擔保等財政性工具的制定與運用，具有一定的資金集中功能。科技創(chuàng)新既有公共物品的科技創(chuàng)新也有市場化的科技創(chuàng)新。公共金融主要介入由信息不對稱導致的市場作用發(fā)揮失靈的領域，即具有公共物品屬性的科技創(chuàng)新。市場金融主體考慮到科技創(chuàng)新的風險性、正外部性以及預期收益等問題，投資意愿降低，這時政府等相關部門作為國家宏觀經(jīng)濟的調(diào)控者和國家發(fā)展戰(zhàn)略的制定者就會通過財政科技投入、政府采購或財政補貼等方式彌補市場失靈[2]，如建立863計劃、重大產(chǎn)業(yè)計劃基金、政策性擔保機構以及公共創(chuàng)業(yè)風險投資機構等，降低市場性科技金融主體的投資風險，向外界釋放產(chǎn)業(yè)傾斜信號，通過科技財政投入的杠桿放大效應，引導市場金融資本和社會資本流向該領域，確保科技創(chuàng)新過程的順利實現(xiàn)，實現(xiàn)技術進步與科技發(fā)展，加快產(chǎn)業(yè)結構升級和經(jīng)濟發(fā)展水平的提升。

政策性金融是運用國家信用，采用市場化運作模式，為特定領域或產(chǎn)業(yè)提供中長期低息貸款，降低科技創(chuàng)新的風險和信息不對稱，彌補市場失靈，具有首倡功能，引導市場性科技金融主體或社會資本的投資規(guī)模與流向，為科技創(chuàng)新提供資金支持。其主要通過資金支持和投資引導功能促進科技創(chuàng)新，是財政性與市場性、微觀與宏觀的結合。政策性金融根據(jù)國家產(chǎn)業(yè)政策、國家發(fā)展戰(zhàn)略對存在市場失靈的特定的科技領域提供資金支持，主要表現(xiàn)為：市場機制發(fā)揮失靈的領域，由于資金需求規(guī)模大、信息不對稱、正外部性、投資回收期長等特點，市場性科技金融主體不愿介入，但是這一科技領域又具有較大的社會效益，這時需要政策性金融的資金支持；市場機制滯后選擇的領域，如科技型中小企業(yè)的融資問題，在這一領域，由于科技型中小企業(yè)缺乏申請商業(yè)銀行貸款所需的抵押品或不滿足上市條件以及創(chuàng)新項目的風險性及收益不確定性，使得市場性科技金融主體不愿對處于初創(chuàng)期階段的科技型中小企業(yè)提供資金支持，這時就需要政策性金融對其進行資金支持。政策性金融的投資引導功能主要通過對國家重大關鍵技術領域或者具有較大社會效益的產(chǎn)業(yè)進行先期投資或為市場性科技金融資本提供優(yōu)惠政策的方式實現(xiàn)的，向社會釋放產(chǎn)業(yè)政策傾斜信號，影響市場性科技金融資本和社會資本的投資預期，充分發(fā)揮其杠桿作用，從而吸引市場性科技金融資本的介入，當其扶持企業(yè)進入成熟期以后，實現(xiàn)了風險與收益的匹配，市場性科技金融的介入意愿增強時，政策性金融就會退出。

二、風險管理

由于科技創(chuàng)新活動的各個環(huán)節(jié)均具有不確定性，風險較大，因此，商業(yè)性金融往往不愿參與其中。公共金融在科技創(chuàng)新風險管理方面能夠起到較好作用。公共金融的風險管理功能主要體現(xiàn)在對處于不同階段的科技創(chuàng)新項目的風險分散與分擔方面（如圖2所示）。

（一）公共金融通過風險管理功能促進科技創(chuàng)新

政府通過財政科技投入、政府采購、稅收優(yōu)惠以及貸款貼息等方式釋放科技創(chuàng)新的早期風險，通過后補助、權益性資助等方式釋放和顯現(xiàn)企業(yè)的隱性風險；政策性金融機構，如國家開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行等機構，為國家重點發(fā)展產(chǎn)業(yè)、或處于“強位弱勢”群體，如科技型中小企業(yè)，提供政策性貸款支持，其目的是通過釋放技術創(chuàng)新活動的早期風險，降低金融機構投資收益和風險不對稱，引導市場性科技金融資本和社會資本進入，為企業(yè)提供融資支持。

（二）公共金融引導下的市場金融通過風險管理功能促進科技創(chuàng)新

公共金融引導下的市場金融主要包括商業(yè)銀行、科技資本市場、創(chuàng)業(yè)風險投資機構等，體現(xiàn)為通過金融體系的風險管理功能促進科技創(chuàng)新，為科技創(chuàng)新提供風險分散、轉移與管理的手段或渠道。金融體系自身所具備的風險性要求其具備自身風險管理功能與創(chuàng)新項目的風險管理機制，在融資過程中，主要風險如下：生產(chǎn)性風險與流動性風險。其中，生產(chǎn)性風險主要是技術創(chuàng)新風險大與收益不確定性，形成金融中介機構與科技型主體間的風險，如技術研發(fā)能否成功的技術風險[3]，技術研發(fā)成功以后所面臨的市場風險，以及由于政策環(huán)境變化所導致的社會風險等；流動性風險主要是指科技創(chuàng)新主體獲得金融中介機構貸款后，一般還款周期長，形成投資者與金融中介機構間的風險。金融體系在向技術創(chuàng)新提供融資支持的過程中，為了規(guī)避風險逐漸形成了不同的風險管理功能。如圖2所示。

銀行等金融中介機構通過風險共擔機制實現(xiàn)對科技創(chuàng)新的風險管理。銀行對投資者的跨期風險分擔機制和金融市場對投資者的橫向風險分散機制為技術創(chuàng)新提供了融資機會。在流動性風險的約束下，追求短期利益最大化和具有風險厭惡的投資主體傾向于將資金投向短期項目，從而導致回報期長、風險大和投資收益好的科技創(chuàng)新項目投資不足。金融中介機構通過對流動性風險進行管理，可以為投資者迅速變現(xiàn)提供便利，有利于長期資本的形成，從而促進科技創(chuàng)新。資本市場通過公開信息披露機制實現(xiàn)對科技創(chuàng)新項目或企業(yè)的風險管理，潛在的投資者對資本市場上價格變動和信息披露所提供的創(chuàng)新項目信息或企業(yè)信息，獲得科技型企業(yè)或創(chuàng)新項目的財務信息、經(jīng)營狀況以及發(fā)展前景等信息，對其進行綜合評估與判斷從而決定是否進行投資，一旦投資者投資某個創(chuàng)新項目或者企業(yè)時，資本市場通過創(chuàng)新資產(chǎn)組合來分散與化解科技創(chuàng)新項目的收益性風險。

創(chuàng)業(yè)風險投資的風險管理功能主要是由其自身所具備的專業(yè)化的風險投資家來實現(xiàn)的。創(chuàng)業(yè)風險投資為權益資本，偏好于具有高成長性和高收益性以及風險性的創(chuàng)新企業(yè)，由于創(chuàng)業(yè)風險投資者一般為熟悉某一領域的專家，精通掌握投融資知識和創(chuàng)新項目評估技術，能夠準確地判斷創(chuàng)新項目的技術風險和市場風險，并根據(jù)創(chuàng)新項目的特點成立專門的管理團隊，對創(chuàng)新項目進行跟進管理和階段性投資，為處于不同時期的科技型企業(yè)提供融資支持和企業(yè)管理，大大推動了創(chuàng)新企業(yè)的成長，其退出是通過IPO出售股權、兼并、內(nèi)部回購以及破產(chǎn)清算等渠道實現(xiàn)的，以獲得高額回報，促進技術創(chuàng)新發(fā)展。

三、 信息揭示

科技型企業(yè)面臨融資難的重要原因是信息不對稱導致的信息失靈問題。信息揭示機制不僅使籌資者獲得各種融資方式的成本信息，也可使投資者獲得不同投資的價格以及其他影響因素信息，同時，管理部門可獲得金融交易的運轉情況、各種規(guī)則的遵守情況等信息，有利于金融體系中的各參與者做出理性的決策。

公共金融的信息揭示功能主要是通過銀行等金融機構和資本市場等來實現(xiàn)的，如圖3所示。信息是科技型企業(yè)獲得融資支持的重要條件。信息作為一種現(xiàn)代市場經(jīng)濟的重要生產(chǎn)要素，其在資源配置中發(fā)揮著重要的作用[4]。尤其對于具有正外部性、風險性以及不確定性的技術創(chuàng)新活動來說，信息是企業(yè)能夠獲得融資支持的關鍵因素?？萍夹推髽I(yè)在融資過程當中，投資者需要對創(chuàng)新項目或創(chuàng)業(yè)企業(yè)家進行評估，以確定創(chuàng)新項目是否具有成長性、收益性以及商業(yè)價值，從而決定是否對創(chuàng)新項目或者創(chuàng)業(yè)企業(yè)家進行投資。由于對創(chuàng)新項目與科技企業(yè)的評估涉及多方面，主要包括創(chuàng)新項目信息、財務信息、市場價格、交易量以及公司經(jīng)營情況等信息，導致出現(xiàn)信息不對稱，由于信息不對稱所產(chǎn)生的信息搜集成本、交易成本以及對企業(yè)或創(chuàng)新項目的評估成本非常高昂，制約了普通投資者對技術創(chuàng)新項目進行投資的積極性，使得具有良好市場前景的技術創(chuàng)新項目難以獲得資金支持。在這種條件下，信息的高昂搜集、處理與交易成本加快了金融中介機構的出現(xiàn)。由于金融中介機構與資本市場的融資方式不同，其對信息的揭示形式也不相同。企業(yè)通過金融體系向投資者傳遞有關科技創(chuàng)新項目以及企業(yè)的財務、經(jīng)營狀況等信息以獲得融資支持，這些信息為金融中介機構和資本市場的潛在投資者是否進行投資提供決策依據(jù)，有利于資金流向具有發(fā)展?jié)摿?、技術含量高的技術創(chuàng)新項目。

政策性金融中介機構在吸收存款或發(fā)放貸款的同時獲取科技型企業(yè)的財務信息、經(jīng)營狀況等信息，從而提供資金的儲蓄者信息和申請貸款的科技型企業(yè)的信息均被金融機構掌握，這就降低了雙方之間的信息不對稱，使得金融中介機構尋找投資者的信息搜集成本與交易成本降低?？紤]到資金的安全性與收益性，政策性金融中介機構在融資前與融資后均需要掌握企業(yè)的技術創(chuàng)新項目以及企業(yè)經(jīng)營等相關信息。在融資前，政策性金融中介機構對企業(yè)相關信息進行分析與處理，從而對企業(yè)的技術創(chuàng)新項目的發(fā)展前景以及企業(yè)的信用狀況進行篩選和甄別，政策性金融中介機構憑借專業(yè)的評估技術優(yōu)勢，以及由于信息的規(guī)模效應所形成的信息搜集與處理優(yōu)勢，可以遴選和甄別出最具發(fā)展前途的技術創(chuàng)新項目，降低信息搜尋與處理成本，使得投資者可以將資金投向由政策性金融中介機構挑選出的具有良好發(fā)展前景的技術創(chuàng)新項目，有利于金融資源流向最具價值的科技領域，優(yōu)化公共金融配置。在貸款完成后，政策性金融中介機構需要對企業(yè)進行信貸配給與事后監(jiān)督。

在政府引導下的資本市場中，技術創(chuàng)新項目的信息主要通過公開的信息披露機制直接傳遞給投資者，投資者根據(jù)其價格等信息對技術創(chuàng)新的性質(zhì)以及發(fā)展前景進行分析、比較和甄別，并對企業(yè)或創(chuàng)新項目的前景作出判斷，從而使科技型企業(yè)獲得資金支持。并且政策性擔保和科技保險能夠為市場充分揭示科技創(chuàng)新主體的信用信息，為金融中介機構提供貸款決策依據(jù)。政府性創(chuàng)業(yè)風險投資機構是集資金與人才的機構，其通過專門的評估技術對創(chuàng)新項目信息及企業(yè)經(jīng)營等信息進行處理，分析創(chuàng)新項目的獲利性及發(fā)展前景，進而決定是否決定投資。

四、項目治理

治理是委托人或資金提供者通過影響資金使用者的行為而實現(xiàn)自身目標的功能和機制。公共金融支持方式通過各自的影響因素作用于科技創(chuàng)新主體，即企業(yè)的行為機制。由于科技創(chuàng)新面臨風險巨大，公共金融能夠支持科技創(chuàng)新企業(yè)的健康發(fā)展，避免市場失靈現(xiàn)象的產(chǎn)生。公共金融對科技創(chuàng)新企業(yè)的治理，主要通過相關政策影響企業(yè)的行為，進而提升企業(yè)的科技創(chuàng)新水平。

公共金融的擁有者通過激勵與約束機制對創(chuàng)新項目或企業(yè)進行治理，確保能夠獲得預期的回報，如圖4所示。公共金融資源配置是由政府、科技型企業(yè)、金融機構等多個主體參與的復雜過程，主要圍繞科技型企業(yè)為進行技術創(chuàng)新活動而進行的融資安排。當科技型企業(yè)進行的技術創(chuàng)新活動受到資金的約束時，需要進行外源融資以獲得所需的資金，如向銀行申請貸款、發(fā)行股票或債券、從創(chuàng)業(yè)風險投資機構獲得風險資金，但是資金往往需要企業(yè)放棄一部分控制權來獲得，從而導致企業(yè)的控制權和所有權分離。由于提供資金支持的投資者不能時時監(jiān)督創(chuàng)新項目的進展情況和企業(yè)經(jīng)營情況，容易導致投融資雙方的信息不對稱，從而產(chǎn)生資本提供者的逆向選擇行為和資本需求者的道德風險問題。金融體系的制度設計就是為了確保資本提供者能夠獲得預期的回報，這種制度設計所產(chǎn)生的成本使得創(chuàng)新企業(yè)家為了獲得資金支持而規(guī)范自己的行為，這種成本主要表現(xiàn)為融資成本，如向銀行申請貸款所需的抵押品，企業(yè)上市需要滿足的最低門檻等，金融中介機構、科技資本市場等其他投資主體為逐利性機構，追求利益最大化以及資金的安全性，金融中介機構與科技資本市場在為科技型企業(yè)的技術創(chuàng)新活動提供融資支持時，為避免企業(yè)家的道德風險情況出現(xiàn)，資本提供者會通過對企業(yè)或項目進行事前評估、事中監(jiān)督、事后監(jiān)督，來確保得到預期回報[3]。引導基金或創(chuàng)投基金，通過分析科技創(chuàng)新企業(yè)的產(chǎn)品和未來市場前景等做出投資決策，影響科技創(chuàng)新主體的信心；政策性科技擔保和保險在充分考察企業(yè)的經(jīng)營管理與科技創(chuàng)新情況的基礎上，考慮是否支持企業(yè)，進而影響創(chuàng)新主體的信用。下文重點分析銀行中介機構與資本市場的治理情況。

（一）政策性金融中介機構的項目治理

政策性金融中介機構主要通過約束機制實現(xiàn)對創(chuàng)新項目的治理，促進科技創(chuàng)新。主要表現(xiàn)在銀行等金融中介機構對創(chuàng)新項目或企業(yè)的事前、事中和事后監(jiān)督方面。事前評估主要為政策性金融中介機構憑借自身專業(yè)的評估技術對項目的獲利性、發(fā)展前景以及企業(yè)的經(jīng)營狀況和信用狀況進行評估，以篩選和甄別出優(yōu)質(zhì)的技術創(chuàng)新項目，當銀行等一旦確立要向創(chuàng)新企業(yè)發(fā)放貸款時，會通過契約的形式對貸款額度、貸款利率、還款方式、違約責任等進行明確的規(guī)定，以對創(chuàng)新企業(yè)對資金的使用形成一定的約束力。在事中監(jiān)督階段，由于進行科技貸款的企業(yè)的所有權掌握在少數(shù)的企業(yè)股東手中，因此，政策性金融中介機構主要對企業(yè)實行外部監(jiān)督以確保獲得預期回報。金融中介機構利用其信息生產(chǎn)的專門性主要對企業(yè)進行外部監(jiān)督，隨時對借款人的資金流量的變動情況予以關注，及時掌握資金使用情況，從而產(chǎn)生對信貸資金使用情況監(jiān)督的約束機制，一旦企業(yè)的經(jīng)營狀況或財務信息發(fā)生變化，或者技術創(chuàng)新項目資金未專款專用，金融中介機構會采取相應的措施收回貸款，如變賣企業(yè)申請貸款所提供的抵押品，提前收回貸款等。在事后監(jiān)督階段，根據(jù)技術創(chuàng)新項目的執(zhí)行情況、獲得的預期回報情況以及失敗補償情況，銀行等金融中介機構對創(chuàng)新企業(yè)采取一定的措施將損失減少到最小，如出現(xiàn)無法獲得預期回報時，銀行可以通過破產(chǎn)清算收回一定額度的貸款，當創(chuàng)新項目獲得成功時，銀行可以通過對創(chuàng)新企業(yè)的信息的掌握進一步展開與創(chuàng)新企業(yè)的合作，降低了信息處理成本和交易成本，有利于形成銀行等金融中介機構促進科技創(chuàng)新的良性循環(huán)。

（二）政府引導下的資本市場項目治理

資本市場資本提供者主要通過約束和激勵機制實現(xiàn)對創(chuàng)新項目的治理。約束機制主要表現(xiàn)在：一是對于需要通過上市獲得融資支持的企業(yè)來說，公開信息披露與上市門檻都是對創(chuàng)新企業(yè)的前期評估，通過篩選將經(jīng)營狀況差或信用情況差的企業(yè)淘汰，從而對創(chuàng)新企業(yè)形成約束力；對于投資者來說，當企業(yè)通過篩選成功上市后，投資者可以通過公開信息披露了解和掌握創(chuàng)新企業(yè)的經(jīng)營狀況、財務狀況等，并對其進行評估，以選擇優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新項目，確保得到預期回報，這對創(chuàng)新企業(yè)也產(chǎn)生了一定的約束力，降低創(chuàng)新企業(yè)的道德風險。由于創(chuàng)新企業(yè)在上市過程中一直處于投資者的外部監(jiān)督中，投資者可以“用腳投票”對創(chuàng)新企業(yè)形成軟約束，投資者可以根據(jù)創(chuàng)新項目的價格變動決定是否繼續(xù)持有該創(chuàng)新項目的股票或債券，由此產(chǎn)生的股價波動會對創(chuàng)新企業(yè)的資金流動以及再融資能力產(chǎn)生影響，形成了潛在接管機制，從而對創(chuàng)新企業(yè)形成一定的壓力，使得創(chuàng)新項目負責人積極進行技術創(chuàng)新，以確保投資者利益的最大化，其激勵機制主要表現(xiàn)在：資本市場的市場化運作，通過價格變動引導資金從低效率部門流向高效率部門，即“優(yōu)勝劣汰”的選擇機制，從而使得具有高技術含量、高回報以及良好發(fā)展前景的技術創(chuàng)新可以迅速地獲得資金支持，降低了融資成本和信息交易成本。由于資本市場是直接將資本需求者與資金供給者聯(lián)系起來，投資者通過購買股票或者債券直接完成對創(chuàng)新項目或企業(yè)的投資行為，并未簽訂合約以確保預期回報的獲得，當企業(yè)上市后并未達到所預期的目標時，投資者只能自行承擔所造成的損失，所以制度化的外部購并市場是主要的事后監(jiān)督手段。

參 考 文 獻

[1] 陽光輝：《科技創(chuàng)新市場的國家干預法律機制研究》，重慶：西南政法大學博士論文，2009.

[2] 許光建、劉汝兵：《實現(xiàn)基本公共服務均等化的財政保障機制研究》，載《價格理論與實踐》2015年第2期.

[3] 張玉喜、劉希宋：《新型工業(yè)化的產(chǎn)融和諧發(fā)展研究》，載《求索》2005年第10期.

[4] 別超：《淺析市場失靈與政府失靈》，載《市場周刊·財經(jīng)論壇》2003年第12期.

[責任編輯 國勝鐵]