鐘俊

2016年12月8日，央行牽頭籌建的上海票據(jù)交易所正式上線。票交所注冊(cè)資本18.45億元，發(fā)起人包括央行清算總中心、中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)、上海黃金交易所等。系統(tǒng)一期試點(diǎn)機(jī)構(gòu)共43家，包括35家商業(yè)銀行、2家財(cái)務(wù)公司、3家證券公司和3家基金公司。

票交所的成立是2015年以來(lái)票據(jù)市場(chǎng)波動(dòng)的必然產(chǎn)物。目前，票據(jù)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，其已成為金融市場(chǎng)的重要組成部分。截至2016年9月末，全國(guó)未到期商業(yè)匯票余額9.5萬(wàn)億元，是同期公司類信用債市場(chǎng)余額的55%，占社會(huì)融資規(guī)模的6.3%。2016年前三季度，累計(jì)簽發(fā)商業(yè)匯票13.6萬(wàn)億元，是同期公司類信用債發(fā)行量的兩倍，金融機(jī)構(gòu)累計(jì)貼現(xiàn)70.2萬(wàn)億元。

隨著票據(jù)功能從支付向融資、投資演變，票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展中的問(wèn)題也逐漸顯現(xiàn)。金融機(jī)構(gòu)受美化報(bào)表、擴(kuò)大營(yíng)收驅(qū)動(dòng)違規(guī)借助信托計(jì)劃、過(guò)橋行、資管計(jì)劃等各類通道隱藏票據(jù)規(guī)模；票據(jù)中介通過(guò)虛假包裝、控制同業(yè)戶等多種手段擾亂市場(chǎng)秩序，增加了風(fēng)險(xiǎn)隱患。在此誘導(dǎo)下，受實(shí)體經(jīng)濟(jì)及股災(zāi)波動(dòng)的直接沖擊，票據(jù)市場(chǎng)爆發(fā)了多起風(fēng)險(xiǎn)事件。1月，農(nóng)行爆出39億元票據(jù)詐騙案；接著，中信銀行蘭州分行發(fā)生假存單質(zhì)押開(kāi)票無(wú)法兌付案，涉及資金近10億元；4月，天津銀行在港交所公布發(fā)生一起金額7.86億元的回購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)；隨后，寧波銀行公告稱，發(fā)現(xiàn)本行員工違規(guī)辦理票據(jù)業(yè)務(wù)，金額32億元。票據(jù)事件的集中爆發(fā)促使銀監(jiān)會(huì)、央行先后下發(fā)了203號(hào)、126號(hào)、122號(hào)、224號(hào)等多份文件，但治標(biāo)不治本?；诖耍瑸榍髽?biāo)本兼治，從根本上解決票據(jù)流通中的風(fēng)險(xiǎn)隱患問(wèn)題，監(jiān)管層開(kāi)始考慮推動(dòng)成立票據(jù)交易所以集中交易，票交所應(yīng)運(yùn)而生。顯然這是我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展史上的一件大事。其作用和意義是多方面的。

票據(jù)基準(zhǔn)利率形成。票交所上線前，票據(jù)價(jià)格形成于線下，資金價(jià)格、資產(chǎn)替代彈性、利潤(rùn)調(diào)整、貨幣政策預(yù)期、市場(chǎng)供求、倉(cāng)位情況等多重因素都可以對(duì)票據(jù)利率產(chǎn)生時(shí)點(diǎn)性或時(shí)段性影響。這種價(jià)格形成主觀性較強(qiáng)，穩(wěn)定性差。票交所上線后，交易環(huán)節(jié)大幅度減少，各類因素有望被價(jià)格充分體現(xiàn)，從而形成公允合理的票據(jù)利率基準(zhǔn)。

利率引導(dǎo)機(jī)制建立。票據(jù)市場(chǎng)交易體量巨大，作為重要的貨幣子市場(chǎng)，其是貨幣政策實(shí)施和傳導(dǎo)的重要平臺(tái)。票交所成立后，央行可以通過(guò)更加市場(chǎng)化的再貼現(xiàn)利率、結(jié)構(gòu)化的票據(jù)種類選擇等定向引導(dǎo)資金流向，從而擴(kuò)大實(shí)體企業(yè)融資渠道，有效促進(jìn)信貸資金優(yōu)化配置。

交易模式轉(zhuǎn)型。傳統(tǒng)票據(jù)盈利模式以持有到期和短期錯(cuò)配為主。票交所成立后，票據(jù)價(jià)格形成更加公允、穩(wěn)定，其資金化運(yùn)作趨勢(shì)會(huì)不斷強(qiáng)化，票據(jù)交易將會(huì)更加依賴杠桿交易、波段交易。必要時(shí)，金融機(jī)構(gòu)還可以通過(guò)票據(jù)回購(gòu)進(jìn)行資金融資，調(diào)節(jié)流動(dòng)性。但目前看，短期內(nèi)市場(chǎng)仍然面臨著票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)仍然被納入信貸規(guī)模的制約。

風(fēng)控水平升級(jí)。票交所上線后，送票、驗(yàn)票、保管、托收等交易環(huán)節(jié)將被交易所取代并集中進(jìn)行。紙票取代電票、券款對(duì)付條件下，交易安全將得到極大提高。類似于“紙票換報(bào)紙”、“打飛款”等交易安全問(wèn)題有望得到有效規(guī)避。

產(chǎn)品創(chuàng)新能力提升。買(mǎi)入返售、資管計(jì)劃等票據(jù)模式演變主要?jiǎng)訖C(jī)在于利用通道機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)出表進(jìn)而美化監(jiān)管報(bào)表。票交所上線后，場(chǎng)內(nèi)交易更加透明、市場(chǎng)參與者增多，傳統(tǒng)出表模式已難以生存，諸如票據(jù)遠(yuǎn)期、票據(jù)期權(quán)、票據(jù)期貨、票據(jù)利率互換、票據(jù)指數(shù)等衍生品有望被逐步推出。

票交所的成立是票據(jù)發(fā)展的里程碑事件，標(biāo)志著票據(jù)市場(chǎng)開(kāi)始向標(biāo)準(zhǔn)化電子交易邁進(jìn)，其不僅能夠較好的解決紙票時(shí)代存在的違規(guī)出表、道德風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，更會(huì)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)、貨幣政策傳導(dǎo)、交易模式、風(fēng)險(xiǎn)控制、產(chǎn)品創(chuàng)新等方面為票據(jù)市場(chǎng)提供新的發(fā)展契機(jī)。