權(quán)飛過　王曉芳

摘要：本文通過分析我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革面臨的經(jīng)濟環(huán)境，結(jié)合供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的目標(biāo)，研究了金融創(chuàng)新選擇對于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要影響。筆者利用聯(lián)立方程模型檢驗了金融創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟增長之間的相互關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新對提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新及推動經(jīng)濟增長并無顯著作用；利用銀行博弈均衡模型和數(shù)值模擬技術(shù)研究發(fā)現(xiàn)，只有進行有利于降低信息不對稱及降低項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新才能夠有效引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟，提高資金供給效率，增強企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力，推動經(jīng)濟增長，進而實現(xiàn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革目標(biāo)。

關(guān)鍵詞：供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革；金融創(chuàng)新選擇；技術(shù)創(chuàng)新；經(jīng)濟增長：實體經(jīng)濟

中圖分類號：F830.9 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1000-176X（2017）01-0048-07

一、引言與文獻綜述

目前，我國經(jīng)濟發(fā)展中出現(xiàn)了供需失衡問題，嚴(yán)重影響了經(jīng)濟增長。經(jīng)濟新常態(tài)下，我國政府債務(wù)規(guī)模不斷擴大，依靠擴大政府支出穩(wěn)定經(jīng)濟增長面臨著嚴(yán)重的債務(wù)風(fēng)險。與此同時，2008年實施的財政擴張政策導(dǎo)致當(dāng)前我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中存在嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩問題，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)急需優(yōu)化升級。為應(yīng)對經(jīng)濟發(fā)展中面臨的供需矛盾，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式，提高經(jīng)濟增長質(zhì)量，習(xí)近平總書記適時地提出了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革戰(zhàn)略，強調(diào)通過供給側(cè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，提高產(chǎn)品質(zhì)量，解決供需矛盾，實現(xiàn)經(jīng)濟增長。

為實現(xiàn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革目標(biāo)，邵宇指出，新常態(tài)經(jīng)濟環(huán)境下，需要增強供給側(cè)改革力度，通過提高供給要素的質(zhì)量和規(guī)模來促進經(jīng)濟增長。馮志峰研究了供給側(cè)改革的理論內(nèi)涵和內(nèi)在發(fā)展邏輯，指出供給側(cè)改革要做好“轉(zhuǎn)型、創(chuàng)新和改革方面的工作”。劉向耘從供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革面臨的問題出發(fā)，認(rèn)為破解體制性、制度性阻礙是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的關(guān)鍵。李翀進一步分析了供給側(cè)改革的理論依據(jù)，并提出了相關(guān)政策建議。龔剛與胡鞍鋼等指出，為實現(xiàn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革目標(biāo)，提高自主研發(fā)和創(chuàng)新激勵是重中之重。當(dāng)前我國經(jīng)濟發(fā)展面臨的短板是社會自主創(chuàng)新能力不足，而社會創(chuàng)新能力中對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整影響最大的莫過于金融創(chuàng)新能力。陸岷峰和楊亮指出應(yīng)加快互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展，優(yōu)化銀行信貸結(jié)構(gòu)，助力供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。但當(dāng)前我國金融創(chuàng)新能力明顯不足，金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力還需進一步加強。李廣子和劉力指出民營上市企業(yè)的債務(wù)融資成本遠(yuǎn)高于非民營上市企業(yè)，從債務(wù)融資成本角度說明了信貸歧視問題。潘敏和繆海斌的研究則表明商業(yè)銀行的信貸更多地投放于大型國有企業(yè)，造成信貸資源配置效率低下，不利于經(jīng)濟增長。金融創(chuàng)新不足導(dǎo)致資源配置效率較低的另一個事實是：中小企業(yè)融資需求難以滿足與市場富裕流動性資金同時并存，流動性資金不能被有效地引導(dǎo)進人實體經(jīng)濟。上述問題從側(cè)面反映出，我國金融市場并不完善，金融創(chuàng)新不足限制了金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。因此，如何提高金融創(chuàng)新能力，如何通過金融創(chuàng)新來促進資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟，以金融創(chuàng)新帶動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力發(fā)展，進而提升企業(yè)核心競爭能力，實現(xiàn)經(jīng)濟增長質(zhì)量的提高是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的關(guān)鍵問題。

二、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革面臨的經(jīng)濟環(huán)境分析

1.傳統(tǒng)經(jīng)濟增長模式難以為繼

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的提出，是對經(jīng)濟發(fā)展的思考和探索。從1980年以來，我國經(jīng)歷了三十年的高速經(jīng)濟增長。但伴隨著我國人口紅利的消逝，人均收入水平的提高以及日益嚴(yán)重的生態(tài)環(huán)境壓力，傳統(tǒng)經(jīng)濟增長模式面臨極大的挑戰(zhàn)。產(chǎn)能過剩以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致的經(jīng)濟增速下滑，經(jīng)濟增長質(zhì)量不高問題亟需解決。

2009年以來，投資對我國經(jīng)濟增長的拉動作用不斷降低，總體呈下降趨勢。投資拉動經(jīng)濟增長的比例從2009年的7.9%降低至2015年的2.9%，說明依靠投資拉動經(jīng)濟增長的模式不可復(fù)制，其原因是隨著我國資本存量的增大，投資的邊際效用逐步減??；作為拉動經(jīng)濟增長的三架馬車之一的消費對經(jīng)濟增長的拉動作用在2011年達到峰值，高達6%，而后逐步回落，并穩(wěn)定在4%左右的水平上。與2008年相比，消費對經(jīng)濟增長的拉動并沒有明顯的變化，這說明我國實施的擴大內(nèi)需消費戰(zhàn)略并不成功。在出口方面，除2009年出口對經(jīng)濟增長的拉動作用降低為-4%外，其余年份均保持在0%左右，說明出口對經(jīng)濟增長的貢獻已可忽略不計。出口對經(jīng)濟拉動作用減弱甚至消失，與我國人口紅利消失、人均收入水平提高以及以低附加值為主的出口結(jié)構(gòu)有很大的關(guān)系。

2010年以后，我國工業(yè)對GDP的累計貢獻率不斷下降，從2010年3月的51.1%下降到2016年3月的29.3%，這從側(cè)面反映出我國工業(yè)產(chǎn)能過剩。在房地產(chǎn)業(yè)方面，過去對我國經(jīng)濟增長拉動作用明顯的房地產(chǎn)業(yè)對GDP的累計貢獻率保持在5%左右，并且在此期間有上下波動的過程。金融業(yè)對GDP的累計貢獻率有小幅上升趨勢，并且其貢獻率大于房地產(chǎn)對GDP的貢獻率。金融業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)對GDP累計貢獻率的最大差值出現(xiàn)在2015年3月，達到18%。這說明我國金融業(yè)的發(fā)展對GDP有巨大的促進作用，要促進經(jīng)濟增長要更加重視金融業(yè)的發(fā)展。在2015年9月后，房地產(chǎn)業(yè)對GDP的貢獻率有一個非常顯著的提高，其中的原因如下：一是近來實施的寬松的信貸政策使得流動性資金增多，資本逐利的天然屬性使得資金推高了一線的房地產(chǎn)價格；二是我國金融產(chǎn)品短缺，金融創(chuàng)新能力缺乏導(dǎo)致可投資的金融產(chǎn)品過少。因此，經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變更應(yīng)關(guān)注金融業(yè)發(fā)展。

2.供給與需求失衡降低資源配置效率

當(dāng)前我國經(jīng)濟發(fā)展中的供給與需求存在以下不匹配問題：第一，傳統(tǒng)低附加值為主的貿(mào)易出口結(jié)構(gòu)面臨著成本優(yōu)勢消失、出口需求規(guī)模降低的問題，內(nèi)需消費水平難以在短期提高，進而造成部分產(chǎn)能過剩。第二，隨著人均收入水平的提高，人們對消費品質(zhì)量的要求日益提高，而我國企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品質(zhì)量不能完全滿足消費者要求，造成了供需錯配。第三，我國金融體系并不完善，金融創(chuàng)新能力欠缺導(dǎo)致信貸配給無效。上述供需失衡中，對當(dāng)前我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革影響最大的莫過于金融體系的供需失衡問題。隨著金融業(yè)占GDP比重的不斷上升，金融資金的供給規(guī)模和供給方向?qū)?jīng)濟增長有非常重要的影響。余明桂和潘紅波從信貸資源再分配視角出發(fā)，研究發(fā)現(xiàn)銀行更多將信貸資源配置于私有企業(yè)，有利于提高銀行信貸資源的配置效率。金融支持實體經(jīng)濟的供給與需求矛盾可由資金供給價格和供給數(shù)量來說明。

為促進企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，降低企業(yè)融資成本，我國在推動利率市場化改革的同時，多次調(diào)整了存貸款基準(zhǔn)利率，以降低銀行與企業(yè)的融資成本。從2013年10月至2015年10月，我國一年期定期存款利率從3%降低至1.5%，一年期貸款利率從5.8%降低至4.3%。眾多文獻研究表明，效率較低的國有企業(yè)能夠以貸款基準(zhǔn)利率（甚至更低）獲得貸款，而中小企業(yè)雖然具備市場活力，但融資成本要高出許多。以一年期溫州民間融資綜合利率反映中小企業(yè)的融資成本，可以發(fā)現(xiàn)，中小企業(yè)的融資成本大約是銀行信貸成本的3倍，其融資成本水平約為15%，且并沒有隨著貸款基準(zhǔn)利率的下降而下降。說明中小企業(yè)融資面臨的信貸歧視現(xiàn)象依然嚴(yán)峻，高達20%左右的民間融資綜合利率較高反映出中小企業(yè)融資難、融資貴的問題依然存在。資金供給價格反映出我國實體經(jīng)濟的供需矛盾。

在金融供給與需求的矛盾中，銀行對不同部門的信貸配給規(guī)模能夠從數(shù)量上反映供給現(xiàn)狀。若信貸中較大比例投入到了效率較低的國有企業(yè)部門，則金融對實體經(jīng)濟的供給就不能最大限度的提高經(jīng)濟增長活力。信貸向中小企業(yè)等更具市場競爭力的部門傾斜，有助于提高整體經(jīng)濟活力，有助于我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整目標(biāo)的實現(xiàn)。根據(jù)已有數(shù)據(jù)分析，2013年，對大型企業(yè)貸款中投放給國有企業(yè)107434.800億元，占比達2/3。大型私人企業(yè)獲得貸款26 915億元，占比為1/6；而投放給中小企業(yè)貸款中，國有企業(yè)貸款93586億元，占比為1/3，而投放私人企業(yè)貸款13968.400億元，占比近1/2。從貸款的分布看，大型企業(yè)貸款多數(shù)投放給國有企業(yè)，而在中小企業(yè)貸款中，私人企業(yè)占過半比重。盡管我國近兩年來出臺了多個針對中小企業(yè)貸款的優(yōu)惠政策，但由于國有企業(yè)隱性擔(dān)保的存在以及中小企業(yè)高風(fēng)險特征，中小企業(yè)融資問題依然存在。解決金融供給與需求失衡的重要手段是增強金融創(chuàng)新能力，提高信貸的風(fēng)險管理水平，通過有效解決中小企業(yè)與銀行間的信息不對稱問題，擴大銀行信貸對中小企業(yè)的信貸支持。

總的來看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，傳統(tǒng)拉動經(jīng)濟增長的產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟增長的貢獻率隨著經(jīng)濟的發(fā)展產(chǎn)生了改變，經(jīng)濟增長模式需要適應(yīng)不斷變化的市場需求和外部經(jīng)濟環(huán)境變化。當(dāng)前，我國經(jīng)濟發(fā)展中最終的供需矛盾是金融體系供需失衡導(dǎo)致的資源配置效率低下問題，金融業(yè)的發(fā)展難以有效支持企業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力不足導(dǎo)致的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型困難和金融創(chuàng)新不足導(dǎo)致金融業(yè)不能有效服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革急需解決的兩大難題。

三、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的創(chuàng)新發(fā)展路徑

1.改革目標(biāo)及實現(xiàn)路徑

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的供給側(cè)著手，通過實施改革發(fā)展戰(zhàn)略，提高企業(yè)核心競爭力，提高經(jīng)濟增長質(zhì)量。其中，全要素生產(chǎn)率的提高是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革關(guān)注的核心。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革就是要提高市場競爭力，減少行政干預(yù)，最終提高經(jīng)濟增長質(zhì)量。短期來看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革應(yīng)利用市場化手段，提高產(chǎn)品質(zhì)量，解決產(chǎn)能過剩問題，達到市場的供需平衡；長期來看，通過改革增強企業(yè)創(chuàng)新能力，提高企業(yè)核心競爭力，重新激活經(jīng)濟增長活力是目標(biāo)。為實現(xiàn)上述目標(biāo)，提升企業(yè)科技創(chuàng)新能力是關(guān)鍵。在當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境下，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新需要的資金難以得到滿足，因此，提升金融創(chuàng)新能力，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟、滿足企業(yè)科技創(chuàng)新的資金需求是企業(yè)提高科技創(chuàng)新能力的前提。通過提高金融創(chuàng)新能力助力企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展，增強企業(yè)產(chǎn)品的科技含量，提高產(chǎn)品質(zhì)量，滿足產(chǎn)品質(zhì)量需求，是解決供需矛盾，最終實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量增長的必經(jīng)之路。

在經(jīng)濟增速放緩背景下，企業(yè)因科技創(chuàng)新能力不足導(dǎo)致產(chǎn)品缺乏市場競爭力，致使企業(yè)市場議價能力不足，同時企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量難以達到消費者的要求，容易形成供需矛盾，造成企業(yè)虧損。企業(yè)虧損表明企業(yè)的盈利能力不足，反映在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表上，即銀行對企業(yè)信貸的可抵押資產(chǎn)價值下降，導(dǎo)致企業(yè)融資困難。企業(yè)融資難進一步限制了企業(yè)的科技創(chuàng)新發(fā)展，導(dǎo)致企業(yè)難以實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級，最終無法改變企業(yè)面臨的困境。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)是“降成本”，但通過簡單地降低制度性交易成本對于優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，促進企業(yè)科技創(chuàng)新并無太大的益處，這是因為簡單地降低制度性交易成本，并不能淘汰我國規(guī)模巨大且經(jīng)濟效益低下的國有企業(yè)。通過提升企業(yè)科技創(chuàng)新能力，增強企業(yè)核心競爭力才是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵。因此，改革的關(guān)鍵在于通過金融創(chuàng)新來降低企業(yè)的融資成本，使得經(jīng)濟效益高且具有市場活力的中小企業(yè)能夠以較低的成本獲得融資，推動企業(yè)的科技創(chuàng)新發(fā)展，實現(xiàn)產(chǎn)品質(zhì)量和盈利能力的提升。

2.金融創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟增長三者關(guān)系的經(jīng)驗檢驗

創(chuàng)新發(fā)展的根本驅(qū)動源于對高收益的追求，因此，不論是金融創(chuàng)新還是技術(shù)創(chuàng)新都是以提高最終收益為目的的。在技術(shù)創(chuàng)新指標(biāo)選擇上，傳統(tǒng)的R&D投入變量僅反映出科研投入水平，并不能反映出技術(shù)創(chuàng)新帶來的收益。本文選取制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（ci）來反映企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力。采購經(jīng)理人指數(shù)越高，表明企業(yè)未來盈利越強，企業(yè)盈利能力與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力成正比，因此，采購經(jīng)理人指數(shù)越高，則企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力越高。本文采用銀行盈利能力指數(shù)（bi）反映銀行的金融創(chuàng)新能力，銀行盈利能力與其金融創(chuàng)新能力相關(guān)。金融創(chuàng)新能力越高，銀行盈利能力越強，故其盈利能力指數(shù)越高?？紤]到上述指數(shù)都與宏觀經(jīng)濟形勢有關(guān)，本文選取宏觀經(jīng)濟景氣先行指數(shù)（mi）來反映經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境，當(dāng)指數(shù)大于100時，表示經(jīng)濟有上行趨勢；當(dāng)指數(shù)小于100時，說明經(jīng)濟下行壓力大。在金融創(chuàng)新指標(biāo)選取上，考慮到銀行是金融市場中資金供給的主體，所有數(shù)據(jù)都經(jīng)過X12方法處理以消除季節(jié)因素，并采用其對數(shù)形式消除趨勢項影響。結(jié)合上文分析，可以構(gòu)建有關(guān)經(jīng)濟增長、技術(shù)創(chuàng)新與金融創(chuàng)新三者之間的聯(lián)立方程模型，以反映三者之間的相互影響。

考慮以下聯(lián)立方程模型：

（1）

模型（1）中，第一個方程重在考察技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長的貢獻，我們選擇經(jīng)濟增長的滯后一期lnmi_t作為解釋變量，主要是考慮到經(jīng)濟增長具有連續(xù)性。第二個方程主要考察金融創(chuàng)新對技術(shù)創(chuàng)新的作用，考慮用金融創(chuàng)新變量的滯后一期是因為技術(shù)創(chuàng)新具有滯后性，金融支持技術(shù)創(chuàng)新的效果并不能夠在當(dāng)期得到完全體現(xiàn)。為保證回歸結(jié)果的準(zhǔn)確性，我們分別采用OLS和三階段最小二乘法3SLS進行估計，采用的軟件為Stata12.0。模型估計結(jié)果如表1所示。

通過表1可以發(fā)現(xiàn)：技術(shù)創(chuàng)新、金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長之間存在緊密聯(lián)系。首先、技術(shù)創(chuàng)新與經(jīng)濟增長之間存在相互作用關(guān)系。即技術(shù)創(chuàng)新有助于推動經(jīng)濟增長（作用系數(shù)為0.351和0.643，且至少在5%水平下顯著），而經(jīng)濟增長也有利于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展（作用系數(shù)為1.490和1.496，且在10%水平下顯著）。兩個回歸結(jié)果都說明技術(shù)創(chuàng)新對經(jīng)濟增長具有正相關(guān)關(guān)系。金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長的作用較小，分別為0.015和0.005。計量模型都顯示其對經(jīng)濟增長的作用并不顯著，這與金融創(chuàng)新內(nèi)在的屬性相關(guān)。當(dāng)金融創(chuàng)新的作用主要體現(xiàn)在突破監(jiān)督套利，那么金融創(chuàng)新就伴隨著較大的金融風(fēng)險，有可能引發(fā)金融危機；若金融創(chuàng)新降低了資金管理成本。那么金融創(chuàng)新將提升金融服務(wù)實體經(jīng)濟的水平，有利于經(jīng)濟增長。根據(jù)檢驗結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新對技術(shù)創(chuàng)新的影響并不顯著，反映在回歸結(jié)果中為：最小二乘回歸模型下系數(shù)為-0.006及三階段最小二乘法回歸系數(shù)為-0.007，同時結(jié)果都不顯著?？赡艿脑蚴墙鹑趧?chuàng)新并不總是為了提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟水平，金融創(chuàng)新研發(fā)也可能引起資產(chǎn)價格泡沫，實體經(jīng)濟資金短缺問題。因此，金融創(chuàng)新能否有效支撐實體經(jīng)濟發(fā)展，取決于金融創(chuàng)新的不同功能和作用。

本文并沒有考慮不同經(jīng)濟地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平差異帶來的不同影響，盡管區(qū)域金融差異主要體現(xiàn)在金融發(fā)展的總量上，金融發(fā)展與經(jīng)濟增長之間的互動也具有區(qū)域復(fù)雜性，但隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的興起，信息互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)打破了區(qū)域金融發(fā)展限制。金融創(chuàng)新能夠突破地理限制而對不同經(jīng)濟發(fā)展水平的地區(qū)金融發(fā)展帶來根本影響。金融創(chuàng)新能否促進技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟增長呢？孫浦陽和張蕊指出，金融創(chuàng)新與技術(shù)創(chuàng)新的結(jié)合有助于經(jīng)濟增長。金融創(chuàng)新是否能夠有效引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟，促進企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展呢？在經(jīng)濟增速放緩的背景下，如何合理運用金融創(chuàng)新提升企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力呢？本文利用一個博弈均衡模型來解釋如何運用不同類型金融創(chuàng)新，以提升金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

四、金融創(chuàng)新選擇與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革目標(biāo)的實現(xiàn)

1.金融創(chuàng)新選擇與經(jīng)濟增長

關(guān)于金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長作用的研究并沒有明確的結(jié)論。事實上，金融危機前，經(jīng)濟學(xué)家大多認(rèn)為金融創(chuàng)新可以促進經(jīng)濟增長；金融危機后，一些經(jīng)濟學(xué)家卻發(fā)現(xiàn)，金融創(chuàng)新對生產(chǎn)力并無益處。Krugman指出，金融創(chuàng)新并沒有真正提高生產(chǎn)力，金融創(chuàng)新的發(fā)展本質(zhì)上是壟斷者為尋求壟斷租金而產(chǎn)生的尋租問題。金融危機前，金融創(chuàng)新被定性描述為產(chǎn)生正外部性的“經(jīng)濟增長的發(fā)動機”。金融危機發(fā)生后，經(jīng)濟學(xué)家對金融創(chuàng)新進行了深入研究，得到了完全相反的研究結(jié)論。Levine認(rèn)為，金融創(chuàng)新并不能直接促進經(jīng)濟增長，金融創(chuàng)新推動經(jīng)濟增長的原因可能是金融創(chuàng)新推動了技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展。孫浦陽和張蕊指出，金融創(chuàng)新與經(jīng)濟增長之間的聯(lián)系是不確定的，金融創(chuàng)新通過推動技術(shù)進步，以技術(shù)進步推動經(jīng)濟增長的作用是顯著的。李叢文發(fā)現(xiàn)純粹的金融創(chuàng)新不能夠促進經(jīng)濟增長，金融創(chuàng)新與技術(shù)創(chuàng)新的結(jié)合有利于促進經(jīng)濟增長。上述文獻表明，金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長的作用，主要是由金融創(chuàng)新一技術(shù)創(chuàng)新一經(jīng)濟增長的作用鏈條能否實現(xiàn)來決定的，李苗苗等也支持上述結(jié)論?？偨Y(jié)上述文獻的研究，可以發(fā)現(xiàn)金融創(chuàng)新對經(jīng)濟增長的不同作用研究都忽略了對金融創(chuàng)新功能的分類研究。金融創(chuàng)新能否促進經(jīng)濟增長取決于金融創(chuàng)新的選擇。不同類型金融創(chuàng)新的功能不同，對技術(shù)創(chuàng)新的作用不同，最終對經(jīng)濟增長的影響也不同。因此，金融創(chuàng)新選擇對經(jīng)濟增長的影響作用必須研究不同金融創(chuàng)新對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。

2.金融創(chuàng)新選擇與技術(shù)創(chuàng)新

金融創(chuàng)新推動技術(shù)創(chuàng)新的前提是：金融創(chuàng)新能夠提升資金的使用效率，有效引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟。不同類型金融創(chuàng)新對于解決企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新所需的資金難題有十分重要的影響。以往的研究忽略了金融創(chuàng)新分類的研究，不能區(qū)分不同類型金融創(chuàng)新的不同功能，因此難以厘清金融創(chuàng)新對企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的作用機理。本文利用Itai的銀行博弈均衡模型，研究了不同類型金融創(chuàng)新對于銀行資金使用率的影響。運用數(shù)值模擬技術(shù)分析兩類金融創(chuàng)新對銀行信貸項目成功率的影響，探討不同金融創(chuàng)新選擇下，銀行資金的使用流向問題，并以此分析金融創(chuàng)新類型對企業(yè)融資需求的影響。

模型的基本假設(shè)是，銀行信貸項目的成功率與銀行對信貸項目的監(jiān)督水平成正比。博弈均衡代表了銀行對于信貸項目的監(jiān)督水平，也反映了銀行信貸項目的成功率。當(dāng)銀行信貸項目成功率高時，銀行會增加對企業(yè)的信貸支持；企業(yè)得到的信貸規(guī)模越大，則企業(yè)科技創(chuàng)新發(fā)展所需的資金需求能夠得到滿足，有利于企業(yè)科技創(chuàng)新發(fā)展。反之，銀行信貸項目成功率低則企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展得不到銀行的信貸支持?？紤]到當(dāng)前我國經(jīng)濟增速放緩，銀行信貸項目收益率下降，本文考察降低項目監(jiān)督成本及提高投資回報率兩類金融創(chuàng)新對博弈均衡的影響，如圖1所示。

圖1描述了在項目收益率為7%時（低水平收益率），銀行通過創(chuàng)新降低信貸項目監(jiān)督成本對博弈均衡產(chǎn)生的影響。當(dāng)項目監(jiān)督成本c=0.300時，銀行由于貸款成本高于貸款收益而不愿對項目放貸，對應(yīng)于圖1中單個銀行的最優(yōu)信貸項目監(jiān)督函數(shù)曲線（較細(xì)的曲線）位于45度虛線下方，此時所有銀行的最優(yōu)監(jiān)督努力水平都為0，即放棄對信貸項目的監(jiān)督，銀行信貸項目不良貸款率因監(jiān)督水平下降而上升，最終導(dǎo)致銀行實施謹(jǐn)慎的信貸政策，減少對企業(yè)的信貸支持；當(dāng)金融創(chuàng)新促使項目的監(jiān)督成本降低至c=0.290時，此時銀行信貸項目收益大于信貸成本，因此，銀行的最優(yōu)選擇為提高對信貸項目的監(jiān)督水平，反映在圖1中即單個銀行最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)曲線向左上方移動（較粗曲線），與45°線相交于q=0.932點處。上述模擬過程表明，當(dāng)銀行的信貸項目收益率較低時，實行降低項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新能夠促使銀行對投資項目進行監(jiān)督，且能大幅度提高信貸項目的投資成功率，因此，降低監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新能夠促使銀行提高對企業(yè)投資項目的信貸支持，有助于將資金注入到實體經(jīng)濟中。通過上述模擬過程可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)銀行因信貸項目收益率較低而不愿進行放貸時，實行降低項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新可以提高銀行信貸項目的成功率，引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟。同時，采取降低信貸項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新非常有效，監(jiān)督成本的小幅度提升能夠大幅度提高銀行信貸項目的成功率，因此，有利于促使資金流入實體經(jīng)濟，助力企業(yè)轉(zhuǎn)型。結(jié)合當(dāng)前我國經(jīng)濟增速放緩，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整的實際經(jīng)濟環(huán)境，推動發(fā)展降低銀行信貸項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新能夠大幅度提高銀行信貸項目的成功率，有利于引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟，支持企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

圖2描述了在項目收益率較低時，提高投資回報率，金融創(chuàng)新并不能提高銀行信貸項目的成功率。假設(shè)金融創(chuàng)新使得投資回報率由2.400提升到2.800，即此時金融創(chuàng)新使得銀行資金的投資回報率大幅度上升，而信貸項目的收益率不變，則在此情形下，銀行對信貸項目的最優(yōu)反應(yīng)函數(shù)曲線是向右下方移動，從較細(xì)的曲線移動到較粗的曲線。即此時銀行信貸項目收益小于金融創(chuàng)新帶來的投資收益，銀行的最優(yōu)抉擇是放棄對信貸項目的監(jiān)督，將資金投入到回報率更高的金融創(chuàng)新產(chǎn)品中。因此，若銀行僅實行提高投資回報率的金融創(chuàng)新，例如研發(fā)投資收益更高的金融衍生品，則銀行對信貸項目的監(jiān)督力度下降，導(dǎo)致銀行不良貸款率上升，最終銀行為規(guī)避信貸違約風(fēng)險而減少對實體經(jīng)濟的信貸支持。實體經(jīng)濟缺乏信貸支持，企業(yè)科技創(chuàng)新及結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型難以實現(xiàn)，此類金融創(chuàng)新并不能提高經(jīng)濟增長質(zhì)量。

通過上述數(shù)值模擬過程，可以發(fā)現(xiàn)，提高銀行對實體經(jīng)濟的信貸支持力度的有效手段是進行降低項目監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新。提高資金回報率的金融創(chuàng)新不能有效引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟，難以助力企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，無力推動企業(yè)科技創(chuàng)新能力發(fā)展，無益于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革目標(biāo)的實現(xiàn)。

3.金融創(chuàng)新選擇與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革

通過分析金融創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新和經(jīng)濟增長三者之間的關(guān)系，并深入研究不同金融創(chuàng)新對資金利用效率的不同，可以發(fā)現(xiàn)，實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中金融創(chuàng)新選擇的重要影響可由圖3反映。

如圖3所示，不同類型金融創(chuàng)新對供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成敗有著截然相反的影響。若金融創(chuàng)新降低了銀行對信貸項目的監(jiān)督成本，提高了銀行信貸的成功率，則有助于引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟，助力企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展；反之，提高投資收益的金融創(chuàng)新容易導(dǎo)致資金在虛擬經(jīng)濟中空轉(zhuǎn)，形成資產(chǎn)泡沫，不利于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的實施。

推動金融創(chuàng)新發(fā)展，提高企業(yè)科技創(chuàng)新能力，改善企業(yè)產(chǎn)品質(zhì)量，有利于解決當(dāng)前我國產(chǎn)品市場中的供需失衡問題，同時也有助于我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)變。在我國當(dāng)前經(jīng)濟形勢下，以銀行為主導(dǎo)的金融體系在面對經(jīng)濟增速下滑，企業(yè)信貸項目收益降低，且銀行信貸違約風(fēng)險上升時，銀行不愿對實體經(jīng)濟提供信貸，導(dǎo)致實體經(jīng)濟資金短缺及融資難題，導(dǎo)致實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級缺乏必要的資金支持。銀行進行降低信貸監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新對于扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟形勢，提高企業(yè)融資規(guī)模有非常重要的作用。銀行金融創(chuàng)新不但是銀行提升盈利能力，維護自身健康發(fā)展的內(nèi)在要求，同時也是應(yīng)對利率市場化沖擊以及互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展對銀行金融業(yè)務(wù)的不斷沖擊的外在要求。因而要通過建立制度性保障措施，切實有效提高金融創(chuàng)新能力，合理引導(dǎo)金融創(chuàng)新發(fā)展方向，提升金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力，保障供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的順利實施。

五、結(jié)論與政策建議

本文結(jié)合我國供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的實際背景，研究了不同金融創(chuàng)新選擇對改革目標(biāo)之間的相互聯(lián)系。發(fā)現(xiàn)，不同金融創(chuàng)新選擇對于經(jīng)濟增長的影響不同。降低監(jiān)督成本的金融創(chuàng)新引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟部門，提升企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力，進而推動經(jīng)濟增長；提高投資收益的金融創(chuàng)新吸引資金流入虛擬經(jīng)濟，造成資金空轉(zhuǎn)問題及資產(chǎn)泡沫，不利于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成敗的關(guān)鍵是金融創(chuàng)新選擇。因此，要大力提升銀行降低放貸管理成本和提升風(fēng)險管理能力的金融創(chuàng)新水平，通過銀行有效的金融創(chuàng)新推動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，以企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新帶動經(jīng)濟增長的新路徑來實現(xiàn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的最終目標(biāo)。

基于本文的研究。我們可以得到如下政策建議：一是要建立健全金融立法，推動社會創(chuàng)新能力發(fā)展。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革需要創(chuàng)新，實體經(jīng)濟復(fù)蘇的根本在于提高企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力和銀行金融創(chuàng)新服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。提倡萬眾創(chuàng)新，人人創(chuàng)新有利于形成創(chuàng)新氛圍，推動整體創(chuàng)新水平的提高。二是設(shè)計金融創(chuàng)新分類監(jiān)督制度，合理引導(dǎo)金融創(chuàng)新發(fā)展，確保金融創(chuàng)新服務(wù)于實體經(jīng)濟。大力支持和鼓勵銀行提升放貸成本及風(fēng)險管理方面的技術(shù)水平，推進互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在金融創(chuàng)新中的運用，推動信息管理技術(shù)與金融創(chuàng)新的融合；合理控制金融衍生產(chǎn)品的收益水平，引導(dǎo)資金流入實體經(jīng)濟。三是完善金融市場建設(shè)，充分發(fā)揮直接融資和間接融資的相對優(yōu)勢。加強金融創(chuàng)新監(jiān)督，完善金融法規(guī)，建立金融創(chuàng)新研發(fā)風(fēng)險補償機制，全面推動金融創(chuàng)新發(fā)展。

（責(zé)任編輯：巴紅靜）