史亞娟

鳳凰醫(yī)療（01515.HK）、周黑鴨（01458. HK）、百果園、小紅書、蘑菇街、甘其食包子、德州扒雞……當大部分PE全力追趕“技術驅動型”互聯(lián)網項目時，成立于2002年的老牌PE天圖投資（新三板代碼：83397），卻聚焦接地氣的消費領域，圍繞“大消費”進行戰(zhàn)略“卡位”，重金投資了不少品牌驅動型消費品企業(yè)和渠道企業(yè)。

“人們普遍認為消費品類門檻低，遠不及高科技公司熱門、光鮮，但該領域變化慢，易形成品牌認知優(yōu)勢；且更具‘造血力，大大降低了投資失敗率。”天圖投資副總裁曾凡華對《中外管理》道出了其中“門道”。他們參照國內外“長周期”投資品類市場數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)消費品是少有的受金融危機波及較小的領域，未來借力互聯(lián)網和消費升級也將更具成長性。如鳳凰醫(yī)療、周黑鴨上市后的市值就超出了最初估值近20倍。

實際上，登陸“新三板”的天圖投資，自身也極具成長性。據(jù)其公開年報顯示：截至2016年9月30日，天圖投資營收22936.85萬元，同比增長42.32%，凈利潤19175.25萬元，同比增長103.69%；累計投資金金額超40億元，平均內部收益率高達45.11%。

對“大消費”的專注以及獲利豐厚，讓天圖投資在創(chuàng)投圈獨樹一幟。有什么獨門絕技？

修建投資競爭門檻

天圖投資在2002-2008年也經歷了初創(chuàng)期的艱難試水。

曾凡華坦承，“那段時間我們涉獵過制造業(yè)、新能源、高科技等多個領域，卻無一精通?！敝钡?006年才正式涉足PE，當年6月投資榮信股份1033萬元，2007年3月榮信股份上市，天圖投資回報率達13.7倍。這如一劑強心針，堅定了天圖投資做大PE的信心……之后數(shù)年，天圖投資所投三泰電子、北京利爾均獲利豐厚。但在曾凡華眼中，早期成功與團隊產業(yè)經驗積累無關，更多是對一、二級市場的“套利”和一時運氣。

好景不長。天圖投資隨后所投通信項目——敏訊信息終因2007年中小板和創(chuàng)業(yè)板一度停發(fā)而擱淺上市，敏訊被迫出售，虧損40%；2008年5月其耗資5046萬元投資的一家名為國芯科技的芯片企業(yè)，波折再起，國有股拖累讓其錯過了上市窗口期，年凈利從最高1.4億元下滑至虧損3000萬元。

彼時，屢屢受挫的天圖投資開始反思戰(zhàn)略布局，重新規(guī)劃“賽道”。

“2010年我們回頭做投資案例梳理時發(fā)現(xiàn)，消費類項目不僅受金融危機影響較小，且更具成長性。加之該領域更好理解，容易在團隊成員間形成共識?！痹踩A說，天圖投資隨即轉向“大消費”領域，嘗試在創(chuàng)投圈打造差異化市場定位，將投資重點放在大眾消費市場、業(yè)務經營重點突出、成長性良好的“品牌驅動型”消費品企業(yè)。但拒絕跟風投資（高科技項目）不是放棄對技術的關注，而是等待技術成熟至變?yōu)榛A設施，進而達到品牌驅動和商業(yè)模式驅動的最佳時機。

定位“大消費”后，天圖投資的競爭力在哪里？

曾凡華告訴《中外管理》：我們傾向于商業(yè)模式已得到市場驗證的“拐點型投資”，即早已度過試錯期、未來僅需復制原有模式的項目。比如：天圖投資投資四億元的百果園商業(yè)模式就經得起推敲：未來水果銷售的主戰(zhàn)場一定在線下，線上線下融合必成趨勢，而百果園具備線下實體店布局體系和成熟運營模式，并可借完善供應鏈管理為線上線下融合創(chuàng)造條件；注入巨資后，其迅速并購了北京果多美、長沙綠葉水果等線下品牌，又借并購“一米鮮”鮮果電商拓展了線上渠道。

總之，天圖投資聚焦“大消費”的核心價值，是傾向于尋找那些不需依賴牌照壟斷或特殊資源供應的項目，“門檻低”代表著充分市場競爭，而充分市場競爭中形成的品牌認知及背后運營體系，將是最好屏障。

加寬品牌價值標的護城河

找準“拐點型投資”差異化定位后，天圖投資具體如何選擇項目？

“我們關注正在崛起的中產階層，圍繞他們在消費升級中的衣食住行展開投資。”曾凡華強調，天圖投資要做的，就是加寬這些已在市場化競爭中形成品牌價值項目的“護城河”。

消費品投資究竟如何衡量標的價值？方法如下：

首先，通過品牌影響消費者選擇是核心。要知道只有品牌才有定價權，品牌溢價才能持續(xù)創(chuàng)造超額利潤。以近年來一直漲價的周黑鴨和德州扒雞為例，漲價后二者銷量和銷售額不僅沒有下滑，毛利率和凈利率反而遠超行業(yè)平均水平；且客群覆蓋范圍更廣，尤其受到18-20歲年輕消費群的歡迎。

其次，在行業(yè)和品類選擇上，先看品類有無成長性，再選擇其中最優(yōu)秀的玩家。包子品類就符合這一評判標準，進而具備走向全國的潛質?！案势涫吃诤贾輰侔咏绲暮笃鹬?，但一推出就走品質路線，用最好的面粉、豬肉和梅干菜，并同時借互聯(lián)網推‘爆款的思路做精品。”曾凡華分享了一個細節(jié)，和一般包子鋪種類多至十幾種、幾十種不同，甘其食包子只有5-7種，這樣就能在產品改進上精益求精，并減少顧客選擇的難度和時間。

最后，重視品牌地位，押注數(shù)一數(shù)二品牌。曾凡華認為，按照人類認知規(guī)律，一個品類中消費者能記住的品牌數(shù)量最多7個，但引發(fā)購買的卻是行業(yè)排名前二的佼佼者，它們賺取了行業(yè)的絕大部分利潤。由此投資“第一陣營”品牌的風險更小，回報率高。如周黑鴨截至2016年6月底的市場占有率已達6.8%，凈利潤3.81億元，盡管銷售額略小于絕味鴨脖，但毛利潤是后者3-4倍，伴其成長6年的天圖投資最終獲得了10倍投資收益率。

對所投企業(yè)，天圖投資采取“做有影響力股東（二股東）”的投資策略。曾凡華解釋，“二股東”易和企業(yè)實現(xiàn)利益、責任捆綁，形成合力；且可彌補創(chuàng)始人的視野盲區(qū)，深入?yún)⑴c企業(yè)的公司治理和戰(zhàn)略決策，提供增值服務，最終提高其勝出概率。“我們曾成功勸阻周黑鴨涉足上游養(yǎng)鴨產業(yè)，理由是周黑鴨自己養(yǎng)鴨無論質量好壞都要自己買下，而競爭對手亦不會收購其活鴨產品，由此企業(yè)邊際效益必將下降?！?/p>

看好新興消費渠道變革之勢

除投資新興消費品外，天圖投資也關注新興消費渠道，所投百果園、蘑菇街、小紅書、快方送藥、卷皮等渠道品牌均擁有很高品牌知名度。

天圖投資認為，相比消費品企業(yè)注重品質，消費升級下的“新”渠道品牌，更要保證平臺流通商品品類的豐富度，這要求創(chuàng)業(yè)者具備好的選品策略與能力。如此才能滿足用戶需求升級的要求。比如網購消費者以前多是貪便宜，但如今更注重性價比，還有一些人群對國內商品不滿意，而去國外掃貨或上跨境電商購物。此外，對網購便捷性以及物流速度和服務的要求，也是消費升級的重要體現(xiàn)。

渠道品牌要滿足的“實惠”“便捷”“獨特”三重需求，正是天圖投資衡量該類項目的三個價值標準。

“實惠”即“降低交易費用”，但并非相比同類產品的絕對價格低廉，而是綜合性價比，即最大限度降低消費者交易費用，讓其花費相對短的時間買到心儀商品；“便利”即降低特定情境下的交易費用，這需要企業(yè)提供充足品類以供消費者選擇，如當下火熱的便利店業(yè)態(tài)，就具備購物便利屬性，更易被消費者接受；“獨特”即降低特定人群的交易費用，并提供與購買價格和購物環(huán)境相匹配的消費體驗，但“體驗”要結合特定人群和特定消費水平區(qū)別對待。

小紅書便是符合上述“獨特”價值標準的案例。盡管客單價較高，小紅書卻充當了降低特定人群交易費用的平臺，讓消費者能以相對同類產品低廉的價格，買到國內稀缺的海淘商品。

“未來消費人群將更加細分化，企業(yè)做出讓所有人群通吃的產品基本不可能?！痹踩A提醒創(chuàng)業(yè)者：目標人群定位過于寬泛，意味著服務資源分散，最終導致不該服務的人服務了，該服務的人卻服務不到家。相反，將目標范圍變窄，才能吸引到真正的忠實用戶，因為他們在其他地方不容易找到類似產品。對于未來的消費渠道變革，天圖投資亦有自己的判斷：未來線上與線下不可能互相替代，只能是彼此融合、滲透，這將是未來零售行業(yè)的發(fā)展趨勢。這也是天圖投資只選擇互聯(lián)網與新興消費相結合項目的原因。

“很多O2O項目運營效率、成本結構并沒有優(yōu)于線下傳統(tǒng)模式，利潤空間更薄甚至為負?！痹谠踩A看來，未來互聯(lián)網、移動互聯(lián)網都將發(fā)展成為“自來水”和“電力”一樣的基礎設施，聰明的創(chuàng)業(yè)者會把互聯(lián)網當成工具和載體，而非拼湊互聯(lián)網概念；而未來互聯(lián)網公司也會發(fā)現(xiàn)純粹“玩”線上，發(fā)展空間受限，于是大舉進軍線下并將流量變現(xiàn)；兩者都在往中間“走”，而背后的推動力，則來自未來消費者想要以合理價格享受到更加優(yōu)質的產品和服務。