王 鑫，馬景晨

（新疆財經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院 新疆烏魯木齊 830012）

股權(quán)激勵方案研究
——以萬科股權(quán)激勵為例

王 鑫，馬景晨

（新疆財經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院 新疆烏魯木齊 830012）

作為上市公司有效的激勵方式，股權(quán)激勵能夠緩解公司所有者與管理者的利益沖突，防止管理者的短期行為，弱化委托代理問題，促進(jìn)公司長期發(fā)展。本文選取萬科股權(quán)激勵方案為研究對象，通過闡述相關(guān)理論，分析了萬科股權(quán)激勵的主要內(nèi)容、存在的問題與啟示，從而為我們上市公司股權(quán)激勵提供借鑒。

公司治理；股權(quán)激勵；委托代理問題

一、引言

委托代理問題是公司治理的核心問題。公司所有者與管理者利益的不一致導(dǎo)致他們在追求各自利益最大化的過程中出現(xiàn)利益沖突。長期以來，對管理者的激勵是公司與學(xué)界關(guān)注的話題，最早的研究始于2 0世紀(jì)初的美國。至今，股權(quán)激勵得到廣泛認(rèn)可。一方面，對管理者的股權(quán)激勵使公司保持了對高管層的長期激勵，規(guī)避了他們短期化的行為；另一方面，管理者股權(quán)激勵使公司所有者與管理者利益趨同，緩解了委托代理問題。本文通過對萬科股權(quán)激勵方案的研究，說明公司應(yīng)如何建立一套完善的長期激勵制度以促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的發(fā)展。

二、股權(quán)激勵基本原理

（一）股權(quán)激勵概念

股權(quán)激勵是指在公司所有者（股東）與公司管理者（高管）之間建立的一種約束與激勵關(guān)系，這種關(guān)系以公司股權(quán)作為紐帶。所有者通過給予管理者一定數(shù)額公司股權(quán)，通過限定股權(quán)形式，設(shè)置獲取行權(quán)條件，管理者只有完成事先約定的相關(guān)指標(biāo)，才能完全擁有股權(quán)的行使權(quán)利。股權(quán)激勵實質(zhì)上是公司所有者出讓部分對公司剩余價值的索取權(quán)給管理者或者員工，使他們的利益最大程度上與所有者保持一致，從而為實現(xiàn)公司價值的最大化貢獻(xiàn)力量。

本文的股權(quán)激勵主要指對公司高層管理者的激勵。公司高管激勵是指公司面向內(nèi)部高層管理者的長期激勵措施，對高管實施適度的股權(quán)激勵，使他們擁有公司部分股份，與所有者變?yōu)槔婀餐w，避免他們的短期行為，弱化問題代理問題。

（二）股權(quán)激勵理論基礎(chǔ)

1.委托代理理論與股權(quán)激勵

委托代理問題是公司治理的核心問題，股權(quán)激勵的提出本質(zhì)上是解決委托代理問題的需要。公司的所有者不直接管理公司，而是借助代理機(jī)制，通過一系列契約合同將經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)交給管理者，形成委托代理關(guān)系。理性人理論認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)活動中人都是理性的，以追求自身利益最大化為主要目標(biāo)。公司所有者與管理者具有不完全一致的利益目標(biāo)，所有者以實現(xiàn)公司價值提升，自身回報最大化為目標(biāo)，即力求實現(xiàn)股東價值最大化。而公司管理者除了追求財富收益外，還追求財富之外的東西，如崇高的社會聲望、舒適的辦公環(huán)境、氣派的應(yīng)酬條件等，這些目標(biāo)的實現(xiàn)可能以損害所有者利益為代價。

產(chǎn)生委托代理問題主要原因是信息不對稱，勞資雙方契約不完善，因而委托人無法得知代理人的行為，也不能對代理人進(jìn)行實時的考核。鑒于此，委托代理理論認(rèn)為，通過將公司所有者與管理者利益進(jìn)行捆綁，形成公司所有者對管理者長期的激勵與約束是解決委托代理問題行之有效的措施。

2.激勵理論與股權(quán)激勵

激勵理論的前提是需求理論，滿足人的需求才能實現(xiàn)對其的激勵。馬斯洛的需要層次理論是激勵理論的基礎(chǔ)之一。該理論把人的需求由低到高劃分為五個等級：生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求以及自我實現(xiàn)需求。需要層次理論有兩個基點：（1）每個人都有需要，某個等級的需要得到滿足后，另一等級需要才會出現(xiàn)；（2）在多種需要未滿足的時候，首先要滿足的是急需的需要，急需的需要滿足之后，其他需要才會顯示出激勵作用。管理者股權(quán)激勵，是激勵制度很有代表性的一種，所有者首先是定位了管理者的需求層次，通過出讓給他們部分對公司剩余價值的索取權(quán)，是管理者的利益與所有者息息相關(guān)，從而促使他們積極為公司努力工作，實現(xiàn)管理者自身利益最大化的同時也有助于公司價值的最大化。

三、萬科股權(quán)激勵方案分析

（一）萬科簡介

萬科成立于1 9 8 4年，房地產(chǎn)項目是其主營業(yè)務(wù)，1 9 9 1年在深交所上市，是中國首批上市的企業(yè)之一，多次蟬聯(lián)深圳市綜合實力第一企業(yè)榮譽(yù)，也是迄今為止在改革上市的浪潮中唯一一家連續(xù)多年保持盈利增長的企業(yè)。無論是企業(yè)成長性、盈利能力、自身效率等多個指標(biāo)，萬科都遠(yuǎn)勝于其他房地產(chǎn)企業(yè)，可謂是國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭老大。

（二）萬科股權(quán)激勵動因

1.外部動因

2 0 0 6年我國實施修訂的《公司法》與《證券法》，其中《公司法》規(guī)定上市公司可將股份獎勵給本公司職工，并合法化公司回購股票的行為。2 0 0 8年證監(jiān)會出臺了兩個備忘錄，就上市公司股權(quán)激勵對象、股份來源以及如何提取激勵基金等細(xì)節(jié)問題進(jìn)行了說明。法律與政策環(huán)境的改善是萬科股權(quán)激勵的外部動因。

2.內(nèi)部動因

長期以來，萬科管理者不明顯持公司股權(quán)使投資者作投資決策時感到困惑，同時萬科內(nèi)部注重團(tuán)隊合作與精神激勵的企業(yè)文化，但面臨復(fù)雜多變的競爭環(huán)境與公司治理等問題時，單純的企業(yè)文化顯得力不從心，為實現(xiàn)公司的進(jìn)一步發(fā)展，萬科實施了股權(quán)激勵。萬科股權(quán)激勵的內(nèi)部動因主要表現(xiàn)在三個方面：一是股權(quán)結(jié)構(gòu)相對比較分散，并不集中，作為萬科最大股東的華潤股份有限公司持股比例自2 0 0 7年以來一直保持在不足1 5%的較低位水平；二是流通股在萬科的股票中占最主要地位，股權(quán)分置改革前后一直保持在8 5%以上的高位水平；三是華潤集團(tuán)不僅是萬科的最大持股股東，也是萬科重要的戰(zhàn)略合作伙伴，其經(jīng)營管理理念與企業(yè)文化對萬科產(chǎn)生巨大影響。

（三）萬科股權(quán)激勵內(nèi)容

1.首期股權(quán)激勵

萬科于2 0 0 6年開始實施了為期三年的股權(quán)激勵方案。主要內(nèi)容有：

（1）激勵方式：限制性股票。此次股權(quán)激勵采用了預(yù)提激勵基金的限制性股票為激勵方式。2 0 0 6-2 0 0 8年分三個獨立賬戶運作。深圳國際信托投資有限責(zé)任公司作為第三方機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)具體運作。

（2）激勵對象：在公司受薪的董事會成員、中高級管理者以及由總經(jīng)理提名的業(yè)務(wù)骨干與做出貢獻(xiàn)的人員。總?cè)藬?shù)約為1 6 0人，沒超過公司專業(yè)技術(shù)員工的8%。

（3）實施期間：方案由2 0 0 6-2 0 0 8年三個獨立方案組成，每個方案期限為兩年，最長不超過三年。只有該年的股票均價高于前一年時，當(dāng)期激勵股票才能全部歸屬激勵對象，如果不滿足，就進(jìn)入補(bǔ)充歸屬期，延期至下一年，且下一年年股票均價高于該年與前一年時，才允許實施激勵方案，否則所屬股票立即出售，且將資金返還公司。

（4）業(yè)績指標(biāo)：年凈利潤超過1 5%；年凈資產(chǎn)收益超過1 2%；當(dāng)年每股收益超過1 0%。

首輪股權(quán)激勵方案中，2 0 0 6年的方案取得成功。受2 0 0 8年席卷全球的金融風(fēng)暴造成全球股市動蕩，國內(nèi)房地產(chǎn)市場破裂，抑制經(jīng)濟(jì)過熱的調(diào)控政策等環(huán)境的影響，余下的兩個年度中，相關(guān)業(yè)績指標(biāo)或股價指標(biāo)沒能同時達(dá)到規(guī)定指標(biāo)，導(dǎo)致首輪股權(quán)激勵方案最終失敗收場。

2.二輪股權(quán)激勵

萬科于2 0 1 0年啟動了第二輪股權(quán)激勵方案，主要內(nèi)容有：

（1）激勵方式：股票期權(quán)。萬科第二輪激勵方案采用了風(fēng)險與收益較高的股票期權(quán)激勵方式。在公司業(yè)績達(dá)到激勵標(biāo)準(zhǔn)，在有效行權(quán)期內(nèi)，激勵對象可以以事先約定的價格購買公司A股股票，也可放棄行權(quán)權(quán)利。

（2）激勵對象：在公司受薪的董事會成員、中高級管理者以及由總經(jīng)理提名的業(yè)務(wù)骨干與做出貢獻(xiàn)的人員，不包括獨立董事與持股比例在5%以上的股東。

（3）實施期限：起初定為4年，2 0 1 1年調(diào)整為5年，于授予日開始后進(jìn)入一年的等待期，接下來的三個行權(quán)期各自有4 0%、3 0%、3 0%的期權(quán)在滿足規(guī)定條件前提下獲得行權(quán)權(quán)利。未獲得行權(quán)權(quán)利的期權(quán)被作廢，由公司收回并注銷。

（4）期權(quán)行權(quán)具體條件：公司資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率。

2 0 1 2年7月、2 0 1 3年5月與2 0 1 4年7月萬科先后發(fā)布公告，宣布前三個時期激勵條件均達(dá)到，總共可行權(quán)的股權(quán)達(dá)到9 0 0 0萬股。第二輪股權(quán)激勵宣告基本取得成功。

四、萬科股權(quán)激勵存在的問題與啟示

（一）萬科股權(quán)激勵存在的問題

縱觀萬科兩輪股權(quán)激勵，我們認(rèn)為存在以下問題：

1.激勵期限短，造成短期化的行為。首輪激勵為三年；二輪激勵起初為四年，后調(diào)整為五年。對于追求長期發(fā)展的萬科來說，短暫的激勵時期與企業(yè)目標(biāo)不匹配，可能會使股權(quán)激勵變成福利行為。

2.業(yè)績指標(biāo)門檻偏低。如首輪激勵標(biāo)準(zhǔn)里的凈利潤增長要求達(dá)到1 5%，對于萬科這樣的企業(yè)來說是一種經(jīng)營常態(tài)，偏低的業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)顯然不會起到很好的激勵效果。

3.會計利潤操作空間較大。房地產(chǎn)行業(yè)與其他行業(yè)相比，企業(yè)擁有更為靈活的合法利潤操作空間，這可能會導(dǎo)致激勵對象為實現(xiàn)激勵考核標(biāo)準(zhǔn)，利用職務(wù)之便操作會計利潤的現(xiàn)象發(fā)生。體現(xiàn)在三個方面：

（1）銷售收入確認(rèn)時點的難以確定；

（2）計提存貨跌價準(zhǔn)備的發(fā)生；

（3）激勵基金預(yù)提方式及會計處理不完善。

4.股價作為考核指標(biāo)未必合理。一般而言，上市公司股價后隨著股市整體行情發(fā)生變化，這是激勵對象無法預(yù)知和控制的因素產(chǎn)生的結(jié)果，將會使股權(quán)激勵方案的效果打折。

5.考核指標(biāo)不完善。首先，萬科的股權(quán)激勵方案幾乎不存在非財務(wù)指標(biāo)，考核主要指標(biāo)為財務(wù)指標(biāo)與股價，如果一個企業(yè)在發(fā)展過程中僅僅關(guān)注短期的財務(wù)指標(biāo)，很難可以保證其未來長遠(yuǎn)持續(xù)的發(fā)展，應(yīng)適當(dāng)引入企業(yè)文化、管理理念等指標(biāo)；其次，現(xiàn)金流對追求長遠(yuǎn)發(fā)展的企業(yè)來說至關(guān)重要，萬科兩輪股權(quán)激勵都沒有涉及。

（二）萬科股權(quán)激勵啟示

關(guān)于上市公司股權(quán)激勵的建議：

（1）建立完善的職業(yè)經(jīng)理人市場。將競爭機(jī)制引入職業(yè)經(jīng)理人市場，建立具有權(quán)威性的的經(jīng)理人資質(zhì)考評機(jī)構(gòu)，實施優(yōu)勝劣汰的準(zhǔn)則，有效提高經(jīng)理人素質(zhì)，降低道德風(fēng)險，降低代理成本。

（2）完善企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。內(nèi)部完善的約束機(jī)制能夠?qū)ζ髽I(yè)利益相關(guān)方產(chǎn)生有效約束，這是企業(yè)良性發(fā)展的基礎(chǔ)，也是股權(quán)激勵機(jī)制充分發(fā)揮作用的保障。

（3）結(jié)合公司情況，從細(xì)微之處著手設(shè)計激勵方案。一是可以采取多種方式綜合應(yīng)用；二是設(shè)計合理的考核指標(biāo)與指標(biāo)考核標(biāo)準(zhǔn)；三是嚴(yán)格選擇激勵對象等。

（4）強(qiáng)化監(jiān)督激勵方案的實施過程。在細(xì)致設(shè)計初方案后，在實施過程中應(yīng)加強(qiáng)對股權(quán)激勵的監(jiān)督，對方案定期進(jìn)行分析，保證管理層的履行職責(zé)。

五、結(jié)語

股權(quán)激勵已經(jīng)成為現(xiàn)代企業(yè)理論重要的組成內(nèi)容，本文采用單一案例研究的方法，運用相關(guān)理論對萬科的股權(quán)激勵進(jìn)行了介紹與分析，以期為我國上市公司股權(quán)激勵方案的設(shè)計提供理論指導(dǎo)。

[1]葉映紅.從財務(wù)視角看萬科的股權(quán)激勵之路[J].財會月刊，2016;(28):74-75.

[2]王思穎.上市公司股權(quán)激勵方案的設(shè)計研究[D].首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，2016.

[3]葉妮.上市公司股權(quán)激勵方案的設(shè)計研究[D].暨南大學(xué)，2013.

[4]畢嘉藝.萬科股權(quán)激勵方案與實施問題研究[D].遼寧大學(xué)，2013.

Research on Equity Incentive Program: Taking Equity Incentive of Vanke Group as an Example

Wang Xin, Ma Jingchen
(School of Business Administration, Xinjiang University of Finance & Economics, Urumqi Xinjiang 830012)

As an effective long-term incentive mechanism, equity incentive can alleviate the conf l ict between the owners and managers, prevent short-term behaviors of managers, weaken the principal-agent problem, and promote the long-term development of the company. This paper chooses Vanke's equity incentive program as the research object, through elaborating the related theories, analyzes the main contents、problems and inspiration of Vanke's equity incentive, in order to provide reference for equity incentive in our listed companies.

corporate governance; equity incentive; principal-agent problem

F272

A

10.3969/j.issn.1673-0968.2017.08.006

王鑫（1992-），女，山東聊城人，碩士研究生，專業(yè)：企業(yè)管理。

馬景晨（1990-），女，河北唐山人，碩士研究生，專業(yè)：企業(yè)管理。