高川

【摘要】本文從理論上梳理了股票市場(chǎng)和石油市場(chǎng)之間的互動(dòng)機(jī)制，將其互動(dòng)機(jī)制分解為經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)層面，市場(chǎng)傳染層面和資金跨市場(chǎng)流動(dòng)層面三個(gè)層面。在實(shí)證方面，通過運(yùn)用格萊杰因果檢驗(yàn)法和變系數(shù)空間狀態(tài)模型對(duì)中美兩國(guó)的股票指數(shù)與國(guó)際油價(jià)進(jìn)行關(guān)聯(lián)的方向性和隨時(shí)間的變化等特征進(jìn)行檢驗(yàn)。實(shí)證研究結(jié)果表明，中國(guó)與美國(guó)的股市與石油市場(chǎng)均存在單向的格萊杰因果關(guān)系，美國(guó)股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)的互動(dòng)關(guān)系的時(shí)變性較強(qiáng)。

【關(guān)鍵詞】石油市場(chǎng) 股票市場(chǎng) 互動(dòng)機(jī)制 格萊杰因果 變系數(shù)狀態(tài)空間模型

一、引文

石油是重要的能源資料，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中重要的生產(chǎn)要素之一，石油價(jià)格的波動(dòng)對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的能源部門能夠產(chǎn)生很大的影響；另外隨著各種以石油為標(biāo)的的金融衍生品的發(fā)展，石油超越了一般商品的屬性而具有很強(qiáng)的金融屬性，對(duì)于石油的投機(jī)會(huì)掩蓋石油真正的供求關(guān)系，造成石油價(jià)格的異常波動(dòng)；股票市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，研究石油的商品屬性與金融屬性對(duì)于股票市場(chǎng)的影響機(jī)制具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。探索石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的互動(dòng)關(guān)系對(duì)于認(rèn)識(shí)國(guó)際油價(jià)波動(dòng)對(duì)我國(guó)和世界經(jīng)濟(jì)的影響具有明顯的意義。

二、理論分析

從理論上，股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)的互動(dòng)機(jī)制可以從經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)層面、市場(chǎng)傳染層面與資金的跨市流動(dòng)三個(gè)方面進(jìn)行解釋。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)層面，長(zhǎng)期而言，由于兩類市場(chǎng)表現(xiàn)均與經(jīng)濟(jì)走勢(shì)相一致，兩者具有基于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的信息共享以及信息溢出機(jī)制，這為市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)提供了前提條件。從市場(chǎng)傳染層面看，高風(fēng)險(xiǎn)時(shí)期的恐慌情緒和羊群效應(yīng)將加速金融風(fēng)險(xiǎn)跨市場(chǎng)傳染，導(dǎo)致該階段石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)特征脫離經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)聯(lián)系而產(chǎn)生放大效應(yīng)。從資金流動(dòng)層面看，石油市場(chǎng)所展現(xiàn)的“金融屬性”使得石油的投資與投機(jī)需求在某些階段可能超過真實(shí)需求。近年來技術(shù)手段的發(fā)展與金融監(jiān)管的放松為資金在股票市場(chǎng)與石油衍生品市場(chǎng)迅速流轉(zhuǎn)提供了客觀條件，投資者的趨利性引導(dǎo)資金流入潛在收益更高的市場(chǎng)。

三、石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)互動(dòng)機(jī)制的實(shí)證檢驗(yàn)

（一）樣本的選擇與數(shù)據(jù)處理

本文選取中美兩國(guó)的股市數(shù)據(jù)為樣本，中國(guó)選取滬深300指數(shù)（HS）作為代表，美國(guó)選取標(biāo)普500指數(shù)（SP）作為代表，油價(jià)選用美國(guó)能源部（EIA）公布的美國(guó)西德克薩斯輕質(zhì)原油（WTI）價(jià)格，樣本選用2016年1月2日至2016年12月22日的數(shù)據(jù)，剔除無效的樣本值之后共229個(gè)數(shù)據(jù)，對(duì)各個(gè)指數(shù)進(jìn)行了對(duì)數(shù)差分獲得對(duì)數(shù)收益率：為避免出現(xiàn)“偽回歸”問題，本文采用ADF單位根方法檢驗(yàn)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，結(jié)果顯示各市場(chǎng)的收益率序列均滿足平穩(wěn)性條件。在此基礎(chǔ)上使用Johansen協(xié)整檢驗(yàn)分析市場(chǎng)間是否存在穩(wěn)定聯(lián)系，結(jié)果顯示兩地股票市場(chǎng)和石油市場(chǎng)存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果

在上文協(xié)整檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，本文首先對(duì)兩類市場(chǎng)進(jìn)行格萊杰因果檢驗(yàn)，以檢驗(yàn)兩類市場(chǎng)互動(dòng)的方向性，之后運(yùn)用空間狀態(tài)模型檢驗(yàn)兩類市場(chǎng)互動(dòng)的程度。

1、格萊杰因果檢驗(yàn)。通過格萊杰因果檢驗(yàn)可以識(shí)別股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)價(jià)格之間互動(dòng)機(jī)制的方向性和因果關(guān)系。本文選擇合適的滯后階數(shù)2，用Eviews軟件做出格萊杰檢驗(yàn)結(jié)果如表1。在10%的顯著性水平下，從實(shí)證結(jié)果可以看出，中國(guó)股市和美國(guó)股市與國(guó)際原油價(jià)格之間僅存在單向格萊杰因果關(guān)系，不存在雙向的格萊杰因果關(guān)系。在中國(guó)，股指是石油價(jià)格的格萊杰原因，但石油價(jià)格不是股指的格萊杰原因，即中國(guó)股市對(duì)于石油市場(chǎng)具有價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系，這表明由于石油的投資需求與經(jīng)濟(jì)景氣程度息息相關(guān)，股票市場(chǎng)反映的信號(hào)功能會(huì)顯著影響石油市場(chǎng)投資者的交易策略，從而引起資本的跨市場(chǎng)流動(dòng)，進(jìn)而對(duì)石油價(jià)格造成影響。

2、狀態(tài)空間模型。格蘭杰因果檢驗(yàn)顯示存在中美兩國(guó)股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)的單向價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系，那么兩地股市與石油價(jià)格的影響大小和持續(xù)性究竟如何？使用固定系數(shù)模型檢驗(yàn)股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)這種價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系可能存在偏差，本文運(yùn)用狀態(tài)空間模型研究這一關(guān)系，探究影響系數(shù)的動(dòng)態(tài)變化，構(gòu)建了如下狀態(tài)空間模型，進(jìn)行實(shí)證，得出了以下結(jié)果。

2016年以來中國(guó)股市對(duì)于石油市場(chǎng)的引導(dǎo)關(guān)系一直較弱，在2016年前半年一直接近于0，這表明中國(guó)股市所代表的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)對(duì)于國(guó)際油價(jià)的影響程度較為微弱，變系數(shù)在后半年發(fā)生較大波動(dòng)，這表明前半年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)對(duì)于國(guó)際油價(jià)的影響相對(duì)較弱，而后半年慢慢稍稍變強(qiáng)。

2016年以來，石油市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)股市的價(jià)格引導(dǎo)關(guān)系一直存在，且影響較為顯著，系數(shù)一直在0.05上下波動(dòng)。變系數(shù)長(zhǎng)期為正，說明了石油市場(chǎng)對(duì)于股票市場(chǎng)的價(jià)格引導(dǎo)具有持續(xù)性的特征，石油價(jià)格的波動(dòng)會(huì)影響股市的能源板塊的關(guān)聯(lián)公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，進(jìn)而影響整個(gè)板塊的股價(jià)，最終對(duì)美國(guó)股市產(chǎn)生影響。

四、結(jié)論與啟示

本文從理論與實(shí)證層面對(duì)于石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的互動(dòng)機(jī)制進(jìn)行探究，將石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的互動(dòng)機(jī)制分為經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，市場(chǎng)傳染以及資本的跨市場(chǎng)流動(dòng)三個(gè)方面。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)方面，石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)通過與石油相關(guān)聯(lián)的公司相互影響；市場(chǎng)傳染方面：當(dāng)某一市場(chǎng)發(fā)生高風(fēng)險(xiǎn)事件，不僅影響本市場(chǎng)，恐慌情緒也會(huì)蔓延到其他市場(chǎng)；資本的跨市場(chǎng)流動(dòng)方面，石油的金融屬性和投資者的趨利行為為資本的跨市場(chǎng)流動(dòng)提供了可能。實(shí)證方面，本文選取中美兩國(guó)股市作為樣本，首先運(yùn)用格萊杰因果檢驗(yàn)法檢驗(yàn)股票市場(chǎng)與石油市場(chǎng)互動(dòng)的方向性，結(jié)果表明，中國(guó)的股市單向地對(duì)于石油市場(chǎng)具有影響，石油市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)股市單向地產(chǎn)生影響；其次在格萊杰因果檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用狀態(tài)空間模型檢驗(yàn)影響程度的強(qiáng)弱，結(jié)果表明中國(guó)股市對(duì)于石油市場(chǎng)的影響較弱，石油市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)股市的影響較強(qiáng)。

本文通過梳理石油市場(chǎng)與股票市場(chǎng)的相互影響，對(duì)于這兩類市場(chǎng)的互動(dòng)機(jī)制進(jìn)行了簡(jiǎn)略的探究，為我們正確認(rèn)識(shí)國(guó)際油價(jià)的波動(dòng)對(duì)于中美兩國(guó)股市的影響提供了一點(diǎn)幫助。

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