郭方方

【摘 要】 股利分配政策是農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織平衡村民現(xiàn)實(shí)利益和可持續(xù)發(fā)展的重要舉措，其合理與否，需要農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)監(jiān)管部門的高度重視。過高的股利分配必然會(huì)侵蝕農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的基石，給農(nóng)村基層帶來不穩(wěn)定的隱患。文章以東莞市210個(gè)村2011—2014年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，通過構(gòu)建Logit模型研究股利分配特別是正常股利分配的影響因素。結(jié)果表明：農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的股利分配具有連續(xù)性特點(diǎn)，且正常股利分配受經(jīng)營收益率、資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)、公益支出占經(jīng)營純收入比重、經(jīng)營總收入增長率等因素的影響，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織在制定股利分配政策時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)考慮。

【關(guān)鍵詞】 農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)； 股利分配； 影響因素； 實(shí)證研究

【中圖分類號(hào)】 F325.24 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）07-0020-06

一、引言

近年來，為數(shù)不少的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織如佛山南海、東莞虎門、河北保定等，因征地拆遷賠償而獲得的高額分紅引起了社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。作為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織來說，股利分紅有助于鞏固現(xiàn)任村委會(huì)班子的地位，為他們爭取連任，但分紅也不可避免會(huì)出現(xiàn)影響村集體經(jīng)濟(jì)的后續(xù)發(fā)展、減少投資機(jī)會(huì)、降低村集體經(jīng)濟(jì)未來收益的問題。如何制定合理的股利政策以平衡農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的長遠(yuǎn)發(fā)展與村民的現(xiàn)實(shí)利益，不僅是目前農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織需要解決的問題，也是農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要重視的問題。在2008年金融危機(jī)之前，珠三角地區(qū)的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)發(fā)展勢頭迅猛、一路高歌，股利分紅自然是芝麻開花節(jié)節(jié)高。2008年金融危機(jī)之后，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展面臨較為嚴(yán)峻的考驗(yàn)和挑戰(zhàn)，但村民對(duì)股利分紅的期望卻是只增不減，這就導(dǎo)致超額分配、舉債分紅。至2011年初，以廣東省東莞市為例，全市32個(gè)鎮(zhèn)區(qū)中31個(gè)出現(xiàn)超額分配，且收不抵支的村組達(dá)329個(gè)，占全市557個(gè)村組的比例高達(dá)59.07%。前廣東省省委書記汪洋因此提出“村經(jīng)濟(jì)靠舉債分紅，警惕出現(xiàn)東莞的希臘”的觀點(diǎn)，東莞農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)由此開始控制分紅規(guī)模，至2012年底東莞農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)整體才開始出現(xiàn)扭虧為盈的局面，有了積累。為此本文研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織在制定股利分配政策時(shí)，需要重點(diǎn)考慮哪些關(guān)鍵性指標(biāo)、關(guān)鍵性影響因素，以便為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織制定合理的股利分配政策提供依據(jù)。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）國外研究

有關(guān)股利政策的研究，國外的研究主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是股利政策是否影響投資者決策；二是如果股利政策相關(guān)，則如何影響投資者決策。關(guān)于股利政策是否相關(guān)的理論，除Miller和Modigliani（1961）持股利無關(guān)論之外，大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為股利政策對(duì)投資者決策產(chǎn)生影響。而在股利政策如何影響投資者決策的研究中，又分為兩種觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，發(fā)放現(xiàn)金股利具有正面效應(yīng)。比較典型的是代理理論和信號(hào)理論，認(rèn)為現(xiàn)金股利能夠降低管理層道德風(fēng)險(xiǎn)，減少逆向選擇，有效控制上市公司內(nèi)部人信息不對(duì)稱問題和代理問題?！霸谑种B”理論也認(rèn)為投資者更傾向于投資分配現(xiàn)金股利的公司。另一種觀點(diǎn)則不認(rèn)可股利發(fā)放的正面作用，如Black的“紅利之謎”理論認(rèn)為，現(xiàn)金股利的增加會(huì)帶來資本利得的減少，最終使得投資者并沒有從現(xiàn)金股利中獲得真正的收益。同時(shí)，剩余股利政策認(rèn)為股利分配應(yīng)當(dāng)建立在保持最佳資本結(jié)構(gòu)、滿足企業(yè)內(nèi)部資金需求的基礎(chǔ)上。

（二）國內(nèi)研究

在中國的資本市場上，由于治理機(jī)制的不完善，股利政策更多體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司的強(qiáng)制性要求，特別是對(duì)需要再融資和配股的上市公司。盡管證監(jiān)會(huì)和上交所頒布了一系列規(guī)定以推動(dòng)和引導(dǎo)上市公司進(jìn)行現(xiàn)金股利分配，但仍然與國外成熟的資本市場存在很大差距。

國內(nèi)主要從以下三個(gè)方面來研究股利政策：（1）現(xiàn)金股利政策的影響因素，如汪潔和張燕君[ 1 ]、王傅強(qiáng)[ 2 ]；（2）股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征、盈余持續(xù)性等因素對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響，如王月溪和孫玲玉[ 3 ]、韋瑋和周曉博[ 4 ]、馮慧群和馬連福[ 5 ]、高克智等[ 6 ]，其中大部分學(xué)者都是基于企業(yè)生命周期理論進(jìn)行研究，也有學(xué)者從“迎合理論”進(jìn)行研究，如鄭蓉等[ 7 ]；（3）針對(duì)房地產(chǎn)、保險(xiǎn)、高新技術(shù)企業(yè)等特定行業(yè)研究股利政策，如王佩等[ 8 ]、孫之涵和張晨光[ 9 ]、閆華紅和孫明菲[ 10 ]。

（三）文獻(xiàn)評(píng)述

由于國外特別是美國處于發(fā)達(dá)的資本市場，其治理機(jī)制較為健全，而中國屬于弱式資本市場，因此很多理論特別是代理理論和信號(hào)理論無法解釋中國的股利分配政策現(xiàn)狀和環(huán)境。尤其是隨著對(duì)管理層股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施，管理層持股數(shù)量的增加，現(xiàn)金股利的發(fā)放反而不能對(duì)管理層起到良好的制約作用。國內(nèi)學(xué)者的研究大都是針對(duì)A股上市公司進(jìn)行的，鮮少關(guān)注農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織。中國證監(jiān)會(huì)對(duì)股利分配政策的多次干預(yù)導(dǎo)致股利政策具有明顯的迎合政策性的傾向，盡管有學(xué)者收集長達(dá)10年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，但由于政策的變動(dòng)性和非一貫性，其得出的結(jié)論很難體現(xiàn)股利分配政策的實(shí)質(zhì)。

鑒于此，本文擬研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)股利分配政策的影響因素，從而為股利分配政策在農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的實(shí)施提供依據(jù)，為股利分配政策的研究貢獻(xiàn)新的內(nèi)容。由于2011年以前，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的借債分紅、超額分配現(xiàn)象呈不斷擴(kuò)大的態(tài)勢，具有極大的不理性特征，且與其經(jīng)營狀況存在不匹配的問題，這與2011年后的股利分紅思路具有顯著不同，因此基于維持股利分紅政策一貫性和制度化的考慮，以2011—2014年農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為樣本，使用Logit模型來驗(yàn)證農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)股利分配政策的影響因素。由于農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織存在為數(shù)不少的超額分配問題，因此本文在研究股利分配影響因素的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步研究正常股利分配的影響因素。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織股利分配的特點(diǎn)

農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利分配政策與上市公司相比，有顯著不同。（1）股利分配的主動(dòng)性。上市公司的股利分配比例不高，且大部分上市公司是為了融資配股等原因被動(dòng)發(fā)放股利；農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利分配比例則較高，且往往是主動(dòng)發(fā)放股利，甚至借債發(fā)放股利。（2）股利分配方式的單一性。上市公司的股利分配有現(xiàn)金股利、轉(zhuǎn)股、送股及它們之間的組合等多種形式；農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利分配表現(xiàn)為單一的現(xiàn)金股利分配。（3）股利分配規(guī)模的難衡量性。上市公司股利分配高低往往用每股收益或股利支付率來衡量；農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織由于股份制改革并不徹底，導(dǎo)致部分村組無法用每股收益來衡量，且實(shí)行股份制改革的村組存在集體股和個(gè)人股之分，因此很難用每股收益來衡量。

同時(shí)由于為數(shù)不少的村組存在超額發(fā)放股利，即股利發(fā)放金額超過盈余的情況，這就出現(xiàn)股利支付率超過1甚至盈余為負(fù)、借債發(fā)放現(xiàn)金股利的情況，導(dǎo)致股利支付率為負(fù)（股利支付率介于0和1之間為正常支付股利，股利支付率大于1或小于0為超額支付股利）。

（二）農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)股利分配影響因素分析

1.盈利能力

農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的盈利能力集中體現(xiàn)在經(jīng)營收益率上，即經(jīng)營純收入與經(jīng)營總收入之比。由于股利分紅支出主要來源于經(jīng)營純收入，因此一般來說，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的盈利能力越強(qiáng)，越傾向于分配股利。由此建立假設(shè)1：經(jīng)營收益率與股利支付呈正相關(guān)。

2.資產(chǎn)規(guī)模

一般來說，資產(chǎn)規(guī)模往往跟經(jīng)營水平呈正向關(guān)系。農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的資產(chǎn)規(guī)模是以往經(jīng)營的累計(jì)體現(xiàn)，且資產(chǎn)是獲利的主要來源，相應(yīng)也是股利分配的重要源頭。以東莞為例，虎門鎮(zhèn)和長安鎮(zhèn)的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)實(shí)力基本盤踞東莞農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的前兩名，股利分配力度相應(yīng)也高于其他鎮(zhèn)區(qū)。因此建立假設(shè)2：資產(chǎn)規(guī)模與股利支付呈正相關(guān)。

3.公益福利支出

由于各村教育、治安、環(huán)衛(wèi)等公益福利費(fèi)用大部分由農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織承擔(dān)，因此公益福利支出水平就成為制約股利分配的另一重要影響因素。農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的公益福利費(fèi)用往往跟各村的人口、地理范圍、教育機(jī)構(gòu)多寡等因素有關(guān)，但就各村而言整體差別不大。盡管公益福利支出總額相差不大，但占可供分配收入的比重卻相差懸殊。公益福利支出占可供分配收入的比重越小，說明村集體經(jīng)濟(jì)的實(shí)力越強(qiáng)，越傾向于分配股利。由此建立假設(shè)3：公益福利支出比重與股利支付呈負(fù)相關(guān)。

4.上年股利分配

從農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)股利分配的審核方式上看，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的股利分配方案一般是在上年基礎(chǔ)上根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長情況調(diào)整確定的，因此，上年股利分紅與否成為影響來年股利分紅的重要因素之一。因此建立假設(shè)4：上年股利分配與股利支付呈正相關(guān)。

5.經(jīng)營總收入增長率

經(jīng)營總收入的增長是農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織發(fā)展速度的重要體現(xiàn)，是股利分配的重要?jiǎng)恿鸵蛩?，因此，股利分配與否跟經(jīng)營總收入的增長速度休戚相關(guān)。通常限制股利分紅無限擴(kuò)大的一個(gè)重要措施是限制股利分紅增長率，如東莞農(nóng)資辦規(guī)定各個(gè)村組的股利分紅增長率不得高于經(jīng)營總收入增長率，特別是限制個(gè)別村出現(xiàn)收不抵支依然借款分紅的情況。因此建立假設(shè)5：經(jīng)營總收入增長率與股利支付呈正相關(guān)。

6.資產(chǎn)負(fù)債率

資產(chǎn)負(fù)債率體現(xiàn)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。通常來說，經(jīng)營情況較好的村組往往資金充裕，負(fù)債水平較低，傾向于分配股利；而收不抵支甚至資不抵債的村組往往負(fù)債累累，無現(xiàn)金可分配，除非借債分紅。因此建立假設(shè)6：資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付呈負(fù)相關(guān)。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本數(shù)據(jù)選取

截至2014年12月31日，東莞農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的數(shù)量為556個(gè)，基于保密原則的考慮，從中選取210個(gè)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織2011—2014年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為樣本進(jìn)行研究。數(shù)據(jù)來源于東莞農(nóng)村集體資產(chǎn)管理辦公室。由于東莞對(duì)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)管理已實(shí)現(xiàn)聯(lián)網(wǎng)，所有村集體經(jīng)濟(jì)已全面采用電算化軟件，因此可保證財(cái)務(wù)信息的可靠性和權(quán)威性。本文的數(shù)據(jù)借助SPSS19.0軟件進(jìn)行處理，在顯著性水平為5%的條件下對(duì)模型進(jìn)行檢驗(yàn)。

（二）變量定義

本文首先研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織股利支付的影響因素，因此因變量為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否支付現(xiàn)金股利（虛擬變量Y）：支付現(xiàn)金股利，則Y=1；不支付現(xiàn)金股利，則Y=0。其次，為體現(xiàn)股利分配的合理性，研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織正常股利分配的影響因素，因變量為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否正常支付股利（虛擬變量Z）：正常支付，則Z=1；非正常支付，則Z=0。

自變量的選取為影響農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織股利支付的多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)：（1）經(jīng)營收益率，該變量是農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織經(jīng)營純收入與經(jīng)營總收入的比率，綜合反映農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的盈利能力；（2）資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)，該變量用于檢驗(yàn)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織規(guī)模與現(xiàn)金股利分配之間的關(guān)系；（3）公益福利支出占經(jīng)營純收入的比重，該變量反映農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織公益福利支出的負(fù)擔(dān)水平；（4）上年股利支付情況，該變量用于檢驗(yàn)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利支付是否具有連續(xù)性和穩(wěn)定性的特征，上年股利支付是否會(huì)影響本年度股利支付；（5）經(jīng)營總收入增長率，該變量反映農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的成長性，經(jīng)營總收入是農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織支付股利的源泉和保障；（6）資產(chǎn)負(fù)債率，該變量反映農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的財(cái)務(wù)安全性和償債能力。

以上變量的定義如表1所示。

（三）模型選擇

本文被解釋變量為0-1二項(xiàng)選擇的離散變量，大部分學(xué)者如宋福鐵、王傅強(qiáng)、毛志艷等均構(gòu)建Logit多元邏輯回歸模型進(jìn)行研究。由于Logit模型本身是判斷概率的模型，較符合解決離散變量問題，因此選擇多元Logit回歸模型。因變量為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否支付現(xiàn)金股利（Y），發(fā)放股利時(shí)取1，不發(fā)放時(shí)取0；自變量為經(jīng)營收益率、資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)、公益福利支出占經(jīng)營純收入的比重、上年股利支付情況、經(jīng)營總收入增長率和資產(chǎn)負(fù)債率。建立模型1：

ln（■）=？琢1+■？茁IXI+？孜1

由于農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織存在超額發(fā)放股利的情況，即現(xiàn)金股利發(fā)放額超過盈余，甚至出現(xiàn)盈余為負(fù)、借債發(fā)放股利的不正常情況，且涉及的村組為數(shù)不少，股利的超額發(fā)放可能導(dǎo)致模型1不能真正解釋發(fā)放股利的內(nèi)在因素，因此，將支付股利的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織分為正常支付股利組和非正常支付股利組。為反映正常股利支付的內(nèi)在影響因素，構(gòu)建模型2：

ln（■）=？琢2+■？酌IXI+？孜2

其中，因變量為農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否正常支付股利（Y），正常支付時(shí)取1，非正常支付時(shí)取0；自變量為經(jīng)營收益率、資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)、公益福利支出占經(jīng)營純收入的比重、上年股利支付情況、經(jīng)營總收入增長率和資產(chǎn)負(fù)債率。

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

根據(jù)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織2011—2014年210個(gè)村的840個(gè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，將所有樣本分為支付現(xiàn)金股利和不支付現(xiàn)金股利兩類，其中4年中發(fā)放現(xiàn)金股利的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織為725，不發(fā)放現(xiàn)金股利的為115。兩類集體經(jīng)濟(jì)組織各變量數(shù)值的對(duì)比如表2所示。

由表2可知，影響農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否發(fā)放股利的因素中，支付現(xiàn)金股利組的經(jīng)營收益率、資產(chǎn)總額的均值和中值均顯著高于不支付現(xiàn)金股利組，而公益費(fèi)用占經(jīng)營純收入的比重、資產(chǎn)負(fù)債率的均值和中值均顯著低于不支付股利組。這說明支付現(xiàn)金股利的集體經(jīng)濟(jì)組織經(jīng)營效率要優(yōu)于不支付股利的集體經(jīng)濟(jì)組織，因而累積了較高的資產(chǎn)規(guī)模，其資產(chǎn)的安全性好。同時(shí)由于經(jīng)營純收入高，公益費(fèi)用負(fù)擔(dān)小，因而可以發(fā)放現(xiàn)金股利，這與預(yù)期假設(shè)一致。上年股利支付的均值和中值均與本年股利支付情況接近，這說明農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的股利支付具有連續(xù)性的特征，與預(yù)期假設(shè)一致。但支付現(xiàn)金股利組的經(jīng)營總收入增長率卻低于不支付現(xiàn)金股利組，這與預(yù)期假設(shè)不一致，可能是因?yàn)橹Ц豆衫M的經(jīng)營總收入基數(shù)較高。

（二）相關(guān)性分析

由于變量之一上年股利支付屬于虛擬邏輯變量，由這六個(gè)變量組成的樣本不可能完全服從正態(tài)分布，因此采用非參數(shù)檢驗(yàn)這六個(gè)變量對(duì)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織股利支付的影響，即這六個(gè)變量與股利支付是否顯著相關(guān)。由于非參數(shù)檢驗(yàn)中的Mann-Whitney檢驗(yàn)對(duì)樣本分布沒有要求，因此選擇Mann-Whitney檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果見表3。

從表3可以看出，所有變量的顯著性水平均小于0.05，且除經(jīng)營收益率外，顯著性水平均低于0.01，因此說明這些變量均顯著影響農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利支付。

（三）多重共線性檢驗(yàn)

一般認(rèn)為，相關(guān)系數(shù)在0.8以上的變量可能存在多重共線性問題，特別是相關(guān)系數(shù)超過0.9的變量。從表4可以看出，大部分自變量之間的相關(guān)系數(shù)相對(duì)較小。所有變量之間的相關(guān)系數(shù)均不超過±0.5，因此可以初步判斷這些變量之間不存在多重共線性問題。

（四）模型回歸分析

本文建立Logit模型，以股利支付為因變量，所有自變量一次性全部進(jìn)入方程，得到的檢驗(yàn)結(jié)果如表5所示。

從表5的顯著性水平可以看出，在95%的置信度上顯著的變量只有資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)和上年股利支付，且從檢驗(yàn)值Wald即該變量對(duì)模型的貢獻(xiàn)程度上看，上年股利支付的貢獻(xiàn)程度遠(yuǎn)高于資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)。而與股利支付顯著相關(guān)的經(jīng)營收益率、公益支出占經(jīng)營純收入比重、經(jīng)營總收入增長率和資產(chǎn)負(fù)債率均未能進(jìn)入模型，說明農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利分配更多地考慮股利支付的連續(xù)性，而與農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的經(jīng)營水平和效益無明顯關(guān)系。從預(yù)測結(jié)果上看，準(zhǔn)確性高達(dá)98.6%，這與表3相關(guān)性檢驗(yàn)的結(jié)果存在極大的矛盾。因此，有必要進(jìn)一步研究超額發(fā)放股利的問題，即是否因?yàn)槌~發(fā)放也具有持續(xù)性的特征，導(dǎo)致檢驗(yàn)結(jié)果對(duì)上年股利支付的依賴過高。

（五）股利發(fā)放正常與否的模型分析

1.股利支付正常與否的對(duì)比

從表6對(duì)2011—2014年正常發(fā)放股利和非正常發(fā)放股利的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織個(gè)數(shù)的對(duì)比可以看出，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織超額發(fā)放股利的情況從整體上來說是比較嚴(yán)重的，高達(dá)40%。其中2011年最高，達(dá)48%。這就可以解釋為什么在研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)股利發(fā)放與否的影響因素時(shí)，進(jìn)入模型的只有上年股利發(fā)放和資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)。但從超額發(fā)放股利的趨勢上看，呈下降態(tài)勢，說明農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的監(jiān)管機(jī)構(gòu)亦意識(shí)到超額發(fā)放股利的問題，并采取措施抑制這種不良傾向。鑒于此，研究農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織正常股利發(fā)放的影響因素比股利發(fā)放的影響因素更為重要。

2.股利支付正常與否的影響因素模型

以股利支付率為標(biāo)準(zhǔn)，將農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利支付分為正常股利支付和非正常股利支付，建立虛擬變量Z。當(dāng)股利支付率介于0到1之間時(shí)，為正常股利支付，Z為1；當(dāng)股利支付率小于0或大于1時(shí)，為非正常股利支付，Z為0。將六個(gè)自變量一次性代入多元Logit回歸模型中，得到的回歸結(jié)果如表7所示。除資產(chǎn)負(fù)債率外，其他變量均通過0.05的顯著性水平檢驗(yàn)，這與預(yù)期的假設(shè)基本一致。變量資產(chǎn)負(fù)債率未通過檢驗(yàn)，原因可能在于農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織從整體上來看，負(fù)債比率均較低，不存在顯著差異。從表2中可以看出，支付股利組的資產(chǎn)負(fù)債率均值為21.62%，可能對(duì)正常股利支付與否并不產(chǎn)生影響。

六、結(jié)論

從以上建立的農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織支付現(xiàn)金股利與否的模型及是否正常支付與否的股利模型對(duì)比可以看出：

（1）農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的股利支付具有典型的連續(xù)性特點(diǎn)，而不取決于農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果。即上年股利支付對(duì)本年股利支付產(chǎn)生決定性影響，股利支付與否存在極大的不理性特征。這也跟農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的特點(diǎn)有關(guān)，村民往往傾向于支付股利；村委會(huì)出于取得繼任及自身利益等動(dòng)機(jī)的考慮，也贊成股利的發(fā)放；農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的監(jiān)管機(jī)構(gòu)出于穩(wěn)定村組局面的考慮，對(duì)發(fā)放股利的控制并不嚴(yán)格。

（2）農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織是否正常支付股利與其經(jīng)濟(jì)效益、規(guī)模、負(fù)擔(dān)水平和成長性休戚相關(guān)。即經(jīng)營收益率、資產(chǎn)總額的自然對(duì)數(shù)、公益支出占經(jīng)營純收入比重、經(jīng)營總收入增長率對(duì)正常股利支付產(chǎn)生影響，同預(yù)期假設(shè)一致。但負(fù)債水平跟股利支付正常與否并不顯著相關(guān)，這可能跟農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的整體負(fù)債水平均較低、沒有顯著差異有關(guān)。

（3）從2011—2014年正常股利支付村組與非正常股利支付村組的對(duì)比數(shù)據(jù)可以看出，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直致力于非正常股利支付現(xiàn)象的控制，使得非正常股利支付的村組數(shù)量呈減少趨勢，避免持續(xù)侵蝕農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)的現(xiàn)象發(fā)生。盡管如此，非正常支付股利現(xiàn)象仍需引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)的持續(xù)重視。

（4）從模型的運(yùn)用價(jià)值上看，農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以通過該模型認(rèn)識(shí)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織正常股利支付的影響因素，引導(dǎo)農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)組織的管理者合理制定股利分配方案。同時(shí)通過對(duì)股利支付內(nèi)在影響因素的分析，建立股利分配方案的制約機(jī)制和評(píng)估機(jī)制，有效引導(dǎo)股利分配方案的良性制定和實(shí)施。

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